Off-Balance-Sheet-Behandlung von Asset-Backed Securities (ABS)

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

A. Allgemeines
I. Problemstellung, Abgrenzung und Zielsetzung der Arbeit
II. Aufbau der Arbeit

B. Asset-Backed Securities
I. Begriffsbestimmung
1. Definition Asset-Backed Securities
2. Summarischer Exzerpt über die geschichtliche Entwicklung
3. Exkurs: Abgrenzung zu Factoring
II. Struktur einer Asset-Backed Securities-Transaktion
1. Verkauf der Forderungen
2. Exkurs: Prämissen an die Forderungen
3. Emission von Wertpapieren (Securities)
a. Commercial Papers
b. Schuldverschreibungen
c. Konstruktion der Zahlungsströme
α. Pass-Through-Konzept (Fondszertifikatskonzept)
β. Pay-Through-Konzept (Anleihenkonzept)
4. Rating der Wertpapiere
III. Aspekte der Sicherung
1. Bankruptcy Remote
2. Credit Enhancement
a. Interne Credit Enhancements
α. Spread Account
β. Overcollateralization
γ. Subordination
δ. Sicherungsmaßnahmen seitens des Originators
b. Externe Credit Enhancements
α. Standby Letter of Credit
β. Surety Bond
IV. Beteiligte und deren Funktionen
1. Originator
a. One-Off-Securitisation
b. Multi-Seller-Securitisation
2. Special Purpose Vehicle
a. Rechtsform
b. Sitz
3. Investor
4. Ratingagentur
5. Service-Agent
6. Treuhänder
V. Essenzielle Ziele des Originators bei einer Asset-Backed Securities-Transaktion
1. Gewinnung zusätzlicher Finanzierungsmöglichkeit
2. Verbesserung der Eigenkapitalquote
3. Dezimierung des Forderungsausfallrisikos
4. Gewinnung neuer Investorenkreise
VI. Fazit

C. Off-Balance-Sheet-Behandlung von Asset-Backed Securities
I. Off-Balance-Sheet
1. Definition
2. Alternative Instrumente zu Asset-Backed Securities
a. Projektfinanzierung
b. Leasing
c. Contractual Trust Arrangement
II. Behandlung von Asset-Backed Securities-Transaktionen nach dem Handelsgesetzbuch
1. Einleitung
2. Verkauf versus gesichertes Darlehen
3. Voraussetzung für die Off-Balance-Sheet-Behandlung
a. Übergang des rechtlichen Eigentums
b. Irreversibilität der Veräußerung
c. Exkurs: Clean-up call
d. Übergang des wirtschaftlichen Eigentums
α. Bonitätsrisiko
β. Exkurs: Veritätsrisiko
γ. Restriktionen bezüglich des Bonitätsrisikoüberganges
e. Kaufpreisabschläge
4. Konsolidierungsverbot
5. Thesenförmiges sowie graphisches Fazit zu der Off-Balance-Sheet-Behandlung von Asset-Backed Securities-Transaktionen nach dem Handelsgesetzbuch
a. Thesenförmiges Fazit
b. Graphisches Fazit
III. Behandlung von Asset-Backed Securities-Transaktionen nach den US-Generally Accepted Accounting Principles
1. Kurze Einführung zu den Bilanzierungsgrundsätzen nach den US-Generally Accepted Accounting Principles
2. Einleitung
3. Sale (versus Partial Sale) versus Secured Borrowing
4. Exkurs: Beneficial Interests
5. Financial Components Approach
6. Übergang der Verfügungsmacht
a. Isolation der Forderungen
b. Freie Verfügbarkeit durch die Special Purpose Entity
c. Übergabe der Verfügungsmacht durch den Originator
7. Qualifying Special Purpose Entity
8. Servicing-Tätigkeiten
9. Konsolidierungsverbot
10. Thesenförmiges sowie graphisches Fazit zu der Off-Balance-Sheet-Behandlung von Asset-Backed Securities-Transaktionen nach den US-Generally Accepted Accounting Principles
a. Thesenförmiges Fazit
b. Graphisches Fazit
IV. Fazit

D. Zusammenfassende Schlussbetrachtung

Literaturverzeichnis

Rechtsprechungsverzeichnis

Quellenverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Darst. 1: Aufbau der Arbeit

