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Finanzwirtschaftliches Risikomanagement: Eine kritische Analyse

Masterarbeit 2010 141 Seiten

BWL - Investition und Finanzierung

Leseprobe

Inhaltsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

1. Einleitung

2. Grundlagen
2.1 Grundlagen des Risikos
2.1.1 Der allgemeine Risikobegriff
2.1.2 Probleme der Risikobemessung
2.1.3 Ansätze zur Risikokategorisierung
2.2 Zur Bedeutung des Risikomanagements
2.2.1 Der im Finanz-Management verwendete Risikobegriff
2.2.2 Die Definitionen von Risikomanagement
2.2.3 Der Nutzen von Risikomanagement
2.3 Rechtliche Grundlagen
2.3.1 Die Änderungen mit dem KonTraG
2.3.2 Das Risikomanagementsystem - Organisatorische Anforderungen
2.3.3 Die Aufgaben des Jahresabschlussprüfers
2.4 Der Prozess des Risikomanagements

3. Eine Bestandsaufnahme finanzwirtschaftlicher Risiken
3.1 Das Marktrisiko
3.1.1 Das Zinsänderungsrisiko
3.1.2 Währungsrisiken
3.1.2.1 Das allgemeine Währungsrisiko
3.1.2.2 Das Transaktionsrisiko
3.1.2.3 Das Translationsrisiko
3.1.2.4 Das ökonomische Risiko
3.1.3 Das Aktienkurs- und das Commodity-Risiko
3.2 Kreditrisiken
3.3 Das Liquiditätsrisiko

4. Die Instrumente zur Messung und Analyse von Risiken
4.1 Einfache Risikomaße
4.1.1 Der Maximalverlust
4.1.2 Der erwartete Verlust
4.2 Weiterführende Risikomaße
4.2.1 Die erwartete relative Vermögensänderung
4.2.2 Die mittlere absolute Abweichung
4.2.3 Varianz (σ2) und Standardabweichung (σ)
4.3 Der VaR im Varianz-Kovarianz-Modell
4.3.1 Der VaR einzelner Risikopositionen
4.3.2 Der VaR von Portfolios
4.3.2.1 Der Diversifikationseffekt – Eine mathematische Darlegung
4.3.2.2 Der Diversifikationseffekt – Eine graphische Darlegung
4.3.2.3 Die Portfoliokorrelationen vor dem Hintergrund von Kreditportfoliomodellen und der Subprime-Krise
4.3.2.4 Implikationen zu kurzfristigen VaR für die Risikosteuerung
4.3.3. Die Verfahren der Volatilitätsprognose
4.3.3.1 Gleich gewichtete gleitende Durchschnitte
4.3.3.2 Exponentiell gewichtete gleitende Durchschnitte
4.3.3.3 GARCH-Schätzungen
4.4 Die Ermittlung des VaR durch Simulationsverfahren
4.4.1 Die historische Simulation
4.4.1.1 Die Vorgehensweise der historischen Simulation
4.4.1.2 Die historische Simulation – Ein Rechenbeispiel
4.4.1.3 Beurteilung der historischen Simulation
4.4.2 Die Monte-Carlo-Simulation
4.4.2.1 Zur Vorgehensweise der Monte-Carlo-Simulation
4.4.2.2 Die Monte-Carlo-Simulation – Ein Beispiel
4.4.2.3 Beurteilung der Monte-Carlo-Simulation
4.5 Sonstige Berechnungsmethoden
4.5.1 Der marginale VaR
4.5.1.1 Die kapitalmarkttheoretische Herleitung von Gleichgewichtsrenditen und Marktwerten
4.5.1.2 Die Nutzung des marginalen VaR
4.5.2 Der Incremental VaR
4.5.3 Der Component VaR
4.5.4 Der Conditional VaR (CVaR)
4.5.5 Lower Partial Moments
4.5.5.1 Die Eigenschaften von Lower Partial Moments
4.5.5.2 Die Lower Partial Moments nullter Ordnung
4.5.5.3 Die Lower Partial Moments 1. Ordnung
4.5.5.4 Die Lower Partial Moments 2. Ordnung
4.5.5.5 Die Standardabweichung des LPM der 1. Ordnung
4.5.5.6 Kritik an den Lower Partial Moments
4.5.6 Szenario-Analysen, Worst-Case-Szenarien und Stresstests
4.5.7 Sensitivitäten und Elastizitäten
4.5.7.1 Zur Anwendung von Sensitivitäten und Elastizitäten
4.5.7.2 Die Duration
4.5.7.3 Die modified Duration
4.5.8 Backtesting
4.5.8.1 Grundlagen des Backtesting
4.5.8.2 Backtesting mit Ausnahmen
4.5.8.3 Backtesting mit bedingter Deckung

5. Die Steuerung von Risiken
5.1 Die Möglichkeiten der Risikopolitik
5.1.1 Die Vermeidung von Risiken
5.1.2 Die Verminderung von Risiken
5.1.3 Die Abwälzung von Risiken
5.1.4. Die Steuerung von Restrisiken
5.1.4.1 Die Kompensation von Risiken
5.1.4.2 Die Selbsttragung von Risiken
5.2 Instrumente der Risikosteuerung
5.2.1 Bedingte Finanztitel
5.2.1.1 Versicherungen
5.2.1.2 Optionen
5.2.2 Unbedingte Finanztitel
5.2.2.1 Forwards (OTC-Markt)
5.2.2.2 Futures (börsengehandelt)

6. Fazit

Literaturverzeichnis

Eidesstattliche Erklärung gemäß §16 (7) der Prüfungsordnung

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Rendite-Risiko-Profil und Entscheidungsprobleme

Abbildung 2: Die Anzahl der Unternehmensinsolvenzen in Deutschland zwischen 1992 und 2009

Abbildung 3: Der Risikomanagementkreislauf

Abbildung 4: Zinsstrukturkurven mit alternativen Verläufen

Abbildung 5: Saldierung der Summen- Cash Flows aus dem Zinsbuch einer Bank

Abbildung 6: Zinsstrukturkurve bei normalem Verlauf und Barwert des Zinsbuchs

Abbildung 7: Wechselkursentwicklung des Euro zum US-$ (1 € = y US-$)

Abbildung 8: Skizzierung der Abhängigkeiten zwischen mittlerer Abweichung und Standardabweichung gemäß Gorards Versuchsaufbau

Abbildung 9: Vergleich der täglichen Aktienkursrenditen, des Durchschnitts und der Volatilität zwischen BMW und MAN-Aktien in 2005

Abbildung 10: Ermittlung des VaR bei einem Konfidenzniveau von 99% bzw. 2,33 Standardabweichungen

Abbildung 11: Zuordnung von Standardabweichungen zu Vertrauensniveaus

Abbildung 12: Ermittlung des VaR in der Normalverteilung bei unterschiedlichen Konfidenzniveaus α

Abbildung 13: Auswertungsergebnisse zur Verteilung der DAX-Tagesrenditen zwischen 1988 und 1999

Abbildung 14: Tägliche Wertschwankungen des Kiwi-Dollar über einen Zeitraum von 1000 Tagen

Abbildung 15: Simulierte Preisänderungen des Kiwi-Dollar bei Nutzung einer Normalverteilung und der gleichen Standardabweichung wie bei den realen Daten von Abbildung 14

Abbildung 16: Korrelationsvergleich zwischen den Risikofaktoren „Ein-“ und „Fünfjahreszins“ mit Hilfe von Nullkuponzinsen und Zerobond-Abzinsfaktoren

Abbildung 17: Graphische Darstellung des Diversifikationseffekts

Abbildung 18: Rating-Migrationsmatrix für öffentlich geratete Unternehmensbonds: Wahrscheinlichkeiten einer Ratingänderung und des Ausfalls über einen Zeithorizont von 1 Jahr

Abbildung 19: Modell zum Wert eines BBB-Unternehmens und seiner Kreditqualitätsschwellen für einen bestimmten Zeithorizont

Abbildung 20: Forward-Rates der einzelnen Rating-Klassen

Abbildung 21: Zinsstrukturkurven ohne Risiko und mit Aufschlag bei Kreditnehmern unterschiedlicher Qualität sowie kumulative Ausfallraten für Unternehmensbonds, wie sie von Moody´s Investors Service verwendet werden

Abbildung 22: Insolvenzentwicklung in deutschen Wirtschaftsbereichen

Abbildung 23: Vergleich der Verlustverteilung eines homogenen Portfolios von 1000 Krediten mit einer Wahrscheinlichkeit von 1%, in Verzug zu geraten mit a) unabhängigen Ausfällen (defaults) und b) einer default- Korrelation von 0,5%

Abbildung 24: Grundkonzept von Kapitalallokationssystemen bei Banken für die Wahrscheinlichkeitsverteilung der Verluste

Abbildung 25: Vereinfachte Asset-Backed-Securities-Struktur

Abbildung 26: Charakterisierung von Spreads in Bond-Märkten durch Veränderung von Risikoaufschlägen aufgrund von Extremereignissen

Abbildung 27: Vermögensrisikovergleich zwischen einem zehnjährigen Zerobond im Vergleich zu einer revolvierenden Anlage

Abbildung 28: Volatilitätsermittlung bei gleich gewichteten, gleitenden Durchschnitten über unterschiedliche Messzeiträume

Abbildung 29: Volatilitätsermittlung bei exponentiell gewichteten gleitenden Durchschnitten für unterschiedliche Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 30: Garch(1,1)-Prozess

Abbildung 31: VaR-Bestimmung im Beispiel der historischen Simulation

Abbildung 32: Ölpreisentwicklung zwischen 1947 und 2009

Abbildung 33: Empirische 5%-Quantile bzw. 1%-Quantile, gemessen als Vielfaches der Standardabweichung

Abbildung 34: Darstellung des Konzepts eines Random Walks

Abbildung 35: Versuchsaufbau zur Ermittlung der Konstante Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 36: Darstellung des VaR und des TailVaR

Abbildung 37: Der VaR einer Verteilung zur Darstellung von LPM

Abbildung 38: Vergleich von VaR und Stochastischer Dominanz

Abbildung 39: Kompensation von Wiederanlage-und Kursrisiko bei Barwert- und Endwertänderungen Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten und Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten aufgrund von Zinsänderungen in Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 40: Schätzfehler der modified Duration bei einer Barwertänderung ∆P

Abbildung 41: Statistische Fehlermöglichkeiten beim Backtesting

Abbildung 42: Techniken der Risikopolitik

Abbildung 43: Dichtefunktion eines Renditeportfolios vor und nach dem Hedging und Auswirkungen auf die notwendige Unterlegung des ökonomischen Kapitals

Abbildung 44: Unternehmensweiter Diversifikationseffekt

Abbildung 45: Beispiel für die Unternehmenssteuerung mit Limits I

Abbildung 46 Beispiel für die Unternehmenssteuerung mit Limits II

Abbildung 47: Ökonomisches Kapital und Risikodeckungsmasse

Abbildung 48: Berechnungsschema des Economic Value Added (EVA) auf RORAC-Basis

Abbildung 49: Schema einer Risk-Map

Abbildung 50: Prioritätenbildung in einer Risk-Map durch Parallelverschiebung einer Risikoakzeptanzlinie

