Operational Due Diligence

INHALTSVERZEICHNIS

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

1. Einführung
1.1 Problemstellung und Zielsetzung
1.2 Aufbau der Arbeit

2. Grundlagen der Due Diligence
2.1 Zum Begriff Due Diligence
2.2 Anlässe für eine Due Diligence
2.2.1 Due Diligence aufgrund gesetzlicher Bestimmungen
2.2.2 Due Diligence aufgrund freiwilliger Basis
2.2.2.1 Due Diligence im Rahmen eines Transaktionsprozesses
2.2.2.2 Due Diligence im Rahmen einer Sanierung/ Restrukturierung
2.2.2.3 Due Diligence im Rahmen einer Börseneinführung
2.2.2.4 Sonstige freiwillige Anlässe
2.3 Ziele und Zwecke der Due Diligence
2.4 Ablauf der Due Diligence
2.4.1 Vorbereitung
2.4.2 Durchführung
2.5 Abgrenzung der Due Diligence Formen

3. Teilbereiche der Due Diligence
3.1 Strategic Due Diligence
3.2 Financial Due Diligence
3.3 Tax Due Diligence
3.4 Legal Due Diligence
3.5 Commercial Due Diligence
3.6 Technical Due Diligence
3.7 Environmental Due Diligence
3.8 Cultural Due Diligence
3.9 Human Resources Due Diligence
3.10 Organizational und IT Due Diligence
3.11 Fazit

4. Operational Due Diligence
4.1 Definition Operations
4.2 Wertbeitrag und Relevanz der Operations für Unternehmen
4.3 Bestehende Ansätze, Ziele und Untersuchungsgegenstand
4.4 Teilbereiche der Operational Due Diligence
4.4.1 Forschung und Entwicklung
4.4.2 Beschaffung
4.4.3 Produktion
4.4.4 Vertrieb und After Sales Services
4.5 Fazit

5. Empirische Untersuchung der Operational Due Diligence Instrumente
5.1 Ziel und Gegenstand der Untersuchung
5.2 Aufbau, Ablauf und Durchführung
5.3 Ergebnisse der Untersuchung
5.3.1 Ergebnisse Teil A: Allgemeiner Teil
5.3.2 Ergebnisse Teil B: Unternehmensübergreifende Werkzeuge
5.3.3 Ergebnisse Teil C: Bereichsspezifische Werkzeuge
5.3.3.1 Ergebnisse CI: Forschung und Entwicklung
5.3.3.2 Ergebnisse CII: Beschaffung
5.3.3.3 Ergebnisse CIII: Produktion
5.3.3.4 Ergebnisse CIV: Vertrieb und After Sales Services
5.3.4 Unternehmenstypspezifischer Methodeneinsatz
5.4 Schlussfolgerungen

6. Der Operational Due Diligence-NAVIGATOR
6.1 Einführung in den konzeptionellen Analyserahmen
6.2 Anforderungen an den ODD-NAVIGATOR
6.3 Methodenbank des ODD-NAVIGATORS
6.3.1 Checklisten
6.3.2 Kennzahlen
6.3.3 Synergiemanagement (Synergie-Scorecard)
6.4 Unternehmensspezifische Anpassung des ODD-NAVIGATORS
6.5 Zusammenfassung

7. Zusammenfassung und Ausblick

Anhang

Literaturverzeichnis

ABBILDUNGSVERZEICHNIS

Abbildung 1: Transaktionsentwicklung in Deutschland

Abbildung 2: Anlässe einer Due Diligence

Abbildung 3: Idealtypischer M&A-Prozess

Abbildung 4: Vorrangige Ziele der Due Diligence

Abbildung 5: Systematisierung Risikoarten

Abbildung 6: Übersicht Kaufpreisprozess und Bewertungsmethoden

Abbildung 7: Systematisierung von Synergien

Abbildung 8: Wertkette nach Porter

Abbildung 9: Basisunterlagen einer Due Diligence

Abbildung 10: Offenlegungsgrade der Unterlagen

Abbildung 11: Abgrenzung der Due Diligence-Formen

Abbildung 12: Systematisierung der Due Diligence-Arten

Abbildung 13: Kernelemente einer Strategic Due Diligence

Abbildung 14: Interne und externe Rechtsstrukturen

Abbildung 15: Commercial Due Diligence - Analysebereiche

Abbildung 16: Geschäftsbezogene Synergien

Abbildung 17: Analysebereiche Technical Due Diligence

Abbildung 18: Kulturmodell nach Schein

Abbildung 19: EVA – Ermittlung von operativen Werthebeln

Abbildung 20: Operational Due Diligence Ansatz PWC

Abbildung 21: Operational Due Diligence Untersuchungsbereiche

Abbildung 22: Synergieentstehung entlang der Wertschöpfungskette

Abbildung 23: Untersuchungsfelder F&E Due Diligence

Abbildung 24: Untersuchungsfelder im Bereich Beschaffung

Abbildung 25: Strukturierung der Risiken in der Beschaffung

Abbildung 26: Untersuchungsfelder im Bereich Produktion

Abbildung 27: Strukturierung der Risiken in der Produktion

Abbildung 28: Untersuchungsfelder im Bereich Vertrieb und After Sales Services

Abbildung 29: Strukturierung der absatzwirtschaftlichen Risiken

Abbildung 30: Branchenstatistik M&A Jahr 2004-Deutschland

Abbildung 31: Branchenstatistik M&A Jahr 2005-Deutschland

Abbildung 32: Struktur des Fragebogens

Abbildung 33: Branchenverteilung der Studienteilnehmer (n=171)

Abbildung 34: Klassifizierung der Studienteilnehmer nach Umsatz

Abbildung 35: Branchenverteilung der gekauften Unternehmen

Abbildung 36: Zeitaufwand für die einzelnen Due Diligence Teilreviews in %

Abbildung 37: Transaktionserfolg in Abhängigkeit des Zeitaufwandes

Abbildung 38: Rangordnung der jeweiligen funktionalen Bereiche

Abbildung 39: Rangordnung in Abhängigkeit der Branche

Abbildung 40: Einflussfaktoren auf den Erfolg des eigenen Unternehmens

Abbildung 41: Einflussfaktoren auf den Erfolg - Branchenbetrachtung

Abbildung 42: Leistungswirtschaftlicher Grund für die Übernahme

Abbildung 43: Verbesserungspotenziale im Rahmen der Transaktion

Abbildung 44: Einsatz externer Berater im Rahmen der Operational Due Diligence

Abbildung 45: Einsatzhäufigkeit unternehmensübergreifender Instrumente

Abbildung 46: Unternehmensübergreifende Werkzeuge - Aufwand, Wichtigkeit

Abbildung 47: Unternehmensübergreifende Werkzeuge - Zusammenfassung

Abbildung 48: Gewichtung Untersuchungsfelder – F&E

Abbildung 49: Bewertung der Untersuchungsfelder - Branchenbetrachtung

Abbildung 50: Instrumente F&E Einsatzhäufigkeit

Abbildung 51: Werkzeuge F&E – Aufwand, Nutzen

Abbildung 52: Werkzeuge F&E - Zusammenfassung

Abbildung 53: Methodeneinsatz – Unternehmenstyp „F&E“

Abbildung 54: Untersuchungsschwerpunkte Beschaffung

Abbildung 55: Untersuchungsschwerpunkte - Branchenbetrachtung

Abbildung 57: Beschaffung Bewertung Tools; Aufwand, Wichtigkeit

Abbildung 58: Zusammenfassung der Methoden im Bereich Beschaffung

Abbildung 59: Methodeneinsatz – Unternehmenstyp „Beschaffung“

Abbildung 60: Unsuchungsschwerpunkte im Bereich der Produktion

Abbildung 61: Untersuchungsschwerpunkte in Abhängigkeit der Branche

Abbildung 62: Methodeneinsatz im Bereich Produktion

Abbildung 63: Aufwand, Wichtigkeit - Produktion

Abbildung 64: Zusammenfassung der Methoden im Bereich Produktion

Abbildung 65: Methodeneinsatz Unternehmenstyp „Produktion“

Abbildung 66: Untersuchungsschwerpunkte im Bereich Vertrieb

Abbildung 67: Methodeneinsatz im Bereich Vertrieb

Abbildung 68: Aufwand, Wichtigkeit - Vertrieb

Abbildung 69: Zusammenfassung der Methoden im Bereich Vertrieb

Abbildung 70: Methodeneinsatz Unternehmenstyp „Vertrieb"

Abbildung 71: Untersuchungsschwerpunkte im Bereich After Sales Services

Abbildung 72: Methodeneinsatz im Bereich After Sales Services

Abbildung 73: Unternehmenstyp A

Abbildung 74: Unternehmenstyp B

Abbildung 75: Unternehmenstyp C

Abbildung 76: Unternehmenstyp D

Abbildung 77: Vergleichende Betrachtung Methodeneinsatz

Abbildung 78: Grundgerüst des ODD-NAVIGATORS

Abbildung 79: Untersuchungsfeld „Vertrieb“

Abbildung 80: Methodenbank des ODD NAVIGATORS - „Normale Unternehmen“

Abbildung 81: Maßnahmenplanung Synergiemanagement

Abbildung 82: Synergie-Scorecard

Abbildung 83: ODD-NAVIGATOR - Unternehmenstyp B

ABKÜRZUNGSVERZEICHNIS

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

1. Einführung

1.1 Problemstellung und Zielsetzung

Unternehmenskäufe und -zusammenschlüsse haben nach dem Abflauen des Booms wieder deutlich an Bedeutung gewonnen. Für viele Unternehmen haben sich M&A-Transaktionen zu einem wichtigen strategischen Instrument entwickelt. So bietet die Durchführung von Transaktionen den Unternehmen angesichts der Globalisierung die Möglichkeit, ihre regionale Marktabdeckung zu verbessern und Wachstumspotenzial zu erschließen, was sich mit endogenen Mitteln nur schwer oder nicht realisieren lässt. In der Tat bieten M&A-Aktivitäten, sofern sie sorgfältig geplant und zielstrebig durchgeführt werden, die Chance, die globale Marktabdeckung von Unternehmen zu erhöhen, profitable Märkte zu erschließen, zusätzliches Know-how zu gewinnen und das Produkt- und Dienstleistungsportfolio zu ergänzen.^[1]

Trotz der zunehmenden Bedeutung von Mergers & Acqusitions erweisen sich längst nicht alle Fusionen oder Unternehmenskäufe als erfolgreich; betrachtet man eine Vielzahl von Studien, scheitern zahlreiche M&A-Transaktionen und erreichen nicht die angestrebten Ziele. „Numerous studies have shown that M&A destroys value for the acquiring company at least half of the time, while spin-offs and alliances have produced similar results.“^[2] Die einschlägige Literatur zur Thematik M&A zeigt anhand unterschiedlichster Studien auf, dass zwischen 50% und 70% der Unternehmenstransaktionen die angestrebten Ziele nicht erreichen. Die Gründe, warum die Erfolgsquote relativ gering ist, sind vielfältig. Der Erfolg von Transaktionen hängt mitunter davon ab, inwieweit der Käufer im Vorfeld der geplanten Akquisition in der Lage ist, ein umfassendes und realistisches Bild von dem Zielunternehmen und dessen Risiko-, Optimierungs- und Synergiepotenzialen, zu erhalten.

In der Praxis hat sich hierfür die Durchführung einer Due Diligence, die sinngemäß mit „angemessener, gebührender Sorgfalt“ übersetzt wird, etabliert. Aufgabe der Due Diligence ist es, das Akquisitionsobjekt umfassend in allen betrieblichen Bereichen zu prüfen, um Chancen und Risiken zu identifizieren und eine Basis zur realistischen Unternehmensbewertung zu schaffen. Die empirischen Ergebnisse der Studie von Berens und Strauch (2002) zeigen, dass sich die Akquisiteure im Rahmen der Due Diligence bislang eher auf die finanzwirtschaftlichen, steuerlichen und rechtlichen Aspekte konzentrieren. Die leistungswirtschaftlichen Bereiche, die verantwortlich für die Wertschöpfung sind, werden bislang oberflächlich und unzureichend untersucht. Dabei ist verwunderlich, dass die Operational Due Diligence, also die ganzheitliche und integrierte Prüfung der leistungswirtschaftlichen Bereiche, bislang noch nicht die ihr zustehende Bedeutung in Praxis und Wissenschaft erfährt, da gerade in den leistungswirtschaftlichen Unternehmensbereichen die tatsächlichen Werte geschaffen werden.

Da die Operational Due Diligence ein relativ neues Teilgebiet ist, wurden bislang noch keine empirischen Erkenntnisse zur Art und Weise der Durchführung einer Operational Due Diligence gewonnen. Oftmals werden die einzelnen leistungswirtschaftlichen Untersuchungsbereiche (Forschung und Entwicklung, Beschaffung, Produktion, Vertrieb, After Sales Services) lediglich checklistenartig aufgelistet und analysiert, wobei die ganzheitliche Betrachtung der „Operations“ ausbleibt. Aber erst durch die ganzheitliche Betrachtung der leistungswirtschaftlichen Bereiche ist dem Erwerber die Identifikation der leistungswirtschaftlichen Risiken, der geschäftsbezogenen Synergien und der operativen Werttreiber möglich. Somit sind Kenntnisse über die operativen Bereiche eine notwendige Voraussetzung, um nach Abschluss der Transaktion den Unternehmenswert nachhaltig zu steigern. Wie werden die leistungswirtschaftlichen Bereiche bislang in der Praxis untersucht, wo setzen die Praktiker ihre Schwerpunkte und welche methodischen Instrumente werden zur Analyse unterstützend herangezogen? Hierzu gibt es im deutschsprachigen Raum bisher noch keine breit angelegte empirische Untersuchung.

