Informationskaskaden und Herdenverhalten in Finanzmärkten
©2009
Bachelorarbeit
42 Seiten
Zusammenfassung
Inhaltsangabe:Einleitung:
Herdenverhalten ist ein Phänomen, das in den verschiedensten Anwendungsgebieten auftreten kann. Sowohl in der Tierwelt, bei Modeerscheinungen oder auf Finanzmärkten lassen sich regelmäßig sogenannte Massenbewegungen beobachten. Sie werden dann sichtbar, wenn sich Massen zur selben Zeit am selben Ort befinden und gemeinsam auf ein Phänomen reagieren. Gerade in Krisensituationen, wie beispielsweise Demonstrationen und Panik, können wir Massenphänomene erkennen. Herdenverhalten in Finanzmärkten ist ein Forschungsgebiet, das sich seit Beginn der neunziger Jahre sowohl in der theoretischen als auch in der empirischen Forschung lebhaft entwickelt hat. Herdenverhalten von Investoren wird in diesem Zusammenhang immer wieder für turbulente Entwicklungen an Finanzmärkten, wie z.B. das Entstehen von Preisblasen und Börsencrashs, verantwortlichgemacht.
Ein in der Literatur oft zitiertes Beispiel ist die so genannte holländische Tulpenkrise von 1637 bei der sich zum ersten Mal die Auswirkungen einer solchen Marktblase beobachten ließen. Damals wurde durch Massenspekulation der Wert einer angeblich seltenen Tulpenzwiebel nach oben getrieben. Auf die Tulpenmanie folgte dann der große Zusammenbruch der Kurswerte. Börsenhypes und darauf folgende Zusammenbrüche der Märkte lassen sich also schon seit längerem beobachten. So explodierten 1920 die Kurse von Rundfunkaktien, 1950 wurden Aluminiumaktien zu gefragten Investitionsobjekten und 1980 stiegen Computerwerte ins Unermessliche. Auch mit dem Platzen der Dotcom-Blase im Jahr 2000, dem Absturz der privaten Immobilienwerte 2007 in den USA und der anschließenden weltweiten Wirtschaftskrise, konnten wir Wendepunkte an den internationalen Märkten erkennen. Die Bedeutung von Herdenverhalten als möglichen Auslöser und Mechanismus von Krisen darzustellen ist Gegenstand dieser Arbeit.
Zunächst werden in Kapitel 2 einige Grundlagen skizziert und verschiedene Arten von Herdenverhalten voneinander abgegrenzt. In den darauf folgenden Abschnitten 3 bis 5 werden die wichtigsten theoretische Modelle von Herdenverhalten näherbetrachtet. Das dritte Kapitel beschäftigt sich mit Herdenverhalten aufgrund von Netzwerkexternalitäten. In Kapitel 4 wird ein Grundmodell von Informationskaskaden vorgestellt das aufzeigt warum rationale Marktteilnehmer im Rahmen eines Investitionsprozesses zu Herdenverhalten neigen. Der fünfte Abschnitt widmet sich einem Modell, welches das Auftreten von Herdenverhalten in einem […]
Herdenverhalten ist ein Phänomen, das in den verschiedensten Anwendungsgebieten auftreten kann. Sowohl in der Tierwelt, bei Modeerscheinungen oder auf Finanzmärkten lassen sich regelmäßig sogenannte Massenbewegungen beobachten. Sie werden dann sichtbar, wenn sich Massen zur selben Zeit am selben Ort befinden und gemeinsam auf ein Phänomen reagieren. Gerade in Krisensituationen, wie beispielsweise Demonstrationen und Panik, können wir Massenphänomene erkennen. Herdenverhalten in Finanzmärkten ist ein Forschungsgebiet, das sich seit Beginn der neunziger Jahre sowohl in der theoretischen als auch in der empirischen Forschung lebhaft entwickelt hat. Herdenverhalten von Investoren wird in diesem Zusammenhang immer wieder für turbulente Entwicklungen an Finanzmärkten, wie z.B. das Entstehen von Preisblasen und Börsencrashs, verantwortlichgemacht.