Darst. 2: ABS-Emission 2004 in Europa

Darst. 3: ABS-Emission by Collateral Type

Darst. 4: ABS versus Factoring

Darst. 5: ABS-Struktur

Darst. 6: Pass-Through-Struktur versus Pay-Through-Struktur

Darst. 7: Credit Enhancements

Darst. 8: Auswirkungen einer ABS-Transaktion auf die Eigenkapitalquote

Darst. 9: Berechnungsschema des Cash-Flows

Darst. 10: Kreditfinanzierung versus Projektfinanzierung

Darst. 11: Contractual Trust Arrangement (doppelseitige Treuhand)

Darst. 12: True-Sale-Verbriefungen

Darst. 13: Echtes Pensionsgeschäft versus unechtes Pensionsgeschäft

Darst. 14: Clean-up call

Darst. 15: Echtes Factoring versus unechtes Factoring

Darst. 16: Gründe gegen das Abstellen auf das Bonitätsrisiko

Darst. 17: Kaufpreisabschläge

Darst. 18: Graphisches Fazit zu der bilanziellen Behandlung nach HGB

Darst. 19: Conceptual Framework

Darst. 20: Entwicklung der US-GAAP

Darst. 21: House of GAAP

Darst. 22: Two-Step-Konstruktion

Darst. 23: Graphisches Fazit zu der bilanziellen Behandlung nach US-GAAP

Darst. 24: Synoptisches Fazit

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

A. Allgemeines

I. Problemstellung, Abgrenzung und Zielsetzung der Arbeit

Das Akronym ABS ist bisher insbesondere aus dem Vokabular der Automobilbranche als Antiblockiersystem bekannt. Im Rahmen dieser Arbeit wird aufgezeigt, dass diese Abkürzung auch in der Finanzwelt Verwendung finden kann, namentlich als Asset-Backed Securities. Die zunehmende Bedeutung von Unternehmenskennzahlen im globalen Wettbewerb^[1] berührt auch das Interesse, z.B. von Investoren, an den Eigenkapitalquoten von Unternehmen. Eine Möglichkeit zu der Verbesserung dieser Quoten ist die Auslagerung von Vermögensgegenständen aus der Bilanz, wie dies beispielsweise bei Leasing oder Projektfinanzierung mit Objektgesellschaften der Fall sein kann. In dieser Arbeit wird diese Perspektive anhand des o.g. Finanzinstrumentes Asset-Backed Securities aufgezeigt. Zu dem Erreichen der Off-Balance-Sheet-Behandlung sind bei der bilanziellen Behandlung dieses Finanzinstrumentes sowohl nach deutschen als auch nach amerikanischen Rechnungslegungsvorschriften diverse Voraussetzungen zu erfüllen.

Nicht eingegangen wird im Rahmen dieser Arbeit auf die steuerlichen Aspekte einer ABS-Transaktion. Es sei hier lediglich darauf hingewiesen, dass ABS-Transaktionen regelmäßig so konstruiert werden, dass auch steuerliche Vorteile entstehen; hierbei ist allerdings insbesondere § 42 AO („Missbrauch von rechtlichen Gestaltungsmöglichkeiten“) zu beachten.^[2] Des Weiteren wird nicht eingegangen auf die bilanzielle Behandlung nach den International Accounting Standards/International Financial Reporting Standards sowie auf die bilanzielle Behandlung von nonfinancial assets. Letztgenannte werden nicht von dem sonst für die bilanzielle Behandlung von Asset-Backed Securities nach den US-Generally Accepted Accounting Principles verantwortlichen SFAS 140 erfasst.^[3]

Ziel dieser Arbeit ist es, das zum Teil noch relativ unbekannte Finanzinstrument Asset-Backed Securities zu erklären. Ferner sollen bei der Darstellung der bilanziellen Behandlung die nach deutschem sowie amerikanischem Recht für die Möglichkeit der Ausbuchung zu erfüllenden Voraussetzungen dargestellt werden, um ein bilanzverkürzendes Ergebnis (Off-Balance-Sheet-Finanzierung) zu erzielen.