Abbildung 51: Risk Map mit hyperbolischen Zusammenhängen der Risikopunkte

Abbildung 52: Gewinn- und Verlustprofile von Kaufoptionen

Abbildung 53: Gewinn- und Verlustprofile von Verkaufsoptionen

Abbildung 54: Ermittlung von Delta

Abbildung 55: Abhängigkeit des Deltas vom Aktienkurs bei einer Kaufoption und einer Verkaufsoption auf eine dividendenlose Aktie

Abbildung 56: Beispiel für einen Zinsswap

Abbildung 57: Konstruktion eines Total Return Swap

Abbildung 58: Gewinn- und Verlust-Profil eines Futures

Abbildung 59: Gewinn- und Verlustprofil eines Future-Verkaufs in Kombination mit seinem dazugehörigen Basistitel

Abbildung 60 Verteilung des täglichen Handelsumsatzes der Credit Suisse First Boston

Abbildung 61: Entwicklung von Preisindizes unter Verwendung alternativer Modellspezifikationen unter Bezugnahme auf den Commodity Research Bureau energy futures index

Abbildung 62: Ausgewählte Vermögens-Volatilitäten in einem interaktiven Modell; kalkuliert über die Stress-Periode August 1998/ Russlandkrise

1. Einleitung

Schon seit jeher mussten sich Menschen mit dem, was man umgangssprachlich „Risiko“ nennt, auseinandersetzen. Erst in der jüngeren Vergangenheit hat diese Thematik wieder eine erschreckende Aktualität gewonnen. Früher waren es so spektakuläre Unternehmenskrisen wie bei Bankers Trust, die ihren Kunden eine unzureichende Expertise im Handel mit Derivaten zukommen ließen, der deutschen Metallgesellschaft, die beim Handel mit Brennstoffverträgen auf dem amerikanischen Markt erhebliche Verluste realisierte, oder die britische Traditionsbank Barings, die aufgrund der Kapriolen eines einzigen, in Singapur tätigen Derivatehändlers in Konkurs ging.[1] Heute sind es die sog. „Subprimekrise“, die einen massiven Vertrauensverlust im Bankensektor, gepaart mit der Gefahr von bank runs und entsprechenden realwirtschaftlichen Konsequenzen bewirkte[2], die aufgrund ihrer Risikomanagementpraktiken in die öffentliche Kritik geratenen Landesbanken,[3] das Betreiben einer Ölbohrplattform im Golf von Mexiko[4] oder die (scheinbar) einfache Durchführung einer Flugreise in Zeiten isländischer Vulkanasche[5] - mit entsprechenden Auswirkungen auf die Umsätze der Fluggesellschaften.[6]

Aufgrund des auf den Produkt- und Faktormärkten eingesetzten Globalisierungsprozesses, geringeren Kapitalkostenunterschieden und gesunkenen Handelsbarrieren sind Unternehmen zunehmend internationalem Wettbewerb ausgesetzt. Gleichzeitig sind auf den Finanzmärkten durch die Entwicklungen auf dem Gebiet der Informations- und Kommunikationstechnologie Deregulierungs-, Integrationsprozesse und zeitweilig größere Kursschwankungen zu verzeichnen. Diese finden teilweise schon ihren Ursprung in dem Zusammenbruch des Systems von Bretton-Woods und der damit verbundenen Freigabe zahlreicher Wechselkurse zu Beginn der 70er Jahre sowie dem Aufkommen derivativer Finanzinstrumente.[7]

2. Grundlagen

2.1 Grundlagen des Risikos

2.1.1 Der allgemeine Risikobegriff

Es gibt in der betriebswirtschaftlichen Literatur keinen einheitlichen Risikobegriff. Aus dem lateinischen „risicare“ übersetzt bedeutet es so viel wie „eine Klippe umfahren“. Die ins italienische (risicare) und spanische (arriscar) weiterentwickelten Verben bedeuten „abwägen“ oder „Gefahr laufen“. Dies impliziert, dass einem Entscheidungsträger mindestens zwei Alternativen zur Wahl stehen, um auf Basis objektiv messbarer und kalkulierbarer Unsicherheitsgrade die Gefahr einer Fehlentscheidung und einer damit einher gehenden negativen Entwicklung zu vermeiden.[8] Definiert man „Risiko“ eng und lässt die Möglichkeit einer Realisation von Chancen außen vor, so äußert sich bei diesem „asymmetrischen“ Risikoverständnis die Gefahr eines Verlustes bzw. Schadens durch die negative Abweichung von einer geplanten Zielgröße.[9] Dies wird gegenüber dem sog. spekulativen bzw. symmetrischen Risiko, welches das unternehmerische Gesamtrisiko betrachtet, auch als „reines (Verlust)- Risiko“ bezeichnet.[10]

2.1.2 Probleme der Risikobemessung

Doch vor dem Hintergrund, dass Unternehmen in einer sich ständig verändernden Umwelt agieren müssen, um überhaupt Gewinne erzielen zu können, ist die Idee, Risiken stets objektiv bemessen zu können, eine zu einfache Lösung: Informationen können, soweit sie überhaupt vollständig erfasst wurden, sehr schnell veralten. Risikosituationen, die man mit Hilfe von Häufigkeiten, stochastischen Prozessen oder Überzeugungen noch zu erfassen suchte, um zu einem praktikablen Ergebnis zu kommen, werden dann oft gänzlich unkalkulierbar und folglich ungewiss[11]. Außerdem fließt der Spielraum der subjektiven Wahrnehmung eines Entscheidungsträgers in seine objektive Risikobemessung mit ein. Sie kann sich aufgrund seines Erfahrungsschatzes oder seiner Einschätzung einer bestimmten Situation von der Wahrnehmung eines anderen, ggf. risikoavers gewordenen Entscheidungsträgers unterscheiden.[12]

Da Menschen ein ausgeprägtes Bedürfnis nach Selbstbestätigung, Kontrolle ihres Umfelds und Freiheit von kognitiven Dissonanzen haben, ist ihre Bereitschaft, sich mit Risiken und ihren Bewältigungsmaßnahmen auseinanderzusetzen, psychologisch bedingt recht schwach ausgeprägt. Die Überschätzung des eigenen Einflusses führt zu einer „Illusion der Kontrolle“ und der Tendenz, positive Ergebnisse dem eigenen Handeln zuzuschreiben, negative hingegen dem eigenen Umfeld anzulasten. Folglich kommt es ohne den Einsatz geeigneter formeller Hilfsmittel zu verzerrten Risikowahrnehmungen und systematischen Fehlern bei Entscheidungen unter Risiko.[13]

2.1.3 Ansätze zur Risikokategorisierung

Es existieren darum in der Betriebswirtschaftslehre zwei Ansatzkategorien, die versuchen, den Risikobegriff in Bezug auf Entscheidungen unter Unsicherheit einzuengen. Ursachenbezogene Ansätze stellen darauf ab, dass die spezifische Informationslage eines Entscheidungsträgers hinsichtlich Identität und Ausmaß von das Handlungsergebnis beeinflussenden Umwelteinflüssen bzw. Ereignissen zum Zeitpunkt der Entscheidung begrenzt ist. Insofern bezeichnet „Risiko“ eine Wahrscheinlichkeitsverteilung, die jenen Ereignissen, die zu einem angestrebten Ergebnis hinführen, zuzuordnen ist. Wirkungsbezogene Ansätze stellen die Wirkungen von Risiken in den Vordergrund und definieren Risiko als Möglichkeit einer negativen Zielverfehlung, die mit der Chance einer positiven Zielverfehlung verbunden sein kann.[14] Eine trennscharfe Unterscheidung der beiden Kategorien ist gemeinhin nicht möglich, da zwischen risikorelevanten Ereignissen - die sich zudem noch gegenseitig beeinflussen können - und Zielabweichungen ein kausaler Zusammenhang besteht.[15]

2.2 Zur Bedeutung des Risikomanagements

2.2.1 Der im Finanz-Management verwendete Risikobegriff

Bitz geht zum Zwecke des Managements finanzwirtschaftlicher Sachverhalte davon aus, dass Zielgrößen zu bilden sind, die sich an Referenzwerten orientieren. Zielgrößen können Marktwerte, Zahlungsströme und deren absolute oder relative Veränderungen (Renditen) sein. Als Referenzwerte fungieren Vermögensgrößen, die sich aus vertraglich fixierten Vereinbarungen, unterschiedlichen Auslastungsgraden oder der Beachtung von Opportunitäts- und Wahrscheinlichkeitskalkülen ergeben können. Zu letzterem gehört die Frage, ob es lohnender ist, eine Anlage in der Gegenwart zu liquidieren und den erhaltenen Betrag in Aussicht auf eine höhere Verzinsung anderweitig einzusetzen oder dieses zu unterlassen - zumal vereinbarte und zu erwartende Beträge nicht zwangsläufig übereinstimmen müssen. Er spricht in diesem Zusammenhang von „Risiko“, wenn aufgrund der Unsicherheit hinsichtlich zukünftiger Entwicklungen die Zielgröße vom Referenzwert negativ abweicht.[16] Da der Referenzwert und folglich auch die Abweichung von einer individuellen Entscheidung bestimmt werden, ist das Risiko im Finanz-Management als relative Größe zu verstehen, für die ein Spielraum subjektiver Bewertungen verbleibt.[17]

Da der Begriff des Risikos je nach Untersuchungszweck unterschiedlich interpretiert wird, nutzen Finanzmanager oft den Begriff des „risk exposure“ bzw. der „Risikoposition“ und meinen damit jede Situation oder jeden Umstand, in der ein Verlust ohne Ansehen seines tatsächlichen Eintritts möglich ist. Entsprechend drückt ein exposure den einer ökonomischen Variablen zurechenbaren Betrag aus, der mit Unsicherheit behaftet ist. Bei der Variablen kann es sich z.B. um einen Vermögensgegenstand, eine Verbindlichkeit, einen Cash Flow oder einen Unternehmenswert handeln. Die Unsicherheit ergibt sich aus der Schwankung von Risikofaktoren.[18]

2.2.2 Die Definitionen von Risikomanagement

Ebenso wie beim Risikobegriff existieren in der betriebswirtschaftlichen Literatur auch zahlreiche Definitionen zum Begriff „Risikomanagement“. Eher generell sieht Gleißner darin das systematische Denken und Handeln im Umgang mit Risiken.[19] Wolke versteht darunter die unternehmensweite Messung und Steuerung aller betriebswirtschaftlichen Risiken.[20] Koch spricht von einem planmäßigen Versuch, Unwägbarkeiten entgegenzuwirken, um ein zukünftiges Ziel zu erreichen, wobei die genutzte Strategie im Wesentlichen von der Risikobereitschaft abhängig ist.[21] Dorfman sieht darin die logische Entwicklung und Implementierung eines Plans, um der Preisgabe des Vermögens einer Organisation gegenüber Verlusten entgegenzuwirken. Er stellt dabei ab auf einen dynamischen Prozess, der sich aus Identifikation, Bewertung und Steuerung von Risiken zusammensetzt und die Steuerungsinstrumente einer regelmäßigen Effizienzbeurteilung unterwirft (Kapitel 2.4).[22]

2.2.3 Der Nutzen von Risikomanagement

Neben der Erfüllung rechtlicher Verpflichtungen[23] soll Risikomanagement Unternehmen eher dazu befähigen, sich vor einem Verlusteintrittsereignis möglichst wirtschaftlich auf dieses vorzubereiten. Dies kann z.B. in Form einer Kostenanalyse von Sicherheitsprogrammen oder Versicherungsprämien geschehen. Bei Führungsmannschaft und Stakeholdern soll die allgemeine Beunruhigung gegenüber besonders bedrohlich empfundenen Risikopositionen reduziert werden, während andere Positionen angemessene Aufmerksamkeit erhalten (Abbildung 1).