Ein in der Literatur oft zitiertes Beispiel ist die so genannte holländische Tulpenkrise von 1637 bei der sich zum ersten Mal die Auswirkungen einer solchen Marktblase beobachten ließen. Damals wurde durch Massenspekulation der Wert einer angeblich seltenen Tulpenzwiebel nach oben getrieben. Auf die Tulpenmanie folgte dann der große Zusammenbruch der Kurswerte. Börsenhypes und darauf folgende Zusammenbrüche der Märkte lassen sich also schon seit längerem beobachten. So explodierten 1920 die Kurse von Rundfunkaktien, 1950 wurden Aluminiumaktien zu gefragten Investitionsobjekten und 1980 stiegen Computerwerte ins Unermessliche. Auch mit dem Platzen der Dotcom-Blase im Jahr 2000, dem Absturz der privaten Immobilienwerte 2007 in den USA und der anschließenden weltweiten Wirtschaftskrise, konnten wir Wendepunkte an den internationalen Märkten erkennen. Die Bedeutung von Herdenverhalten als möglichen Auslöser und Mechanismus von Krisen darzustellen ist Gegenstand dieser Arbeit.
Zunächst werden in Kapitel 2 einige Grundlagen skizziert und verschiedene Arten von Herdenverhalten voneinander abgegrenzt. In den darauf folgenden Abschnitten 3 bis 5 werden die wichtigsten theoretische Modelle von Herdenverhalten näherbetrachtet. Das dritte Kapitel beschäftigt sich mit Herdenverhalten aufgrund von Netzwerkexternalitäten. In Kapitel 4 wird ein Grundmodell von Informationskaskaden vorgestellt das aufzeigt warum rationale Marktteilnehmer im Rahmen eines Investitionsprozesses zu Herdenverhalten neigen. Der fünfte Abschnitt widmet sich einem Modell, welches das Auftreten von Herdenverhalten in einem […]
Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
Jascha Vymyslicky
Informationskaskaden und Herdenverhalten in Finanzmärkten
ISBN: 978-3-8366-4877-6
Herstellung: Diplomica® Verlag GmbH, Hamburg, 2010
Zugl. Fachhochschule Trier, Trier, Deutschland, Bachelorarbeit, 2009
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© Diplomica Verlag GmbH
http://www.diplomica.de, Hamburg 2010
II
Inhaltsverzeichnis
1 Einleitung... 1
2 Grundlagen zu Herdenverhalten in Finanzmärkten ... 3
2.1 Definition und Merkmale von Herdenverhalten... 3
2.2 Irrationales Herdenverhalten... 5
2.3 Rationales Herdenverhalten... 6
3 Netzwerkexternalitäten ... 8
3.1 Bank Runs ... 8
3.2 Liquidity in markets ...10
3.3 Information acquisition ...10
4 Informationskaskaden als Ursache von Herdenverhalten...11
4.1 Grundlagen und Definition der Informationskaskade...11
4.2 Das Grundmodell der Informationskaskade ...12
4.2.1 Modellannahmen ...12
4.2.2 Modelldurchführung...15
4.2.3 Ergebnisse ...18
5 Herdenverhalten aufgrund von Prinzipal-Agenten-Beziehungen...20
5.1 Grundlagen und Definition von Prinzipal-Agenten-Beziehungen ...20
5.2 Das Reputationsmodell ...22
5.2.1 Modellannahmen ...22
5.2.2 Modelldurchführung...27
5.2.3 Ergebnisse ...30
6 Empirische Befunde...32
6.1 Herdenverhalten auf Seiten institutioneller Anleger...33
6.2 Herdenverhalten bei Analysten ...33
6.3 Herdenverhalten bei Topmanagern...34
7 Zusammenfassung...35
Literaturverzeichnis ...36
III
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Erklärungsansätze für Herdenverhalten...7
Symbolverzeichnis:
a - priori - Wahrscheinlichkeit für den Eintritt des Umweltzustands H
a - priori - Wahrscheinlichkeit für den Eintritt des Umweltzustands L
a - priori - Wahrscheinlichkeit, dass ein Akteur zum guten Typ Manager gehört
a - priori - Wahrscheinlichkeit, dass ein Akteur zum schlechten Typ Manager
gehört
a - priori - Wahrscheinlichkeit der Fähigkeiten des i-ten Managers
a - posteriori - Wahrscheinlichkeit der Fähigkeit des i-ten Managers
H guter Umweltzustand
L schlechter Umweltzustand
H
Nettoertrag aus der Investition bei gutem Umweltzustand
L
Nettoertrag aus der Investition bei schlechtem Umweltzustand
Signal
schlechtes Signal
gutes Signal
Signal des ersten Managers
Eintrittswahrscheinlichkeit
Nettoertrag aus der Investition
1
1. Einleitung
Herdenverhalten
ist
ein
Phänomen, das
in
den
verschiedensten
Anwendungsgebieten auftreten kann. Sowohl in der Tierwelt, bei
Modeerscheinungen oder auf Finanzmärkten lassen sich regelmäßig so
genannte Massenbewegungen beobachten.