II. Aufbau der Arbeit

Die vorliegende Arbeit ist in vier Hauptkapitel gegliedert, wobei das erste („A. Allgemeines“) resp. das letzte Kapitel („D. Zusammenfassende Schlussbetrachtung“) der Einleitung bzw. der Schlussbetrachtung dienen.

Das zweite Kapitel („B. Asset-Backed Securities“) befasst sich mit dem Finanzinstrument Asset-Backed Securities. Hierbei werden neben einer Begriffsbestimmung die Funktionsweise und die insbesondere für das Rating bedeutenden Sicherungsmaßnahmen dargestellt. Ferner werden die Stellungen und Funktionen der Beteiligten einer Asset-Backed Securities-Transaktion aufgezeigt sowie die mit einer Asset-Backed Securities-Transaktion verfolgten Ziele des die Forderungen verkaufenden Unternehmens.

Das dritte Kapitel („C. Off-Balance-Sheet-Behandlung von Asset-Backed Securities“) geht auf die bilanzielle Behandlung des o.g. Finanzinstrumentes ein. Zunächst werden der Begriff Off-Balance-Sheet sowie alternative Instrumente zu Asset-Backed Securities zu der Erreichung einer Off-Balance-Sheet-Behandlung vorgestellt. Darauf folgend findet die Deskription der bilanziellen Behandlung von Asset-Backed Securities nach dem Handelsgesetzbuch statt. Dazu werden die Möglichkeiten der bilanziellen Behandlungen sowie die Voraussetzungen für eine Off-Balance-Sheet-Behandlung ausgeführt. Ein thesenförmiges sowie ein graphisches Fazit zeigen abschließend die wesentlichen Komponenten der bilanziellen Behandlung nach dem Handelsgesetzbuch auf. Im Rahmen der Ausführungen zu der bilanziellen Behandlung von Asset-Backed Securities nach den US-Generally Accepted Accounting Principles werden zunächst kurz die Bilanzierungsgrundsätze nach o.g. Rechnungslegungsvorschriften beschrieben. Neben der Aufführung der Möglichkeiten der bilanziellen Behandlungen sowie der Voraussetzungen zu einer Off-Balance-Sheet-Behandlung werden Besonderheiten hinsichtlich der Behandlung von Asset-Backed Securities nach den US-Generally Accepted Accounting Principles wie Financial Components Approach sowie Qualifying Special Purpose Entity erläutert. Auch für diesen Teil der Arbeit wurde ein thesenförmiges sowie graphisches Fazit erstellt. Ein in synoptischer Form gehaltenes Fazit stellt abschließend die wesentlichen Charakteristika der bilanziellen Behandlung von Asset-Backed Securities-Transaktionen nach dem Handelsgesetzbuch den US-Generally Accepted Accounting Principles gegenüber.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung

Darst. 1: Aufbau der Arbeit

B. Asset-Backed Securities

„Asset Backed Securities gehören zu die-

sen modernen, aus dem Englischen über-

nommenen Zauberworten, mit denen seit

einiger Zeit die Hoffnung einer Stärkung

des Finanzplatzes Deutschland im globa-

lisierten Wettbewerb verbunden wird.“^[4]

I. Begriffsbestimmung

1. Definition Asset-Backed Securities

Bei Asset-Backed Securities (ABS) handelt es sich um eine Form der strukturierten Anleihe^[5], bei welcher Vermögenswerte eines Unternehmens oder einer Bank (Originator) zu einem Pool zusammengefasst und auf eine Zweckgesellschaft, das sog. Special Purpose Vehicle (SPV)^[6], sachenrechtlich^[7] übertragen werden, welche sich durch die Emission von Wertpapieren refinanziert.^[8]

Die wörtliche Übersetzung dieses Finanzinstruments zeigt auf, dass die Wertpapiere (Securities) durch Vermögensgegenstände (Assets) besichert (Backed) sind. Diese Verbriefung der Vermögensgegenstände zu Wertpapieren definiert Paterson wie folgt: „Securitisation is a process whereby finance can be raised from external investors by enabling them to invest in parcels of specific financial assets.“^[9]

