Going Public als mögliche Exit-Strategie von Venture Capital-Gesellschaften

1. Einleitung

1.1 Problemstellung

Venture Capital Gesellschaften unterstützen typischerweise junge Unternehmen mit zeitlich befristeten Investments. Dieses Investment kann in verschiedene Phasen unterteilt werden. Die letzte, und zugleich wichtigste Phase für die Venture Capital Gesellschaft bildet der Ausstieg aus deren Beteiligung an einem Unternehmen.

Dieser Ausstieg ist ausschlaggebend für die Performance des Investments, da im Gegensatz zurzeit während des Investments (in welcher kaum Gewinne erzielt werden können) der Gewinn je nach Exit-Möglichkeit maximiert werden kann.

1.2 Zielsetzung und Forschungsfragen

Ziel dieser Arbeit ist es, den Prozess des Exits aus Sicht der Venture Capital Gesellschaft, wie auch aus jener des Unternehmens aufzuzeigen. Vor allem der Gang an die Börse inklusive dessen Ablauf und Voraussetzungen wird betrachtet.

Die unterschiedlichen Ausstiegsmöglichkeiten werden mit ihren Vor- und Nachteilen aufgezeigt. Der Fokus liegt hierbei am Ausstieg über den Börsengang. Welche Börsen kommen für innovative Wachstumsunternehmen in Fragen und welche Einflussfaktoren gibt es bei der Wahl des richtigen Börsenplatzes?

1.3 Wissenschaftliche Methodik

Für diese Bachelorarbeit wird die Methodik der Literaturarbeit angewandt.

1.4 Aufbau der Arbeit

Einleitend werden in der Arbeit die Problemstellung, die Zielsetzung und die Forschungsfragen behandelt. Anschließend werden die zu Grunde liegende wissenschaftliche Methodik sowie der Aufbau der Arbeit dargestellt.

Der zweite Teil dieser Arbeit befasst sich mit dem Begriff Venture Capital Investment, als Teil von Private Equity.

Um dem Leser einen allgemeinen Überblick zu verschaffen, wird im dritten Teil die Bedeutung der verschiedenen Exit-Möglichkeiten mit ihren Vor- und Nachteilen, behandelt.

Der vierte Teil richtet den Fokus auf den Börsengang als Ausstiegsmöglichkeit.

Hauptaugenmerk liegt hierbei auf der Vorbereitungs- und Durchführungsphase eines Börsengangs. Anschließend wird erarbeitet an welcher Börse ein Börsengang für ein Wachstumsunternehmen erfolgen kann und soll. Weiters werden unterschiedliche Gesichtspunkte für einen Börsengang aus der Sicht der Venture Capital Gesellschaft und der des unterstützten Unternehmens bearbeitet.

Die Arbeit resultiert in einer Schlussbetrachtung, welche die wichtigsten Erkenntnisse nochmals zusammenfassend darstellt.

2. Venture Capital Investments

Der Begriff Venture Capital ist nicht etwa theoretisch bestimmt, sondern viel mehr durch ein in der Praxis existierendes Phänomen entstanden. Der Amerikaner Jock Whitney gründete kurz nach dem zweiten Weltkrieg ein Unternehmen namens „Risk Capital Investment Firm“. Jock Whitney war jedoch mit dieser Bezeichnung unzufrieden und übernahm den Vorschlag seines Partners Schmidt. Er kombinierte „the risk element and the adventuresome element of this kind of investing“ zu seiner bestehende Bezeichnung und nannte das Unternehmen „Private Venture Capital Firm“(vgl. Wilson 1985, S. 17 bzw. Fendel 1987, S. 16). Dies war die praktische Entstehung des Begriffs Venture Capital. Die theoretische Definition bzw. eine exakte deutsche Übersetzung des Begriffs Venture Capital ist kaum möglich, da die Verwendung des Begriffs in der Praxis sehr unterschiedlich ist (vgl. Engelmann et. al. 2000, S. 108). Eine Definition hat sich jedoch in den letzten Jahren weit verbreitet: Bei Venture Capital im engeren Sinne handelt es sich um Gründungs-, Start- und Wachstumsfinanzierung von jungen Unternehmen der High-Tech-Branche in Form von Eigenkapitalfinanzierung, kombiniert mit Managementberatung und der Zielsetzung einer Maximierung des Unternehmenswertes (vgl. Schmidt/Willms 1987 bzw. Pichotta 1990, S. 11). Bei der Zielgruppe von Venture-Capital-Finanzierungen handelt es sich somit hauptsächlich um in der Gründungsphase stehende Unternehmen, die mit der Entwicklung von innovativen Produkten beschäftigt sind. Der High-Tech-Charakter der Entwicklungen spielt dabei nicht mehr die Hauptrolle, vielmehr ist Innovation gefragt. Als Finanzierungsinstrument kommt vollhaftendes Eigenkapital zum Einsatz, und wird zumeist mit aktiver Managementunterstützung kombiniert (vgl. Bader 1996, S. 4f).