1
Sie werden dann sichtbar, wenn
sich Massen zur selben Zeit am selben Ort befinden und gemeinsam auf ein
Phänomen reagieren.
2
Gerade in Krisensituationen, wie beispielsweise
Demonstrationen und Panik, können wir Massenphänomene erkennen.
Herdenverhalten in Finanzmärkten ist ein Forschungsgebiet, das sich seit Beginn
der neunziger Jahre sowohl in der theoretischen als auch in der empirischen
Forschung lebhaft entwickelt hat. Herdenverhalten von Investoren wird in diesem
Zusammenhang immer wieder für turbulente Entwicklungen an Finanzmärkten,
wie z.B. das Entstehen von Preisblasen und Börsencrashs, verantwortlich
gemacht. Ein in der Literatur oft zitiertes Beispiel ist die so genannte holländische
Tulpenkrise von 1637 bei der sich zum ersten Mal die Auswirkungen einer
solchen Marktblase beobachten ließen. Damals wurde durch Massenspekulation
der Wert einer angeblich seltenen Tulpenzwiebel nach oben getrieben. Auf die
Tulpenmanie folgte dann der große Zusammenbruch der Kurswerte.
Börsenhypes und darauf folgende Zusammenbrüche der Märkte lassen sich also
schon seit längerem beobachten. So explodierten 1920 die Kurse von
Rundfunkaktien, 1950 wurden Aluminiumaktien zu gefragten Investitionsobjekten
und 1980 stiegen Computerwerte ins Unermessliche. Auch mit dem Platzen der
Dotcom-Blase im Jahr 2000, dem Absturz der privaten Immobilienwerte 2007 in
den USA und der anschließenden weltweiten Wirtschaftskrise, konnten wir
Wendepunkte an den internationalen Märkten erkennen.
3
Die Bedeutung von Herdenverhalten als möglichen Auslöser und Mechanismus
von Krisen darzustellen ist Gegenstand dieser Arbeit. Zunächst werden in
Kapitel 2 einige Grundlagen skizziert und verschiedene Arten von
Herdenverhalten voneinander abgegrenzt. In den darauf folgenden Abschnitten 3
bis 5 werden die wichtigsten theoretische Modelle von Herdenverhalten näher
betrachtet. Das dritte Kapitel beschäftigt sich mit Herdenverhalten aufgrund von
Netzwerkexternalitäten.
In
Kapitel
4
wird
ein
Grundmodell
von
Informationskaskaden vorgestellt das aufzeigt warum rationale Marktteilnehmer
1
Für eine Übersicht zu Anwendungsgebieten des Herdenverhaltens siehe Freiberg (2004), S.7
2
Vgl. hierzu Kitzmann (2009), S. 25
3
Vgl. hierzu Hott (2002), S.2 und Zhu (2009), S.1
2
im Rahmen eines Investitionsprozesses zu Herdenverhalten neigen. Der fünfte
Abschnitt widmet sich einem Modell, welches das Auftreten von Herdenverhalten
in einem Abhängigkeitsverhältnis zwischen Managern und Vorgesetzten
beschreibt, der sogenannten Prinzipal-Agenten-Theorie. Abschließend werden in
Kapitel 6 einige empirische Erhebungen bezüglich des Forschungsgebiets von
Herdenverhalten in Finanzmärkten vorgestellt. Im siebten und letzten Abschnitt
werden die wichtigsten Erkenntnisse dieser Arbeit noch einmal kurz
zusammengefasst.