Gemäß Böhmer sind die beiden wichtigsten Kennzeichen von ABS, dass die entsprechenden Vermögenswerte durch rechtliche Verselbständigung abgegrenzt und dass die Vermögensgegenstände als Unterlage für Wertpapiere verwendet werden.^[10]

Hinsichtlich der zu verbriefenden Finanzaktiva des Originators gilt, dass es sich um die verschiedensten Vermögenswerte handeln kann.^[11] Usance ist hierbei der Verkauf von Forderungen.^[12]

Durch das Finanzinstrument ABS soll für Unternehmen, welche durch hohe Forderungsbestände geprägt sind, die Möglichkeit einer kostengünstigen Finanzierungsalternative über den Kapitalmarkt generiert werden.^[13]

In der Praxis sind u.a. auch bereits bei Fußballvereinen^[14], in erster Linie gesichert durch Ticketeinnahmen, sowie in der Unterhaltungsbranche^[15] ABS-Transaktionen durchgeführt worden.

2. Summarischer Exzerpt über die geschichtliche Entwicklung

Die historische Wurzel der ABS-Entwicklung liegt in der 1970 in den USA begonnenen Konstruktion von Mortgage-Backed Securities (MBS)^[16], bei welchen es sich um mit Hypotheken unterlegte Wertpapiere handelt.^[17] Hierbei können „Hypothekenanbieter … neu gewährte Hypothekendarlehen^[18] mit einer Laufzeit von i.d.R. 30 Jahren, gleichem Nominalzins, gleichem Typ (z.B. festverzinsliche Annuitätendarlehen) und gleicher Herkunftsregion zu einem Pool bündeln und darauf Wertpapiere emittieren, die durch diesen Pool gedeckt sind.“^[19] Der Ursprung der MBS liegt in der seit den dreißiger Jahren stattfindenden Förderung von Eigenheimen durch die amerikanische Regierung, welche sich darum bemühte, einen Sekundärmarkt für Hypothekarkredite aufzubauen.^[20]

Regelmäßig wird in der Literatur die Ähnlichkeit zwischen (deutschem) Pfandbrief und MBS angeführt.^[21] Eine Unterscheidung ist darin zu finden, dass bei Pfandbriefen im Gegensatz zu MBS die einzelnen Hypotheken nicht verbrieft werden, sondern im Pfandbriefkonto des Kreditgebers verbleiben.^[22]

Anfang der achtziger Jahre hatte sich der Markt für MBS konstituiert, woraufhin die Verbriefung auch auf nicht durch Grundpfandrechte besicherte Forderungen ausgedehnt wurde.^[23] Ein Grund dafür war das für die USA nicht untypisch umfangreiche Volumen an Konsumentenkrediten, welches in den Bilanzen der betroffenen Unternehmen den Bestand an Forderungen aus Lieferungen und Leistungen ansteigen ließ.^[24] Das Bedürfnis dieser Institutionen, die Forderungen vor Fälligkeit zu absentieren, um so früh wie möglich Liquidität zu gewinnen, führte ebenso wie das Ersuchen nach risiko- und volumenmäßiger Entlastung der Bilanz dazu, auch andere Vermögensgegenstände als Hypotheken zu verbriefen.^[25] Gelegentlich werden in der Literatur ABS auch, da sie wie erwähnt mit anderen Vermögensgegenständen als Hypotheken unterlegt sind, als Non-MBS bezeichnet.^[26]

Die erste öffentliche ABS-Transaktion fand im März 1985 statt: „The first public offering of an asset-backed security was in March 1985 by Sperry Lease Finance Corporation (now Unisys).“^[27] Hierbei wurden Computerleasing-Forderungen im Umfang von USD 192 Mio. verbrieft.^[28] In den Folgejahren verzeichnete dieses Finanzinstrument eine eminente Expansion.^[29] Im Jahre 2004 betrug die Höhe der ABS-Emissionen in den USA USD 902,551 Bill.^[30] (entspricht approximativ 748,881 Mrd. €^[31] ).