Abbildung 1: Rendite-Risiko-Profil und Entscheidungsprobleme, eigene Darstellung, in Anlehnung an Gleißner, Grundlagen, S. 3.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Nach einem Verlusteintrittsereignis soll Risikomanagement dazu beitragen, das Überleben des Unternehmens durch Gewährleistung der Betriebsfähigkeit, Stabilisierung der Zahlungsströme, Sicherung der Wettbewerbsfähigkeit, weiteres Wachstum und Wahrnehmung sozialer Verantwortung sicherzustellen.[24] Eine Stabilisierung der Gewinnentwicklung und eine niedrige Insolvenzwahrscheinlichkeit liegen im Interesse der (Fremd)-Kapitalgeber, der Kunden, Lieferanten und Arbeitnehmer. Dies erleichtert die Beschaffung günstiger Finanzierungsmöglichkeiten, die Gewinnung qualifizierter Mitarbeiter und den Aufbau langfristiger Beziehungen zu Kunden und Lieferanten.[25] Außerdem werden die Risikokosten reduziert, was den Profit erhöhen kann. Risikokosten beinhalten gezahlte Prämien, selbst getragene Verluste, zur Kontrolle von Verlusten getätigte Aufwendungen, externe Dienstleistungen, Finanzgarantien, interne administrative Kosten, Gebühren und auch Steuern,[26] da bei einem progressiven Steuertarif Unternehmen mit schwankenden Gewinnen gegenüber solchen mit konstanten Gewinnen benachteiligt sind. Während das Management dazu befähigt wird, das Unternehmen besser zu lenken und die Konfliktpotentiale in der Unternehmensaministration insgesamt abnehmen[27], wird durch die Reduzierung direkter und indirekter Verluste die gesamtwirtschaftliche Wertschöpfungsfähigkeit und die Versorgung der Bevölkerung mit (öffentlichen) Gütern verbessert. Die Sicherung von Arbeitsplätzen durch die Gewährleistung schnellerer, notwendiger Anpassungsprozesse hat ebenfalls positive soziale Folgen.[28] Die nicht zu unterschätzende Bedeutung dieser Aspekte ergibt sich aus Abbildung 2.

Abbildung 2: Die Anzahl der Unternehmensinsolvenzen in Deutschland zwischen 1992 und 2009. Eigene Darstellung auf Basis von 2 Dateien/Zeitreihen der Auskunftei „Creditreform“. Die Abweichungen der jüngeren Datenpunkte ergeben sich aus Schätzungen.[29]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

2.3 Rechtliche Grundlagen

2.3.1 Die Änderungen mit dem KonTraG

Für Risikomanagementzwecke maßgeblich ist der zum 01.05.1998 in Kraft getretene § 91 Abs. 2 des Aktiengesetzes[30], der den Vorstand verpflichtet, Maßnahmen zu ergreifen, die geeignet sind, bestandsgefährdende Entwicklungen der Gesellschaft zu erkennen. Diese Vorschrift war Teil eines ganzen Paketes von Novellierungen im Handels- und Gesellschaftsrecht, welches zum Ziel hatte, die Führung deutscher Unternehmen (Corporate Governance) zu stärken. Die Notwendigkeit daraus ergab sich nach Auffassung des Gesetzgebers einerseits aus der Einsicht, dass vor dem Hintergrund des Globalisierungsprozesses die Kapitalbeschaffung auf internationalen Märkten für Publikumsgesellschaften bzw. börsennotierte Aktiengesellschaften zunehmende Bedeutung erlangte. Da die Kapitalmärkte auf negativ ausfallende Unternehmensbewertungen drastisch reagieren, können damit lang anhaltende, schlechtere Finanzierungsmöglichkeiten für Wertpapieremittenten einhergehen, die mit anderen „Risikokapitalnachfragern“ im Wettbewerb stehen.[31] Dieser Terminus deutet bereits an, dass Risiken das Eigenkapital belasten können[32] und es insofern auf eine angemessene Eigenkapitalquote bzw. Finanzierungsstruktur im Hinblick auf das aggregierte Unternehmensrisiko ankommt, um auf Dauer überlebensfähig zu sein[33] und eine langfristige Wertsteigerung zu gewährleisten. Andererseits kam es im Vorfeld zu spektakulären Unternehmenskrisen,[34] die dazu geeignet waren, bei den Adressaten der Rechnungslegung den Eindruck zu erwecken, dass viele große Unternehmen über keine ausreichenden Kontrollsysteme verfügten. Insofern kam es darauf an, die Kommunikation von Unternehmenspolitik und -entwicklung zwischen Management und Marktteilnehmern zu fördern.[35] Als zweckdienlichstes Medium zur Förderung bereichsübergreifender Transparenz wurde der vom Vorstand zu zeichnende Jahresabschluss angesehen, der von einer öffentlich bestellten Instanz zu prüfen ist und publiziert werden muss. Die Rechte und Pflichten von Wirtschaftsprüfer und Aufsichtsrat waren zu stärken.[36]

§ 91 Abs. 2 AktG bedeutet insofern eine Konkretisierung der Pflicht des Vorstands nach § 76 Abs. 1 AktG, die Gesellschaft zu führen, indem dieser zur Einrichtung eines Überwachungssystems verpflichtet wird. Gemäß § 93 Abs. 1 S. 1 AktG hat der Vorstand zwar ohnehin die Sorgfalt eines ordentlichen und gewissenhaften Kaufmanns walten zu lassen, doch führt nun ein pflichtwidriges Unterlassen bei eingetretenem Schaden zu einem Schadensersatzanspruch der Gesellschaft gegen die Vorstandsmitglieder, die in diesem Fall gemäß § 93 Abs. 2 AktG gesamtschuldnerisch bei gleichzeitiger Beweislastumkehr haften. Theoretisch kann dies der Qualität eines einzuführenden Risikomanagementsystems zuträglich sein; zumal im Falle des Abschlusses einer D&O-Versicherung durch eine börsennotierte AG für den Vorstand ein gesetzlicher Selbstbehalt von mindestens 10% des Schadens bis zu maximal dem 1,5-fachen der Jahresvergütung des betreffenden Vorstandsmitglieds zu verbleiben hat.[37] In der Praxis wird es jedoch selten zu solchen Ereignissen kommen, da bei Pflichtverletzungen häufig sowohl Vorstand als auch Aufsichtsrat beteiligt sind und die Hürden des Klageweges für Kleinaktionäre durch § 247 AktG sehr hoch liegen. Außerdem ist davon auszugehen, dass eine Klage Imageschäden mit sich bringt. Daher bleibt dies stets eine Abwägungsfrage zwischen den betroffenen Parteien.[38]

Als bestandsgefährdende Entwicklungen nennt der Gesetzesentwurf risikobehaftete Geschäfte, eine unrichtige Rechnungslegung oder andere Verstöße gegen gesetzliche Vorschriften, welche die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage wesentlich beeinflussen. In Ansehung des Subsidiaritätsgedankens und der Selbstorganisationsfähigkeit von Unternehmen wird jedoch eine präzisere Spezifizierung unterlassen.[39]

2.3.2 Das Risikomanagementsystem - Organisatorische Anforderungen

Hinsichtlich der Frage, wie ein Risikomanagementsystem aussehen könnte, gibt § 90 Abs. 1 Nr. 1 AktG, der die Berichtspflichten des Vorstands gegenüber dem Aufsichtsrat regelt, einen ersten Ausblick: Die Kontrollfunktion des Aufsichtsrats ist so zukunftsbezogen auszurichten, dass Gegenmaßnahmen noch früh genug ergriffen werden können. Die Vorschrift nennt dazu beispielhaft für die Unternehmensplanung, dass finanz-, investitions- und personalplanerische Aspekte zu erläutern sind. Der Gesetzentwurf des KonTraG stellt aber klar, dass diese Aufzählung nicht enumerativ ist, sondern die gesamte betriebliche Wertschöpfungskette, kosten- und ergebnisplanerische Aspekte sowie Planungsphasen mit unterschiedlichen Zeitdauern umfassen kann.[40]

Für einen Abschlussprüfer ist insofern die Ausgestaltung des sog. Internen Kontrollsystems von Interesse, von dem das Risikomanagementsystem ein Teilbereich ist.[41] Es handelt sich dabei um die Instrumente und Regelungen zur Steuerung und Überwachung von Unternehmensaktivitäten. Die Überwachung beinhaltet die Gewährleistung prozessintegrierter Sicherungsmaßnahmen, welche individuellen, klar umrissenen Arbeitsverrichtungen bzw. verantwortlichen Personen zurechenbar sein müssen, gegenseitige Kontrollen und die durch eine interne Revision wahrgenommenen Aufgaben. Die interne Revision beschränkt sich aber nicht nur auf eine regelmäßige Plausibilitätsprüfung der Arbeitsanweisungen, wie z.B. Kontenplänen. Sie hat darüber hinaus die Effizienz sämtlicher Teilsysteme der Aufbau- und Ablauforganisation sicherzustellen, um Verlustquellen aus fehlerhaften Verfahren, Methoden, Maßnahmen sowie Kommunikations- und Kontrollsystemen aufzudecken. Um die Unabhängigkeit der internen Revision zu gewährleisten, ist eine organisatorische Distanz zur Vorstandsebene, die für die Unternehmenssteuerung verantwortlich ist, unerlässlich.[42]

Entscheidend für den Ausbaugrad eines Risikomanagementsystems ist letztlich der durch den Vorstand definierte Bedarf. Dieser kann je nach Kapitalmarktzugang, Betriebsgröße, Rechtsform, den zu beachtenden rechtlichen Vorschriften, Anforderungen an die Datenverarbeitung und die Stellung des Unternehmens in einer bestimmten Branche, die sich durch eine entsprechende Komplexität und Diversifikation der Geschäftstätigkeit äußert, variieren.[43]

2.3.3 Die Aufgaben des Jahresabschlussprüfers

§ 317 I S. 3 HGB verpflichtet den Prüfer des Jahres- und Konzernabschlusses, seine Prüfung nach einem international üblichen, „problemorientierten“ Maßstab vorzunehmen.[44] Gleichzeitig ist sie so durchzuführen, dass bei gewissenhafter Berufsausübung solche Tatbestände erkannt werden können, die sich wesentlich auf die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage auswirken. Nach dem neueren § 317 Abs. 2 S. 2 ist zu prüfen, ob im Lage- und Konzernlagebericht die Risiken, welche die zukünftige Entwicklung belasten, zutreffend dargestellt wurden und der Vorstand sein pflichtgemäßes Ermessen im Hinblick auf die Nutzung der verfügbaren Annahmen, Informationen und Prognoseverfahren richtig wahrgenommen hat.[45]

Abs. 3 der Vorschrift erweitert die Perspektive des Prüfers auf den (konsolidierten) Konzernabschluss, während Abs. 4 klarstellt dass bei börsennotierten Aktiengesellschaften der Prüfer nicht nur das Vorhandensein, sondern auch die Funktionsfähigkeit des Überwachungssystems zu überprüfen hat, was er gemäß § 321 Abs. 4 in einem besonderen Teil des Prüfungsberichts darstellen muss.