3
2. Grundlagen zu Herdenverhalten in Finanzmärkten
Um im Folgenden die verschiedenen theoretischen Ansätze besser einordnen zu
können wird zunächst der Untersuchungsgegenstand Herdenverhalten definiert
und rationales von irrationalem Herdenverhalten voneinander abgegrenzt. Beide
Ansätze werden häufig gebraucht um Volatilitäten auf Finanzmärkten zu
erklären.
4
In dieser Arbeit wird dabei besonders auf die Theorie des rationalen
Herdenverhaltens eingegangen.
2.1 Definition und Merkmale von Herdenverhalten
Für eine weitere Betrachtung des Sachverhaltes müssen wir zunächst zwischen
rationalem und irrationalem Herdenverhalten differenzieren. Diese Einschätzung
kommt auf den ersten Blick überraschend, denkt man bei Herdenverhalten im
ersten Augenblick eher an blinde und von Instinkten geleitete Gefolgschaft, und
somit an irrationales Verhalten.
5
Eine Unterscheidung ist jedoch richtig wenn man
berücksichtigt, dass sich der Ansatz des rationalen Herdenverhaltens auf die
Untersuchung von rein rational erklärbaren sozio-ökonomischen Phänomenen
fokussiert, während der Ansatz des irrationalen Herdenverhaltens eindeutig der
Behavioral Finance zuzuordnen ist, welche sich inhaltlich mit psychologischen
und sozialen Verhaltensweisen der Marktteilnehmer auseinandersetzt.
Nachfolgend werden nun beide Erklärungsansätze dargestellt und voneinander
abgegrenzt.
Es existieren eine Reihe unterschiedlicher Definitionen zum Untersuchungsobjekt
von Herdenverhalten in Finanzmärkten wobei sich die Mehrheit der Autoren der
Definition von SCHARFSTEIN / STEIN (1990) anschließt:
"Under certain circumstances, managers simply mimic the investment decisions
of other managers, ignoring substantive private information."
6
BANERJEE (1992) kommt zu einer ähnlichen Definition:
,,...we call herd behavior everyone doing what everyone else is doing, even
when their private information suggests doing something quite different."
7
4
Vgl. Avery/Zemsky (1998), S.737-738.
5
Vgl. hierzu Devenow/Welch (1996) Seite 604 und Garber (2000), S.5.
6
Siehe hierzu Scharfstein/Stein (1990), S. 465
7
Vgl. hierzu Banerjee (1992), S. 798
4
Herdenverhalten
und
Informationskaskaden
werden
demnach
als
gleichgerichtetes Verhalten von Marktteilnehmern unter Vernachlässigung der
eigenen Information verstanden. Die Definition besteht aus zwei
zusammenhängenden Komponenten: Zum einen beinhaltet sie die Imitation des
Verhaltens
der
anderen
Marktteilnehmer
und
zum
anderen
die
Nichtberücksichtigung der individuellen, privaten Information bei der
Entscheidungsfindung. Ähnlich argumentieren auch DEVENOW / WELCH (1996)
welche Herdenverhalten als ein unter Individuen korreliertes Verhaltensmuster
charakterisieren.
8
Bei Herdenverhalten üben die Entscheidungen seiner
Vorgänger also einen so starken Einfluss auf einen nachfolgenden Entscheider
aus, dass er sich schließlich auf die gleiche Alternative festlegt. Unter
Berücksichtigung dieser Interaktion besteht die Möglichkeit, dass sich ein
Individuum ganz anders entscheidet als bei einer isoliert getroffenen
Entscheidung. Dies wird dadurch begründet das sich der ex-ante erwartete
Nutzen des Individuums aufgrund der Teilnahme an den gleichgerichteten
Entscheidungen der anderen erhöht. Eine solche Interaktion wird auch
,,Herdenexternalität" genannt.