Ausgangspunkt und Ziel dieser Arbeit ist es, das Defizit an empirischen Befunden über den Methodeneinsatz im Rahmen einer Operational Due Diligence, zu beheben. Der Einsatz von Checklisten und Kennzahlen kann im Rahmen der Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen als Standard bezeichnet werden, dennoch genügt deren Einsatz nicht, um ein ganzheitliches Bild von dem Akquisitionsobjekt zu erhalten. Speziell vor dem genannten Hintergrund der hohen Misserfolgsrate bei Unternehmenstransaktionen bedarf es eines zusätzlichen Methodeneinsatzes und detaillierterer Analysen, die dem Akquisiteur ein umfassendes Bild von dem Zielobjekt geben.

In den einzelnen operativen Bereichen gibt es eine Vielzahl von Analyse- und Strukturierungsinstrumenten, die jedoch nicht alle für den Einsatz im Rahmen der Due Diligence zweckmäßig sind. Darum ist es einerseits Ziel dieser Arbeit, auf Basis der Ergebnisse einer empirischen Untersuchung, die Methoden und Instrumente zu identifizieren, die für den Einsatz im Rahmen einer Due Diligence als geeignet zu bewerten sind. Hierbei muss bei der Auswahl der richtigen Werkzeuge darauf geachtet werden, dass diese, insbesondere aufgrund der zeitlichen Restriktionen im Rahmen einer Due Diligence, in einer möglichst kurzen Zeit aussagekräftige Ergebnisse liefern.

Des weiteren soll die empirische Erhebung Erkenntnisse darüber liefern, in welchen leistungswirtschaftlichen Bereiche die Akquisiteure, in Abhängigkeit der Branche und des Unternehmenstyps, ihre kritischen Erfolgsfaktoren sehen und dementsprechend die Untersuchungsschwerpunkte bei der Durchführung einer Operational Due Diligence setzen.

In einem nächsten Schritt ist es Ziel dieser Arbeit, auf Basis der empirisch gewonnen Erkenntnisse und auf Basis der allgemeinen Ziele einer Due Diligence, einen Ordnungsrahmen zu entwickeln, den Operational Due Diligence NAVIGATOR, der den Praktikern, sowohl bei der Festlegung von Untersuchungsschwerpunkten, als auch bei der Auswahl der richtigen Methoden eine Orientierung bietet.

1.2 Aufbau der Arbeit

Die Operational Due Diligence stellt im Rahmen der Due Diligence nur einen von mehreren Teilbereichen dar, wobei die Due Diligence selbst wiederum nur eine Phase des M&A-Prozesses darstellt. Aus Gründen der Vollständigkeit und zur Verbesserung der Verständlichkeit geht diese Arbeit im theoretischen Bezugsrahmen dieser Ausführung detaillierter auf den M&A Prozess und insbesondere auf die Grundlage der Due Diligence ein.

Im Rahmen des zweiten Abschnitts werden die allgemeinen Grundlagen der Due Diligence diskutiert. Hierzu wird zunächst auf die Herkunft und die Bedeutung des Begriffs Due Diligence eingegangen, bevor in der Folge die Anlässe, bei denen eine Due Diligence gewöhnlicherweise zum Einsatz kommt, beschrieben werden. Wie einige Definitionen im Abschnitt 2.1 deutlich zeigen werden, hat sich die Due Diligence, insbesondere im Bereich von Kauf/Verkauf eines Unternehmens oder Unternehmensteils etabliert. Um einen Überblick über den idealtypischen M&A-Prozess zu erhalten, wird dieser in Abschnitt zwei dargestellt, um einerseits die Due Diligence im M&A-Prozess einzuordnen und andererseits die Bedeutung der Due Diligence als Informationsbasis für die nachfolgenden Phasen aufzuzeigen. In einem nächsten Unterkapitel werden anschließend die wesentlichen Ziele und Zwecke beschrieben, sowie der konkrete Ablauf einer Due Diligence näher betrachtet. Im letzten Abschnitt des Kapitels zwei werden die verschiedenen Formen der Due Diligence voneinander abgrenzt.

In Kapitel drei werden die verschiedenen Due Diligence Teilbereiche beschrieben. Die Beschreibung der Inhalte und Ziele der jeweiligen Teilbereiche ist insofern von Relevanz, da im anschließenden Kapitel vier die zahlreichen Überschneidungen zur Operational Due Diligence aufzeigt werden. Es sei hier vorweggenommen, dass die Operational Due Diligence beispielsweise erhebliche Schnittstellen zur Commercial und Technical Due Diligence aufweist.

In Kapitel vier dieser Arbeit wird im Detail auf die Operational Due Diligence eingegangen. Hierbei wird zunächst der Begriff Operations, anhand der Wertkette von Porter und des St. Galler Management Modells definiert. In einem nächsten Schritt wird die Relevanz der leistungswirtschaftlichen Bereiche für ein Unternehmen mit Hilfe des EVA’s (Economic Value Added) erklärt. Auf Basis dieser Erkenntnisse kann die Notwendigkeit der sorgfältigen Prüfung der operativen Bereiche im Rahmen einer Transaktion begründet werden. Im anschließenden Kapitel wird der Stand der Literatur, die Ziele und Untersuchungsinhalte der Operational Due Diligence erarbeitet, bevor im letzten Abschnitt des Kapitels vier die wichtigsten Untersuchungsfelder der jeweiligen „Operations“ beschrieben werden.

Im fünften Kapitel erfolgt die Darstellung des empirischen Teils dieser Arbeit. Hierbei wird vorab der Ablauf der Untersuchung, die Erstellung des Fragebogens und die Datenbasis beschrieben, ehe im darauffolgenden Kapitel die Ergebnisse und Erkenntnisse der Studie diskutiert werden.

Das sechste Kapitel stellt den Operational Due Diligence Navigator dar, der als Ordnungsrahmen den Erwerbern sowohl bei der Festlegung der Analyseschwerpunkte, als auch bei der Auswahl von geeigneten Werkzeugen und Methoden im Rahmen der Operational Due Diligence, in Abhängigkeit des Unternehmenstyps und der Branche, Orientierung geben soll. Zunächst werden in diesem Kapitel die Anforderungen, die bei der Konzeption des Navigators zu berücksichtigen sind, die sich einerseits aus den Erkenntnissen der Studie und andererseits aus den allgemeinen Zielen einer Due Diligence ergeben, beschrieben. In den anschließenden Kapiteln wird das Grundgerüst des ODD-NAVIGATORS, sowie die Methodenbank betrachtet. Der letzte Abschnitt des Kapitels sechs zeigt auf, wie der ODD-NAVIGATOR in Abhängigkeit der Branche und des Unternehmenstyps, fallspezifisch auf die Bedürfnisse und Anforderungen der Akquisiteure angepasst werden kann.

Das siebte und letzte Kapitel bietet eine zusammenfassende Darstellung der Ergebnisse der Arbeit und gibt einen Ausblick für weiteren Forschungsbedarf im Rahmen der Operational Due Diligence.

2. Grundlagen der Due Diligence

Bedingt durch immer kürzer werdende Produktlebenszyklen, zunehmende Innovationsgeschwindigkeit und eine fortschreitende Globalisierung ist der Faktor Zeit ein maßgeblicher Erfolgsfaktor bei der Umsetzung der Unternehmensstrategie. Um ihr Wachstum zu fokussieren, setzen daher viele Unternehmen, neben internem Wachstum, vermehrt auf Fusionen mit und Zukäufe von anderen Unternehmen. „Hierdurch wird es möglich, schnell Zugang zu neuen Produkten, Kunden und Märkten zu erhalten, die eigene Technologiebasis zu erweitern und das Ressourcenprofil zu stärken. Ein organisches, primär auf die unternehmensinterne Entwicklung von Kompetenzen, Ressourcen und Marktpositionen ausgerichtetes Wachstum dauert länger und erlaubt keinen Quantensprung in der Unternehmensgröße."^[3]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Transaktionsentwicklung in Deutschland

Unternehmenstransaktionen haben sich als grundlegender Bestandteil von Wachstumsstrategien zu einem strategischen Instrument zur Wertschaffung von Unternehmen entwickelt. Auch im vergangenen M&A-Jahr 2007 konnten weltweit die Rekorde des Vorjahres überboten werden. So wurde der Vorjahreswert der Transaktionsvolumina um 23% von 3.910 Mrd. US-$ auf 4.830 Mrd. US-$ gesteigert.^[4] Auch in Deutschland zeigt ein Rückblick auf die M&A-Transaktionen im Jahre 2007 zwar kein rekordträchtiges, aber dennoch ein sehr gutes Jahr. So wurden laut der M&A-DATABASE der Universität St.Gallen 1.266 Transaktionen (vgl. Abb.1) mit Beteiligung deutscher Unternehmen gezählt, was einem Rückgang von 8,2% im Vergleich zum Vorjahr entspricht.^[5] Auch in Zukunft wird eine äußerst positive Entwicklung des Transaktionsmarktes prognostiziert, welche sich durch die Beschleunigung des Konzentrationsprozesses der Unternehmen begründen lässt.

Trotz der zunehmenden Wichtigkeit und Anzahl der Unternehmenskäufe und Unternehmenszusammenschlüsse zeigt eine Vielzahl von empirischen Untersuchungen, dass die Erfolgsquote von Transaktionen relativ gering ist. Nach Erkenntnissen verschiedenster Studien konnten die gesetzten Ziele bei 50% bis 70% der Unternehmenstransaktionen nicht erreicht werden.

So belegen Ergebnisse der umfassenden und repräsentativen Studie der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft Ernst & Young AG „Handeln wider besseres Wissen“, dass jede zweite Transaktion die gesetzten Erwartungen nicht erfüllen kann und sogar als Unternehmenswert vernichtend eingestuft werden muss.^[6] Lediglich ein Drittel der analysierten Transaktionen konnte als erfolgreich bewertet werden. Zu ähnlichen Ergebnissen kommt eine Studie der Unternehmensberatung A.T. Kearney. „Historically, half of all M&A activities have failed to create lasting shareholder value. Findings in a ten year A.T. Kearney study on stock performance after mergers reveals, that since 1990, in the two years after their deals closed, nearly 50 percent of the biggest mergers and acqusitions failed to produce total shareholder returns greater than their industry peers. Only 30 percent outperformed their industry peers (by 15 percent or more) and had earned a penny more in profitability two years later. After five years, 70 percent of the survivors were still chronic under performers in their industries.“^[7]

Aufgrund der Komplexität bei der Durchführung von Unternehmenstransaktionen gibt es eine Vielzahl von Gründen für diese hohe Misserfolgsrate. Ein unprofessionelles Integrationsmanagement wird als eine wesentliche Ursache für das Scheitern von Transaktionen angesehen. „Als Beispiel werden Fehler bei der Integration von Kulturen genannt, aber auch unterschiedliche Zielvorstellungen, mangelnde interne und externe Kommunikation oder der Verlust von Leistungsträgern.“^[8] Der zweite essentielle Grund für das Misslingen eines Deals liegt in der Phase der Transaktionsvorbereitung. So wird eine unzureichende Akquisitionsstrategie, die Auswahl von falschen Zielunternehmen, die Auswahl von falschen Märkten und eine Fehleinschätzung der Marktentwicklung als erfolgskritisch beurteilt. Gerade diese Versäumnisse in der Phase der Vorbereitung einer Transaktion können durch eine gezielte und systematische Analyse des Akquisitionsobjektes ausgeräumt werden.^[9]

Um einen drohenden Misserfolg durch eine falsche Transaktionsvorbereitung zu verhindern, kommt das Verfahren der Due Diligence zur Anwendung.

Die Due Diligence kann als Sorgfaltsprüfung eines Unternehmens im Vorfeld einer M&A-Transaktion verstanden werden. Eine Due Diligence wird insbesondere im Vorfeld von Unternehmenskäufen und Unternehmenszusammenschlüssen durchgeführt, kommt aber darüber hinaus auch im Rahmen von anderen Anlässen zum Einsatz (vgl. hierzu Kap. 2.2). Aus Sicht der Unternehmenskäufer ist das Ziel einer Due Diligence möglichst umfassende Informationen für die Entscheidungsfindung über das Kaufobjekt zu erlangen. Sie verfolgt zudem das Ziel „…unternehmensinhärente Chancen und Risiken frühzeitig zu entdecken.“^[10] Durch den Einsatz dieser Methodik sollen fehlerhafte Entscheidungen im Vorfeld einer Akquisition, Börseneinführung oder Kreditvergabe, durch eine sorgfältige und integrative Prüfung der Due Diligence Bereiche (vgl. hierzu Kap. 3) verhindert und potenzielle Risiken erkannt und bewertet werden.^[11] Im Prinzip ist die Due Diligence im Bereich M&A nichts Neues; Chancen, Schwächen, Risiken oder Verbesserungspotenziale wurden im Prozess des Unternehmenskaufs schon immer analysiert. „Neu ist aber der ganzheitliche Ansatz, der das Augenmerk nicht nur auf einzelne Teilbereiche legt, wie beispielsweise ein Marketing-Audit, sondern systematisch alle Bereiche des Unternehmens analysiert und die Teilergebnisse zueinander in Beziehung setzt.“^[12]

In den nachfolgenden Abschnitten zwei und drei dieser Arbeit wird ein Überblick über die Grundlagen der Due Diligence gegeben. In Abschnitt zwei wird einführend auf den Begriff „Due Diligence“ eingegangen. In der Folge werden die verschiedenen Anlässe für eine Due Diligence, Ziele und Zwecke einer Due Diligence, sowie der typische Ablauf der Due Diligence behandelt. Abschließend werden im Abschnitt zwei die verschiedenen Formen der Due Diligence nach inhaltlichen Schwerpunkten, Zielsetzungen und Zeitpunkt der Durchführung unterschieden. In Abschnitt drei wird eine Abgrenzung der Analysebereiche vorgenommen, wobei der Gesamtkomplex der Due Diligence in unterschiedliche Bereiche gegliedert wird.

