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Synergien bei Mergers & Acquisitions - Fallbeispiele aus der Automobilindustrie

Masterarbeit 2010 135 Seiten

BWL - Beschaffung, Produktion, Logistik

Leseprobe

I Inhaltsverzeichnis

II Abkürzungsverzeichnis

III Abbildungsverzeichnis

IV Tabellenverzeichnis

A Einführung
1. Problemstellung und Zielsetzung
2. Aufbau der Arbeit

B Grundlegende Erläuterungen zu Merger & Acquisition
1. Begriffsdefinition Merger & Acquisition
1.1 Momentum des M&A-Marktes
1.2 Momentum M&A-Markt im Automobilbereich
2. Synergien
2.1 Grundlagen nach Ansoff
2.2 Grundlagen nach Porter

C Synergieeffekte im M&A-Prozess
1. Phänomen des Unternehmenszusammenschlusses
1.1 Steigerung des Shareholdervalues durch Effizienzverbesserung
1.1.1 Monopol-und Oligopol-Hypothese…
1.1.2 Kapazitätsauslastungseffekte und Verbundvorteile….28
1.1.3 Vertikale Integrations- und Wachstums- Hypothese
1.2 Management Motive
1.2.1 Hybris-Methode
1.2.2 Free Cash Flow-Hypothese
1.3 Unternehmenskrise als Motiv
1.4 Zwischenfazit
1.5 Management Motive in der Automobilbranche
2. Prozess einer Akquisitionstätigkeit – Due Diligence
2.1 Ablauf einer Due Diligence
2.2 Ziele einer Due Diligence
2.3 Zwischenfazit zur Due Diligence
2.4 DD bei M&A-Transaktionen in der Automobilindustrie
3. Kaufpreisfindung
3.1 Unternehmensbewertung
3.2 Zahlungsart
3.3 Zwischenfazit
3.4 Kaufpreisfindung in der Automobilbranche...…60
4. Ökonomische Konzepte zur Synergie-Abgrenzung….63
4.1 Kostensynergien
4.2 Kapazitätsauslastungseffekt
4.3 Betriebsgrößeneffekte
4.4 Verbundeffekte
4.5 Lern- und Erfahrungskurveneffekte
4.6 Machteffekte
4.7 Zwischenfazit und Kritik an den ökonomischen Konzepten
4.8 Ökonomische Konzepte in der Automobilindustrie

D Erfolgsfaktor Integration
1. Post Merger Integration
1.1 Integrationsgrad
1.2 Integrationszeitpunkt und –Geschwindigkeit
2. Integrationsmaßnahmen
2.1 Strategische Integration
2.2 Organisatorische Integration
2.3 Personelle Integration
2.4 Kulturelle Integration
3. Kommunikation
4. Integrationskosten
5. Zwischenfazit zur Post Merger Integration
6. Integration in der Automobilindustrie

E Strategie- und Performancebewertung
1. Shareholder Value - Ansatz
2. Kurs-Gewinn-Verhältnis
3. Zwischenfazit
4. Vergleich der Performance von Daimler und BMW anhand der Kennzahlen KGV und KCV

F Schlussbetrachtung

V Literaturverzeichnis:

VI Anhang

II Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

III Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Mergers & Acquisitions

Abbildung 2: Weltweites M&A-Transaktionsvolumen 1996-2007

Abbildung 3: Drivers of M&A in automotive industry

Abbildung 4: Erwartete Technologieverlagerung auf den Zulieferer

Abbildung 5: Produkt-Markt-Matrix nach Ansoff

Abbildung 6: Arten von Verflechtungen zwischen Wertketten zweier Unternehmen

Abbildung 7: Due Diligence

Abbildung 8: McKinsey-Matrix-Due Diligence-Schaubild

Abbildung 9: Kaufpreisfindung

Abbildung 10: Ermittlung des synergieinduzierten Cash Flow

Abbildung 11: Zusammenhang zwischen Wertpotenzial und Akquisitionsprämie

Abbildung 12: Zusammenhang von Wertentwicklung und Zusammenschlussmotivation

Abbildung 13: Kapazitätsauslastungseffekt

Abbildung 14: Betriebsgrößeneffekt

Abbildung 15: Verbundeffekt

Abbildung 16: Erfahrungskurveneffekt

Abbildung 17: Machteffekt

Abbildung 18: Darstellung verschiedener Organisationsstrukturen

Abbildung 19: Akkulturationstypologie bei Unternehmenszusammenschlüssen

Abbildung 20: Unternehmenskulturprofil

Abbildung 21: Kalkül der Synergien und Integrationskosten

Abbildung 22: Bandbreite negativer Synergien

Abbildung 23: Dyssynergien nach Hofmann

Abbildung 24: Zentrale Orientierungsgrößen bei Veränderungsprozessen

Abbildung 25: Formel zur Ermittlung des M&A-Strategie-Wertbeitrages

Abbildung 26: Shareholder Value-Netzwerk

Abbildung 27: Kurs-Gewinn-Verhältnis

Abbildung 28: Kurs-Cash Flow-Verhältnis

Abbildung 29: Vergleich Kurs-Gewinn-Verhältnis von Daimler mit BMW

Abbildung 30: Vergleich Kurs-Cash Flow-Verhältnis von Daimler mit BMW

IV Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Merger Waves

Tabelle 2: Synergieinduzierte Kosten

Tabelle 3: Motive für Mergers & Acquisitions

Tabelle 4: Akquisitionsprozess

Tabelle 5: Ablaufplanung einer Due Diligence

Tabelle 6: Identifikation von Akquisitionsrisiken

A Einführung

1. Problemstellung und Zielsetzung

„At the end it´s a game of two. Daimler fusioniert mit Chrysler. DaimlerChrysler beteiligt sich an Hyundai. Ford kauft Volvo und Jaguar, Renault übernimmt Nissan. VW kauft Skoda und Lamborghini. GM kooperiert mit Fiat. Porsche und BMW werden als Übernahmekandidaten gehandelt, da sie im globalen Konkurrenzfeld nicht mehr wettbewerbsfähig sind. Dies ist nicht das Ende, sondern der Auftakt zur letzten Runde im Konzentrationsprozess der Automobilindustrie. Nur fünf bis sechs eigenständige Anbieter werden über-leben, so die Meinung der Experten. Der Ausleseprozess der Automobil-industrie ist kein Einzelphänomen, sondern Spiegelbild globalen Wett-bewerbs und strategische Herausforderung jedes Unternehmens“.[1]

Statements wie diese sind in den letzten Wochen und Monaten häufig in den Pressemedien zu lesen, einzig mit dem Unterschied, dass der Autor mit diesen Worten seinen Aufsatz nicht im Jahre 2010 einleitete, sondern bereits 2001. Experten prognostizierten einen finalen Konzentrationsprozess in der Branche bereits zu Beginn des Jahrzehnts. Jedoch fanden in den folgenden Jahren keine großen Akquisitionen statt. Im Zuge der globalen Finanz- und Wirtschaftskrise in den Jahren 2008 und 2009, die die Automobilindustrie hart traf, wurde erneut das Überleben weniger Autohersteller aufgrund des immensen Kostendrucks in der Branche und die daraus folgende Übernahme schwacher Marktteilnehmer vorausgesagt. Hier ist zu fragen, warum Experten wiederkehrend davon ausgehen, dass Hersteller nur durch Übernahmen von Wettbewerbern weiter am Markt bestehen können.