§ 289 HGB, der den Inhalt des Lageberichts festlegt, wurde entsprechend angepasst. Im Zuge der Rechtsfortentwicklung erfuhr die Vorschrift hinsichtlich der Anforderungen an das Risikomanagement eine erhebliche Erweiterung. Heute sind nicht nur die voraussichtlichen, wesentlichen Risiken, sondern separat[46] auch die Chancen als positive mögliche Planabweichungen[47] zu beurteilen, zu erläutern und folglich auch zu prüfen. Dies beinhaltet die Erläuterung der Risikomanagementziele und -methoden sowie der Risiken aus Zahlungsstromschwankungen, Ausfällen, Preis- und Liquiditätsänderungen; jeweils in Bezug zur Nutzung von Finanzinstrumenten.[48]

Auf eine Novellierung des GmbHG wurde verzichtet. Da jedoch davon auszugehen war, dass das KonTraG auf andere Gesellschaftsformen Ausstrahlungswirkung haben würde[49], erstreckt sich die Prüfung des GmbH-Abschlusses auf jeden Fall auf die Wahrnehmung des pflichtgemäßen Ermessens der Geschäftsführung.[50]

Gegenüber der alten Rechtslage werden die gesetzlichen Vertreter von Kapitalgesellschaften heute auch insofern verstärkt in die Pflicht genommen, als dass Inlandsemittenten im Sinne des Wertpapierhandelsgesetzes neben der Abgabe des Prognoseberichts separat versichern müssen, dass im Lagebericht u.a. ein den tatsächlichen Verhältnissen entsprechendes Bild vermittelt wird und die wesentlichen Chancen und Risiken beschrieben sind („Bilanzeid“).[51] Dies stellt zumindest rhetorisch eine Annäherung an die Standards anderer Rechtsordnungen, wie z.B. dem amerikanischen Sarbanes Oxley Act dar. In diesem werden die CEOs und CFOs verpflichtet, die Richtigkeit ihrer Quartals- und Jahresberichterstattung zu beeiden, was bei Falschangaben zu strafrechtlichen Konsequenzen führt.[52] Materiell ändert sich jedoch wenig, da bereits vorher gem. § 331 Nr. 3 a HGB eine unzutreffende Angabe des Bilanzeids unter Strafe stand.

Zu bedenken bleibt bei alledem, dass das KonTraG keinen Selbstzweck verfolgt, sondern eine risikoorientierte Funktionsweise der Unternehmen stärken soll. Da auch kleinere Risiken, die weniger häufig vorkommen, im Zusammenwirken mit anderen Risiken über einen weiteren Analysehorizont[53] neue Ausmaße annehmen können, sollten diese bei vorhandenen, wirtschaftlichen Erfassungsmöglichkeiten Beachtung finden. Andererseits wird ein Prüfer immer dann vor großen Problemen stehen, wenn er Einschätzungen zu derart spezifischen Risiken und der Unternehmensumwelt vornehmen muss, dass dies wenigstens den Kenntnisstand des Vorstands erfordert. Da es aber ohnehin nicht seine Aufgabe ist, die Qualität des Managements zu beurteilen, kann sein Einsatz folglich auch kein Allheilmittel sein, sollte sich aber auch nicht nur auf die bloße Durchführung formaler Prüfungsaktivitäten beschränken.[54] Die Verantwortung, das Management zu kontrollieren, verbleibt letztlich beim Aufsichtsrat, der vom Vorstand hinsichtlich der Risikoentwicklung regelmäßig, zeitnah und umfassend zu unterrichten ist, sowie den Gesellschaftern, die die beiden Organe bei der Hauptversammlung entlasten.[55]

2.4 Der Prozess des Risikomanagements

Dem Risikomanagement kommt als unternehmensübergreifender Querschnittfunktion die Aufgabe zu, die in den unterschiedlichen betrieblichen Teilbereichen entstehenden, voneinander abzugrenzenden Risiken zu identifizieren und ihr jeweiliges Ausmaß sowie ihre Ursache-Wirkungs-Zusammenhänge zu evaluieren (=Risikoanalyse; Schritte 1 und 4 von Abbildung 3).

Abbildung 3: Der Risikomanagementkreislauf; entnommen aus http://www.risknet.de/Der-RM-Prozess.125.0.html

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Dann sind aus einer Bewertung des Analyseergebnisses Rückschlüsse auf die zu gestaltende Geschäftspolitik zu ziehen (Schritte 2 und 3).[56] Dies betrifft besonders die zu ergreifenden risikopolitischen Maßnahmen, ist aber nicht dahingehend zu interpretieren, dass Risiken möglichst auf ein Minimum zu beschränken sind. Es ist vielmehr für ein ausgewogenes Gleichgewicht zwischen Chancen, mit denen man Geld verdienen kann, und Gefahren zu sorgen.[57] Da nur wenige Risiken statisch bleiben[58], ist ein solches Risiko-Ertrags-Profil schließlich an den Zielsetzungen der Unternehmensführung auszurichten und regelmäßig mit Hilfe von Abweichungsanalysen zu optimieren. Soweit die ergriffenen Steuerungsmaßnahmen zu teuer werden und sie aufgrund geänderter Eintrittswahrscheinlichkeiten oder -Ereignisse nicht mehr probat sind, sollte erwogen werden, sie durch neue zu ersetzen. Entsprechendes gilt für die Prämissen, auf denen die Prozessfolge selbst beruht.[59] Da unternehmerische Gesamtzahlungsströme komplexe Gebilde darstellen, ist es erforderlich, die einzelnen Risikoquellen zunächst zu identifizieren, um eine zielgerichtete Einflussnahme auf die Quellen unternehmerischen Risikos überhaupt bewerkstelligen zu können.[60]

3. Eine Bestandsaufnahme finanzwirtschaftlicher Risiken

3.1 Das Marktrisiko

3.1.1 Das Zinsänderungsrisiko

Das Zinsänderungsrisiko beinhaltet allgemein die Möglichkeit von Verlusten, die aus Zinsänderungen resultieren. Diese können sich aus zunehmenden Schwankungen des Zinsniveaus, häufigen Änderungen der Zinsstrukturkurve (Abbildung 4) oder dem Einsatz von Zinsderivaten (Kapitel 5.2.2.1) ergeben.[61]

Abbildung 4: Zinsstrukturkurven mit alternativen Verläufen. Der selten vorkommende inverse Zinsverlauf ergibt sich bei aktueller Knappheit an den Geldmärkten; entnommen aus Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 109.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Der Einfluss von Zinsen auf das Risiko sei anhand des Zinsbuchs einer Bank beschrieben: In diesem finden sich sämtliche zinstragenden Geschäfte mit Kunden, Wertpapier-Eigengeschäfte und der Handel mit außerbilanziellen Instrumenten, wie z.B. Swaps. Diesen Geschäften ist gemein, dass sie simultan den gleichen Zinsänderungsrisiken ausgesetzt sind. Bildet man die aus ihnen stammenden, sicheren und unsicheren Cash-Flows mit Hilfe der Fristenablaufbilanz bzw. durch Setzen von Ablauffiktionen ab, erhält man ein Zahlengerüst, in dem sich nach Saldierung nur noch die Netto-Aktiv- oder Passiv-Überhänge wiederfinden (Abbildung 5).[62]

Abbildung 5: Saldierung der Summen- Cash Flows aus dem Zinsbuch einer Bank; entnommen aus Wiedemann, Risikotriade, 2008, S. 1.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Diskontiert man mit Hilfe der Zerobond-Abzinsfaktoren die laufzeitspezifischen nominellen Cash-Flows und addiert diese, erhält man, sofern auf die Berücksichtigung von Geld-Brief-Spannen verzichtet wird, den Barwert des Zinsbuchs, wie er sich aus der aktuellen Zinsstrukturkurve ergeben würde (Abbildung 6).

Abbildung 6: Zinsstrukturkurve bei normalem Verlauf und Barwert des Zinsbuchs; entnommen aus Wiedemann, Risikotriade, 2008, S. 4.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

In einem integrierten Rendite-/Risikokonzept lässt sich der Barwert als Steuerungsgröße nutzen. Ändert sich zu einem späteren Zeitpunkt die Zinsstrukturkurve, verändert das die Barwerte der zinstragenden Aktiva und Passiva in gleicher Weise; allerdings jeweils mit entgegengesetzter Ergebniswirkung. Das Zinsrisiko ergibt sich aus einer möglichen negativen Differenz zwischen den Barwerten vor und nach der Änderung der Zinsstrukturkurve.[63]

3.1.2 Währungsrisiken

3.1.2.1 Das allgemeine Währungsrisiko

Das Währungsrisiko bezieht sich auf Verlustpotentiale, die sich aus ungünstigen Schwankungen des Werts der nationalen Währung im Verhältnis zu Fremdwährungen ergeben.[64] Kommt es zu unerwarteten Wechselkursveränderungen (vgl. Abbildung 7), kann dies die Cashflows, Vermögensgegenstände, Verbindlichkeiten, ausschüttungsfähige Gewinne und folglich den Börsenwert eines Unternehmens negativ beeinflussen.

Abbildung 7: Wechselkursentwicklung des Euro zum US-$ (1 € = y US-$), Abruf auf der Homepage der EZB am 22.05.10, http://www.ecb.europa.eu/stats/exchange/eurofxref/html/eurofxref-graph-usd.en.html

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

International agierende Investoren steuern ihre Währungsrisiken normalerweise unabhängig von den unterliegenden Vermögensgegenständen und Verbindlichkeiten. Sie tendieren dazu, Währungen als separate Vermögensklasse zu betrachten, die ein Deckungsmandat erfordert.[65] Das Ausmaß des Währungsrisikos hängt dabei vom Grad der wirtschaftlichen Betätigung in fremden Währungsräumen bzw. der Branchenzugehörigkeit ab, wobei größere Unternehmen aufgrund besserer Informationen und Transaktionsmöglichkeiten ökonomische Skaleneffekte besser ausnutzen können und von Hedging-Instrumenten (Kapitel 5.2) öfter Gebrauch machen.[66]

3.1.2.2 Das Transaktionsrisiko

Das Transaktionsrisiko, das grundsätzlich Cashflow-Risiko ist, wirkt sich auf die Bestände von Überweisungskonten aus. Kommt es z.B. zu einer Wechselkursänderung, verändern sich die in heimischer Währung ausgedrückten Forderungen und Verbindlichkeiten aus den Export- und Importverträgen oder Dividendenrückführungen, die in Fremdwährung nominiert sind.[67] Im Gegensatz zu den anderen Teilrisiken lässt sich das Transaktionsrisiko durch eine Position, bei der alle Fremdwährungszahlungen nach Höhe und Fälligkeit aufgeschlüsselt werden, eindeutig bestimmen.[68]

3.1.2.3 Das Translationsrisiko

Das Translations- bzw. Bilanzrisiko bezieht sich auf die Bewertung ausländischer Niederlassungen im Zusammenhang mit der von einer Muttergesellschaft durchzuführenden bilanziellen Konsolidierung. Das Risiko einer Niederlassung bemisst sich normalerweise nach ihrem Nettokapital (=Vermögensgegenstände – Verbindlichkeiten), das zu potentiellen Wechselkursänderungen ins Verhältnis gesetzt wird. Bei der Konsolidierung von Gewinn- und Verlustrechnungen können je nach Rechnungslegungsanforderung, der die Muttergesellschaft unterworfen ist, Wechselkurse für den Durchschnitt oder für das Ende einer Periode angewendet werden. Das Translationsrisiko eines Unternehmens wird somit hauptsächlich durch seine langfristigen ausländischen (Niederlassungs-) exposures, Umfang und Fälligkeitsstruktur seiner Verschuldung sowie seine internationalen Anlagegeschäfte bestimmt.[69]