2.1 Zum Begriff Due Diligence

Der Begriff Due Diligence hat seinen Ursprung im US-amerikanischen Kapitalmarkt- und Anlegerschutzrecht (securities laws). Die Kompetenz der Wahrung der Interessen der einzelnen Kapitalanleger trägt in den USA die Securities Exchange Commission (SEC). Sie wurde als Reaktion auf den Börsencrash von 1929 gegründet. Grundsätzlich handelt es sich bei den securities laws „(…) um einen bundesrechtlichen Normenkomplex zur Information und zum Schutz von Anlegern und der Öffentlichkeit.“^[13] Insgesamt bestehen die securities laws aus neun Gesetzen, von denen für den M&A Bereich der Securities Act (SA) sowie der Securities Exchange Act (SEA) von besonderer Bedeutung sind. Der Securities Act behandelt die Belange bei Neuemission von securities, „(…) insbesondere die Offenlegungs- und Anmeldegebote (…)“^[14], während der Securities Exchange Act (SEA) das Handeln mit bereits zugelassen Wertpapieren und somit auch den Verkauf von ganzen Unternehmen im Rahmen eines Share Deals^[15] regelt.^[16] Nach dem Securities Act (SA) kommt das Prinzip der Emissionsprospekthaftung zur Geltung, welches neben dem Käufer und Verkäufer von Unternehmen auch Abschlussprüfer, Berater und alle beteiligten Experten betrifft. Hierbei handelt es sich um eine sogenannte Dritthaftung, da kein unmittelbares Vertragsverhältnis zwischen den Beteiligten (Wirtschaftsprüfer, Berater, Experten) und dem Käufer vorausgesetzt ist. Verstärkt wird diese Dritthaftung dadurch, dass die Beweislast fast vollständig vom Beklagten zu tragen ist. „Für den Kläger genügt es nachzuweisen, dass das „Registration Statement“

- eine wesentliche Falschdarstellung (untrue statement)
- eine irreführende Tatsache (misleading fact)
- eine Unterlassung (omission)

beinhaltet.“^[17] Eine Schuldbefreiung der Beklagten kann bei Fehlen eines Gegenbeweises durch einen sogenannten Entlastungsbeweis erfolgen. Genau „dieser Entlastungsbeweis für Abschlussprüfer, Rechtsanwälte, oder andere Experten im Rahmen der Emissionsprodukthaftung nach SA sec.11 >> has come to be called the >>due diligence<< (…).“^[18] Folglich hatte die Due Diligence den ursprünglichen Zweck in der Verteidigung innerhalb eines Rechtsstreites.

Die Weiterentwicklung der kapitalmarktrechtlichen Vorschriften der USA wandelte auch das Verständnis für den Begriff Due Diligence hin zur gegenläufigen Bedeutung des Wortes Due Diligence. Im Allgemeinen wird heute unter dem Begriff die detaillierte und systematische Analyse von Informationen, um ein umfassendes Gesamtbild eines Unternehmens zu erhalten, verstanden.

Nachfolgend werden einige Definitionen des Begriffs Due Diligence aufgeführt:

„Unter einer Due Diligence ist eine detaillierte und umfassende Analyse eines Unternehmens im Vorfeld einer Unternehmensakquisition, Börseneinführung, Kreditvergabe oder Abfindungszahlung zu verstehen. Sie hat das Ziel, unternehmensinhärente Chancen und Risiken zu entdecken. Der aus dem Englischen stammende Begriff Due Diligence kann mit „sorgfältiger Prüfung“ übersetzt werden.“^[19]

„Im Rahmen von M&A-Transaktionen verbindet man mit diesem Begriff eine „bewusste, systematische, professionelle Untersuchung der Unternehmens-Chancen und -Risiken“ (Pack 2000, S.224). Diese Untersuchung hat die wichtige Funktion, die bestehenden Informationsasymmetrien der Parteien zu reduzieren bzw. aufzuheben.“^[20]

„Daher ist der Käufer dafür verantwortlich, seinen Informationsbedarf zu decken und Unsicherheiten durch vertragliche Garantien und Gewährleistungen abzusichern, um den Erfolg potenzieller Akquisitionen zu sichern. Aus diesem Grund gibt es mittlerweile bei fast jeder Transaktion eine Phase, in der versucht wird, den Informationsbedarf zur Evaluierung und Strukturierung der beabsichtigten Transaktion zu decken. Für diese Phase hat sich inzwischen auch im deutschsprachigen Raum der Begriff „Due Diligence“ bzw. „Due Diligene-Untersuchung“ herausgebildet.“^[21]

„Die sinngemäße Übersetzung von Due Diligence lautet >>der Sorgfalt entsprechend<<. Im Übrigen gibt es keine verbindliche Definition. Allgemein verstanden wird unter Due Diligence die detaillierte und systematische Analyse von qualitativen und quantitativen Informationen und Daten einer Gesellschaft mit dem Ziel, ein aussagekräftiges Gesamtbild des Unternehmens zu erlangen.“^[22]

„Transactional due diligence is the investigation by an investor or its advisors of the accurate and complete character of the target company’s business. The target may be an acquisition candidate, a joint venture or strategic alliance partner, a prospective public offering registrant, or a company the investor is considering for a minority interest private placement purpose (...).When the investor and the target are in the same industry, transactional due diligence explores financial, operational or managerial synergies between the investor and the target.”^[23]

Wie aus den verschieden Definitionen ersichtlich, hat sich der Begriff vor allem im Kontext von M&A etabliert. Zusammenfassend kann festgehalten werden, dass die Due Diligence als sorgfältiges und systematisches Durchleuchten eines Unternehmens im Rahmen einer Transaktion zur Identifikation von Risiken, Chancen, Verbesserungs-potenzialen und Synergien verstanden werden kann. Die eigentliche Begriffsdefinition ist in der Praxis und in der Wissenschaft unstrittig. Im nachfolgenden Abschnitt werden die verschieden Anlässe, die zur Durchführung einer Due Diligence führen, dargestellt.

2.2 Anlässe für eine Due Diligence

Die Anlässe, aufgrund derer eine Due Diligence durchgeführt wird, sind vielfältig. Allgemein kommt eine Due Diligence dort zum Einsatz, „wo zwei oder mehr Parteien eine vertragliche Bindung eingehen, deren Konsequenzen aufgrund ungleicher Verteilung unvollständigen Wissens in Bezug auf Tatsachen und die Entwicklung zukünftiger Umweltzustände unsicher sind.“^[24] Die unterschiedlichen Anlässe sind danach zu unterscheiden, ob die Due Diligence aufgrund freiwilliger Basis oder aufgrund gesetzlicher Bestimmungen veranlasst worden ist. Die wesentlichen Anlässe werden in der nachstehenden Abbildung 2 zusammengefasst und in der Folge näher erläutert.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Anlässe einer Due Diligence^[25]

2.2.1 Due Diligence aufgrund gesetzlicher Bestimmungen

Es gibt eine Vielzahl von gesetzlichen Bestimmungen, die zur Durchführung einer Due Diligence verpflichten. So führt beispielsweise das Ausscheiden eines Gesellschafters aus einer Personengesellschaft gemäß § 738 BGB^[26] zu einem Abfindungsanspruch. Der Wert dieses Abfindungsanspruches wird durch einen fiktiven Unternehmenswert ermittelt.^[27] Nach § 738 Abs.2 BGB ist der Wert durch Schätzung zu ermitteln. Allerdings erfolgt die Unternehmenswertermittlung in der Praxis durch eine systematische Prüfung der Gesellschaft.

Eine weitere gesetzliche Bestimmung, die zur Durchführung einer Due Diligence verpflichtet, liegt bei Umwandlung, Verschmelzung oder Vermögensübertragung einer Personengesellschaft in eine Kapitalgesellschaft vor. „Die Verschmelzung ist ein Vorgang, bei dem ein oder mehrere Rechtsträger ihr Vermögen unter Auflösung ohne Abwicklung auf einen anderen bestehenden oder neuen Rechtsträger gegen Gewährung von Anteilen dieses Rechtsträgers an die Anteilsinhaber oder die übertragenen Rechtsträger übertragen.“^[28] Da die Anteilsverhältnisse bei solchen Übertragungen neu zu bewerten sind, werden im Vorfeld von Verschmelzungen, Vermögensübertragungen und Umwandlungen Due Diligence Prüfungen durchgeführt.

Auch bei der Enteignung von privatem Vermögen durch die öffentliche Hand wird in der Regel (wenn es sich um ein Unternehmen handelt) durch eine Behörde eine Bewertung des Unternehmens vollzogen, um die Höhe der Entschädigung zu ermitteln. Da eine Enteignung nach Art. 14, Abs. 3 GG nur gegen Entschädigung gesetzlich zulässig ist, ist eine Due Diligence (Unternehmensbewertung) in diesem Fall verpflichtend. Um eine höhere Entschädigung zu erhalten wird auch der enteignete Unternehmer eine Unternehmensbewertung durchführen lassen. „Während die Behörde primär den entzogenen Vermögenswert zugrundelegt, wird sich der Unternehmer an den zukünftigen entgangenen Erträgen orientieren. Eine Due Diligence wird hierbei einen realistischen Ausgleich zwischen den Chancen und Risiken, die den Ertragswert bestimmen, herbeiführen müssen.“^[29]

Es gibt weitere gesetzliche Bestimmungen, wie beispielsweise im Rahmen von steuerlichen Erhebungen, Erbauseinandersetzung oder anlässlich eines Scheidungsverfahrens, bei denen eine Due Diligence zur Festlegung der Höhe von Steuerpflichten, zur Ermittlung von Ausgleichszahlungen an Ehegatten oder an einen Miterben durchzuführen ist.^[30]

Der nächste Abschnitt beschäftigt sich mit den wesentlichen Anlässen bei denen eine Due Diligence zum Einsatz kommt.

2.2.2 Due Diligence aufgrund freiwilliger Basis

In der Regel wird die Due Diligence auf freiwilliger Basis durchgeführt. Durch den Zugriff auf interne Informationen sollen Informationsasymmetrien abgebaut, Risiken minimiert und ein Kaufpreis festgelegt werden. Der häufigste und wichtigste Anwendungsbereich einer Due Diligence ist im Vorfeld eines Unternehmenskaufs.

2.2.2.1 Due Diligence im Rahmen eines Transaktionsprozesses

Wie einige Definitionen im vorstehenden Abschnitt 2.1 deutlich zeigen, hat sich die Due Diligence insbesondere im Bereich von Kauf/Verkauf eines Unternehmens oder Unternehmensteils etabliert. Die nachfolgende Abbildung 3 bildet einen idealtypischen Prozess eines Unternehmenskaufs ab, wobei dieser häufig nicht konsekutiv abläuft. Der Prozess besteht im Wesentlichen aus drei Hauptphasen. In der Konzeptionsphase wird auf Basis der Unternehmensstrategie die M&A-Strategie definiert. „Vor jeder Entscheidung, die die zukünftige Unternehmensausrichtung betrifft, sollte eine ausführliche Analyse des eigenen Unternehmens und seiner Umwelt erfolgen (…). Durch entsprechende Analysen können abschließend die M&A-Bedarfe identifiziert werden und stellen damit die Vorbereitung für die weitere Akquisitionsphase dar.“^[31] Die M&A-Strategie sollte Informationen über die potentiellen Kaufkandidaten beinhalten. Ausgangspunkt für das Screening ist ein Anforderungsprofil für mögliche Akquisitionskandidaten. Nachdem ein potentieller Kandidat identifiziert worden ist, finden im Anschluss Wertanalysen statt, „(…) bestehend aus Due Diligence und Unternehmensbewertung, weitgehend parallel zu den verschiedenen Stufen der Angebots- und Vertragsverhandlungen.“^[32]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 3: Idealtypischer M&A-Prozess^[33]