Übersetzt wird Venture Capital oft als „Risikokapital“ oder „Wagniskapital“(vgl. Schween 1996, S.14). In der deutschen Literatur ist der Begriff aber oft auch als „Beteiligungskapital“ oder „Spekulationskapital“ zu finden (vgl. Bieg/Kussmaul 2000, S. 66). Aber auch die Übersetzung als „Chancenkapital“ ist gängig, und meint damit die Renditechancen des Finanziers (vgl. Nathusius 2001, S. 53f).

Für generelle Aspekte wird in dieser Arbeit der Begriff Venture Capital verwendet. Der Schwerpunkt dieser Arbeit betrifft junge Unternehmen, bei denen ein erster Börsegang als Ausstiegsszenario aus der Venture-Capital-Finanzierung in Frage kommt.

3. Exit-Varianten

Das Ziel eines Venture-Capital-Investments ist es, durch einen gut vorbereiteten und geplanten Ausstieg aus der Beteiligung an einem Unternehmen, eine hohe Wertsteigerung der Eigenkapitalanteile zu erwirtschaften. Bei dem sogenannten Exit werden diese Eigenkapitalanteile des Finanziers bestmöglich veräußert. Während der Investitionszeit machen sich im Normalfall keine wesentlichen Gewinne bemerkbar. Aus diesem Grund ist die Exit-Phase für den Investor sicherlich die wichtigste, da durch den Verkauf realisierte Wertsteigerungen die Rendite auf das eingesetzte Kapital erwirtschaftet wird.

In diesem Kapitel werden Vor- und Nachteile der jeweiligen Exit-Varianten erarbeitet.

3.1 Börsengang

Der Börsengang (IPO), ist die Königsdisziplin der Exit-Varianten. Auf Grund der meist hohen erzielbaren Erlöse und der breiten Streuung der Aktien unter institutionellen sowie privaten Investoren, gilt der Börsengang als bevorzugter Ausstieg aus einer Unternehmensbeteiligung.

Der Venture-Capital-Investor steigt niemals durch die vollständige Veräußerung seiner Unternehmensanteile allein über die Börse aus. Dies würde die Gefahr einer negativen Kursbildung wesentlich erhöhen. Oftmals werden die Anteile Schritt für Schritt veräußert, oder z.B. auch an Investmentfonds verkauft. Durch den Börsengang wird also ein vorher privates Unternehmen publik gemacht.

3.1.1 Vorteile des Börsengangs

Ein sehr wesentlicher Vorteil des Börsengangs ist der Ausbau der Finanzierungsmöglichkeiten des Unternehmens (vgl. Schanz 2000, S. 11). Dem Unternehmen fließen durch den Börsengang neue liquide Mittel zu. Im selben Atemzug kann die Gesellschafterstruktur erweitert werden, da neue Aktionäre Anteile des Unternehmens erwerben können. Im Gegenzug dazu können diese Aktien auch wieder sehr leicht verkauft werden, was dazu führt dass auch Personen mit eher kurzfristigem Investitionshorizont zur langfristigen Finanzierung des Unternehmens beitragen können. Aber auch die Möglichkeiten der Fremdfinanzierung werden durch einen Börsengang erheblich verbessert. Das liegt daran dass Finanzinstitute auf Grund der Öffentlichkeit der Unternehmensinformationen, auf einfacherem Wege eine Bonitätsanalyse durchführen können, die zu einer höheren Kreditwürdigkeit führen kann. Im Gegensatz zu anderen Exit-Varianten führen die höhere Transparenz und Liquidität zu einer höheren Zahlungsbereitschaft seitens der Käufer, da deren Risiken dadurch reduziert werden können.