BIKHCHANDANI / SHARMA (2000) unterscheiden darüber hinaus zwischen
bewusster Imitation (Intentional Herding) und zwangsläufig identischem
Verhalten (Spurios Herding). Bei Spurios Herding kommt es dabei auf ganz
natürliche Art zu Herdenverhalten weil alle Individuen die gleichen Präferenzen
und Informationen besitzen und mit identischen Entscheidungsproblemen
konfrontiert werden. Intentional Herding dagegen beinhaltet die bewusste
Nachahmung von Individuen mit ähnlichen Entscheidungsproblemen und
verschiedener Informationsausstattung. Die in dieser Arbeit dargestellten Modelle
zu rationalem Herdenverhalten konzentrieren sich deshalb ausschließlich auf
Intentional Herding im Sinne der zuvor genannten Definitionen.
9
Die bisher genannten Definitionen behandeln Herdenverhalten als rein rationalen
Erklärungsansatz. Im Gegensatz dazu bewertet OLSON (2000) im Rahmen von
Behavioral Finance Herdenverhalten als rein irrationales Phänomen.
Herdenverhalten wird hier als eine Ursache für Marktversagen betrachten da es
der Markt nicht schafft einen Ausgleich an individuellen Interessen zu bewirken.
10
8
Vgl. hierzu Devenow/Welch (1996), S.604 und Zhu (2009), S.12.
9
Siehe Ackstaller (2005), S.18 und Bikhchandani/Sharma (2000), S.281
10
Vgl. hierzu Shleifer (2000),S. 10 ff. zur Hypothese der Kapitalmarkteffizienz.
5
2.2 Irrationales Herdenverhalten
Irrationales Herdenverhalten ist Gegenstand der Behavioral Finance, welches
sich
mit
psychologischen
Hintergründen
der
Wirtschaftssubjekte
auseinandersetzt. Dabei werden die rein rationalen Verhaltensweisen der
Marktteilnehmer in Frage gestellt. Die Kritik richtete sich dabei im Wesentlichen
gegen den Idealtypus des rational handelnden Homo Oeconomicus.
11
Der Ansatz
des
Irrationalen
Herdenverhaltens
ist
besonders
aus
empirischer
Betrachtungsweise von großem Interesse da sich viele Phänomene nicht durch
Rationalität implizierende Modelle erklären lassen. NÖTH / WEBER (2001)
definieren irrationales Herdenverhalten als ein von den Marktteilnehmern
gleichgerichtetes Verhalten, das nicht rational begründbar und ,,weder durch
neue Informationen noch durch Anreize zu rechtfertigen" ist.
12
Kern der Frage ist,
ob sich die Entwicklungen von Marktpreisen nicht auch auf beschränkte
Rationalität und Kapazitäten der Markteilnehmer zurückführen lassen. Um den
nicht-rationalen Ansatz zu verdeutlichen ist die Investoren-Psychologie von
Bedeutung. Hier wird davon ausgegangen, dass sich nicht-rational handelnde
Investoren wie Lemminge verhalten und sich blind den zuvor rational getroffenen
Entscheidungen anschließen.
13
Der französische Arzt LE BON (1895) war einer der Mitbegründer der
Massenpsychologie. Seine Thesen in ,,Psychologie der Massen" stellen das
Grundgerüst für die Erforschung menschlichen Verhaltens in der Masse dar.
Auch SIEGMUND FREUD (1921) stellt in seinem Essay ,,Massenpsychologie und
Ich-Analyse" vor, welche psychologischen Mechanismen innerhalb von
Massenbewegungen wirken können. Der Einfluss psychologischer Faktoren sorgt
dabei
zu
Wahrnehmungs-
und
Bewertungsverzerrungen
bei
der
Entscheidungsfindung. Als Psychologischen Faktoren gelten bspw. eine erhöhte
Selbstsicherheit, Selbstverpflichtung oder Verlustaversion.