3.1.2.4 Das ökonomische Risiko

Das ökonomische Risiko bezeichnet das Risiko, das dem Barwert der zukünftigen operativen Cashflows eines Unternehmens aus Wechselkursänderungen droht. Es betrifft damit primär Umsatzeinzahlungen und Auszahlungen für Inputfaktoren, die aufgrund des Zukunftsbezugs schwer zu messen sind.[70] Man kann sich aber ggf. behelfen, indem man die mögliche Auswirkung einer Wechselkursänderung von der Benchmark-Rate ableitet, die genutzt wird, um die zukünftigen Erlös- und Kostenströme vorauszusagen. In diesem Fall kann die Auswirkung auf jeden Cashflow durch produkt(gruppen)- und marktübergreifende Saldierung festgestellt werden.[71] Investiert ein Unternehmen in viele ausländische Märkte, wird das ökonomische Netto-Risiko durch die verminderte Abhängigkeit von der Veränderung einzelner Währungen reduziert.[72] Andere realwirtschaftliche Ausgleichsmöglichkeiten sind die Synchronisation der Währungsstruktur von Umsätzen und Kosten (Natural Hedges) und das Vorantreiben einer ausgeprägten Produktdifferenzierung, um sich Preissetzungsspielräume zu verschaffen und gegenüber wechselkursinduzierten Preisentwicklungen zu immunisieren. Kritsch gegenüberstehen sollte man der Technik des „invoicing“, da mit dieser nur scheinbar und allenfalls kurzfristig Sicherheit geschaffen werden kann: Setzt man gegen seine ausländischen Vertragspartner die Fakturierung in heimischer Währung durch, wird das eigentliche ökonomische Risiko lediglich in ein Marktrisiko konvertiert. Das ökonomische Risiko kann auch indirekt zum Tragen kommen: Begleicht ein in der Wertschöpfungskette nachgelagertes Unternehmen seine Vorleistungen in heimischer Währung und findet der größte Teil der vorgelagerten Wertschöpfung in Fremdwährungsräumen statt, so kann dies sein Blickfeld für das tatsächliche ökonomische Währungsrisiko entscheidend verschleiern.[73]

3.1.3 Das Aktienkurs- und das Commodity-Risiko

Sowohl unter dem Aktienkurs- als auch dem Commodity-Risiko versteht man die Gefahr der Wertminderung des entsprechenden Vermögensgegenstandes aufgrund von Marktbewegungen, die sich aus der Zusammenführung von Kosten- und Nutzenfunktionen von Anbietern und Nachfragern ergeben.[74] Da Aktien – wie auch Rohstoffe und Währungen – auf Märkten gehandelt werden, sind sie den gleichen Gesetzen der Volkswirtschaftslehre unterworfen. Die Bestimmungsfaktoren von Angebot und Nachfrage ergeben sich aus den vorhandenen komplementären und substitutiven Anlage- bzw. Bezugsmöglichkeiten, den Preisen der auf einem bestimmten Technologieniveau zur Herstellung eingesetzten Produktionsfaktoren, dem Einkommen der Nachfrager, deren Präferenzen sowie der Anzahl und der Erwartungen aller Akteure an die zukünftige Preisentwicklung.[75] Die Determinanten der zukünftigen Entwicklung können unternehmensbedingter (Geschäftspolitik des Vorstands, Investitionen, Streik), aktienpolitischer (Dividenden, Boni, Indexaufnahme), branchenbedingter (Umsatz nach Land und Branche, Kapazitätsauslastung), psychologischer (Gerüchte, Börsentipps, irrationales Verhalten), geld-, wechselkurs-, steuer- oder sozialpolitischer Natur sein.[76]

Das Aktienkursrisiko lässt sich kapitalmarkttheoretisch in ein allgemeines und ein unternehmensspezifisches Risiko aufgliedern (Kapitel 4.5.1.1). Sind Kursschwankungen nicht mehr marktüblich und werden aufgrund drohender oder eingetretener Insolvenz Kursabschläge angesetzt, so wird eine Abgrenzung zu Kreditrisiken erforderlich.[77]

3.2 Kreditrisiken

Das Bonitäts- bzw. Ausfallrisiko liegt in der Gefahr eines vollständigen oder teilweisen Ausfalls der in einem Kreditvertrag oder einer Anleihe stipulierten Zins- und Tilgungszahlungen zum Fälligkeitszeitpunkt oder jedem anderen späteren Zeitpunkt.[78] Dieses Risiko wird auch als Vorleistungsrisiko bezeichnet. Soweit außerbilanzielle Risiken in Form von Swaps, Futures oder Optionen (Kapitel 5.2.1 und 5.2.2) abgeschlossen werden, entsteht ein Ausfallrisiko, falls der Verpflichtete des Termingeschäfts nicht liefert und in der Zukunft eine Deckung offener Positionen zu evtl. höheren Wiederbeschaffungskosten vorgenommen werden muss.[79] Andere Ausfallereignisse sind die Zurückweisung von Verbindlichkeiten, eine aus Gläubigersicht unvorteilhafte Umstrukturierung von Schulden, die frühzeitige Inanspruchnahme oder der Ausfall von Zeichner-Verpflichtungen, wie z.B. Bürgschaften oder Garantien, und die Erklärung von (Privat)Insolvenzen oder Moratorien.[80] Ein Moratorium – also die vollständige oder teilweise Abwertung der Schulden eines öffentlichen Schuldners – stellt einen Spezialfall des Ausfallrisikos dar, da bei diesem das eigentliche Ausfallrisiko mit dem sog. Länderrisiko zusammenfällt. Im engeren Sinne bezeichnet das Länderrisiko die Gefahr, dass eine Forderung aufgrund politischer Willensbildungsprozesse oder einer mangelnden inneren bzw. sozialen Ordnung nicht ordnungsgemäß bedient werden (politisches Länderrisiko). Im weiteren Sinne spricht man vom (wirtschaftlichen) Länderrisiko, wenn aufgrund unzureichender Deviseneinnahmen/ -reserven oder Kreditaufnahmemöglichkeiten nicht genügend benötigte bzw. konvertierbare Währung beschafft werden kann.[81] Da das Länderrisiko die Bonität der ausländischen Kreditnehmer überlagert, sind Bonitätsabschläge auf den Kreditnehmer anzusetzen, soweit seine eigene Bonität besser als die seines Landes ist.[82] Soweit (Privat-) Kundenkredite betroffen sind, liegt es im Ermessen der Kreditinstitute, zu entscheiden, ab welchem Level ein Kredit ausfällt. Das Ausbleiben einer einzigen Zahlung eines hypothekarisch gesicherten Wertpapiers (Mortgage) wurde so z.B. für gewöhnlich noch nicht als Ausfallereignis angesehen. Ausfallereignisse sind abhängig von dem Rückzahlungsrang, den anzuwendenden Insolvenzordnungen und der Qualität der Kreditnehmer.[83] Letztere spielt bei der Bemessung der Risiken aus Kreditspannen (Credit spreads) eine wichtige Rolle: Vergrößert sich bei Unternehmen aufgrund der Veröffentlichung schlechterer Erlöszahlen und einer Abwertung im Kreditrating die Wahrscheinlichkeit eines Ausfalls, so führt dies dazu, dass die Preise der Anleihen dieses Unternehmens fallen.[84] Entsprechendes gilt, wenn Privatpersonen arbeitslos werden. Exogen vorgegebene Veränderungen makroökonomischer Faktoren, wie z.B. die Wirtschaftszyklen, Geldpolitik oder die Arbeitslosenquote wirken sich sowohl auf die Häufigkeit als auch auf das Ausmaß von Kreditrisiken aus. Insofern können Kreditrisiken voneinander abhängig sein. Fällt zudem z.B. auf lokaler Ebene eine Bank aus, kann dies negative Signale bezüglich der Werthaltigkeit des Vermögens eines ähnlichen Wettbewerbers auslösen. Umgekehrt kann das Verschwinden eines Unternehmens vom Markt die Erlöse und damit die Kreditqualität der überlebenden Wettbewerber verbessern. Man spricht in diesem Zusammenhang von „infektiösen Ausfällen“.[85]

Ein spezieller Aspekt des Ausfallrisikos stellt ein Risiko dar, das im Zusammenhang mit dem Abwicklungsprozess von Transaktionen aufkommt (Settlement-Risiko): Leistet ein Kontrahent und schlägt die Gegenzahlung fehl, so löst dies – unabhängig von den wirtschaftlichen Vorteilen der ursprünglichen Transaktion – einen Verlust im Sinne des Kreditrisikos aus. Es kann zu solchen Störungen kommen, wenn z.B. für einen Handel keine Clearing-Stelle existiert bzw. das Zahlungssystem einer ausländischen Börse aufgrund der Zeitverschiebung noch nicht geöffnet hat, so dass z.B. offene Devisenpositionen nicht beglichen werden können (Herstatt-Risiko).[86] Leistet ein Kontrahent „lediglich“ zu spät, bewirkt dies beim Gläubiger den Verlust von Anlagemöglichkeiten.[87] Erzielen bereitgestellte Sicherheiten im Verwertungsfall nicht den Verkehrswert, wird der erwartete Forderungsausfall dadurch erhöht.[88] Das Ausmaß des sog. „Erfüllungsrisikos“ hängt folglich von den vereinbarten Abwicklungsmodalitäten ab und beinhaltet somit auch Elemente der Liquidität, des Marktes, der Reputation und des leistungswirtschaftlichen Bereichs.[89]

3.3 Das Liquiditätsrisiko

Liquiditätsrisiken liegen dann vor, wenn Märkte nicht imstande sind, den Ausverkauf großer Vermögenspositionen zu absorbieren. Wird in einer solchen Situation die Größe einer Position verdoppelt, kann sich das entsprechende Risiko überproportional erhöhen (Marktliquiditätsrisiko).[90]

Eine demgegenüber direkter auf den Unternehmensbereich zugeschnittene Definition der betriebswirtschaftlichen Literatur bezeichnet das Liquiditätsrisiko als zeitliche und/oder betragsmäßige (negative) Veränderung geplanter Liquiditätszu- und -abflüsse. Eine solche kann das finanzielle Gleichgewicht eines Unternehmens,[91] das auf einer Synchronisierung der Zu- und Abflüsse von Finanzmitteln aufbaut,[92] stören und gilt als Insolvenzgrund.[93] Die Ursachen der Zahlungsunfähigkeit sind dabei eng mit den anderen Unternehmensrisiken verknüpft: Erhält ein Kreditnehmer z.B. ein schlechteres Rating (Kapitel 4.3.2.3), verlangen Kreditgeber höhere Zinsen, was das Zinsergebnis des Schuldners verschlechtert.[94] Bekommt ein Unternehmen aufgrund eines Umschwungs in der öffentlichen Meinung einen schlechten Ruf,[95] kann es Schwierigkeiten bekommen, sich zu refinanzieren[96] oder seine Produkte zu verkaufen (Reputationsrisiko). Kommt es zu einem ruinösen Preiskampf (Absatzmarktrisiko), ergeben sich daraus geringere Umsatzeinzahlungen.[97] Außerdem können die Liquiditätswirkungen von sich grundsätzlich gegenseitig ausgleichenden Positionen durchaus unterschiedlich sein: Ergeben sich in dem Intervall zwischen den Erfüllungszeitpunkten von Grund- und Gegengeschäften Abweichungen von den erwarteten Entwicklungen, können erzielte Buchgewinne höheren späteren Nachschussforderungen gegenüberstehen.[98]