Die Entscheidungsträger akquirierender Automobilhersteller nennen als Grund für die Sinnhaftigkeit von Unternehmensakquisitionen immer wieder Wertsteigerungs-potenziale in Form von Synergieeffekten, und sie sind bereit, für diese Unternehmen über dem Marktwert liegende Kaufpreise zu zahlen. Retrospektiv betrachtet scheiterte jedoch eine Vielzahl von Transaktionen unter Automobilherstellern. Die dabei angefallenen Kosten wie Übernahmeprämien, Beratungshonorare, Finanzierungs- und Integrationskosten etc. vernichteten immense Werte.

Zielsetzung der Arbeit ist es, die Gründe und die einzelnen Prozesse einer Unternehmensakquisition unter dem Aspekt der Synergieeffekte zu untersuchen. Des Weiteren wird auf die Bewertung und Realisierung von Synergieeffekten im Rahmen der Akquisitionsprozesse Due Diligence und Post-Merger-Integration eingegangen, und es werden Gründe für das Scheitern der Realisierung von Synergien aufgezeigt. Anhand von Fallbeispielen zu Akquisitionen aus der Automobilindustrie werden darüber hinaus die Komplexität und die Problemfelder von synergieorientierten Zusammenschlüssen illustriert.

2. Aufbau der Arbeit

Die Arbeit ist in vier Abschnitte differenziert. Der einleitende Teil B befasst sich mit der definitorischen Abgrenzung der für die Bearbeitung des Themas grundlegenden Begriffe. Zudem werden die historische sowie die aktuelle Entwicklung des Mergers & Acquisitions- Marktes (im Folgendem auch: M&A-Marktes) dargestellt. Der Begriff Synergie wird in Kap. B 2. abgegrenzt und aufbauend werden die der Thematik zu Grunde liegenden wissenschaftlichen Ansätzen von Harry I. Ansoff und Michael E. Porter vorgestellt.

Der Teil C 1. der Arbeit beschäftigt sich mit dem Phänomen des Unternehmens-zusammenschlusses, d.h. mit der Frage, welche Motive Entscheidungsträger zu einer Unternehmensakquisition leiten. Hierbei werden Motive, die auf Wertsteigerung durch Effizienzverbesserung ausgerichtet sind, und solche, die aus Eigeninteressen der Unternehmensleitung resultieren, unterschieden und erläutert. Nachfolgend wird mit der Due Diligence (DD) die einleitende Transaktionsphase vorgestellt. Mit der DD beginnt der eigentliche Akquisitionsprozess. Er erstreckt sich über die Auswahl von Akquisitionsobjekten, der Unternehmensanalyse, über die Vertragsverhandlungen bis hin zur nachträglichen Analyse und Evaluation des Prozesses. In diesem Zusammenhang ist die Kaufpreisfindung von außerordentlicher Bedeutung. Sie wird in Abschnitt C 3. anhand der Möglichkeiten der Unternehmensbewertung und der Kaufpreiszahlung erläutert. Das dann folgende Kapitel C 4. präzisiert die Ausführungen zur Wertsteigerung durch Effizienzverbesserung zu Beginn dieser Arbeit. Hierzu werden ökonomische Konzepte vorgestellt, die Erklärungen zu Kausalzusammenhängen liefern. Der Fokus liegt hierbei auf praxisrelevanten Konzepten, die auf die Besserung der Kostenstruktur durch Synergieeffekte ausgerichtet sind.

Der Teil D der Arbeit stellt den Erfolgsfaktor Integration dar. Er fokussiert in Theorie und Praxis eine erfolgreiche Integration als Schlüsselfaktor wertschaffender M&A-Transaktionen. Das Scheitern vieler Unternehmenszusammenschlüsse wurde in der Vergangenheit an einer fehlgeschlagenen Integration festgemacht. Entscheidungsträger geben zu bedenken, dass diese Prozessphase einer Transaktion am schwierigsten zu gestalten sei. Im Rahmen der vorliegenden Arbeit werden daher auch Integrationsgrad, -Zeitpunkt, -Geschwindigkeit, -Maßnahmen,

-Formen und -Kosten dargestellt.

Der abschließende Teil (Kap E 1.-4.) befasst sich mit der Strategiebewertung bzw. Performancemessung. Zu diesem Zweck wird das Modell des Shareholder Value und die reziproken Rentabilitätskennzahlen Kurs-Gewinn- und Kurs-Cash Flow- Verhältnis erläutert.

B Grundlegende Erläuterungen zu Mergers & Acquisition s

1. Begriffsdefinition Mergers & Acquisition s

Das Begriffspaar Mergers & Acquisitions (M&A) entstammt dem anglo-amerikanischen Sprachgebrauch und umschreibt eine Fülle verschiedener Transaktionsarten. Eine einheitliche Abgrenzung ist in der Literatur nicht zu finden. Eine M&A-Transaktion wird eher generell als unternehmensexternes Wachstumsinstrument durch die originäre Kombination von Produktionsfaktoren, resultierend aus unternehmensinternen Wachstumsbestrebungen, beschrieben.[2] Weiter umfassend ist M&A „als internationaler Dachbegriff für alle mit Akquisitionen, Fusionen, Beteiligungen und ganzen oder teilweisen Unternehmensverkäufen zusammenhängenden Aktivitäten der Unternehmen und ihrer Berater“ anzusehen.[3]

Betrachtet man den Begriff Merger separat, so lässt sich dieser grundlegend als Fusion zweier Unternehmen zu einer wirtschaftlichen und rechtlichen Einheit interpretieren. Eine Fusion ist in zwei Formen möglich: Zum einen kann bei einer Fusion durch Aufnahme ein Unternehmen in seiner Gesamtheit auf ein bestehendes Unternehmen übertragen werden, zum anderen können die sich zusammenschließenden Unternehmen anhand einer Fusion durch Neugründung in einem zuvor nicht existenten Unternehmen aufgehen.[4]

Ergänzend zu Unternehmenszusammenschlüssen bzw. Fusionen (Merger), beschreibt der Begriff Acquisition (Akquisition) den Kauf eines Unternehmens. Die Zielsetzung einer Akquisition variiert zwischen der Verfügung über einen rechtlich unselbständigen Unternehmensteil (acquisition of assets), ein ganzes Unternehmen oder einen Konzern (acquisition of stocks).[5] Abbildung 1 visualisiert die unterschiedlichen Sichtweisen auf den Begriff M&A, seine Bestandteile und die Dehnbarkeit des Begriffsspektrums.

Abbildung 1: Mergers & Acquisitions

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: angelehnt an Butz, 2002, S. 23; Scharlemann, 1996, S. 9ff.)

Unternehmenszusammenschlüsse sind kein Phänomen der Neuzeit, sondern treten seit Anbeginn der Industrialisierung auf. In der Historie wurden fünf ausgeprägte „Merger Waves“ (Fusionswellen) beobachtet und in der Literatur hinreichend thematisiert. Zeitliche Zyklen, Gründe und Ziele sind folgend schematisch dargestellt.