14
SHLEIFER (2000) argumentiert im Rahmen von Behavioral Finance gegen die
Markteffizienzhypothese welche besagt, dass Finanzmärkte aufgrund der
rationalen
Verhaltensweisen
und
identischen
Informationsbasis
der
Marktteilnehmer effizient sind.
15
Dagegen schreibt SHLEIFER (2000):
11
Mazanek (2006), S. 14 Die Theorie des Homo Oeconomicus ist ein positives Verhaltensmodell.
Es besagt das der Mensch ein rationaler Entscheider ist und sich dementsprechend immer
nutzenmaximierend verhält.
12
Vgl. hierzu Nöth/Weber (2001), S.5.
13
Vgl. hierzu Devenow/Welch (1996), S.604.
14
Mazanek (2006), S. 95-103
15
Shleifer (2000), S.1-10
6
"..., it is difficult to sustain the case that people in general, and investors in
particular, are fully rational. At the superficial level, many investors react to
irrelevant information in forming their demand for securities [...] they trade on
noise rather than information".
16
Aufgrund einer fehlenden systematischen und theoretischen Modelldarstellung in
der Literatur wird auf den Zweig des irrationalen Herdenverhaltens im Folgenden
nicht näher eingegangen.
2.3 Rationales Herdenverhalten
Im Gegensatz zu irrationalem Herdenverhalten geht rationales Herdenverhalten
von einem rein rationalen Kalkül des Entscheidungsträgers bei der
Entscheidungsfindung aus. Rationales Handeln kennzeichnet sich dadurch aus,
dass
ein
Individuum
gemäß
seiner
Präferenzen
unter
allen
Handlungsalternativen und verfügbaren Informationen diejenige auswählt, die
ihm den höchsten Nutzen einbringt. Dementsprechend ist Herdenverhalten in der
Tat rational wenn z.B. für einen Investor Grund zur Annahme besteht, dass die
bereits getroffenen Entscheidungen anderer Akteure auf einer besseren
Informationslage beruhen. Anders gesagt kann Herdenverhalten eine rationale
Antwort auf eine Situation sein, die auf Unsicherheit und Informationsasymmetrie
basiert. Handlungen unter Unsicherheit sind vor allem dann rational, wenn sie
das Bernoulliprinzip einhalten.
17
Grundsätzlich wird in der Literatur zwischen drei Erklärungsansätzen für
rationales Herdenverhalten unterschieden.
18
Die Ansätze Netzwerkexternalitäten,
Informationskaskaden und Prinzipal-Agenten-Theorie eint dabei die Tatsache,
dass sie gleichgerichtetes Verhalten von Individuen unter Vernachlässigung
eigener Informationen nachweisen. Der Ansatz der Netzwerkexternalitäten lässt
sich dabei eindeutig von den beiden anderen Theorien differenzieren. Im
Gegensatz dazu ist es möglich Informationskaskadenmodelle und Prinzipal-
Agenten-Theorie miteinander zu verknüpfen. Netzwerkexternalitäten werden in
Kapitel 3 vorgestellt während in Kapitel 4 und 5 auf die Modelle zur
16
Shleifer (2000), S.10
17
Für eine genauere Darstellung des Bernoulli-Prinzips siehe Zhu (2009), S.12 und
Bernoulli (1996) S.734. Für jede Alternative wird der Erwartungsnutzen ermittelt,
indem man die mit ihrer Eintrittswahrscheinlichkeit gewichtete Nutzengröße des
jeweiligen Umweltzustandes summiert.
18
Vgl. hierzu Devenow/Welch (1996), S. 605,
Details
- Seiten
- Erscheinungsform
- Originalausgabe
- Jahr
- 2009
- ISBN (eBook)
- 9783836648776
- DOI
- 10.3239/9783836648776
- Dateigröße
- 497 KB
- Sprache
- Deutsch
- Institution / Hochschule
- Fachhochschule Trier - Hochschule für Wirtschaft, Technik und Gestaltung – Wirtschaft, Studiengang International Business
- Erscheinungsdatum
- 2010 (Juli)
- Note
- 2,0
- Schlagworte
- finanzmanagement finanzkrise topmanager herdenverhalten finanzmarkt