Auch nicht außer Acht zu lassen ist der Effekt der steigenden Bekanntheit des Unternehmens. Die größere Bekanntheit erhöht das Interesse der Investoren und hat unter anderem auch absatzfördernde Wirkung. Ganz allgemein kann ein Börsengang einen positiven Einfluss auf das Image eines Unternehmens haben (vgl. Gleisberg 2003, S. 31).

3.1.2 Nachteile eines Börsengangs

Ob ein Börsengang als Exit-Variante überhaupt in Frage kommt, hängt in erster Linie von zwei Faktoren ab. Erstens muss das Unternehmen gewisse Voraussetzungen in Bezug auf Größe, Reife und Fortführungsbeständigkeit aufweisen. Zweitens spielen die aktuellen Marktgegebenheiten für einen Börsengang eine essentielle Rolle. Gleichzeitig kommen auf das Management Herausforderungen in Form von gesteigerter Transparenz, Controlling, Wachstum und die Lieferung von quartalsweisen Resultaten zu. Einer der gewichtigsten Nachteile eines Börsengangs sind die hohen Kosten. Kosten entstehen hier unter anderem als Gebühren für Konsortialbanken, die Due-Diligence-Prüfung des Unternehmens, Erstellung des Emissionsprospekts, das jährliche Erstellen von Geschäftsberichten und natürlich Investor Relations. Einen weiteren Nachteil birgt das Risiko einer feindlichen Übernahme. Von entscheidender Bedeutung über den Erfolg eines Börsengangs ist die Zusammenarbeit mit der Emissionsbank. Oftmals verhängen Emissionsbanken ein sogenanntes Lock up Agreement (Veräußerungssperren) über das Unternehmen. Zweck dieser Veräußerungssperren ist eine Wahrung eines sicheren IPO’s. Es soll damit ein Ausnutzen von Insiderwissen unterbunden werden. Während der zwischen sechs- und 24-Monatigen Lock up Periode ist es dem Venture Capital Finanzier nicht gestattet seine Beteilung zu veräußern (vgl. Von Daniels 2004, S. 47f).

3.2 Trade Sale

Bei dieser Exit-Variante wird die vorhandene Beteiligung an ein anderes Unternehmen verkauft. In der Regel handelt es sich bei dem Erwerber um ein Unternehmen aus derselben Branche, welches demnach in Konkurrenz zu dem zu verkaufenden Unternehmen steht (vgl. Jesch 2004, S. 107). Das Hauptmotiv der Erwerber, die zumeist industrielle Investoren sind, ist ein strategisches Interesse am Know-how-Transfer (vgl. Neuhaus/Braun 2003, S. 215).

Der überwiegende Teil der Exits aus Venture Capital Investments geschieht über einen Trade Sale. Obgleich sie auch in der Öffentlichkeit weniger beachtet sind als IPOs.

3.2.1 Vorteile des Trade Sales

Kosten: Eine Realisierung des Trade Sales zeigt in der Praxis zahlreiche Vorteile gegenüber anderen Exit-Varianten (vgl. Drill/Klein 2003, S. 527). Vor allem im Vergleich zu einem Börsengang ist die Abwicklung eines Trade Sale wesentlich schneller und kostengünstiger. Es dauert durchschnittlich drei Monate um diesen Prozess durchzuführen. Die Marketingkosten bei einem Trade Sale, sind im Vergleich zu den Road-Shows bei einem IPO, vielfach geringer. Es muss meist nur ein Käufer gefunden und überzeugt werden.

Premium: Oftmals wird vom Käufer der Beteiligung ein höherer Preis für Synergien, Marktanteile, sowie Marktzugang akzeptiert (vgl. Wall/Smith 1997, S. 9). Dieser Aufpreis kann oft den absoluten Erfolg der Beteiligungsveräußerung darstellen, und kann den Gewinn, der durch einen Börsengang entstanden wäre, übertreffen. Bei einem Trade Sale kann es durchaus üblich sein dass das Unternehmen nicht als ganze Einheit veräußert wird, sondern nur gewisse Geschäftsbereiche davon (vgl. Leschke 2003, S. 251).

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