Tabelle 1: Merger Waves

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: Hofmann, 2004, S. 145-147; Jansen, 2001, S. 64-73, Franz/ Ramser/ Stadler, 2002, S. 27-30)

Die fünfte Fusionswelle endete im Jahr 2001 abrupt mit dem Platzen der „New Economy“- Blase (Dot.com bubble). Betrachtet man die Verläufe aller Fusionswellen, so ist zu erkennen, dass das Ende aller „Merger Waves“ durch einen Börsencrash oder eine weltwirtschaftliche Rezession eingeläutet wurde. Die Intervalle zwischen den einzelnen Wellen (post Zweiter Weltkrieg) wurden dabei immer kürzer, während das Transaktionsvolumen kontinuierlich stieg. Die Wellen beschreiben „aufgrund von gesetzlichen Regelungen eine Pendelbewegung von anfangs horizontalen zu vertikalen und diagonalen und dann wieder horizontalen Zusammenschlüssen“,[6] bedingt durch die Billigung nationaler Konzentrationen. Das Dilemma nationaler Wirtschaftspolitik besteht darin, dass als Argument pro nationale Konzentration die internationale Wettbewerbsfähigkeit der heimischen Industrie angeführt wird, die Nachteile für den Konsumenten (Endverbraucher) bspw. durch Verringerung des Innovationsdrucks auf die Produzenten jedoch ausgeblendet werden. Die angesprochene Verkürzung der Zeiträume zwischen den Fusionswellen ließ sich auch in der aktuellen Dekade beobachten. Im Jahr 2001 brach der M&A-Markt aufgrund des Börsencrashs und der weltwirtschaftlichen Rezession zusammen. Jedoch durchschritt man die Talsohle innerhalb von nur 2 Jahren. Bereits im Jahr 2004 zog das Fusionsgeschäft wieder an und mündete in das Rekordjahr 2007.

Abbildung 2: Weltweites M&A-Transaktionsvolumen 1996-2007

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: Roland Berger, 2007, S. 4; KPMG, 2007)

Zweifellos an den Zahlen erkennbar, verlief die sechste „Merger Wave“ größer und spektakulärer als alle vorherigen Wellen. Der Trend ging zu Mega Deals.[7] Dieser Trend wurde durch einen beschleunigten Konzentrationsprozess in den jeweiligen Branchen ausgelöst.[8] Der Fokus lag dabei im Bereich der Kernkompetenzen. Angefeuert wurde der Prozess durch die hohen liquiden Mittel der Unternehmen bzw. der Akquisiteure.[9] Dies führte zur risikoärmeren Barabwicklung der Transaktionen, anstatt eines Tausches der aufgrund der Fusionswelle überbewerteten Aktien, eine Tatsache, die als Warnsignal in der „New Economy“-Blase ungenügend registriert wurde.[10] Das Ziel der fünften Welle, das Erreichen einer überlebensnotwendigen Unternehmensgröße, wurde in der sechsten Welle lediglich „aufgewärmt“.[11] Im Besonderen die Branchen Finanzdienstleistungen, Chemie und Pharma tätigten das gigantische Transaktionsvolumen. Als interessante Entwicklung der sechsten Fusionswelle ist anzuführen, dass nun auch europäische, speziell deutsche Manager, häufiger feindliche Übernahmen durchführten, was vormals eine Domäne angelsächsischer Unternehmensakquisiteure war.[12]

1.1 Momentum des M&A-Marktes

Die so spektakulär verlaufende „sechste Merger Wave“ endete abrupt im Jahr 2008. Wie bei den vorausgegangenen Fusionswellen wurde das Ende durch eine gesamtwirtschaftliche Rezession, einer weltweiten Immobilien- und Finanzkrise, eingeläutet. Die Finanzkrise gipfelte in einer eingeschränkten Liquidität der Finanzmärkte, was infolgedessen die Bereitschaft der Banken zur Kreditvergabe erheblich negativ beeinflusste. Die Möglichkeit der Fremdfinanzierung einer Übernahme durch Kredite war für die Unternehmen quasi ad hoc weggebrochen. Transaktionen auf der Ebene von Unternehmen spielten fortan eine untergeordnete Rolle und der M&A-Markt wurde von strategischen Investoren dominiert. Verschärft wurde die Entwicklung durch niedrige Kurse an den Finanzmärkten, weshalb gesunde Unternehmen vom Verkauf von Unternehmensteilen absahen und erst bei Erholung der Preise wieder losschlagen werden.[13]

Jedoch erwarteten Experten bereits für die zweite Hälfte des Jahres 2009 eine Erholung des M&A-Marktes, gestützt auf die steigenden Kurse der Aktienindizes (Dow Jones, DAX) seit März 2009. Die USA wurden, wie häufig in der Vergangenheit beobachtet, als Impulsgeber ausgemacht, da ihnen eine Vorreiterrolle in der Finanzmarkterholung zugeschrieben wurde: „Das könnte ein guter Grund für amerikanische Unternehmen sein, sich am Beginn des nächsten Aufschwungs bei europäischen Unternehmen einzukaufen, die im Verhältnis zu den US-Firmen günstiger bewertet sind“.[14] Diese Entwicklung schien sich gegen Ende 2009 zu verstärken, als auch europäischen Unternehmen steigendes Interesse am anorganischen Wachstum (Portfoliotheorie) nachgesagt wurde. Gestützt wurde die Annahme der Neubelebung des M&A-Geschäfts dadurch, dass die teils außerordentlich hohen Finanzspritzen der Staaten weiter für moderates Wachstum sorgten, und eine Abkehr der Unternehmen zur Unternehmensfinanzierung von ihren Hausbanken (Krediten) hin zum Kapitalmarkt (Unternehmensanleihen) erkannt wurde. Infolgedessen wurde in vielen Wirtschaftszweigen eine Branchenkonsolidierung (Finanzen, Gesundheit, Chemie, Versorger, Handel) durch Übernahmen von schwächelnden Mitbewerbern prognostiziert. Dies kann grundsätzlich als eine defensive Taktik der Käuferunternehmen verstanden werden, die sich durch Transaktionen dagegen schützen wollen, selbst übernommen zu werden.[15]

Die Annahme, dass Unternehmen M&A-Transaktionen durch Unternehmensanleihen finanzieren könnten, sollte sich im Zuge der tatsächlichen Marktentwicklung als falsche Prognose herausstellen. Zunächst lässt sich festhalten, dass der M&A-Markt weder gegen Ende 2009 noch im ersten Quartal 2010 ans Laufen kam. Experten aus der Investmentbankbranche führen dies zum einen auf die Unsicherheit an den Kapitalmärkten zurück, ausgelöst durch die zunehmend prekäre Finanzlage des EU- Mitgliedsstaates Griechenland sowie des arabischen Stadtstaates Dubais. Aktuell ist eine steigende Risikoaversität von Anlegern und Unternehmen an den Kapitalmärkten auszumachen. Die Ratingagentur Moody‘s sieht einen zweiten, noch bedeutenderen Grund darin, dass die zur Finanzierung von Transaktionen benötigten Unternehmensanleihen mit Staatsanleihen um die Gunst der Investoren konkurrieren (allein europäische Staaten geben 2010 Staatsanleihen im Wert von 2 Billionen Dollar). Dennoch beharren Experten darauf, dass in ausgewählten Branchen eine Konsolidierung kurz bevorsteht.[16] Insofern stellt sich die Frage, ob die nächste „Merger Wave“ nur aufgeschoben statt aufgehoben ist.