In Europa starteten ABS-Transaktionen Mitte der achtziger Jahre: „Initially in the financial markets of the US and, since the mid-1980s, in Europe, debts and other claims have increasingly been arranged in the form of marketable instruments. Securitization has led to a flood of newly created financial instruments.”^[32] Auch in Europa hat sich die Zahl der ABS-Transaktionen seit der Einführung, vor allem seit 1996, zunehmend erhöht.^[33] Das Emissionsvolumen in Europa betrug 2004: 105,08 Mrd. €; die anteilsmäßig größten Länder sind hierbei United Kingdom mit 27,83 Mrd. € sowie Italien mit 26,25 Mrd. € (s. Darst. 2).^[34]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung

Darst. 2: ABS-Emission 2004 in Europa

Gründe für das im Vergleich zu anderen europäischen Ländern hohe Emissionsvolumen in United Kingdom können zum einen in den „engen Bindungen zwischen dem englischen und dem amerikanischen Finanz- und Rechtssystem“^[35] liegen und zum anderen durch die Nichtexistenz sprachlicher Differenzen fundiert sein. Die Aufteilung in einzelne zur Verbriefung verwendete Assets zeigt, dass der Schwerpunkt bei Forderungen (receivables) liegt (s. Darst. 3).^[36]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: European Securitisation Forum, Data Report, 2005, S. 2

Darst. 3: ABS-Emission by Collateral Type

In Deutschland fand die erste ABS-Transaktion 1990 statt: „There has only been one ABS transaction in Germany. In 1990, Citibank’s German subsidiary, KKB-Bank, sold DM230 million-worth of unsecured debts arising from consumer credit to a trust held by Morgan Grenfell and registered in the Cayman Islands.“^[37] Im Jahre 2004 betrug das Emissionsvolumen von ABS-Papieren in dem im europäischen Vergleich als unterentwickelt geltenden Markt^[38] in Deutschland 13,4 Mrd. €.^[39] Die Diskrepanz zu dem in Darst. 2, unter Bezugnahme auf Zahlen des Data Reports des European Securitisation Forums, aufgezeigten Emissionsvolumen für Deutschland in Höhe von 6,84 Mrd. € beruht laut Nachfrage des Verfassers dieser Arbeit bei einem Mitarbeiter des Autors des 13,4 Mrd. € als Emissionsvolumen angebenden Artikels auf einer potentiell differenzierten Auslegung^[40] ; so sind in den 13,4 Mrd. € neben True-Sale-Verbriefungen auch synthetische sowie semi-synthetische Strukturen enthalten.^[41]

3. Exkurs: Abgrenzung zu Factoring

Unter Factoring ist der durch einen sog. Factor durchgeführte Kauf von Forderungen aus Waren- und Dienstleistungsgeschäften zu verstehen.^[42] Der Factor übernimmt infolge des Erwerbes Finanzierungs-, Delkredere- sowie Dienstleistungsfunktion.^[43] Aufgrund der länderspezifischen Ausgestaltungsmöglichkeiten sowie der Vielzahl an Arten von Factoringgesellschaften ist es allerdings schwierig, eine allgemein gültige und anerkannte Definition des Factorings zu formulieren.^[44]

Beim sog. stillen Factoring realisiert der Schuldner den Gläubigerwechsel nicht^[45], wie dies auch bei ABS-Transaktionen, bei welchen der Originator eine Funktion als Service-Agent einnimmt, der Fall ist.^[46] Im Prinzip sind stilles Factoring und ABS als ähnliche Finanzinstrumente anzusehen, da jeweils Forderungsverkäufe vollzogen werden.^[47] Daneben handelt es sich bei beiden um „finanzierungsorientierte … Absatzfinanzierung[en] [Hervorhebung im Original], d.h. der Refinanzierung der Ansprüche gegen eigene Debitoren.“^[48]

Eine weitere Gemeinsamkeit ist die „stand-alone-Finanzierung [Hervorhebung im Original]“^[49], d.h., dass die Ansprüche der Investoren lediglich durch den Pool der Forderungen und nicht durch das gesamte Unternehmensvermögen abgesichert sind.^[50] Darüber hinaus ist eine Parallelität zwischen Factoring und ABS, dass es sich eher um Varianten der internen Finanzierung handelt^[51], d.h. „die Erschließung der Kapitalmittel durch den betrieblichen Umsatzprozess“^[52], die entweder durch einen Zuwachs oder durch eine Umschichtung des Vermögens erfolgen kann.^[53] Rinze/Klüwer bezeichnen Securitisation auch vereinfachend als Kapitalmarktfactoring.^[54]