Eine Due Diligence findet im Akquisitionsprozess somit in der Regel nach der Unterzeichnung eines sogenannten „Letter of Intents“ (LOI)^[34] statt, in dem die vertrauliche Behandlung von internen Informationen, die während einer Due Diligence bereitgestellt werden, geregelt wird. Damit erhält der potentielle Käufer zum ersten Mal interne Informationen über das Akquisitionsobjekt. Während dieser Phase möchte der Käufer detaillierte Informationen über das Zielunternehmen erfahren, die ihm helfen, mögliche Risiken, Deal Breaker und Schwachstellen zu identifizieren, sowie den im LOI anvisierten Kaufpreis zu fundieren. Gerade wenn es sich um strategische Käufer handelt, stellt die Offenlegung von internen Informationen für den Verkäufer erhebliche Risiken dar. Die Due Diligence kann in verschiedene Teilprozesse, Due Diligence-Arten, untergliedert werden, welche in Abschnitt drei dieser Arbeit ausführlich diskutiert werden.^[35] Die Phase der Integration beginnt unmittelbar nach dem Abschluss eines Kaufvertrages, dem sogenannten Closing. Vorbereitende Planungen, die Erstellung eines Integrationsdesigns auf Basis der in der Due Diligence gewonnen Informationen, findet bereits vor dem Abschluss des endgültigen Vertrages statt. „Die Integration der beteiligten Unternehmen wird durch das Integrationscontrolling überwacht und gesteuert. Bei der Betrachtung des Gesamterfolges der M&A-Maßnahmen steht nicht, wie im Falle des Integrationscontrollings, ein aktives Eingreifen bei Abweichung von Planwerten im Vordergrund, sondern die Beantwortung der Frage, ob die strategischen und operativen Ziele der Transaktion erreicht wurden.“^[36]

Bei Unternehmenstransaktionen handelt es sich um Vorgänge, die komplex und zeitintensiv sind. Entscheidend für die Performance der Unternehmenstransaktion ist insbesondere die Qualität der zugrunde gelegten M&A-Strategie, da hier beispielsweise durch eine optimale Ressourcenallokation ein Mehrwert erreicht werden kann. Auch die Integrationsphase, die in der Praxis als Erfolgsfaktor Nr.1 für das Gelingen einer M&A-Transaktion bewertet wird, beginnt „(…) lange vor der eigentlichen PMI-Phase. Sie startet zu Beginn des M&A-Prozesses, in welchem Umfang das gewünschte Zielunternehmen in die eigene Unternehmensgruppe integriert werden kann und soll. (…) Trifft man im Vorfeld die falsche oder unklare Entscheidung, sind Probleme in der PMI- Phase vorprogrammiert.“^[37] In einer Studie der furtner business consulting wurde auch eine umfassende Due Diligence als wesentlicher Erfolgsfaktor für M&A-Transaktionen identifiziert. So wurde die Due Diligence von 85% der Studienteilnehmer als wichtig, bzw. sehr wichtig bewertet.^[38] Auf Grundlage der Due Diligence wird der Unternehmenswert und somit der Kaufpreis des Zielunternehmens ermittelt. Nach einer empirischen Untersuchung von Berens und Strauch (2002) hat die Due Diligence einen großen bis sehr großen Einfluss auf die Ausgestaltung des Vertragswerkes. So wird auf Basis der Due Diligence ein Garantiekatalog erstellt, „(…) bzw. ein zuvor vereinbarter Garantiekatalog auf Grundlage der Due Diligence geändert (…).“^[39]

Im Gegensatz zu den vorstehenden Anlässen zur Durchführung einer Due Diligence, ist aus kaufrechtlichen Gesichtspunkten im Rahmen einer M&A-Transaktion keine Due Diligence durchzuführen, da auch ein „(…) Verzicht auf die Durchführung einer Due Diligence nicht zum Ausschluss von Gewährleistungsrechten führt(…).“^[40] Jedoch hat sich die Durchführung einer Due Diligence als Verkehrssitte etabliert, da ein Käufer nicht die „Katze im Sack“ kaufen will. Der Erwerber ist daher interessiert, sein Zielobjekt umfassend vor dem Kauf zu prüfen. Lediglich der Umfang und die untersuchten Kernbereiche variieren von Fall zu Fall.

2.2.2.2 Due Diligence im Rahmen einer Sanierung/ Restrukturierung

Die Due Diligence im Rahmen einer Sanierung stellt einen Sonderfall dar. Der Umfang, sowie der Zeitdruck sind unter den besonderen Umständen einer Krise weitaus größer als bei üblichen Anlässen. Die Due Diligence als Sanierungsprüfung vollzieht sich dabei in drei Schritten.^[41] Im ersten Schritt wird eine Sanierungsbedürftigkeitsprüfung vollzogen. „Bei der Analyse der Bedürftigkeit geht es um die Ermittlung des Ausmaßes der Illiquidität oder der Überschuldung und um die Feststellung und die Analyse der Ursachen.“^[42] In dieser Phase soll ermittelt werden, ob eine Sanierung aufgrund von Überschuldung oder aufgrund von Zahlungsunfähigkeit notwendig ist. Um das Ausmaß der Bedürftigkeit zu ermitteln ist eine umfassende Due Diligence zur Aufnahme des gegenwärtigen Zustandes notwendig. Im nächsten Schritt wird eine Sanierungsfähigkeitsprüfung durchgeführt. Hierbei wird entschieden, ob das sanierungsbedürftige Unternehmen fortgeführt oder zerschlagen wird. In dieser Phase werden Sanierungsmaßnahmen geplant und auf Umsetzbarkeit geprüft. Im letzten Schritt, im Rahmen einer Sanierungswürdigkeitsprüfung, werden die Interessen der Sanierungsträger berücksichtigt. Die Due Diligence als Werkzeug zur ganzheitlichen Analyse der Ist-Situation und der Ursachen der finanziellen und wirtschaftlichen Notlage ist somit ein unverzichtbares Instrument im Rahmen einer Sanierung.^[43]

2.2.2.3 Due Diligence im Rahmen einer Börseneinführung

Ein weiterer Anlass zur Durchführung einer Due Diligence stellt die Börseneinführung eines Unternehmens dar. Vor der Aufnahme von Eigenkapital über die Börse wird in der Regel eine Due Diligence von der konsortialführenden Bank, den Gesellschaftern oder von begleitenden Emissionshäusern beauftragt. Im Kern der Analyse stehen hierbei die die Ausschüttungsfähigkeit bestimmenden Chancen und Risiken, sowie die Markt- und Wettbewerbsanalyse des Unternehmens.^[44] Im Rahmen einer Börseneinführung wird „(…) die Due Diligence als Vorstufe zur Ermittlung des Emissionspreises herangezogen. Als Ergebnis werden in Szenarien unterschiedliche Emissionspreisvarianten ermittelt, um einen Argumentationsspielraum gegenüber den beteiligten Konsortialbanken für die Emissionspreisverhandlung aufzubauen.“^[45]

2.2.2.4 Sonstige freiwillige Anlässe

Es gibt zudem weitere freiwillige Anlässe, wie beispielweise die Eigenkapitalaufnahme durch Dritte, die Fremdkapitalaufnahme bei Banken, einen Management Buy Out (MBO) oder gesellschaftsrechtliche Schiedsverträge, bei denen aus den verschiedensten Gründen eine Due Diligence eingesetzt wird. Im Rahmen dieser Arbeit werden diese Anlässe der Vollständigkeit halber genannt, aber nicht detaillierter behandelt.

2.3 Ziele und Zwecke der Due Diligence

Unternehmenstransaktionen sind einerseits durch asymmetrische Informationsverteilung zwischen Käufer und Verkäufer und andererseits durch die Unsicherheit der zukünftigen Entwicklung des Akquisitionsobjektes gekennzeichnet. Der grundlegende Sinn einer Due Diligence ist die Verringerung der Informationsasymmetrien zwischen den Vertragsparteien.

Berens und Strauch (2002) haben im Rahmen ihrer empirischen Untersuchung zur Due Diligence bei Unternehmensakquisitionen als Resultat auf die Fragestellung nach dem Ziel bzw. dem Schwerpunkt der Due Diligence Prüfung folgende Ergebnisse erhalten:^[46] Hauptmotiv für die Durchführung einer Due Diligence ist die Aufdeckung möglicher Risiken, gefolgt von den Motiven Kennenlernen des Zielunternehmens, Synergiebestimmung und Kaufpreisreduzierung (vgl. Abb. 4).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 4: Vorrangige Ziele der Due Diligence^[47]

Somit können die Ziele und Zwecke einer Due Diligence wie folgt zusammengefasst werden:

- Kennenlernen des Unternehmens, Offenlegung von Informationen
- Identifikation von Risikopotenzialen
- Identifikation von Synergiepotenzialen
- Kaufpreisbestimmung

„Die Offenlegung von Unternehmensinformationen (disclosure) ist gleichermaßen für die betriebswirtschaftliche Beurteilung von Unternehmensinformationen, wie auch für die juristische Ausarbeitung des Vertragswerkes – einschließlich der Festlegung des Inhalts und des Umfangs der Gewährleistungen und Garantien – relevant.“^[48] Erst durch die Offenlegung von internen Informationen ist der Käufer in der Lage, die Zweckmäßigkeit einer möglichen Akquisition zu bewerten. Im schlimmsten Fall könnten für den Verkäufer die Vertragsverhandlungen, nach Offenlegung der Informationen, abgebrochen werden. Zudem hat die Offenlegung von Informationen Einfluss auf spätere Gewährleistungsrechte. Für negative Umstände und Mängel, die dem Käufer bereits vor dem Closing bekannt waren, können im späteren Falle keine Gewährleistungsansprüche gestellt werden.^[49] „Die Offenlegung schafft somit Rechtssicherheit und dient bei späterer Rechtsstreitigkeit der Beweisführung.“^[50]

Der nächste wesentliche Zweck einer Due Diligence ist die Identifikation von möglichen Risiken und Chancen, die mit dem Kauf eines Unternehmens verbunden sind. So können Risiken „(…) die mit den Erwerb verbundenen Kosten erhöhen und die zukünftige Rentabilität des Unternehmens gefährden.“^[51] Ein wesentlicher Aspekt, über die rechtlichen Aspekte und Absicherungen hinaus, stellt hierbei die Identifikation von sogenannten Deal Breakern dar. Es handelt sich hierbei um erfolgskritische Sachverhalte, bei deren Kenntnis der Erwerber den Transaktionsprozess abbrechen könnte. Hier können beispielsweise schwer kalkulierbare Haftpflicht- oder Umweltrisiken genannt werden. Der erste Schritt im Rahmen einer Risikoanalyse beginnt mit Identifikation von potentiellen Risken. „Die Ableitung von Risikobereichen basiert wesentlich auf dem Zielsystem des Käufers. Durch den Abgleich der Eigenschaften des Targets mit den Erwartungen und Zielen des Käufers lassen sich Erfolgs- und Risikopotenziale identifizieren. Risiken bestehen aber auch überall dort, wo das Target gesetzliche oder besondere vertragliche Vorschriften verletzt.“^[52]

Grundsätzlich kann sich die Risikoidentifikation an den nachstehenden Risikoarten orientieren (vgl. Abb.5).

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 5: Systematisierung Risikoarten^[53]

Zur Identifikation von Risiken kommen hierbei klassische Instrumente wie SWOT-Analysen, ABC-Analysen, Checklisten oder eine Balanced Scorecard zur Anwendung.

Da es sich bei der Identifikation möglicher Risiken um eines der wesentlichsten Ziele im Vorgang der Due Diligence, und dabei um eines der komplexesten Themen handelt, die im Rahmen eines einführenden Kapitels nicht umfassend angesprochen werden können, werden die jeweiligen funktionalen Risiken in den nachstehenden Abschnitten drei und vier detaillierter behandelt.

Nach dem ersten Schritt der Risikoidentifikation erfolgt in der Folge die Bewertung der Risiken. „Die Risikobewertung hat ja unmittelbare Auswirkung auf die Kaufpreisüberlegungen oder auf die vertraglich festzulegenden Gewährleistungsbestimmungen. Die wertmäßige Einschätzung des Risikos ist allerdings ein Schritt, der oft mit erheblichen Schwierigkeiten verbunden ist. In vielen Fällen muss die Einschätzung von Wahrscheinlichkeiten, dass Risiken Wirklichkeit werden, bzw. die Einschätzung von Bandbreiten genügen.“^[54] Die Aufdeckung von Risiken führt zwangsläufig nicht zum Abbruch des Akquisitionsvorhabens. Vielmehr kann der Verkäufer potenzielle Risiken durch entsprechende Garantien übernehmen. Darüber hinaus führt eine Risikoanalyse häufig zu einem Abschlag in den Preisverhandlungen.

Hieraus wird ersichtlich, dass die Analyse der Risiken unmittelbaren Einfluss auf den Zweck der Unternehmenswertbestimmung hat. Erst durch die gewonnenen Daten der Due Diligence kann eine vernünftige Unternehmensbewertung, die Grundlage für spätere Preisverhandlungen darstellt, erfolgen. In der Praxis ist jedoch die Abgabe eines anvisierten Kaufpreises im LOI Voraussetzung für weiterführende Gespräche und detaillierte Analysen seitens des Erwerbers. Damit erfolgt die Due Diligence zeitlich gesehen erst nach der Unternehmensbewertung. Allerdings „(…) sollte eine fundierte Unternehmensbewertung aber auf Basis der Ergebnisse der Due Diligence erfolgen. Tatsächlich werden die Ergebnisse der Due Diligence zur Verifizierung der Annahmen der Unternehmensbewertung verwendet.“^[55] So zeigen die Ergebnisse von Berens und Strauch (2002), dass bei rund 68% aller Akquisitionen der Kaufpreis nach Durchführung einer Due Diligence nach unten korrigiert wurde. Daraus wird ersichtlich, dass sich die Verhandlungsposition des Käufers, aufgrund der Aufdeckung von negativen Sachverhalten, verbessert.^[56] Im Extremfall kann eine solche Kaufpreisreduzierung zum Scheitern der geplanten Transaktion führen.