1.2 Momentum M&A-Markt im Automobilbereich

Analysten prophezeiten im Jahr 2009 auch für die Automobilindustrie eine Konsolidierung der Branche innerhalb der nächsten 5 Jahre. Demnach trifft dies nicht nur die stark geschwächte US-Industrie, sondern wird auch zu starken Veränderungen in West Europa, aber auch in China und Süd Korea führen. Die Gründe für eine Branchenkonsolidierung haben sich im Zuge der Finanzkrise drastisch verändert. Waren in der Vergangenheit Akquisitionen zur Durchdringung neuer Märkte getätigt worden, so erhoffen sich die Manager der Hersteller heute durch Übernahmen vor allem Kosten einzusparen. All dies steht im Zeichen der Maxime vom Sergio Marchione (CEO FIAT), dass Massenhersteller, die weniger als 4 Mio. Fahrzeuge im Jahr absetzen, im globalen Konkurrenzkampf nicht bestehen werden. Die etablierten Hersteller kämpfen vor allem mit Überkapazitäten und niedrigen Margen.[17]

Allerdings wurden in den vergangenen Monaten nur kleinere und mittlere Übernahmen im Automobilbereich getätigt. Die im vorausgegangenen Abschnitt beschriebene Tatsache, dass der Zugang zu Krediten und Unternehmensanleihen für die Unternehmen aktuell schwierig ist, erschwert mögliche Übernahmen und Beteiligungen. Die Folgen werden tagtäglich in den Pressemedien diskutiert, denn fast täglich werden Kooperationen oder strategische Allianzen zwischen Massenherstellern bekannt. Das Interesse der Hersteller in den Allianzen besteht hauptsächlich darin, Forschungs- und Entwicklungskosten zu teilen bzw. Zugang zu führenden Technologien zu bekommen.[18]

Abbildung 3: Drivers of M&A in automotive industry

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: KPMG, 2008, S. 19)

Die prognostizierte Entwicklung der Automobilindustrie ist dadurch gekennzeichnet, dass die Hersteller neue Kernkompetenzen abseits von Technologie und Produktion im Bereich des Brand-, Customer Relationship- und Multi Channel- Management, sowie im Cross Selling und Aufbau zusätzlicher Servicebereiche besetzen. Hier kommt die Strategie der Hersteller zum Ausdruck, ihre Zulieferer zu Systemlieferanten aufzubauen. Ziel der Hersteller ist es, Kostendruck und niedrige Margen den Zulieferern zu übertragen, die somit gefordert sind, komplexe Module und hohe technologische Kompetenz aufzubauen. Infolgedessen sind die Zulieferer gezwungen, zur Bewältigung dieser Aufgabe Investitionen zu tätigen, die sie wiederum zur Nutzung von Skaleneffekten zwingt. Eine Branchenkonsolidierung im Bereich der Automobilzulieferer ist insofern zwangsläufig vorprogrammiert. „Mega Zulieferer werden dann in der Lage sein, alle Komponenten eines Fahrzeuges zu integrieren und sogar die Endmontage zu bewerkstelligen“.[19]

Abbildung 4: Erwartete Technologieverlagerung auf den Zulieferer

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: Accenture, 2005)

Die reale Entwicklung auf Seiten der Zulieferer ist jedoch durch ein schleppendes M&A-Geschäft und eine hohe Anzahl von Insolvenzen gekennzeichnet.[20] Die Branchenkonsolidierung tritt nicht ein, da der Zulieferermarkt aufgrund von niedrigen Margen und hohen Überkapazitäten für strategische Investoren unattraktiv ist, und die Unternehmen an sich über zu geringe liquide Mittel und zu wenig Management- Ressourcen verfügen. Zudem wünschen insbesondere die Hersteller keine weitere Konsolidierung, da sie eine Machtstärkung konsolidierter Zulieferer fürchten. Die Ängste der Hersteller sind insofern nicht unbegründet, da ein finanzkräftiger Zulieferer auch vertikal expandieren und zum Hersteller aufsteigen könnte, sowie weiter als technologischer Partner und Komponentenproduzent der etablierten Hersteller fungieren würde. Unter diesem Gesichtspunkt ist die teilweise harsche Kritik von VW und BMW am damals angedachten Kauf von Opel durch Magna nachzuvollziehen. Um die Wettbewerbsstrukturen im Zuliefermarkt zu erhalten, stützen die Hersteller bedrohte Zulieferer, indem sie jenen Aufträge zuteilen, die sie von stabilen Zulieferern abgezogen haben. Die negativen ökonomischen Folgen in der Zukunft sind absehbar und lassen sich in einer durchschnittlichen Rendite (EBIT-Marge) von 3-4% bei Zulieferern in der NAFTA, Europa und Japan in den nächsten Jahren quantifizieren.[21]

2. Synergien

„Synergism ist das Schlagwort und das Bewertungskriterium für den strategischen Wert einer Fusion. Eine Fusion muss synergetisch wirken, sie muss jedem der Beteiligten Vorteile bieten, die jeder für sich nicht hätte schaffen können, und zwar im Sinne der Gleichung: 2+2=5“.[22]

M&A-Transaktionen sind gekennzeichnet durch eine mehr oder minder hohe Akquisitionsprämie, die die akquirierenden Unternehmen zusätzlich zum Marktpreis zahlen. Bei der Analyse eines Akquisitionsobjekts hat das Management des akquirierenden Unternehmens die Aufgabe „erfolgsrelevante Wertsteigerungspotenziale“ zu bestimmen, die gegenüber den Aktionären kommunizieren sollen, weshalb es gerechtfertigt, ist eine Akquisitionsprämie zu zahlen. Zuerst wird hierzu auf Basis der Stand-alone -Betrachtung ein Wert ermittelt, der schlicht dem Wert der Unternehmung bei unveränderter Fortführung entspricht. Grundlegend sollte dieser Wert dem Marktpreis entsprechen. Eine Prämie über dem Stand-alone -Unternehmenswert kann folglich nur gerechtfertigt werden, wenn es Wertsteigerungspotenziale gibt, die analog nur im Rahmen eines Unternehmenszusammenschlusses auftreten.[23]

Die Literatur bezeichnet diese Wertsteigerungspotenziale als Synergien bzw. vor der Realisierung als Synergiepotenziale. Die etymologische Deszendenz des Begriffs Synergie liegt in der griechischen Sprache. Demnach „hat das Präfix Syn die Bedeutung von zusammen, gemeinsam, gleichartig und das Wort ergon die Bedeutung von Wirkung, wirken bzw. Arbeit, arbeiten“.[24] Die wörtliche Bedeutung des Begriffs Synergie erschließt sich in dem deutschen Ausdruck „Zusammenwirken“.