Da das zumindest in der Bankenpraxis inzwischen verbreitete Instrument des „Liquidity at Risk“ (LaR), oder der liquiditätsadjustierte VaR im Wesentlichen auf dem zu erörternden Konzept des (Credit-)„Value-at-Risk“ aufbaut[99], wird in dieser Arbeit im Zuge der Diskussion von Risikomessinstrumenten nur noch am Rande auf das Liquiditätsrisiko eingegangen. Der LaR erfährt ohnehin insofern eine grundsätzliche Kritik, als dass Liquidität für ein Unternehmen eine Bedingung darstellt, die jederzeit zu gelten hat und nicht zur Disposition stehen darf.[100]

4. Die Instrumente zur Messung und Analyse von Risiken

4.1 Einfache Risikomaße

4.1.1 Der Maximalverlust

Bei dem Maximalverlust handelt es sich um den größtmöglichen Schaden, den eine Vermögensposition erleiden kann. Da größere Verluste als der Maximalverlust nicht korrekt sein können, macht dies den Maximalverlust für Kontrollzwecke geeignet. Ein weiterer Vorteil ist seine einfache Berechenbarkeit. Da diese jedoch keine Verwendung von Wahrscheinlichkeitswerten vorsieht, macht sie ihn als Hilfsmaß zur Beurteilung von Investitionsprojekten unter Risikogesichtspunkten nicht geeignet. Hätte z.B. ein Investor zwischen einem Projekt A mit einer Anfangsauszahlung von 1000 € und einem Projekt B mit 1500 € die Wahl, so würde er sich aufgrund des 500 € niedrigeren Maximalverlusts für Projekt A entscheiden. Fügt man jedoch die Information hinzu, dass Projekt A sicher ist, während bei B mit einer beliebigen Wahrscheinlichkeit zwischen >0% und <100% ein Totalverlust droht, kommt man unter Umständen zu anderen Ergebnissen. Da keine qualitative Beurteilung des Risikogehaltes durchgeführt wird, ist der Maximalverlust insofern als Vergleichsmaß nur sehr eingeschränkt geeignet.[101] Für die Beurteilung von Derivaten eignet er sich schließlich überhaupt nicht, da deren Verluste erst zum Fälligkeitszeitpunkt feststehen und sich diese bis dahin zumindest theoretisch und bei steigenden Marktpreisen gegen unendlich entwickeln können (Kapitel 5.2.1.2).

4.1.2 Der erwartete Verlust

Der erwartete Verlust entspricht dem gewichteten Durchschnitt jener Werte, welche mit ihren individuellen, zurechenbaren Wahrscheinlichkeiten einen Verlust repräsentieren. Ist z.B. bei Projekt B mit einer Wahrscheinlichkeit von 5% mit einen Verlust von 1500 €, zu 30% mit einen Verlust von 300 € und mit 65 % mit einem Gewinn von 500 € zu rechnen, so ergibt sich ein erwarteter Verlust von 1500 € x 5% + 300 € x 30% = 165 €. Die Risikobeurteilung ist damit gegenüber der Nutzung des Maximalverlustes qualitativ besser. Von Nachteil ist jedoch, dass die Tatsache einer bestimmten Wahrscheinlichkeitsverteilung der Verluste durch den Erwartungswert nicht widergespiegelt wird: So lässt sich die Qualität der Risikostruktur von B nicht mit einem Projekt C vergleichen, welches den gleichen Erwartungswert wie B ausweist, jedoch über eine homogenere Verteilung der möglichen Verluste verfügt. Folglich kann die grundsätzliche Einstellung eines Investors gegenüber Risiken durch den Erwartungswert nicht angemessen abgebildet werden. Entsteht im Projekt C bei entsprechendem Ausgleich auf der Gewinnseite mit einer Wahrscheinlichkeit von 60% ein Verlust von nur 150 € anstatt der 300 € von Projekt B, würde sich ein risikoaverser Investor aufgrund der absolut gesehen niedrigeren möglichen Verluste für Projekt C entscheiden. Der Aussagegehalt des Erwartungswerts ist auch dahingehend eingeschränkt, dass aufgrund der unterschiedlichen Höhe der kumulierten Verlustwahrscheinlichkeiten die Vergleichsbasis der Projekte B und C verzerrt wird. Schließlich unterbleibt beim Erwartungswert sowohl ein Vergleich der zeitlichen Performance beider Projekte, was identische Laufzeiten voraussetzt, als auch eine Beurteilung in Bezug auf ihren ursprünglichen, unterschiedlich hohen Mitteleinsatz.[102]

4.2 Weiterführende Risikomaße

4.2.1 Die erwartete relative Vermögensänderung

Um die Schwächen einfacher Risikomaße zu beheben, sind die erwarteten relativen Vermögensveränderungen zu berechnen. Dazu müssen sämtliche möglichen Vermögensänderungen mit ihren Eintrittswahrscheinlichkeiten multipliziert werden. Anschließend sind diese Produkte zu addieren. Da gegenüber den einfachen Risikomaßen auch die Gewinnmöglichkeiten berücksichtigt werden, beträgt die Summe der Wahrscheinlichkeiten Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten zu den Ergebnismöglichkeiten Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthaltenvon Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten Handlungsalternativen stets 100%, so dass man durch dieses Vorgehen eine einheitliche Berechnungsbasis erhält. Im Projekt B beträgt die erwartete relative Vermögensänderung Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Von Nachteil ist jedoch immer noch fehlende Berücksichtigung der Risikostruktur, die seltene, aber schwerwiegende Risiken unterschätzt und eine Binomialverteilung als Verteilungsfunktion unterstellt.[103]

4.2.2 Die mittlere absolute Abweichung

Ein erster Ansatz zur Behebung dieses Problems ist die Bildung der mittleren absoluten Abweichung. Dazu werden sämtliche absolute Differenzen zwischen den möglichen relativen Vermögensänderungen und der erwarteten Vermögensänderung gebildet. Diese Beträge werden dann mit ihren entsprechenden Eintrittswahrscheinlichkeiten multipliziert und aufaddiert. Für Projekt B ergibt sich somit eine mittlere Abweichung von

[Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.] Die Betragszeichen werden gesetzt, um zu verhindern, dass sich positive und negative Differenzen, die im Einzelfall durchaus sehr hoch sein können, gegenseitig ausgleichen. Ihr Vorzug liegt in ihrer einfachen Berechnungsweise und Aussagekraft als „Durchschnitt der absoluten Abweichungen“. Andererseits führt dies dazu, dass sie für als fortschrittlicher angesehenere Methoden weniger nutzbar ist, da man sie mit den Betragszeichen algebraisch nur schwer manipulieren kann. Gegenüber der Standardabweichung (Kapitel 4.2.3) ist sie genauso konsistent wie auch hinreichend. Dies bedeutet, dass einerseits Stichprobe und Grundgesamtheit auf die gleiche Weise kalkuliert werden, und andererseits sämtliche relevanten Informationen über den Parameter der Grundgesamtheit aus der Stichprobe zusammengestellt werden können. Jedoch wird ihr vorgeworfen, dass sie im Falle idealer Umstände bzw. bei Vorliegen normalverteilter Grundgesamtheiten weniger effizient ist; also größere mögliche Fehler bei Schätzungen des Populationsparameters aufweist. Fraglich ist nur, ob die Verhältnisse immer „ideal“ sind.[104]

4.2.3 Varianz (σ2) und Standardabweichung (σ)

Eine Alternative für die Berechnung einer Streuung bzw. Bandbreite und damit für den Erhalt eines Risikomaßes ist die statistische Kennzahl „Varianz“. Ihre Berechnung erfolgt analog zur Vorgehensweise bei der mittleren absoluten Abweichung. Der rechnerische Unterschied liegt in der Art der Ausräumung des Ausgleichs positiver und negativer Differenzen: Anstatt Betragswerte zu verwenden, werden die Differenzen quadriert, so dass sich für Projekt B ergibt:[105]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Das Ergebnis ist jedoch unzureichend interpretierbar, da die %-Werte quadriert wurden und folglich kein eindeutiger Maßstab mehr für den Vergleich unterschiedlicher Projekte vorliegt.

Man versucht dem abzuhelfen, indem die Wurzel aus der Varianz von B gezogen wird. Das Ergebnis ist die Standardabweichung (Volatilität) von B mit Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Die Volatilität gibt als Maß für die Schwankungsbreite für B an, dass die Vermögensänderung mit durchschnittlich 35,05% um den erwarteten Wert von 10,67% nach oben und nach unten schwankt und gilt damit als Indiz, wie repräsentativ der Mittelwert ist.[106] Verglichen mit einem Münzwurfspiel, bei dem man durch einmaliges Werfen seinen gebotenen Einsatz entweder verdoppeln oder vollständig verlieren kann, liegt ein wesentlich niedrigeres Risiko vor, was durch eine geringere Schwankungsbreite ausgedrückt wird: Bei dem Spiel erhält man bei einem Erwartungswert von 0% eine Volatilität von 100%.

Auffällig ist, dass der Volatilitätswert den der mittleren absoluten Abweichung (Kapitel 4.2.2) überschreitet. Die Differenz resultiert aus der Tatsache, dass das Ziehen der Wurzel den systematischen Fehler nicht völlig auszugleichen vermochte. Werden unter idealen Umständen Datenkontaminationen von nur 0,2% eingeführt, welche durch die Quadrierung vermehrt werden, kehrt sich der Effizienzvorteil der Standardabweichung über die mittlere absolute Abweichung bereits um. Die entspricht auch eher der Realität. An Gorards Beispiel von 255 Versuchen mit Sets von je 10 Zufallszahlen zwischen 0 und 100 (Abbildung 8) lässt sich der bei solchen Versuchen aus der Quadrierung ergebende Zersplitterungs- und Krümmungseffekt nachvollziehen. Dabei ist auch erkennbar, dass manchen mittleren Abweichungen mehr als nur eine mögliche Standardabweichung zugewiesen werden kann bzw. dass die beiden Maße nicht präzise das gleiche messen.[107]

Abbildung 8: Skizzierung der Abhängigkeiten zwischen mittlerer Abweichung und Standardabweichung gemäß Gorards Versuchsaufbau.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Möchte man die Schwankungen unterschiedlicher Vermögenspositionen bzw. Aktivposten, deren Wert sich über einen längeren, vergangenen Zeitraum entwickelt hat, vergleichen (Abbildung 9), kann analog zum obigen Beispiel verfahren werden. Die erwartete relative Vermögensänderung einer Aktie lässt sich dann z.B. berechnen, indem die Differenz zwischen dem nachfolgendem Kurswert und dem vorangegangenem Kurswert durch den vorangegangenen Kurswert dividiert wird. Als Substitut für die identischen Eintrittswahrscheinlichkeiten wählt man den Faktor „1/(Anzahl der regelmäßig beobachteten Aktienkursveränderungen - 1)“. Wendet man dieses sog. „Prinzip der täglichen Aktienkursrenditen“ an, entspricht der historische Betrachtungszeitraum bzw. die Anzahl der beobachteten Aktienkursveränderungen ca. 250 (Handels-)Tagen.[108]