Aufgabe der Unternehmensbewertung ist die Ermittlung eines potentiellen Preises für das Akquisitionsobjekt. Die nachfolgende Abbildung (vgl. Abb.6) soll einen Überblick über den Prozess der Kaufpreisfindung und über die verschiedenen Bewertungsverfahren geben. „Dabei wird deutlich, dass hier in jedem Prozessschritt hochkontigente Annahmen getroffen werden müssen und somit die skizzierte Phase der Due Diligence für die Qualität und Validität der gesamten Bewertung verantwortlich ist.“^[57] Grundsätzlich gibt es eine Vielzahl von theoretischen Methoden zur Bestimmung des Unternehmenswertes, die in diesem Zusammenhang lediglich genannt (vgl. Abb.6), aber nicht weiter diskutiert werden sollen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 6: Übersicht Kaufpreisprozess und Bewertungsmethoden^[58]

Zwischen der Due Diligence und der Unternehmensbewertung gibt es somit einen engen Zusammenhang. Bindeglied zwischen Due Diligence und Unternehmenswertbestimmung stellt die Financial Due Diligence (vgl. Kap. 3.2) dar. „Die Ergebnisse der anderen Due Diligence-Teilbereiche fließen in die Ergebnisse der Finanz Due Diligence mit ein und werden dort quantitativ verdichtet.“^[59] Die Bewertung von Unternehmen stellt im Rahmen einer M&A-Transaktion einen wesentlichen und entscheidenden Prozess dar. Die Due Diligence sollte hierbei die notwendigen Daten für eine fundierte Unternehmensbewertung generieren.

Der Unternehmensbewertung kommt bei Unternehmenszusammenschlüssen eine zentrale Funktion zu, da sie Basis für Preisverhandlungen ist und zur Abschätzung von Erfolgspotenzialen dient. Im Rahmen einer M&A-Transaktion wird die Bewertung von Unternehmenszusammenschlüssen noch komplexer, da hierbei die Bewertung der Synergiepotenziale hinzugefügt werden muss. Ziel und Zweck einer umfassenden Due Diligence ist neben der Identifikation von potenziellen Risiken auch das Erkennen von akquisitionsbedingten Synergiepotenzialen. „Allgemein können unter Synergien alle überadditiven Effekte verstanden werden, die sich erst und nur durch die Verbindung zweier vormals unabhängiger Einheiten ergeben.“^[60] Plakativ werden Synergiepotenziale häufig mit dem 2 + 2 = 5 Effekt beschrieben. In der Literatur (vgl. Abb.7) sind verschiedene Ansätze zur Systematisierung von Synergien entwickelt worden. Ansoff beispielweise gliederte Synergien „(...) nach unternehmerischen Prozessen in Verkaufs-, Produktions-, Investitions-, und Managementsynergien. Mit Porter können Synergien den Gliedern der betrieblichen Wertschöpfungskette zugewiesen werden.“^[61]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 7: Systematisierung von Synergien^[62]

Das Synergiemanagement kann bei Transaktionen in die Phasen der Identifikation, Bewertung und Realisation von Synergien gegliedert werden.^[63] Die Due Diligence spielt hierbei insbesondere bei der Synergieidentifizierung und im Zuge der Synergiequalifizierung bzw. Synergiequantifizierung eine bedeutsame Rolle. Die Synergieidentifizierung zielt darauf ab schon im Vorfeld der Akquisition, im Rahmen des Screenings, erste Synergieüberlegungen anzustellen. Ziel der Synergiequalifizierung ist es, die bedeutsamen Synergien herauszufiltern und diese zu operationalisieren. Dies geschieht im Rahmen des Vorganges einer Due Diligence. Hier kommen beispielsweise folgende Instrumente zur Qualifizierung der Synergien zum Einsatz: SWOT-Analyse, Scoring Modelle, ABC-Analyse, GAP-Analyse, Portfolioanalysen und Balanced Scorecard.^[64] „Die optimale Ausgestaltung des Synergiemanagements in der Due Diligence ist dabei vor allem durch eine richtige Auswahl und chronologisch sinnvolle Hintereinanderschaltung adäquater betriebswirtschaftlicher Instrumente und Verfahren, eine geeignete aufbau- und ablauforganisatorische Organisation und eine exakte Koordination der Audits untereinander gekennzeichnet.“^[65]

Die Wertkette von Porter stellt im Rahmen der Due Diligence ein gutes Instrument zur Identifikation von Synergien, innerhalb der einzelnen primären und sekundären Wertaktivitäten, dar. So stellt Porter in seiner Veröffentlichung „Wettbewerbsvorteile“ ein Unternehmen als eine Ansammlung von Tätigkeiten dar, „(…) durch die sein Produkt entworfen, hergestellt, vertrieben, ausgeliefert und unterstützt wird.“^[66] Die Wertkette setzt sich aus einzelnen Wertaktivitäten zusammen, die jeweils Baustein des Wettbewerbsvorteils sein können. Allgemein lassen sich Wertaktivitäten in primäre und unterstützende Aktivitäten unterteilen (siehe Abb.8). Primäre Aktivitäten beschäftigen sich „(…) mit der physischen Herstellung des Produktes und dessen Verkauf und Übermittlung an den Abnehmer sowie dem Kundendienst,“^[67] diese können in folgende fünf Kategorien eingeteilt werden: Eingangslogistik, Operationen, Ausgangslogistik, Marketing, Vertrieb und Kundendienst. Jeder dieser Bereiche kann je nach Branche für einen Wettbewerbsvorteil bedeutsam sein.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 8: Wertkette nach Porter^[68]

Sekundäre Aktivitäten, Beschaffung, Technologieentwicklung, menschliche Ressourcen und die Unternehmensinfrastruktur hängen mit den primären Aktivitäten zusammen, oder unterstützen diese und die gesamte Wertkette^[69]. Im Rahmen einer Due Diligence stellt die Wertkette einen umfassenden Bezugsrahmen zur Identifikation von Synergien dar. „Im Kontext einer Akquisition lassen sich durch einen Vergleich der Wertketten der Akquisitionspartner zum einen Synergiepotenziale aus Aufgabenzentralisierung identifizieren, indem Ansatzpunkte für die gemeinsame Durchführung von Wertaktivitäten als sogenannte materielle Verflechtungen abgeleitet werden.“^[70] Anhand der Wertkette können, wie in Abbildung 6 dargestellt, Synergiepotenziale aus Aufgabenzentralisierung in die Bereiche Beschaffungs-, Produktions-, Markt-, Infrastruktur- und Technologische Synergien gegliedert werden. Aufgabe der Due Diligence ist es, durch eine Analyse der verschiedenen Teilbereiche der Wertkette, die akquisitionsbedingten Synergiepotenziale zu identifizieren.

Im Rahmen dieser Arbeit wird in Abschnitt drei im Detail Bezug auf die Identifikation von Synergien in den „Operations-Bereichen“ genommen, da das Erkennen von Synergiepotenzialen einen wesentlichen Zweck der Operational Due Diligence darstellt.

In der vorstehenden Ausführung wurden die Ziele und Zwecke der Due Diligence beschrieben. Zusammenfassend kann festgehalten werden, dass mit Hilfe der Due Diligence das Ungleichgewicht des Informationsstandes zwischen Käufer und Verkäufer ausgeglichen werden soll. Die systematische und detaillierte Analyse des Zielobjektes dient dazu, Wissenslücken zu schließen, Risiken aufzudecken, Daten für die Unternehmensbewertung zu generieren und Synergiepotenziale zu identifizieren.

2.4 Ablauf der Due Diligence

Die Sicherung der Vertraulichkeit der internen Informationen ist bei der Due Diligence im Rahmen einer Transaktion einer der sensibelsten Punkte. Einerseits ist der Verkäufer daran interessiert, dass kein Schaden im Falle des Scheiterns dadurch entsteht, „(…) daß möglicherweise ein Wettbewerber einen entscheidenden Einblick in die Betriebsgeheimnisse des Unternehmens gewonnen hat“^[71], andererseits müssen dem potenziellen Erwerber so viele Informationen zur Verfügung stehen, um sich ein umfassendes Bild vom Akquisitionsobjekt machen zu können. Daher wird der Verkäufer erst dann eine Due Diligence zulassen, wenn die Absicht des Erwerbers zum Kauf des Unternehmens in einem sogenannten LOI (vgl. Abs. 2.2.2.1) niedergelegt worden ist.^[72]

Der Ablauf einer Due Diligence lässt sich allgemein in die Phasen der Vorbereitung und der Durchführung gliedern. Grundsätzlich ist der Ablauf einer Due Diligence unabhängig von dem Anlass einer Durchführung. „Allerdings werden die einzelnen Anlässe immer durch unterschiedliche Schwerpunkte gekennzeichnet sein und damit den Umfang und die zeitliche Abfolge einer Due Diligence bestimmen.“^[73] Über die durchschnittliche Dauer einer Due Diligence lässt sich, aufgrund der individuellen Rahmenbedingungen einer Transaktion, keine allgemeingültige Aussage treffen. Der Umfang und damit auch die Dauer der Due Diligence sind abhängig von der Größe des Zielobjektes, „(…) aus der Anzahl und Größe der einbezogenen Untersuchungs- und Prüfgebiete, sowie der Anzahl und Komplexität der auszuführenden Tätigkeiten der Informationsbeschaffung und -auswertung zur Beurteilung der einzelnen Untersuchungs- und Prüfgebiete.“^[74]

In der Folge wird auf den typisierten Ablauf einer Due Diligence eingegangen. Wie bereits erwähnt, besteht der Prozess aus den Phasen der Vorbereitung und der Durchführung. Die Eingrenzung von Analyseschwerpunkten einer Due Diligence steht dabei immer zu Beginn.

2.4.1 Vorbereitung

Die wichtigste Voraussetzung im Vorfeld einer Due Diligence, wie bereits im vorherigen Abschnitt erwähnt, ist die Sicherung der Vertraulichkeit der internen Informationen. Für einen zielgerichteten Analyseprozess sind vor Beginn der Untersuchung die Untersuchungsgebiete sowie die Analyseschwerpunkte einzugrenzen.^[75] Eine Eingrenzung nach dem Grundsatz der Wesentlichkeit ist erforderlich, da eine Due Diligence in der Regel unter einem hohen Zeitdruck erfolgt. Darüber hinaus ist die Durchführung einer Due Diligence kostenintensiv, deshalb ist der Erwerber daran interessiert, möglichst kostengünstig umfassende Daten zu erhalten. „Die inhaltliche Abgrenzung wird in der Praxis in Abhängigkeit von der Branche und Sichtweise des Interessenten und dessen Vorinformationen, den Gegebenheiten beim Akquisitionsobjekt oder den Akquisitionszielen unterschiedlich vorgenommen.“^[76] Die inhaltlichen Grundüberlegungen sollten sich dabei insbesondere auf die Besonderheiten des Zielobjektes und vor allem auf Spezifika der Branchen konzentrieren. Eine Fokussierung auf die Schwerpunkte legt die Präferenzen der Due Diligence fest und stellt zudem sicher, dass die essentiellen Faktoren zur Beurteilung der Chancen-, Risiken- und Synergiepotenziale von Anfang an Berücksichtigung finden. Dies bedeutet aber nicht, dass „(…) die übrigen Analysefelder unberücksichtigt bleiben.“^[77] Um zunächst die wesentlichen Kernfaktoren herauszuarbeiten werden in der Praxis überwiegend Checklisten verwendet. Auch die durch das Zielunternehmen selbst zusammengestellten Basisunterlagen tragen zur Kosten- und Zeitreduzierung bei.^[78] Diese Basisunterlagen sollten eine solide Grundlage bieten um Analyseschwerpunkte zu eruieren.

Einen Überblick über die notwendigen Basisunterlagen gibt die nachfolgende Abbildung. Diese sollte möglichst alle Prüfungsgebiete umfassen, um eine grobe Einschätzung der Zielgesellschaft und eine Schwerpunktsbildung zu ermöglichen. „Im Einzelfall werden die angeführten Unterlagen zum Teil nicht erforderlich sein, zum Teil werden sie nicht ausreichen, um die Komplexität des Unternehmens angemessen beurteilen zu können.“^[79]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 9: Basisunterlagen einer Due Diligence^[80]

Ist die Festlegung der Prüfgebiete erfolgt, muss aufgrund von zeitlichen und finanziellen Restriktionen entschieden werden, „(..) ob sämtliche Prüfungsgebiete einer Prüfung unterzogen werden.“^[81] Die Entscheidung kann beispielsweise anhand der Wichtigkeit eines Prüfgebietes für die Akquisitionsziele und anhand den mit dem Prüfungsgebiet verbundenen Risiken erfolgen.^[82] Die in den Basisunterlagen gewonnenen Informationen über die wirtschaftlichen Grundlagen, über den Markt und den Wettbewerb, über die Planungsrechnung und über die rechtlichen und steuerlichen Grundlagen sind bei Bedarf im laufenden Prozess der Due Diligence weiter zu detaillieren. Berens und Strauch (2002) haben im Rahmen ihrer empirischen Untersuchung nach der Frage, welche Informationen üblicherweise im Vorfeld einer Transaktion ausgetauscht werden, die in Abbildung 10 dargestellten Ergebnisse erhalten. Erwartungsgemäß weisen Jahresabschlüsse den höchsten Wert der Bereitstellung mit 97,9% auf. Daten der internen Kostenrechnung, in Form von Planungsrechnungen (89,2%) oder Deckungsbeitrags- und Ergebnisrechnungen (75,9%) werden nicht so oft zur Verfügung gestellt. Unterlagen, die sensible Informationen beinhalten, wie beispielsweise Protokolle von Gesellschafterversammlungen (69,8%) oder Marktanalysen werden dem Käufer nur selten zur Verfügung gestellt.^[83]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 10: Offenlegungsgrade der Unterlagen^[84]

Die Ergebnisse zeigen, dass der Informationsaustausch im Vorfeld einer Transaktion zwischen Verkäufer und Erwerber sehr ausgeprägt ist. Somit kann in der Due Diligence von einer breiten Datenbasis ausgegangen werden.