2.1 Grundlagen nach Ansoff

Eingang in die Wirtschaftswissenschaft fand der Begriff Synergie Mitte der 1960er Jahre. Dabei leistete Ansoff im Jahr 1965 mit seinem Buch „Corporate Strategy“ grundlegende Arbeit, indem er die heute weit verbreitete Synergiemetapher „2+2=5“ aufstellte.[25] Ansoff war der erste Wissenschaftler, der den Begriff Synergie systematisch verwendete und Synergien anhand des Return on Investment (ROI)[26] qualitativ und quantitativ explizierte.[27] Während heute im interdisziplinären Sprachgebrauch Synergien und Synergieeffekte positiv konnotiert sind, unterscheidet Ansoff weiter positive und negative Synergien,[28] je nachdem, ob sie den Unternehmenswert erhöhen oder mindern.[29] Die durchschnittliche jährliche Rendite (ROI) ermittelt sich „als Quotient aus jährlichen Kapitalertrag und durchschnittlichem jährlichem Kapitaleinsatz, wobei der Kapitalertrag aus dem um laufende Aufwendungen und Abschreibungen verminderten Ertrag hervorgeht“.[30]

Als Synergieformen differenziert Ansoff erlössteigernde Verkaufs- (sales synergy), kostensenkende Produktions- (operating synergy), Investitions- (investment synergy) sowie Management- Synergien (management synergy). Management Synergien treten auf, wenn das Management eines akquirierenden Unternehmens mit den strategischen und operativen Herausforderungen des akquirierten Unternehmens, seiner Produkte bzw. Geschäftsfelder vertraut ist.[31] Um welche Form von Ansoffs Synergieformen es sich bei einer M&A-Transaktion handelt, lässt sich, mit Ausnahme der management synergy, anhand der Quotienten bei der Berechnung des ROI erkennen. Bei sinkenden Subtrahenten im Zähler wirken operating synergy, bei steigenden Erträgen sales synergy. Verringert sich der Nenner, d.h. das eingesetzte Kapital nimmt ab, handelt es sich um investment synergy.

Management-Synergien stellen immaterielle, die übrigen stellen materielle Synergieformen dar. Zudem grenzt Ansoff die Synergieformen angesichts ihrer zeitlichen Entstehung ab. Demnach wird zwischen Synergien, die einmalige Wettbewerbsvorteile beim Unternehmenszusammenschluss darstellen (Startup Economies) und kontinuierlich auftretenden Synergien bzw. kontinuierlich generierten Wettbewerbsvorteilen (Operating Economies) unterschieden.[32]

Ansoff gewichtet die strategische Bedeutung von Synergien für ein Unternehmen anhand einer Stärken- und Schwächenanalyse (SWOT-Analyse), um die Performance des Unternehmens mit der Konkurrenz bzw. mit der Branche zu vergleichen. Ziel ist die Identifikation außerordentlicher Fähigkeiten und Ressourcen, da diese als Treiber synergetischen Wachstums anzusehen sind. Im Falle dass ein Unternehmen beabsichtigt, ein auf einem anderen Absatzmarkt agierendes Unternehmen (Diversifikation) zu akquirieren, wird es aus synergetischen Gesichtspunkten anstreben, ein hinsichtlich der Unternehmensstruktur und der strategischen Ausrichtung möglichst dem eigenen Unternehmen ähnliches Akquisitionsobjekt zu finden. Ansoff sieht eine Erhöhung der Wahrscheinlichkeit für positive Synergie, je höher die Ähnlichkeit (relatedness) der sich zusammenschließenden Unternehmen ist.[33]

Spezifisch für Ansoff ist seine funktionale Betrachtungsweise. Folgt man ihm, so ist die Synergiewirkung für jeden Funktionsbereich (z.B. F&E, Produktion etc.) gesondert zu ermitteln.[34] Hierin liegt einer der häufigsten Kritikpunkte an Ansoffs Arbeit begründet, denn die Interdependenzen zwischen den Funktionsbereichen bleiben bei seiner Betrachtung unberücksichtigt und Leistungsverflechtungen werden nicht einbezogen.[35]

Abbildung 5: Produkt-Markt-Matrix nach Ansoff

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: angelehnt an Rodermann, 1999, S. 44)

Abb. 5 zeigt u.a. Ansoffs Produkt-Markt-Matrix (Ansoff-Matrix). Ausgehend von der Matrix sieht Ansoff Synergiepotenziale lediglich in den Bereichen Produktentwicklung und Diversifikation. Nach Ansoffs Überlegungen ist die Basis jeglicher Synergien das Wachstum durch neue Produkte. Vor allem im Bereich der Diversifikation sind demnach Synergiepotenziale vorhanden.[36]

Zur Kritik an Ansoffs Arbeit ist neben der bereits angesprochenen rein funktionalen Betrachtungsweise ferner anzuführen, dass er weder die Ursachen noch die notwendigen strukturellen Voraussetzungen für Synergien erläutert. Insofern wir aus seiner Darstellung auch nicht ersichtlich, wie sich das Auftreten negativer Synergien ausschließen lässt.[37] Weiterhin berücksichtigt das von Ansoff verwendete ROI- Modell nicht den zeitlichen Anfall der Synergien. „Gerade aber die aus den Akquisitionsprämien resultierenden notwendigen Ergebnisverbesserungen sind dynamisch, sodass eine Quantifizierung der Synergien den zeitlichen Anfall berücksichtigen sollte“.[38] Dabei ist zu unterstreichen, dass das ROI- Modell nicht auf Zahlungsströme (Cash Flows) sondern auf Größen des Rechnungswesens, hier aus der Gewinn- und Verlustrechnung abstellt.[39]

Darüber hinaus lässt Ansoff aufgrund der Fokussierung auf den Leistungsbereich der Akquisitionspartner, Synergiepotenziale im finanzwirtschaftlichen Bereich unbeachtet. Jedoch können besonders diese Synergiepotenziale Motive für konglomerale Unternehmenszusammenschlüsse sein, sodass die These der fehlenden Synergiepotenziale bei konglomeraler Diversifikation widerlegt ist.[40]

2.2 Grundlagen nach Porter

Die nach Ansoffs Synergiehypothese von vielen Unternehmen verfolgte Strategie der Diversifikation war keine Erfolgsstory, so dass der Gedanke Synergie durch Diversifikation verworfen wurde und Portfoliokonzepte das strategische Management der Unternehmen in den 1970er und 1980er Jahren prägten. Das Portfolio- Management differenzierte dabei Geschäftsbereiche anhand ihrer Produkte, Märkte und Ressourcen, ohne Interpendenzen einzubeziehen.[41] Erst 1985 knüpfte Porter in seiner Arbeit an den Synergiegedanken Ansoffs an. „Porter sieht aber das offensichtliche Versagen der Synergieidee in der Wirtschaftspraxis nicht darin begründet, dass die Synergieidee einen grundlegenden Denkfehler enthält, sondern darin, dass die Unternehmen die Idee nicht richtig verstanden haben“.[42]

Interessant ist, dass Porter anstatt des Begriffs der Synergie den Terminus als Ansoff Interrelationship (wechselseitige Beziehungen) einsetzt und bevorzugt. In der deutschsprachigen Literatur findet sich der Begriff „Verflechtung“ als Übersetzung und Deutung. Grundgedanke ist Porters industrieökonomisches Modell der Wettbewerbsanalyse, das die Integration verschiedener Unternehmen und deren Geschäftsbereiche mittels Verflechtungen propagiert. Porter entwickelte hierfür eigens eine neunstufige Wertschöpfungskette, anhand der sich Verflechtungspotenziale und damit einhergehend Wettbewerbsvorteile analysieren lassen. Jene Potenziale sieht Porter explizit im Bereich jeglicher Wertaktivität in der Senkung von Kosten und Erhöhung der Differenzierung. Verflechtungen definiert er als „Beziehungen zwischen zwei gleichgelagerten Unternehmenseinheiten, also Einheiten zwischen denen keine Input-Output-Beziehung besteht“,[43] die in einen positiven Gesamteffekt resultieren. Gründe für diese positiven Effekte sieht Porter darin, dass sich „gleiche Funktionen auf mehrere Arten ausführen lassen, Kosten und Leistungen direkter Aktivitäten durch intensivere Anstrengungen bei indirekten Aktivitäten gesenkt werden können oder sich aufgrund von Verbesserungen im Produkt-Design am Markt weniger Kundendienst- und Erklärungsbedarf ergibt“.[44] Porter unterscheidet drei Verflechtungsarten: materielle, immaterielle und Konkurrenten- Verflechtungen. Abb. 6 veranschaulicht, inwieweit diese Verflechtungen aufgegliedert sind.