Abbildung 9: Vergleich der täglichen Aktienkursrenditen, des Durchschnitts und der Volatilität zwischen BMW und MAN-Aktien in 2005, entnommen aus Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 22-23.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Hinsichtlich der Bedürfnisse einer risikoorientierten Unternehmenssteuerung reicht eine isolierte Betrachtung der Volatilität unterschiedlicher Vermögenspositionen allerdings nicht aus, da sie als reines Schwankungsmaß keinen Bezug zum Risikoexposure herstellt. Es findet weder eine Aussage darüber statt, welche Anzahl von Geldeinheiten durch welche Vermögensposition gefährdet werden, noch wird darauf eingegangen, ob genug eigene Haftungsmasse bereit steht, um den Verlustpotentialen angemessen begegnen zu können.[109] Ebenso wenig berücksichtigt sie die Risikoeinstellung eines Investors. Soweit diesem unterschiedliche Volatilitäten von Aktiv- und Passivposten zur Verfügung stehen, kann er sie weder in einen kausalen Bezug zu Profiten noch zu seiner persönlichen Risikodimensionierung/Risikotoleranz setzen. Er kann zwar hilfsweise versuchen, unterschiedlichen Vermögenspositionen zukommende, erwartete relative Vermögensänderungen durch ihre Volatilitäten zu dividieren. Ein größerer Quotient würde entsprechend implizieren, dass bei gleichem Risiko höhere Renditen erzielt werden. In der Praxis ist ein solches Vorgehen jedoch nur für solche Fälle zu empfehlen, in denen eine Entscheidung für eine von mehreren Alternativen zwangsweise getroffen werden muss.[110] Außerdem können mit Hilfe der Volatilität nur solche Vermögenspositionen verglichen werden, die identische Liquidationsperioden aufweisen, da ansonsten der falsche Eindruck erweckt wird, dass die Verlustpotentiale austauschbar sind.[111] Eine Liquidationsperiode bezeichnet den Zeitraum, der benötigt wird, um im Krisenfall eine Risikoposition zu verkaufen, was je nach Risikoart, Intention des Investors oder aufsichtsrechtlichen Regelungen variieren kann. Eine Risikoposition bezeichnet hier eine zum aktuellen Marktpreis (mark-to-market) in lokaler Währung bewertete Vermögensposition.[112]

Andere lehnen eine Nutzung der Standardabweichung als Risikomaß gänzlich ab, da das Konzept (Quadratwurzel der durchschnittlichen, quadrierten Variationen) in der Praxis nur unzureichend verstanden wird.[113]

4.3 Der VaR im Varianz-Kovarianz-Modell

4.3.1 Der VaR einzelner Risikopositionen

Der VaR ist der erwartete maximale Verlust einer Risikoposition für eine von einem Entscheidungsträger festgelegte Sicherheitswahrscheinlichkeit, die für einen bestimmten Zeithorizont gilt. Damit drückt der VaR ein Erfolgsrisiko aus, dessen Quantifizierung teilweise durch die individuelle Zielsetzung eines Anwenders bestimmt wird.[114] Dieses 1994 von der Investmentbank J.P. Morgan erstmals breit veröffentlichte Konzept,[115] das ursprünglich dazu gedacht war, Risiken aus der Veränderung von Marktpreisen und Börsenkursen abzubilden,[116] hat sich aufgrund seiner Anschaulichkeit und der Möglichkeit, unterschiedliche Risikoarten mit einer einzelnen Zahl vergleichbar und für Dritte verständlicher zu machen,[117] inzwischen als führendes Risikomaß durchgesetzt. Im Varianz-Kovarianz-Ansatz beruht es auf der Annahme, dass die Wahrscheinlichkeitsverteilung der Wertänderungen (Renditen) einer Risikoposition die Form einer Gaußschen Glockenkurve aufweist.[118] Die Normalverteilung birgt den Vorteil, dass sie vollständig durch die Lageparameter Erwartungswert und Standardabweichung (=Volatilität) abgebildet werden kann. Dabei stellt der Erwartungswert den Mittelwert der im Beobachtungszeitraum festgestellten Vermögensänderungen bzw. Tagesrenditen dar.[119]

[...]


[1] Vgl. Kendall, Unternehmensrisiken, 1998, S. 19-25, 26-37.

[2] Vgl. Fendel / Frenkel, Die Subprime-Krise, 2009, S. 78-84.

[3] Zum Fall der BayernLB vgl. Freitag / Papendick, Der Alp(en)traum, 2010, S. 60-68.

[4] Zur Umweltkatastrophe und den Folgen für BP vgl. Uken, Die größte Katastrophe.

[5] Vgl. SPIEGEL-online, Eruption über Island, 2010.

[6] Vgl. Reutlinger Generalanzeiger, IATA: 1,7 Mrd. Dollar Umsatzverlust, 2010.

[7] Vgl. Damodaran, VALUE AT RISK (VAR), S. 3.

[8] Vgl. Hannemann / Schneider / Hanenberg, Anforderungen, 2008, S. 90-91; Bayram, Konzern, 2007, S. 24-26.

[9] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 8; Burger / Buchhart, Risiko-Controlling, 2002, S. 1, 7; Jahrmann, Finanzierung, 2003, S. 385-386.

[10] Vgl. Crockford, Introduction, 1986, S. 5; Mikus, B.: Risiken und Risikomanagement – ein Überblick, in: Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 5-7; Macharzina, Unternehmensführung, 2005, S. 652-654.

[11] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 9; Olfert / Ehrmann, Risikomanagement-Training, 2005, S. 29-31; Deutsch, Derivate, 2008, S. 361; Bartetzky / Gruber / Wehn, Liquiditätsrisiko, 2008, S. 41; Martin / Reitz / Wehn, Kreditderivate, 2006, S. 1.

[12] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 35-36; Bieg / Kußmaul, Investitionen, 2000, S. 46-48, 208-209; Rejda, Risk Management, 2008, S. 3.

[13] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 35-36.

[14] Vgl. Dorfman, Risk Management and Insurance, 2008, S. 6-7; Hannemann / Schneider / Hanenberg, Anforderungen, 2008, S. 91.

[15] Vgl. Hannemann / Schneider / Hanenberg, Anforderungen, 2008, S. 91; Macharzina, Unternehmensführung, 2005, S. 652-653; Oehler / Unser, Finanz-Risikomanagement, 2002, S. 11.

[16] Vgl. Bitz: Grundlagen des finanzwirtschaftlich orientierten Risikomanagements, in Gebhardt / Gerke / Steiner, Handbuch des Finanzmanagements, 1993, S. 642-643; Eberlein / Frey / Kalkbrener / Overbeck, Mathematics in Financial Risk Management, 2007, S. 1.

[17] Vgl. Oehler / Unser, Finanz-Risikomanagement, 2002, S. 13.

[18] Vgl. Rejda, Risk Management, 2008, S. 42; Bartram / Rudolph, Corporate, 1999, S. 11.

[19] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 10.

[20] Vgl. Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 1.

[21] Vgl. Erben / Hirschmann, Credit Management, 2009, S. 94.

[22] Vgl. Dorfman, Risk Management and Insurance, 2008, S. 43; ähnlich Rejda, Risk Management, 2008, S. 42-43; und Bartram, Corporate, 1999, S. 16-17.

[23] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 11-12.

[24] Vgl. Rejda, Risk Management, 2008, S. 42-43.

[25] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 2-3, 12-13.

[26] Vgl. Rejda, Risk Management, 2008, S. 53.

[27] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 12-17.

[28] Vgl. Schwarting, Risiko-Management in öffentlichen Haushalten, 2005, S. 54-57, 59; KPMG, Risikomanagement, S. 3-5; Bayram, Konzern, 2007, S. 54; Begründung zum Gesetzesentwurf der Bundesregierung, BT-Drucksache 13/9712, S. 11.

[29] Verfügbar unter http://www.dresdencreditreform.de//presse/wanalysen/inso_dtl/ana2009_16.html

, http://www.dresdencreditreform.de//presse/wanalysen/inso_dtl/ana2007_17.html

[30] Vgl. Bundesgesetzblatt I, G 5702, S. 787.

[31] Vgl. Begründung zum Gesetzesentwurf der Bundesregierung, BT-Drucksache 13/9712, S. 1-11, 15.

[32] Vgl. Martin / Reitz / Wehn, Kreditderivate, 2006, S. 112-113.

[33] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 18.

[34] Zu Balsam vgl. Artikel von rp-online, http://www.rp-online.de/politik/Balsam-Pleite-Chronologie-der-wichtigsten-Ereignisse_aid_247205.html.

; zu Klöckner-Humboldt-Deutz, vgl. FOCUS-Artikel vom 03.06.1996, Dönch, U., http://www.focus.de/finanzen/news/kloeckner-humboldt-deutz-neues-milliardengrab-am-rhein_aid_157251.html; zu Flowtex, Schneider und anderen, Stern-Artikel vom 30.07.2007, http://www.stern.de/wirtschaft/news/wirtschaftspleiten-die-spektakulaersten-faelle-271322.html?eid=501449;

[35] Vgl. Gesetzentwurf KonTraG, S. 11, 32; Burger / Buchhart, Risiko-Controlling, 2002, S. 9.

[36] Vgl. Macharzina, Wolf, Unternehmensführung, 2005, S. 144-146.

[37] Vgl. Deutscher Corporate Governance Codex, S. 3 und Nr. 3.8.

[38] Vgl. Götze, Risikomanagement, 2001, S. 33; Henselmann: Das KonTraG und seine Anforderungen an das Risikomanagement, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 31-34.

[39] Vgl. Gesetzentwurf KonTraG, S. 15.

[40] Vgl. § 90 AktG vom 06.09.1965 (BGBl. I S. 1089), zuletzt geändert durch Art. 1 des Gesetzes vom 31.07.2009 (BGBl. I S. 2479); Gesetzentwurf KonTraG, S. 15.

[41] Vgl. Pelka / Niemann, Steuerberater-Handbuch, 2008, S. 713.

[42] Vgl. Wöhe, Einführung, 2002, S. 166-169; Pelka / Niemann, Steuerberater-Handbuch, 2008, S. 682, 711-713; Hannemann / Schneider / Hanenberg, Anforderungen, 2008, S. 36-37, 125; Weber / Weißenberger / Liekweg, Risk Tracking & Reporting – Ansatz eines unternehmerischen Chancen- und Risikomanagements, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 63; Olfert / Ehrmann, Risikomanagement-Training, 2005, S. 164-166.

[43] Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 33; Wöhe, Einführung, 2002, S. 167; Pelka / Niemann, Steuerberater-Handbuch, 2008, S. 711-712; Gesetzentwurf KonTraG, S. 11, 15.

[44] Vgl. Gesetzentwurf KonTraG, S. 26.

[45] Vgl. § 317 HGB, aus der im Bundesgesetzblatt III, Gliederungsnummer 4100-1 veröffentlichten bereinigten Fassung, zuletzt geändert durch Art. 6a des Gesetzes vom 31.07.2009 (BGBl. I S. 2512), Gesetzesstand vom 17.04.2010.