Da die Due Diligence als Projekt konzipiert wird, ist im Vorfeld der Prüfung ein schlagkräftiges Due Diligence-Team zusammenzustellen, „(…) dem Personen der Gesellschaft und Berater angehören bzw. zusammenarbeiten.“^[85] Zu diesem Team gehören neben der Geschäftsführung, neben Mitarbeitern der verschiedenen operativen Abteilungen (z.B. Controlling, Finanzen, Einkauf, Produktion, Steuern, Vertrieb) auch mit Unternehmenstransaktionen vertraute Wirtschaftsprüfer, Steuerberater und Rechtsanwälte. Ein Mitglied dieses Teams, typischerweise eine Person aus der Geschäftsführung, sollte als Hauptansprechpartner fungieren und die verschiedenen Arbeitsgruppen steuern und koordinieren.^[86] Dadurch wird sichergestellt, dass im Rahmen des komplexen Prozesses der Due Diligence, der unter einem hohen Zeitdruck erfolgt, die wesentlichen Punkte erkannt und verarbeitet werden.

Zusammenfassend kann festgehalten werden, dass es in der Vorbereitungsphase im Wesentlichen darum geht, Kernfaktoren und Untersuchungsschwerpunkte eines Unternehmens zu bestimmen. Hierzu kommen sowohl Checklisten, als auch Basisunterlagen, die das zu verkaufende Unternehmen zusammenstellt, zum Einsatz. Hierdurch kann Zeit- und Kostenaufwand im Vorfeld einer Due Diligence reduziert werden. Die Basisunterlagen sind im Laufe der Due Diligence durch spezifische Analysen weiter zu detaillieren. Da die Due Diligence typischerweise als Projekt konzipiert wird, wird ein kompetentes Team zusammengestellt. Um die Komplexität während des Vorganges der Due Diligence Untersuchung zu managen, ist es notwendig, eine Verantwortungsperson zu benennen, die die Prüfung koordiniert.

2.4.2 Durchführung

Nachdem die Schwerpunkte der Prüfung in der Vorbereitungsphase festgelegt worden sind, ein Team zusammengestellt worden ist, werden Basisunterlagen in der Folge durch erweiterte Analysen ergänzt. Hierzu sind von der Verkäuferseite die dargestellten Unterlagen dem Team in einem sogenannten „Data Room“ zugänglich zu machen. Abgesehen von der Analyse der Informationen im Datenraum, wird eine gesonderte Prüfung vor Ort durchgeführt, bei der sich das Team einen Eindruck von dem technischen Zustand des Betriebes macht. „Neben Produktions- Lager- und Vertriebsstätten, sowie Verwaltungsgebäuden sollte auch der Besuch ausgewählter Vertriebsgesellschaften, Niederlassungen, oder Filialen ein Bestandteil der Besichtigung sein.“^[87] Im nächsten Schritt werden die Ergebnisse der Due Diligence präsentiert, dies erfolgt in der Regel „(…) schriftlich- oder in Berichtsform.“^[88] Hierbei können sich aus der Sicht des Erwerbers zusätzliche Fragen ergeben, die durch weitere Analysen geklärt und in den endgültigen Due Diligence Bericht aufgenommen werden müssen. Die Management Präsentation stellt den Schlusspunkt einer Due Diligence Untersuchung dar, sie dient neben dem Kennenlernen des Top-Managements der Verifizierung der Erkenntnisse aus den Analysen.

Im letzten Abschnitt des einführenden Kapitels zwei „Grundlagen der Due Diligence“, wird eine Abgrenzung der verschiedenen Formen einer Due Diligence nach inhaltlichem Schwerpunkt, Zielsetzung und Zeitpunkt der Durchführung vorgenommen.

2.5 Abgrenzung der Due Diligence Formen

In der einschlägigen Literatur werden eine Vielzahl von verschiedenen Due Diligence-Untersuchungen diskutiert. Der nachfolgende Abschnitt wird das breite Spektrum der Due Diligence-Formen nach den drei Unterscheidungskriterien, inhaltliche Schwerpunkte der Due Diligence, Auftraggeber der Due Diligence und Zeitpunkt der Durchführung voneinander abgrenzen.

In der nachstehenden Abbildung werden die Due Diligence Formen nach den Kriterien Auftraggeber der Due Diligence und Zeitpunkt der Due Diligence unterschieden. Je nachdem, ob die Due Diligence durch den Verkäufer oder durch den potenziellen Käufer in Auftrag gegeben wurde, kann hierbei zwischen der Vendor Due Diligence (Sell Side Due Diligence) und der Aquiror Due Diligence (Buy Side Due Diligence) unterschieden werden.^[89]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 11: Abgrenzung der Due Diligence-Formen^[90]

Traditionellerweise wurde eine Due Diligence von den potentiellen Käufern veranlasst, um das Zielunternehmen hinsichtlich der Identifikation der Risiken, Chancen und der Synergien (vgl. hierzu Kap. 2.3 ) gründlich zu untersuchen. Dem hingegen ist die Vendor Due Diligence „(…) eine umfassende unabhängige Analyse des zu veräußernden Unternehmens aus Sicht eines möglichen Käufers im Auftrag des Veräußerers zu Beginn des Verkaufsprozesses.“^[91] Die Vendor Due Diligence wird in der Praxis parallel mit der Erstellung des Information Memorandums begonnen, mit dem Ziel, verkaufsrelevante Informationen für mögliche Käufer aufzubereiten.^[92] Die Vendor Due Diligence analysiert aus unabhängiger Sicht das Geschäftsumfeld, die Wettbewerbsposition des eigenen Unternehmens, die daraus resultierenden Chancen und Risiken und legt wertmindernde bzw. werterhöhende Faktoren offen.^[93] Durch die bewusste Weitergabe von dedizierten Informationen kann der Verkäufer somit, in der ersten Phase der Transaktion, den Verkaufsprozess gezielt steuern.

Nach dem Zeitpunkt der Durchführung lässt sich die Due Diligence in Prä-akquisitorische und Postakquisitorische Due Diligence abgrenzen. Hierbei stellt die Postakquisitorische Due Diligence die Ausnahme dar. Sie ist nur in seltenen Fällen, „(…) beispielsweise bei Zeitmangel oder bei besonderer Vertraulichkeit (…)“^[94] möglich. Der Erwerber beabsichtigt damit im Wesentlichen, die vertraglich zugesicherten Eigenschaften des Akquisitionsobjektes durch einen Soll-Ist-Vergleich zu prüfen. Diese nach Vertragsabschluss veranlasste Due Diligence dient folglich dazu, mögliche Gewährleistungs- oder Schadensersatzansprüche gegenüber dem Verkäufer zu ermitteln. Die Präakquisitorische Due Diligence hingegen ist die Regel im Rahmen einer Transaktion und wird aufgrund der in Abschnitt 2.3 behandelten Gründen vollzogen.^[95]

Nach den inhaltlichen Schwerpunkten und Zielsetzungen können die in Abbildung 12 dargestellten Arten einer Due Diligence unterschieden werden. Es lässt sich erkennen, dass die Due Diligence ein breites Spektrum an verschiedenen fachspezifischen Prüfungen zur Analyse des Akqusitionsobjektes umfasst. Vor einigen Jahren wurden üblicherweise die Teilgebiete Financial, Tax, Legal und Commercial unterschieden und einer umfänglichen Prüfung unterzogen. Heutzutage werden in der Regel alle Themenbereiche geprüft, die aus Sicht des Käufers für eine erfolgreiche Übernahme und Integration von Relevanz sind. So haben sich im Laufe der Zeit zahlreiche neue Felder^[96] entwickelt, die nicht minder wichtig für die Prüfung eines Transaktionsobjektes sind.^[97] Grundsätzlich sind alle erfolgskritischen Bereiche innerhalb der Due Diligence Prüfung zu analysieren, jedoch müssen Untersuchungsgebiete fallspezifisch mittels Analyseschwerpunkten abgegrenzt werden. Hierbei können branchenabhängige Erfolgsfaktoren als Orientierung zur Abgrenzung der relevanten Analyseschwerpunkte dienen. Es sei an dieser Stelle kritisch angemerkt, dass je nach Ansatz und Ansicht der verschiedenen Autoren in der einschlägigen Fachliteratur keine einheitliche Abgrenzung der Due Diligence Teilbereiche, sowie der Untersuchungsinhalte existiert. So werden beispielsweise in der Literatur die Begriffe Commercial Due Diligence, Strategic Due Diligence, Business Due Diligence und Market Due Diligence äquivalent verwendet. Folglich gibt es keine klare, allgemeingültige Definition der jeweiligen Due Diligence Arten und deren Inhalte.^[98] Es besteht zwar eine formale Unterteilung der Due Diligence-Teilbereiche, allerdings muss hierbei berücksichtigt werden, dass deren Prüfungsinhalte teilweise erhebliche Schnittmengen aufweisen und eng miteinander zusammenhängen. Damit lassen sich die einzelnen Teilbereiche nicht überschneidungsfrei darstellen. Zudem ist eine isolierte Betrachtung der jeweiligen Untersuchungsgebiete nicht zweckdienlich, da es nur durch eine ganzheitliche Betrachtung und Analyse der einzelnen Felder möglich ist, aussagekräftige und fundierte Ergebnisse im Rahmen der Due Diligence zu generieren.^[99] Der nachfolgende Abschnitt drei wird im Detail auf die einzelnen Due Diligence-Arten eingehen, jedoch sei angemerkt, dass im Rahmen dieser Arbeit nur die wesentlichen Inhalte je Bereich Bestandteil der Darstellung sind.

3. Teilbereiche der Due Diligence

Die Abbildung 12 zeigt eine mögliche Systematisierung der einzelnen Teilbereiche einer Due Diligence, wobei nicht alle Bereiche, aufgrund der in dem vorstehenden Abschnitt genannten Gründe, bei jeder Transaktion zu prüfen sind.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 12: Systematisierung der Due Diligence-Arten^[100]

Berens und Strauch (2002) haben in ihrer empirischen Untersuchung den Verbreitungsgrad der einzelnen Teilreviews untersucht. Erwartungsgemäß ist die Financial & Tax Due Diligence, gefolgt von der Strategy & Market Due Diligence der am häufigsten vertretene Bereich.^[101]

Die strategische Due Diligence bildet gleichwohl den Ausgangspunkt einer Due Diligence-Untersuchung (vgl. Kap.3.1). Sie dient in erster Linie als frühe Entscheidungshilfe für einen potentiellen Erwerber.^[102] Auf Basis der Akquisitionsstrategie des Käufers wird das Akquisitionsobjekt daraufhin untersucht, „(…) ob die Ziele, die das erwerbende Unternehmen mit der Akquisition verfolgt, erreicht werden können.“^[103] Bevor in den nachfolgenden Abschnitten die jeweiligen Teilbereiche im Detail behandelt werden, muss an dieser Stelle erwähnt werden, dass die Operational Due Diligence in der einschlägigen Literatur bislang nicht als „State of the art“ Untersuchung angeführt wird. Eine vollständige Due Diligence sollte eine Operational Due Diligence enthalten. Hierbei werden systematisch die leistungswirtschaftlichen Bereiche einer Unternehmung analysiert. Vor dem Hintergrund, dass insbesondere die leistungswirtschaftlichen Bereiche maßgebend für die nachhaltige Wertschaffung eines Unternehmens und mit einer erfolgreichen Post Merger Integration entscheidend für das Realisieren der erwarteten Synergien sind, muss sich sowohl die Wissenschaft als auch die Praxis mit diesem Themengebiet intensiver auseinandersetzen.