Abbildung 6: Arten von Verflechtungen zwischen Wertketten zweier Unternehmen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: angelehnt an Köppen, 2004, Abb. 28)

Eine weitere Neuerung gegenüber Ansoffs Arbeit ist, dass Porter der Synergiewirkung (Wettbewerbsvorteile) alle synergieinduzierten Kosten bzw. Nachteile gegenüberstellt. Dazu unterscheidet Porter im Kontext der materiellen Verflechtungen drei synergieinduzierte Kostenarten, dargestellt in der folgenden Tabelle.[45]

Tabelle 2: Synergieinduzierte Kosten

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: abgeleitet von Hofmann, 2004, S. 244)

Zwar entwickelt Porter auf diese Weise Ansoffs Synergieidee weiter, indem er zwischen verschiedenen Verflechtungsarten (Synergiearten) unterscheidet und eine Wertschöpfungskette zur Synergiepotenzialanalyse aufstellt. Jedoch verbleiben Kritikpunkte, die in der späteren Literatur deutlich formuliert werden. So unterlässt es auch Porter, die Identifizierung von Synergiepotenzialen, das Realisieren und die Wirkung von Synergien gegeneinander abzugrenzen. Auch die Gründe für Synergiepotenziale sind unscharf definiert. Des Weiteren bemängelt die Literatur, dass Porter nicht ausführt, wie nachhaltige Wettbewerbsvorteile durch Synergien erzielt werden können. Kritisch wird ferner gesehen, dass nach Porters Ansicht alleinig die Synergien gehoben werden sollten, die sich auf der Kostenseite quantifizierbar reduzierend auswirken. Handlungsanweisungen zu Synergien non- bzw. teil- quantifizierbarer Art gibt Porters Arbeit nicht.[46]

C Synergieeffekte im M&A-Prozess

1. Phänomen des Unternehmenszusammenschlusses

Großfusionen erfahren große Beachtung auch außerhalb des wirtschaftspolitischen Lebens. Zu groß sind ihre Auswirkungen auf alle Beteiligten, alle Share- und Stake- Holdern. Sie haben sich seit den 1990er Jahren zum „festen Bestandteil des Wirtschaftsalltags“ entwickelt.[47] Unternehmenszusammenschlüsse werden dabei zu oft lediglich aus finanzwirtschaftlichen, industrieökonomischen, kartell- und steuerrechtlichen bzw. sozialwissenschaftlichen Gesichtspunkten betrachtet. Dabei resultieren Unternehmenszusammenschlüsse aus strategischen Überlegungen, gleichbedeutend mit einer strategischen Neuausrichtung der fusionierenden Unternehmen.[48] Die sich folglich aufdrängende Frage ist, worin die Motive für Unternehmenszusammenschlüsse bestehen, und in welchen unterschiedlichen wirtschaftlichen Situationen Top-Manager Unternehmen fusionieren.

Top-Manager sind als Angestellte ihres Unternehmens - ungeachtet ihres Selbstverständnisses - bei all ihren Handlungen der Maxime der Wertsteigerung des Unternehmens, also der Steigerung des Shareholder Values verpflichtet. Wenn Fusionen keine ökonomische Wertsteigerung für die Shareholder hervorbringen, ist dies oft dadurch bedingt, dass die angestellten Manager nicht das Ziel der ökonomischen Wertsteigerung, sondern persönliche Ziele verfolgen.[49] Tatsächlich ließen die mangelnde Übereinstimmung bzw. der Gegensatz der unterschiedlichen Zielsetzung von Top-Managern und Unternehmen zahlreiche M&A-Transaktionen in der Vergangenheit scheitern. In der Tab. 3 sind Motive für M&As aufgeführt, die in der Folge des Kapitels beleuchtet werden.

Tabelle 3: Motive für Mergers & Acquisitions

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

(Quelle: abgeleitet von Grünert, 2007, S. 35)

1.1 Steigerung des Shareholdervalues durch Effizienzverbesserung

Die Motive für Unternehmenszusammenschlüsse, die auf die Steigerung des Shareholder Values abzielen, lassen sich anhand von Synergietheorien erfassen. Bei diesen Motiven „stehen Effizienzvorteile in den Bereichen Marktmacht, Kosten, Steuern im Vordergrund“,[50] die durch einen Unternehmenszusammenschluss realisiert werden sollen. Im Folgenden werden ausgewählte Hypothesen zur Effizienzsteigerung vorgestellt.

1.1.1 Monopol- und Oligopol-Hypothese

Die Monopol- und Oligopol-Hypothese ist eine der industrieökonomisch bedeutendsten Theorien. Sie basiert primär auf der Erlangung von Marktmacht und sekundär auf den mit der Marktmacht verbundenen Ausstrahlungseffekten. Generell fußt die Theorie auf der Annahme, dass die Unternehmensrendite und der daraus resultierende Unternehmenswert von der Branchenstruktur abhängen.

Unternehmenskonzentrationen sollen die Marktmacht auf Absatz- und Beschaffungsmärkten erhöhen und es folglich ermöglichen, margensteigernde Preise durchzusetzen. Auf Erreichen von Marktmacht zielen somit oft Unternehmenszusammenschlüsse von vertikal oder horizontal positionierten Unternehmen ab. Die dadurch erzielten Renditen (Brain- bzw. Monopolrente) dienen der verbreiteten Rhetorik, dass im Falle von Unternehmenskonzentrationen in Branchen widrige Marktstrukturen entstehen, die durch Fehlallokation der Ressourcen in einer Verzerrung des Marktmechanismus enden. Im Besonderen bei horizontalen Zusammenschlüssen wird eine Umverteilung zu Lasten der Endverbraucher befürchtet. Empirische Untersuchungen lassen jedoch daran zweifeln, dass Brain- bzw. Monopolrenten durch erhöhte Marktmacht existieren. Kritiker der Marktmachtargumentation gehen sogar so weit zu erklären, dass der Wettbewerb auf einem oligopolistischen Markt intensiver ist, als auf einem Markt mit sehr vielen kleinen Marktteilnehmern. Demnach erhöhen Oligopolisten nicht ihre Preise und verzichten auf kurzfristig hohe Renditen um potenzielle Wettbewerber vom Markteintritt abzuhalten. Eine Umverteilung zu Lasten des Verbrauchers ist de facto nicht gegeben. Schlussfolgernd ermöglichen „wettbewerbsfreie Strukturen“ keine „wettbewerbsfreie Performance“.[51]

Der Ausstrahlungseffekt kann im Zuge einer erhöhten Marktmacht, durch die Stärkung des Marktauftritts entstehen. „Die Ausstrahlungseffekte, die durch Schaffung von weitreichenden Produkt- und Markenfamilien entstehen und z.B. ein One-Stop-Shopping ermöglichen, beruhen auf der erreichten Marktposition“.[52] Die zur Marktmachttheorie angeführte Kritik lässt sich folglich auf die Theorie zu Ausstrahlungseffekten übertragen.