[46] Vgl. Henselmann: Das KonTraG und seine Anforderungen an das Risikomanagement, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 38, 43.

[47] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 27.

[48] Vgl. Pelka / Niemann, Steuerberater-Handbuch, 2008, S. 663; Wolz / Meyer, IFRS-Grundzüge, 2005, S. 96-103.

[49] Vgl. Gesetzentwurf KonTraG S. 15; Steuerberater-Handbuch, 2008, S. 682.

[50] Vgl. Gesetzentwurf KonTraG S 27.

[51] Vgl. § 289 Abs. 1 S. 4-5 HGB.

[52] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 28; SOX, Section 302 und 906.

[53] Vgl. Henselmann: Das KonTraG und seine Anforderungen an das Risikomanagement, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 38, 43.

[54] Vgl. Henselmann: Das KonTraG und seine Anforderungen an das Risikomanagement, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 38, 43-45.

[55] Vgl. Deutscher Corporate Governance Kodex, Nr. 2.2.1, 3.4, 3.5 und 4.1.4; Gesetzentwurf KonTraG S. 27.

[56] Vgl. Mikus: Risiken und Risikomanagement – ein Überblick, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 13-14; Weber / Weißenberger / Liekweg: Risk Tracking & Reporting – Ansatz eines unternehmerischen Chancen- und Risikomanagements, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 63; Bitz: Grundlagen des finanzwirtschaftlich orientierten Risikomanagements, in Gebhardt / Gerke / Steiner, Handbuch des Finanzmanagements, 1993, S. 643; Oehler / Unser, Finanz-Risikomanagement, 2002, S. 20.

[57] Vgl. Blanco / Blomstrom, VaR Applications: Setting VaR-based Limits, S. 1-2; Basler Ausschuss für Bankenaufsicht, Principles, 2000, S. 9-10.

[58] Vgl. Australian/New Zealand StandardTM 4360:1999, S. 20.

[59] Vgl. Mikus, Risiken und Risikomanagement – ein Überblick, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 13-14; Weber / Weißenberger / Liekweg: Risk Tracking & Reporting – Ansatz eines unternehmerischen Chancen- und Risikomanagements, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 63; Schwarting, Risiko-Management in öffentlichen Haushalten, 2005, S. 57; Oehler / Unser, Finanz-Risikomanagement, 2002, S. 20-21; Australian/New Zealand StandardTM 4360:1999, S. 17, 20; Burger / Buchhart, Risiko-Controlling, 2002, S. 10-11.

[60] Vgl. Gabler Lexikon Corporate Finance, 2003, S. 456-457; Oehler / Unser, Finanz-Risikomanagement, 2002, S. 20-21.

[61] Vgl. Mauch, Risikomanagement in Banken, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 336-337.

[62] Vgl. Wiedemann, Risikotriade, 2008, S. 3.

[63] Vgl. Wiedemann, Risikotriade, 2008, S. 4-7; Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 108-111.

[64] Vgl. Dorfman, Risk Management and Insurance, 2008, S. 325.

[65] Vgl. Papaioannou, Exchange rate risk measurement and management: Issues and approaches for firms, S. 130.

[66] Shin, H. / Soenen, L., Exposure to currency risk by US multinational Corporations, 1999, S. 195-206.

[67] Vgl. Papaioannou, Exchange rate risk measurement and management: Issues and approaches for firms, S. 131.

[68] Vgl. Bayram, Konzern, 2007, S. 37.

[69] Vgl. Papaioannou, Exchange rate risk measurement and management: Issues and approaches for firms, S 131, 134; Keitsch, Risikomanagement, 2007, S. 41-42.

[70] Vgl. Bayram, Konzern, 2007, S. 37; Papaioannou, Exchange rate risk measurement and management: Issues and approaches for firms, S. 131, 135.

[71] Vgl. Papaioannou, Exchange rate risk measurement and management: Issues and approaches for firms, S. 135.

[72] Vgl. Bayram, Konzern, 2007, S. 37; Papaioannou, Exchange rate risk measurement and management: Issues and approaches for firms, S. 135; Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 90.

[73] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 90.

[74] Vgl. Mauch: Risikomanagement in Banken, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 336; Rejda, Risk Management, 2008, S. 63.

[75] Vgl. Frenkel, Volkswirtschaftslehre, 2001, S. 36-54.

[76] Vgl. Jahrmann, Finanzierung, 2003, S. 293.

[77] Vgl. Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 145.

[78] Vgl. Mauch: Risikomanagement in Banken, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 335; Andersson / Mausser / Rosen / Uryasev, Credit Risk Optimization with conditional VaR, S. 2; Laurent, Credit risk models, 2008, S. 1; Reitz / Schwarz / Martin, Zinsderivate, 2004, S. 154.

[79] Vgl. Kroon, Kreditrisiken, 2009, S. 11-12; Basler Ausschuss für Bankenaufsicht, Principles, 2000, S. 1; Keitsch, Risikomanagement, 2007, S. 45-46.

[80] Vgl. Laurent, Credit risk models, 2008, S. 1; Basler Ausschuss für Bankenaufsicht, Principles, 2000, S. 1.

[81] Vgl. Kroon, Kreditrisiken, 2009, S. 12; Keitsch, Risikomanagement, 2007, S. 49; Wolke, Risikomanagement, 2008, S 178.

[82] Vgl. Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 178.

[83] Vgl. Laurent, Credit risk models, 2008, S. 1-2.

[84] Vgl. Laurent, Credit risk models, 2008, S. 1-2; Kroon, Kreditrisiken, 2009, S. 12-14.

[85] Vgl. Laurent, Credit risk models, 2008, S. 2.

[86] Vgl. Basler Ausschuss für Bankenaufsicht, Principles, 2000, S. 2; Kendall, Unternehmensrisiken, 1998, S. 125-127; Hannemann / Schneider / Hanenberg, Anforderungen, 2008, 110-111; Galati, Das Erfüllungsrisiko im Devisenhandel und die CLS-Bank, S. 63-65; Holton, History of Value-at-Risk:1922-1998, S. 10.

[87] Vgl. Basler Ausschuss für Bankenaufsicht, Principles, 2000, S. 2.

[88] Vgl. Mauch: Risikomanagement in Banken, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 336; Keitsch, Risikomanagement, 2007, S. 44.

[89] Vgl. Basler Ausschuss für Bankenaufsicht, Principles, 2000, S. 2.

[90] Vgl. Oehler / Unser, Finanz-Risikomanagement, 2002, S. 14; Eberlein / Frey / Kalkbrener / Overbeck, Mathematics in Financial Risk Management, 2007, S. 11; Matz / Neu, Liquidity Risk Management, 2007, S. 387; Keitsch, Risikomanagement, 2007, S. 45; Hannemann / Schneider / Hanenberg, Anforderungen, 2008, S. 95.

[91] Vgl. Gleißner, S. 85-86; Bartetzky / Gruber / Wehn, Handbuch Liquiditätsrisiko, Reitz, S., Moderne Konzepte zur Messung des Liquiditätsrisikos, S. 123.

[92] Vgl. Hannemann / Schneider / Hanenberg, Anforderungen, 2008, S. 94.

[93] Vgl. § 17 InsO vom 05.10.1994 (BGBl I S. 2866), zuletzt geändert durch Gesetz vom 29.07.2009 (BGBl I S. 2355).

[94] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 86; Matz / Neu, Liquidity Risk Management, 2007, S. 387-388.

[95] Vgl. Kendall, Unternehmensrisiken, 1998, S. 181-183.

[96] Vgl. Matz / Neu, Liquidity Risk Management, 2007, S. 388.

[97] Vgl. Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 86.

[98] Vgl. Oehler / Unser, Finanz-Risikomanagement, 2002, S. 14

[99] Vgl. Wolke, Risikomanagement, S. 188-190.

[100] Vgl. Hannemann / Schneider / Hanenberg, Anforderungen, 2008, S. 137, 600-601; Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 188.

[101] Vgl. Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 12-13; Lee, C. L., The Strengths and Limitations of Risk Measures in Real Estate: A Review, S. 71.

[102] Vgl. Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 13-15.

[103] Vgl. Bitz, Grundlagen des finanzwirtschaftlich orientierten Risikomanagements, in Gebhard / Gerke / Steiner, Handbuch des Finanzmanagements, 1993, S. 645-646; Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 16-17; Gleißner, Grundlagen, 2008, S. 140-141.

[104] Vgl. Gorard, Revisiting a 90-year-old-debate, S. 2-8.

[105] Vgl. Bitz: Grundlagen des finanzwirtschaftlich orientierten Risikomanagements, in Gebhard / Gerke / Steiner, Handbuch des Finanzmanagements, 1993, S. 646.

[106] Vgl. Gorard, Revisiting a 90-year-old-debate, S. 1; Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 17-18.

[107] Vgl. Gorard, Revisiting a 90-year-old-debate, S. 3-4.

[108] Vgl. Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 15-23.

[109] Vgl. Holst, J.: Management finanzieller Risiken – Risikomanagement im Finanzbereich, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 137.

[110] Vgl. Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 24-25.

[111] Vgl. Franke, Gefahren kurzsichtigen Risikomanagements, S 4-5.

[112] Vgl. Wolke, Risikomanagement, 2008, S. 31.

[113] Vgl. Taleb / Goldstein / Spitznagel, The six mistakes, 2009, HBR, S 80.

[114] Vgl. Sheblé / Berleant, Bounding the Composite, 2002, S. 2; Do market risk management techniques amplify systemic risks?, S. 52-56; Holst, J.: Management finanzieller Risiken – Risikomanagement im Finanzbereich, in Götze / Henselmann / Mikus, Risikomanagement, 2001, S. 141; Rau-Bredow, Überwachung von Marktpreisrisiken durch Value at Risk, S. 1-2.

[115] Vgl. Do market risk management techniques amplify systemic risks?, S. 54; Holton, History of Value-at-Risk:1922-1998, S. 19-22.

[116] Vgl. Holton, History of Value-at-Risk:1922-1998, S. 2.

[117] Vgl. Plas, CEA Working Paper on the risk measures VaR and TailVaR S. 2-3.

[118] Vgl. Friedmann / Sanddorf-Köhle, Finanzmarktökonometrie am Beispiel des „Value at Risk“, S. 3; Hendricks, Evaluation of VaR models using historical data, 1996, S. 30-40; Wilkens, M., Völker, J.: Value-at-Risk – Eine anwendungsorientierte Darstellung zentraler Methoden und Techniken des modernen Risikomanagements, in Götze / Henselmann / Mikus, S. 415-418.

[119] Vgl. Wiedemann, Risikotriade, 2008, S. 30; Andersson / Mausser / Rosen / Uryasev, Credit Risk Optimization with conditional VaR, S. 2.

Details

Seiten
141
Erscheinungsform
Originalausgabe
Jahr
2010
ISBN (eBook)
9783842811188
Dateigröße
5 MB
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v228377
Institution / Hochschule
Fachhochschule Koblenz - Standort RheinAhrCampus Remagen – Betriebswirtschaftslehre, Business Management
Note
1,7
Schlagworte
value risk risikokennzahl risikomanagementkreislauf risikosteuerung derivat

Autor

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Titel: Finanzwirtschaftliches Risikomanagement: Eine kritische Analyse