3.1 Strategic Due Diligence

Eine strategische Due Diligence dient primär dazu, anhand von strategischen Fragestellungen eine frühe Entscheidungshilfe für das Management zu erarbeiten.^[104] „Zunächst ist aus der strategischen Ausrichtung des Erwerbers und den mit der Übernahme verfolgten spezifischen Akquisitionszielen ein Anforderungsprofil mit strategischen, operativen, strukturellen und finanziellen Kriterien zu erarbeiten, die vom Zielunternehmen erfüllt werden sollen“^[105] Auf Basis der strategischen Ausrichtung des Erwerbers und der daraus abgeleiteten M&A-Strategie ergeben sich spezifische Akquisitionsziele, die die Analyseschwerpunkte der Strategic Due Diligence bestimmen. Jedoch ist eine konkrete Abgrenzung der Untersuchungsbereiche fallspezifisch auszugestalten, da diese wesentlich von den strategischen Zielen, den Motiven, den angestrebten Synergien und der Branche abhängig ist.^[106] Als Ziel der strategischen Due Diligence nennt beispielweise Braun (2002) folgende vier Punkte:

- Überprüfung der strategischen Positionierung
- Validierung der im Geschäftsplan zugrunde gelegten Annahmen
- Identifikation der Hauptrisiken und deren Auswirkungen
- Schnelle Tendenzbewertung der Machbarkeit und finanzielle Tragfähigkeit des vorliegenden Strategiekonzeptes^[107]

In der Regel werden im Rahmen der strategischen Due Diligence hierfür die Teilbereiche Markt, strategische Ausrichtung, Produkte, Marketing und Vertrieb, Produktion, Beschaffung, Logistik, Organisation, F&E und Personal untersucht. Aus dieser Aufzählung lässt sich erkennen, dass die strategische Due Diligence eine sehr umfassende Prüfung ist, und mit Hinblick auf die strategische Ausrichtung des Erwerbers den strategischen Fit mit dem Zielunternehmen, mögliche Synergiepotenziale und Akquisitionsrisiken analysiert und bewertet.^[108] Vor dem Hintergrund, dass die Vernachlässigung der strategischen Aspekte häufig als Grund für das Scheitern von Transaktionen identifiziert wurde, bilden die Ergebnisse der strategischen Analyse eine sehr wichtige Grundlage für die „(…) Bewertung des Zielunternehmens, die unter Einbeziehung künftiger Synergieeffekte den Rahmen für einen möglichen Kaufpreis“^[109] abstecken, sowie für das Gelingen einer erfolgreichen Akquisition. Die strategische Analyse ist maßgeblich von den strategischen Motiven und der strategischen Ausrichtung des Erwerbers abhängig. Soll durch die Übernahme im Zuge einer Internationalisierungsstrategie Zugang zu neuen Märkten erlangt werden, hat die Analyse der Marktpositionierung und der Vertriebsstärke größte Bedeutung und wird den Schwerpunkt der strategischen Due Diligence bilden. Verfolgt hingegen der Akquisiteur die Strategie einer Kostenführerschaft könnte es möglich sein, dass dieser mit der Akquisition Größenvorteile ausschöpfen möchte.^[110] Vor diesem Hintergrund würde er im Rahmen der Due Diligence der Wertschöpfungskette besondere Beachtung schenken. Dieses Beispiel soll verdeutlich, inwieweit die Unternehmensstrategie Einfluss auf die Ausgestaltung der Due Diligence hat.

Eine umfassende Beschreibung der Kernelemente einer strategischen Due Diligence (vgl. Abb.13) stellt Braun (2002) in seiner Ausführung dar, die in der Folge beschrieben werden.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 13: Kernelemente einer Strategic Due Diligence^[111]

Zunächst geht es zu Beginn (1) der strategischen Due Diligence darum, sich aufgrund der hohen Komplexität im Rahmen einer Transaktion, einen Überblick über die Ausgangssituation zu verschaffen. Einen groben Überblick und rudimentäres Verständnis für das Geschäftsmodell der Unternehmung erhält man dabei durch die Betrachtung der Historie, der Organisationsstruktur, der wichtigsten Kunden und Produkte, sowie durch eine Analyse der wichtigsten finanziellen Elemente^[112] (EBIT, Liquidität, Cash Flow, ROI, etc.). In dieser Phase werden insbesondere Dokumente der Geschäftsplanung analysiert, „(…) idealerweise kann bereits zu diesem Zeitpunkt eine erste Indikation zur Vorhersagetreue von Prognosen anhand des quantitativen Datenmaterials gewonnen werden.“^[113] Im nächsten Schritt (2,3) wird die Umwelt des Unternehmens einer externen Analyse unterzogen. Durch eine sorgfältige Untersuchung des Markt- und Wettbewerbsumfeldes können kritische Erfolgsfaktoren identifiziert werden.^[114] Bei der Marktanalyse geht es in erster Linie darum, die Attraktivität und das Potenzial des Zielmarktes und der Teilsegmente zu ermitteln. Zur Beurteilung der Attraktivität des Marktes wird zudem das Wettbewerbsumfeld betrachtet. Eine Orientierung können dabei „Porters Five Forces“ geben, welche ausführlich das Wettbewerbsumfeld beschreiben. Hierbei sind unter anderem folgende Schlüsselfragen zu beantworten:

Wie viele Wettbewerber gibt es und wie sind diese positioniert? Wo liegen deren Stärken und Schwächen? Verhandlungsmacht von Kunden und Zulieferern? Trends? Welche neuen Produkte und Synergien können sich zu Substituten entwickeln? Gesamtwirtschaftliche Mega Trends?^[115] Der nächste Schritt (4), die Strategieanalyse stellt den Kern der Strategic Due Diligence dar. Dabei geht es um die Frage wie sich das Unternehmen in Zukunft am Markt positionieren will, wie es sich gegenüber dem Wettbewerb aufstellt, um die Abschätzung der Erfolgsaussichten und um „(…) die Beurteilung der wesentlichen Risiken mit der geplanten Unternehmensstrategie, sowie deren potentielle Auswirkungen auf die Wirtschaftlichkeit des Gesamtvorhabens.“^[116] Bei der internen Analyse des Unternehmens (5) werden die internen Fähigkeiten^[117] daraufhin untersucht, ob sie ausreichend sind, um die geplante Strategie zu unterstützen und die Prognosen zu erfüllen. Im letzten Analyseschritt wird der Geschäftsplan (6) anhand drei^[118] wesentlicher Kernelemente analysiert. Am Ende der Strategic Due Diligence steht gewöhnlich ein Fazit aus den Analysen und eine entsprechende Empfehlung. Hierbei ist einerseits darzulegen ob es einen strategischen Fit gibt, die wesentlichen Annahmen im Geschäftsplan plausibel sind und andererseits, welche strategischen Risiken und Synergien zu erwarten sind. Die Darstellung der Risiken ist hier von besonderer Bedeutung, da negative Auswirkungen nicht nur eine negative Entwicklung der Rentabilität, sondern auch den Bestand des Unternehmens gefährden können. In der strategischen Due Diligence sind solche Risikofaktoren zu verstehen, „(…) die in der strategischen Positionierung des Unternehmens begründet liegen und nicht rechtlicher oder steuerlicher Natur sind bzw. nur spezifische Aspekte des operativen Geschäftes betreffen. Hierzu können beispielsweise Risiken aus einer signifikanten Reduzierung des Marktvolumens oder -wachstums (konjunkturell oder strukturell bedingt), des Marktanteils (z.B. durch Markteintritt eines potenziellen Wettbewerbers oder frühere Verfügbarkeit von Substitutionsprodukten bzw. -technologien) gehören.“^[119] Die Umsatzplanung könnte durch den Wegfall von wichtigen Kunden oder durch Wechselkursrisiken gefährdet sein. Um die Eintrittswahrscheinlichkeit der Risiken und deren Auswirkungen auf die Rentabilität und den Wertbeitrag des Zielunternehmens zu beurteilen, sind die jeweiligen Risiken in einem Planungs- und Bewertungsmodell abzubilden.^[120] Synergiepotenziale, die zu einer Verbesserung der Wettbewerbssituation führen, sind im Vorfeld einer Transaktion schwer zu quantifizieren. Nichts desto trotz sollte im Rahmen der strategischen Due Diligence die Art, der Umfang und die Realisierungswahrscheinlichkeit der Synergiepotenziale präzisiert werden. Da die Strategic Due Diligence quasi eine ganzheitliche Prüfung darstellt, können im Rahmen dieser Untersuchung Synergiepotenziale in nahezu allen funktionalen Bereichen identifiziert werden.^[121]

Es lässt sich festhalten, dass das Hauptanliegen einer Strategic Due Diligence darin besteht, in einer kurzen Zeit Aussagen über die Erfolgswahrscheinlichkeit einer Transaktion, über die wichtigsten Risikofelder und Synergien zu treffen. Zudem soll auf Basis der Validierung der im Geschäftsplan zugrunde gelegten Annahmen der Unternehmenswert konkretisiert werden.^[122] Da zahlreiche Übernahmen aufgrund fehlender strategischer Logik scheitern, sollte bei einer Entscheidung über den Kauf eines Unternehmens rational zwischen den möglichen Synergien und den Integrationsrisiken abgewogen werden. Dies kann allerdings nur nach einer sorgfältigen Prüfung der strategischen Stärken, Schwächen, Chancen, Risiken und Synergiepotenziale geschehen.^[123]

Im nachfolgenden Abschnitt werden die wesentlichen Aspekte der Financial Due Diligence beschrieben. Es sei erwähnt, dass nur durch eine systematische Verknüpfung der strategischen und finanziellen Untersuchungen sichergestellt werden kann, „(…) dass am Ende der Due Diligence die Einschätzung von Akquisitionschancen und -risiken, die Festlegung des Kaufpreisgebotes und letztlich die Übernahmeentscheidung selbst auf einer in sich konsistenten informatorischen Grundlage basieren,“^[124] da die Ergebnisse der strategischen Analyse letztlich in die finanzwirtschaftliche Bewertung des Zielunternehmens mit einfließen.

3.2 Financial Due Diligence

Die Financial Due Diligence nimmt im Rahmen einer Due Diligence Untersuchung eine zentrale Rolle ein. Ihr Ziel besteht darin, dem potenziellen Käufer ein präzises Bild über die Vermögens-, Finanz- und Ertragslage des Zielunternehmens zu geben. Die Analyse stützt sich dabei im Wesentlichen auf die Daten der Bilanz, der Gewinn- und Verlustrechnung und falls vorhanden, auf den Lagebericht und den Anhang.^[125] „Darüber hinaus sind, sofern verfügbar, auch Nebenrechnungen, Kennzahlen, umfangreiche Markt- und Branchendaten sowie nicht aus dem Jahresabschluss ersichtliche Informationen des internen Rechnungswesens einzubeziehen, um eine umfassende und hinsichtlich der zu treffenden Kaufentscheidung zieladäquate Sicht der finanzwirtschaftlichen Lage zu erlangen.“^[126] Die Financial Due Diligence ist das Bindeglied der verschiedenen Teilreviews, letztlich finden die Ergebnisse der anderen Due Diligence Bereiche „(…) in der Financial Due Diligence ihren Ausdruck in quantitativen Werten.“^[127] Zur finanzwirtschaftlichen Analyse greifen die Kaufinteressenten meist auf die Dienste eines Wirtschaftsprüfers zurück. Die wesentlichen Untersuchungsfelder im Rahmen der finanziellen Prüfung sind nach Lang (2002):

1. „Charakteristik des Unternehmens und Wesen seiner Geschäftstätigkeit
2. Analysierende Darstellung der vergangenen und aktuellen Vermögens-, Finanz- und Ertragslage
3. Einschätzung und Kommentierung des zukünftigen Ertragspotenzials
4. Darlegung und Beurteilung der Angemessenheit von Steuerungs- und Kontrolleinrichtung.“^[128]

Da es sich bei der Financial Due Diligence um eine sehr umfassende Prüfung handelt, werden nachfolgend nur einige Teilaspekte behandelt, die besonders wichtig erscheinen. Eine vertiefende und noch detailliertere Betrachtung möglicher und relevanter Untersuchungsbereiche innerhalb der Financial Due Diligence findet sich bei Berens (2002) S.327-361.