1.1.2 Kapazitätsauslastungseffekte und Verbundvorteile

Skalenerträge sind Effizienzvorteile, welche die Kostenstruktur eines Unternehmens verbessern. Sie dienen häufig als ein Hauptargument für M&A -Transaktionen. Dabei wird zwischen den Kapazitätsauslastungseffekten (Economies of Scale) und den Verbundeffekten (Economies of Scope) unterschieden.

Die Economies of Scale -Hypothese beschreibt den Effekt, dass bei wachsender Ausbringungsmenge, eine Stückkostendegression einsetzt. „Je höher die Ausbringungsmenge pro Periode bei konstantem Fixkostenblock und einer linear homogenen Produktionsfunktion ist, desto geringer sind die Kosten je Einheit“.[53] Diese Kostendegression erstreckt sich nicht ausschließlich auf die Produktion, sondern kann auch in anderen Unternehmensbereichen, besonders in der Forschung und Entwicklung (F&E) aber auch im Marketing die Kostenstruktur des Unternehmens verbessern. Als Kritikpunkt ist anzuführen, dass sich Economies of Scale nicht allein bei Unternehmenszusammenschlüssen, sondern auch bei Kooperationen ergeben.[54] Des Weiteren können Verwaltungskosten dieser Skalenerträge (branchenabhängig) die Kostenvorteile vollständig verschlingen und den Synergieeffekte zunichtemachen.[55]

Auch die Economies of Scope -Hypothese zielt auf Kostenvorteile durch eine optimale Unternehmensgröße ab, jedoch stützen sich die Kostenvorteile nicht auf eine Stückkostendegression, sondern auf heterogene Produktionsprogramme. Der Theorie liegt die Annahme zu Grunde, dass in einem heterogenen Produktionsprogramm Ressourcen, wie beispielsweise Fertigungsanlagen und Vertriebsmöglichkeiten bei der Fertigung der unterschiedlichen Produkte kollektiv genutzt werden.[56] „D.h. ein spezifischer Inputfaktor kann gleichzeitig in verschiedenen Produktlinien genutzt werden“.[57] Die für die Economies of Scale- Hypothese angeführten Kritikpunkte gelten hier gleichermaßen, im Besonderen in der Realisierung von Economies of Scope durch Kooperationen.

1.1.3 Vertikale Integrations- und Wachstums- Hypothese

Eine weitere auf Kostenvorteile abzielende Theorie ist die vertikale Integrations- Hypothese (Economies of Vertical Integration), die auf unvollkommenen Märkten und limitierter Rationalität fußt. Die Theorie besagt, dass sich zusammenschließende Unternehmen, die vor- bzw. nachgelagert entlang der Wertschöpfungskette arbeiten, dann Kostenvorteile erlangen, „wenn die unternehmensinterne Abstimmung zwischen ineinander greifenden Wertschöpfungsprozessen auf unterschiedlichen Wertschöpfungsstufen weniger Transaktionskosten verursacht als die unternehmensexterne Abstimmung zwischen zwei wirtschaftlich unabhängigen Unternehmen“.[58]

Die Wachstums-Hypothese (Economies of Growth) zielt nicht auf Kostenvorteile durch den Zusammenschluss von Unternehmen, sondern auf ein komplementäres Produktportfolio der fusionierenden Unternehmen ab. Dem Kunden sollen durch das erweiterte Portfolio ergänzende Produkte angeboten werden, und demzufolge sogenannte Cross-Selling-Potenziale am Markt abgeschöpft werden.[59]

Beide Hypothesen, sowohl die vertikale Integrations- als auch die Wachstums- Hypothese stehen dem Kritikpunkt gegenüber, dass Marktlösungen wie Kooperationen oder auch internes Wachstum gegenüber den Transaktionskosten wirtschaftlicher sein können. Relevante Markteffekte werden zudem bei beiden Theorien außen vorgelassen.[60]

1.2 Management Motive

Abgesehen von den auf Wertsteigerung abzielenden Motiven, rücken als Erklärung für Unternehmenszusammenschlüsse auch Eigeninteressen der Unternehmensleitung in den Fokus. Während die zuvor angeführten Hypothesen zur Wertsteigerung durch Effizienzverbesserung auf rationellen Strategien beruhen, begründet die Literatur das empirisch belegte häufige Scheitern von M&A-Transaktionen mit Interessenkonflikten zwischen der Unternehmensleitung und den Eigentümern. Nach der Evaluation dieser empirischen Untersuchung strebt das Top-Management in solchen Fällen nicht nach Unternehmenswertsteigerung, sondern verfolgt persönliche Ziele wie beispielsweise die Ausweitung des individuellen Machtbereichs. Im Weiteren werden ausgewählte Hypothesen zu den Management Motiven genauer beleuchtet, da es geradezu paradox anmutet, wenn milliardenschwere Transaktionen durch irrationale persönliche Motive einzelner Akteure zu ihrem eigenen Vorteil angebahnt werden. Diese Erkenntnis stärkt die im Folgenden vorgestellten Hypothesen darin, dass es sich nicht immer um bewusste, sondern auch um unbewusste Motive handelt.[61]

1.2.1 Hybris-Methode

Die Hybris-Hypothese bildet die Grundlage für alle Management Motive. Sie geht von der Selbstüberschätzung der einzelnen Akteure des Managements aus, von einer Arroganz, den Wert eines Unternehmens besser als der Markt einschätzen zu können und resultiert damit unvermeidbar in einer wert-vernichtenden Transaktion. Die Hypothese setzt dabei am Kaufpreis, insbesondere der Übernahmeprämie an. Demnach ist das so agierende Management wissentlich bereit, mehr als andere potenzielle Käufer zu zahlen. Jene Bereitschaft basiert auf zwei möglichen Fehleinschätzungen: Zum einen sind derartig strukturierte Unternehmensleitungen gefährdet, Synergiepotenziale zu überbewerten, zum anderem glauben sie an eigene Fähigkeiten, die es ermöglichen sollen, nicht vorhandenen Synergiepotenziale zu realisieren. Zwar handelt ein solches Management nicht im individuellen Eigeninteresse, aber aufgrund des objektiv vorhersehbaren Misserfolges auch nicht im Interesse der Shareholder.