Die Analyse der finanziellen Verhältnisse bildet im Rahmen dieser Prüfung den Schwerpunkt, der sich im Wesentlichen aus der Betrachtung der Bilanzierungs- und Bewertungsgrundsätze (1), der Prüfung der Vermögenslage (2) der Analyse der Umsatz- und Ergebnisentwicklung (3) und der Analyse der Finanzlage (4) zusammensetzt.^[129]

Der Ausgangspunkt für die Analyse des Jahresabschlusses ist die Feststellung der angewandten Rechnungslegungsgrundsätze (1). So ergibt sich bei Anwendung verschiedener Bewertungs- und Bilanzierungsgrundsätze (HGB, IAS, US GAAP) ein jeweils unterschiedliches Bild für dasselbe Unternehmen.^[130] „Der Due Diligence Bericht sollte auch darüber Auskunft geben, ob geltende Bilanzierungs- und Bewertungsgrundsätze eingehalten wurden und ob im Zeitablauf konsistent vorgegangen wurde. Im Falle eines Methodenwechsels ist die Auswirkung dieser Änderung auf das Unternehmensergebnis zu quantifizieren.“^[131]

Im Rahmen der Analyse der Vermögenslage (2) geht es einerseits um die Frage, ob das Reinvermögen richtig erfasst worden ist. Hierbei ist zu beachten, ob die Vermögensgegenstände und Schulden richtig und vollständig bilanziert wurde.^[132] Andererseits beschäftigt sich diese Prüfung mit der Analyse der einzelnen Vermögenspositionen (Anlagevermögen, Umlaufvermögen, Rückstellungen). So ist beim Anlagevermögen zu beachten, ob es vollständig und richtig bewertet wurde und ob das Vermögen ausreichend ist, um das Unternehmen wie bisher weiter zu führen.^[133] So können beispielsweise bei der Analyse des Sachanlagevermögens Rückschlüsse auf das Alter der Produktionsanlagen gezogen werden. Allerdings ist an dieser Stelle zu beachten, dass eine Aussage über die tatsächliche Nutzungsmöglichkeit kaum getroffen werden kann. „So kann eine Maschine, die über fünf Jahre abgeschrieben wurde, noch auf Jahre hin vollkommen funktionsfähig sein, obwohl ihr bilanzieller Restbuchwert nur noch bei 1 Euro liegt. Hingegen können andere Gegenstände des Anlagevermögens noch einen stattlichen Buchwert aufweisen, aber für das Unternehmen keinen oder nur noch einen geringen Nutzen aufweisen.“^[134] Die Untersuchung des Umlaufvermögens beschäftigt sich unter anderem mit der Frage ob das Umlaufvermögen, beispielsweise Vorräte, Forderungen etc. richtig und angemessen bewertet wurden, ob die Rücklagen angemessen sind und zum anderen mit der Entwicklung des Betriebsmittelbedarfs.^[135] Ein wichtiger Punkt sowohl für den Verkäufer als auch für den Käufer betrifft die Analyse möglicher stiller Reserven. Der Käufer kann diese nach dem Erwerb veräußern und die Erlöse für Investitionen in betriebsnotwendige Anlagen, oder zur Kredittilgung verwenden. Für den Verkäufer stellen stille Reserven einen Rechtfertigungsgrund für einen Kaufpreis, der über dem Buchwert liegt, dar. Eine besondere Beachtung im Rahmen der Untersuchung des Umlaufvermögens wird der Analyse der Werthaltigkeit einzelner Forderungen aus Lieferungen und Leistungen geschenkt. „Hierbei wird die Fälligkeit der einzelnen Forderungen betrachtet. Je höher die Forderungslaufzeit ist, desto höher ist die Wahrscheinlichkeit, dass die Forderung uneinbringlich wird.“^[136] So soll an dieser Stelle die Zahlungsmoral, die Bonität und der „wirtschaftliche Zustand“ der Kunden untersucht werden. Um die gebundene Liquidität im Umlaufvermögen zu analysieren, sollte im Anschluss an die Analyse der Vermögenslage eine „Working Capital“ Analyse erfolgen. Hieraus kann abgeleitet werden, ob ein zusätzlicher Finanzierungsbedarf aufgrund der Erhöhung des Betriebsmittelbedarfs besteht, oder ob Liquidität aufgrund der Reduktion von Betriebsmittelbedarf^[137] freigesetzt werden kann.^[138]

Die Analyse der Ertragslage (3) setzt sich im Wesentlichen mit der Entwicklung des Umsatzes, des Ergebnisses und den wichtigsten Ertrags- und Aufwandspositionen auseinander. Ziel ist es, einen Überblick über die Trends und die nachhaltige Ertragskraft des Unternehmens zu erhalten. Grundsätzlich kann zur Analyse des Ergebnisses und der nachhaltigen Ertragskraft auf folgende Kennzahlen zurückgegriffen werden, die im Rahmen dieser Arbeit nicht weiter erläutert werden sollen: EBIT, EBITA, Gross Profit, Gross Margin.^[139] Im Rahmen der Analyse der historischen Ertragslage ist darauf zu achten, welche Ereignisse das Unternehmensergebnis außerordentlich beeinflusst haben, diese dürfen bei der Ermittlung der nachhaltigen Ertragskraft nicht berücksichtigt werden. „Zusätzlich ist aus der Analyse der Ertragsentwicklung zu ermitteln, welche Ertragsquellen nicht betriebsnotwendig sind, da nur betriebsnotwendige Vermögensteile für den Erwerber von Interesse sind und damit letztendlich in die Unternehmensbewertung mit einfließen können.“^[140]

Die Finanz- und die Liquiditätssituation (4) sind dem zu erwerbenden Unternehmen aus der Bilanz und der Kapitalflussrechnung zu entnehmen. Die Bilanz gibt dabei nur eine stichtagsbezogene Darstellung, während in der Kapitalflussrechnung abgebildet ist, wo das Unternehmen Liquidität erwirtschaftet bzw. vernichtet hat.

Nach Brauner und Lescher (2002) können der Kapitalflussrechnung folgende Details entnommen werden:

[...]

^[1] Vgl. Krubasik (2003), S.128

^[2] Frick, Torres (2002), S.113

^[3] Brühl (2002), S.312

^[4] Vgl. Kunisch (2008), S.57

^[5] Vgl. Kunisch (2008), S.58

^[6] Vgl. Spill (2007), S.1; Wesentlich für die Bewertung der Transaktionsperformance werden hierbei interne Kennzahlen, wie Gewinn, Rendite, EBITA, EBIT, ROI, als Kriterien herangezogen. Mit großem Abstand folgen externe qualitative Aspekte, wie die Steigerung des Marktanteils und interne qualitative Aspekte, wie die Mitarbeiterzufriedenheit und die damit verbundene Fluktuationsrate.

^[7] Perry, Herd (2004), S.13

^[8] Spill (2007), S.3

^[9] Vgl. Ernst & Young (2006), S.20

^[10] Jungblut (2003), S.9

^[11] Vgl. Brühl (2002), S.313

^[12] Jungblut (2003), S.10

^[13] Berens, Strauch (2002a), S.6

^[14] ebenda (2002), S.6

^[15] Vgl. Definition Jansen (1999), S.144; Beim Share Deal erfolgt der Kauf durch eine Übertragung des Rechtsträgers im Wege des Anteils- bzw. des Beteiligungserwerbs. Dabei stellt die gesellschaftsrechtliche Beteiligung den rechtlichen Kaufgegenstand dar und die Identität des übernommenen Unternehmens bleibt bestehen. Damit ist ein Rechtskauf nach §433 I Satz 2 BGB vorliegend.

^[16] Vgl. Picot (2000), S.223

^[17] Picot (2000), S.233

^[18] ebenda, S.224

^[19] Jungblut (2003), S.9

^[20] Vogel (2002), S.159

^[21] Gintenreiter (2002), S.9

^[22] Koch, Wegmann (2002), S.3

^[23] Rosenbloom (2002), S.3

^[24] Berens, Strauch (2002a), S.13

^[25] Koch, Wegmann (2002), S.15

^[26] 738 I. BGB (2004); Scheidet ein Gesellschafter aus der Gesellschaft aus, so wächst sein Anteil am Gesellschaftsvermögen den übrigen Gesellschaftern zu. Diese sind verpflichtet, (…) ihm dasjenige zu zahlen, was er bei der Auseinandersetzung erhalten würde, wenn die Gesellschaft zur Zeit seines Ausscheidens aufgelöst worden wäre.

^[27] Vgl. Koch, Wegmann (2002), S.16 ff.

^[28] ebenda, S.17

^[29] ebenda, S.19

^[30] Vgl. Koch, Wegmann (2002), S.16 ff.

^[31] Jansen (1999), S.147

^[32] Vogel (2002), S.114

^[33] Vogel (2002), S.114

^[34] Vgl. Jansen (1999), S.147; Definition Letter of Intent = Das aus dem angelsächsischen Rechtskreis stammende und mittlerweile auch in Deutschland bewährte Prinzip des formlosen Letter of Intent kann als eine weitere Fixierung der bisherigen Verhandlungsergebnisse verstanden werden.

^[35] Vgl. Vogel (2002), S.114 f.

^[36] Vogel (2002), S.114

^[37] Furtner (2006), S.169

^[38] Vgl. ebenda, S.169

^[39] Berens, Strauch (2002), S.94

^[40] Krömker (2008), S.202

^[41] Vgl. Koch, Wegmann (2002), S.150 ff

^[42] ebenda, S.153

^[43] Vgl. ebenda, S.150 ff

^[44] Vgl. Koch, Wegmann (2002), S.20

^[45] ebenda, S.21

^[46] Vgl. Berens, Strauch (2002), S.52

^[47] Berens, Strauch (2002), S.52

^[48] Berens (2002), S.79

^[49] Vgl. ebenda, S.80

^[50] ebenda, S.80

^[51] Gintenreiter (2002), S.13

^[52] ebenda, S.13

^[53] Vgl. Wildemann (2007), S.35

^[54] Gintenreiter (2002), S.13

^[55] Jungblut (2003), S.20

^[56] Vgl. Berens, Strauch (2002), S.90

^[57] Jansen (1999), S.175

^[58] In Anlehnung an ebenda, S.175

^[59] Jungblut (2003), S.20

^[60] Lechner, Meyer (2003), S.367

^[61] ebenda, S.367

^[62] Rockholtz (2002), S.198

^[63] Vgl. Rockholtz (2002), S.199

^[64] Vgl. Wöginger (2006), S.210

^[65] Rockholtz (2002), S.199

^[66] Porter (1986), S.63

^[67] ebenda, S.65

^[68] In Anlehnung an Rockholtz (2002), S.200

^[69] Vgl. Porter (1986), S.65

^[70] Rockholtz (2002), S.201

^[71] Koch, Wegmann (2002), S.43

^[72] Vgl. ebenda, S.28

^[73] ebenda, S.28

^[74] Berens, Schmitting, Strauch (2002), S.98

^[75] Vgl. Koch, Wegmann (2002), S.29 ff

^[76] Kunzmann (2002), S.35

^[77] Koch, Wegmann (2002), S.30

^[78] Vgl. ebenda, S.30

^[79] Koch, Wegmann (2002), S.31

^[80] In Anlehnung an ebenda, S.249 ff

^[81] Berens, Schmitting, Strauch (2002), S.132

^[82] Vgl. Berens, Schmitting, Strauch (2002), S.132

^[83] Vgl. Berens, Strauch (2002), S.74

^[84] In Anlehnung an ebenda, S.76

^[85] Koch, Wegmann (2002), S.39

^[86] Vgl. ebenda, S.39

^[87] Kunzmann (2002), S.39

^[88] ebenda, S.39

^[89] Vgl. Braun (2002), S.209

^[90] Eigene Darstellung, in Anlehnung an ebenda (2002), S.209

^[91] Kolb, Görtz (1999), S.469

^[92] Vgl. ebenda, S.470

^[94] Braun (2002), S.211

^[95] Vgl. ebenda, S.213

^[96] Hier sind zum Beispiel die Bereiche Cultural Due Diligence, HR Due Diligence, IT Due Diligence,

Operational Due Diligence zu nennen

^[97] Vgl. Schneider, Schwerin (2005), S.8

^[98] Vgl. Schneider, Schwerin (2005), S.9

^[99] Vgl. Jungblut (2003), S.59

^[100] Eigene Darstellung, In Anlehnung an Berens, Brauner, Strauch (2002), S.590

^[101] Berens, Strauch (2002), S.62

^[102] Vgl. Braun (2002), S.216

^[103] Brauner, Grillo (2002), S.278

^[104] Vgl. Braun (2002), S.216

^[105] Brühl (2002), S.314

^[106] Vgl. Brühl (2002), S.315

^[107] Vgl. Braun (2002), S.216

^[108] Vgl. Brühl (2002), S.318

^[109] ebenda, S.318

^[110] Vgl. Brühl (2002), S.315

^[111] Braun (2002), S.217

^[112] Vgl. Braun (2002), S.219

^[113] ebenda, S.219

^[114] Vgl. Brühl (2002), S.315

^[115] Vgl. Braun (2002), S.221

^[116] ebenda, S.221

^[117] z.B. Organisation, Managementfähigkeiten, Humankapazitäten, Prozesseffizienz; Zudem sind hierbei beispielsweise folgende Schlüsselfragen zu beantworten: Sind Vertriebsmaßnahmen geeignet um das prognostizierte Umsatzvolumen zu erreichen? Welche Preisstruktur wurden bei den Prognosen unterstellt? Welches Produktprogramm soll zu welcher Zeit, welchem Kunden angeboten werden? etc.

^[118] Vgl. Braun (2002), S.224; Analyse der Umsätze, Analyse der Kosten sowie der geplanten Finanzierungsstrategie

^[119] Brühl (2002), S.317

^[120] Vgl. ebenda, S.317

^[121] Vgl. ebenda, S.316

^[122] Vgl. Braun (2002), S. 230

^[123] Vgl. Brühl (2002), S.318

^[124] ebenda, S.318

^[125] Vgl. Wirtz (2003), S.189

^[126] ebenda, S.189

^[127] Jungblut (2003), S.59

^[128] Lang (2002), S.54

^[129] Vgl. ebenda, S.54

^[130] Vgl. Jungblut (2003), S.59

^[131] Lang (2002), S.54

^[132] Vgl. Lang (2002), S.55

^[133] Vgl. Jungblut (2003), S.67

^[134] ebenda, S.68

^[135] Vgl. ebenda, S.68

^[136] ebenda, S.69

^[137] Jungblut definiert dies vereinfacht wie folgt: Betriebsmittelbedarf = Vorräte + Forderungen aus LL - Verbindlichkeiten aus LL, Allgemeine Definition: Net Working Capital = UV - Liquide Mittel- kurzfristiges, nicht zinstragendes FK

^[138] Vgl. Jungblut (2003), S.70

^[139] Vgl. ebenda, S.61

^[140] Balz, Arlinghaus (2003), S.136