Sirower sieht in der Hybris-Hypothese einen Sonderfall der „Winner‘s curse Theorie“ von Varaiya (1988). „Diese geht davon aus, dass im Rahmen einer gewöhnlichen Auktion für gewisse Werte dem Meistbietenden wahrscheinlich der größte Irrtum unterlaufen ist und er deshalb die Auktion gewinnt, aber den Gewinn nicht mögen wird“.[62] Die Hybris-Hypothese ist ein Erklärungsansatz zu wert-vernichtenden Transaktionen, nicht aber der ausschließliche Grund. Es ist unverhältnismäßig davon auszugehen, dass nur das Management sich überschätzt und eine zu hohe Prämie zahlt, da in solchen Fällen viele andere Beteiligte wie der Aufsichtsrat, Berater und Investmentbanken derselben Fehleinschätzung unterliegen.[63] Allerdings wendet Jansen die Theorie auf die Antizipation der „Post Merger Management-Leistung“ an. Demnach sind Manager mit Routine im M&A-Geschäft besonders gefährdet, Fehleinschätzungen zu unterliegen, indem sie ihre Erfahrungen aus bereits erfolgreich durchgeführten Projekten einfach übertragen und überbewerten könnten.[64]

[...]


[1] Girkinger/ Stiegler (2001), S. 2.

[2] Vgl. Scharlemann (1996), S.7.

[3] Butz (2002), S. 19f.

[4] Vgl. Eckhoff (2006), S.9.

[5] Vgl. Scharlemann (1996), S.7.

[6] Vgl. Eckhoff (2006), S.147.

[7] Im ersten Halbjahr 2007 hatte eine Transaktion im Durchschnitt ein Volumen von 176 Mio. $, gleichbedeutend mit einem nochmaligen Anstieg um 63% in Relation zu 2006; vgl. Mediadefine.com (2007).

[8] Vgl. Manager Magazin (2006).

[9] Der Grund für das steigende Transaktionsvolumen liegt zum einen an der Größe der zu übernehmenden Unternehmen und zum anderen an dem bereits gestiegenen und vermutlich noch weiter steigenden Preisniveau bei Übernahmen. Dies wiederum ist auf die konstant hohen Mittelzuflüsse und die Verknappung lohnender renditestarke Übernahmeziele zurückzuführen; vgl. Mediadefine.com (2007).

[10] Vgl. M&A Review (2007), S. 52.

[11] „Kleinere Unternehmen haben es schwieriger sich gegen große, weltweit tätige Konzerne zu behaupten“; Manager Magazin (2006).

[12] Vgl. M&A Review (2007), S. 50 ff.

[13] Vgl. KPMG (2009b), Handelsblatt (2009b).

[14] Handelsblatt (2009b)

[15] Vgl. Weltonline (2009), FTD (2009b) S. 16, Handelsblatt (2009a).

[16] Vgl. Handelsblatt (2010g) S. 20, Handelsblatt (2010i).

[17] „The perceived importance of access to new markets has fallen, while potential for product synergies and lowering raw material costs has risen“; KPMG (2008).

[18] Vgl. KPMG (2009a).

[19] Vgl. Accenture (2010).

[20] In 2008/2009: 340 Insolvenzen, 75 allein in Deutschland.

[21] Vgl. Roland Berger (2010); Automobil-Industrie.Vogel.de (2010).

[22] Albrecht (1971), S. 65.

[23] Vgl. Rockholtz (1998), S. 127f.; Sirower (1997), S. 48.

[24] Rodermann (1999), S. 37.

[25]Sinnergie... aus Sinn entsteht im Unternehmen eine besondere Art von Energie, eben Sinnergie. Die phonetische Verwandtschaft zur Synergie kommt dabei gar nicht so ungelegen“; Antonoff (1987) S. 184.

[26] ROI ist die jährliche Ertragsrate des investierten Kapitals, deren Steigerung das oberste Unternehmensziel darstellt; vgl. Eckoff (2006) S. 23.

[27] ROI Unt. A +ROI Unt. B < ROI Unt. A& Unt. B; vgl. Rodermann (1999) S. 41.

[28] 2+2=3 Effekt; vgl. Rodermann (1999), S. 40.

[29] „Hierbei handelt es sich im wesentlichen um positive oder negative Synergieeffekte, die aus der Zusammenführung von Unternehmen entstehen können. Theoretisch erhöht oder ermäßigt sich in einem solchen Falle der nachhaltig erzielbare Ertrag und damit der Gebrauchswert“; Bellinger/Vahl (1984), S. 252.

[30] Butz (2002), S. 145.

[31] Vgl. Scharlemann (1996), S. 24.

[32] Vgl. Hofmann (2004), S. 240f.; „Es sind deshalb einmalige und laufende Synergiepotenziale zu trennen. Während z.B. schnelle Marktpräsenz eher in die erste Gruppe hineinreichen kann, tendiert das Stichwort Erhaltung bzw. Ausbau des Kostenvorsprungs in die zweite Gruppe“; Dornis (1982), S. 46.

[33] Vgl. Rodermann (1999), S. 42f.

[34] Vgl. Niggemann (2007), S. 100.

[35] Vgl. Hofmann (2004), S. 242.

[36] Vgl. Rodermann (1999), S. 43f.

[37] Vgl. Hofmann (2004), S. 242; Rodermann (1999), S. 45.

[38] Köppen (2004), S. .

[39] Vgl. Butz (2002), S. 146.

[40] Vgl. Scharlemann (1996), S. 24f.; Butz (2002), S. 146.

[41] Vgl. Hofmann (2004), S. 242.

[42] Rodermann (1999), S. 46.

[43] Rodermann (1999), S. 49.

[44] Rodermann (1999), S. 49.

[45] Vgl. Hofmann (2004), S. 244.

[46] Vgl. Rodermann (1999), S. 47f.; Hofmann (2004), S. 244.

[47] Schmidt (2001), S. 601.

[48] Vgl. Hofmann (2004), S. 133.

[49] Vgl. Jansen (2004), S. 83.

[50] Jansen (2004), S. 85.

[51] Sirower (1987), S. 229.; Der Verfasser sieht hierbei einen Zusammenhang mit einer erhöhten Markttransparenz im oligopolistischen Markt.

[52] Hofmann (2004), S. 169.

[53] Jansen (2004), S. 87.

[54] Vgl. Hofmann (2004), S. 170.

[55] Vgl. Sirower (1997), S. 228; Jansen (2004), S. 87.

[56] Vgl. May/ Knoblauch (2000), S. 34.

[57] Hofmann (2004), S. 170.

[58] Hofmann (2004), S. 171.

[59] Vgl. May/ Knoblauch (2000), S. 34.

[60] Vgl. May/ Knoblauch (2000), S. 34; Hofmann (2004), S. 171.

[61] Vgl. Jansen (2004), S. 99; Hofmann (2004), S. 185.

[62] Sirower (1997), S. 224.

[63] Vgl. Sirower (1997), S. 224; Hofmann (2004), S. 178.

[64] Vgl. Jansen (2004), S. 99.

Details

Seiten
135
Erscheinungsform
Originalausgabe
Jahr
2010
ISBN (eBook)
9783842804340
Dateigröße
1 MB
Sprache
Deutsch
Katalognummer
v228036
Institution / Hochschule
Hochschule Pforzheim – Wirtschaft, Master of Arts International Finance and Accounting
Note
1,3
Schlagworte
synergie mergers acquisitions synergieeffekte automobilindustrie integration

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Titel: Synergien bei Mergers & Acquisitions - Fallbeispiele aus der Automobilindustrie