Gleichwohl existieren zwischen Factoring und ABS fundamentale Differenzen.^[55] Wesentliche Komponenten einer Unterscheidung zwischen diesen beiden Finanzinstrumenten werden nachfolgend in synoptischer Darstellung aufgezeigt (s. Darst. 4).^[56]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten^{[57] [58] [59] [60] [61] [62] [63]}

Quelle: Eigene Darstellung

Darst. 4: ABS versus Factoring

II. Struktur einer Asset-Backed Securities-Transaktion

Basis für eine ABS-Finanzierung ist die Gestaltung eines Pools von Vermögensgegen-ständen. Durch diesen werden Zins- und Tilgungszahlungen generiert, um die zu emittierenden ABS zu bedienen.^[64] Nachfolgend werden die konstitutiven Vorgänge, die im Rahmen einer ABS-Transaktion getätigt werden, aufgezeigt. Einen graphischen Gesamtüberblick über die Prozesse einer ABS-Transaktion vermittelt Darst. 5.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Rinze, J./Klüwer, A., Securitisation, 1998, S. 1698

Darst. 5: ABS-Struktur

1. Verkauf der Forderungen

Zunächst stehen sechs- bis zwölfmonatige Voruntersuchungen an, bei welchen u.a. die Forderungen, nach einer Überprüfung der Eignung, ausgewählt werden.^[65] Die Auswahl der Forderungen kann sowohl nach dem Zufallsprinzip als auch bewusst nach Risiko- und Laufzeitklassen erfolgen.^[66] Die Prognostizierbarkeit der Cash-In Flows durch die Forderungen muss sehr sicher sein, da diese für einzelne Komponenten einer ABS-Transaktion (z.B. Art der Wertpapiere, Art der Credit Enhancements) von signifikanter Relevanz ist.^[67] Nach der Bildung eines Asset Pools, in der Annahme, dass es sich hierbei um Forderungen handelt, verkauft der Originator diesen Forderungspool an ein zuvor gegründetes SPV im Rahmen eines Kaufvertrages nach § 433 BGB mit anschließender Forderungsabtretung (Einzel-, Mantel- oder Globalzession^[68] ) gem. § 398 BGB.^[69] Der Originator erhält im Gegenzug den durch den Forderungsverkauf entstehenden Erlös abzüglich anfallender Kosten.^[70] Bei diesen Kosten kann es sich u.a. um Anwaltskosten sowie um Gebühren für Investmentbanken handeln.^[71] Den entsprechenden Betrag erhält der Originator sofort, d.h. noch vor Fälligkeit der Forderungen.^[72]

Die Folge der Übertragung der Forderungen ist die rechtliche Verselbständigung derselbigen, wodurch diese von dem Geschäfts- und Managementrisiko des Originators separiert werden; als Konsequenz hat kein Vorgang bei dem Originator Auswirkungen auf das SPV.^[73] Während ein Unternehmen einer Vielzahl an Risiken ausgesetzt ist, prädominieren bei den abgetrennten Forderungen (lediglich) Ausfall- und Verzugsrisiken.^[74] Zudem soll es durch die strenge Trennung von Originator und den veräußerten Finanzaktiven ermöglicht werden, dass die Finanzaktiva einer unabhängigen Bewertung der Bonität unterliegen.^[75]

2. Exkurs: Prämissen an die Forderungen

Grundsätzlich können Forderungen jeder Art für eine ABS-Finanzierung verwendet werden^[76], sofern Vergangenheitsdaten verfügbar sind und dadurch die Zahlungsströme prognostiziert werden können.^[77] Hierbei stützt sich die Analyse der Vergangenheitsdaten auf die Mutmaßung, dass die in der Vergangenheit aufgetretenen Verhaltensmuster genauso in die Zukunft übertragen werden können, z.B. „daß [sic!] historische Verzugs- und Ausfallraten zeit- und betragsmäßig in gleichem Maße in der Zukunft eintreten werden.“^[78] Der Originator sollte demnach längerfristige Erfahrung bezüglich des Einzuges der übertragenen Forderungen haben.^[79]

Hinsichtlich der vertraglichen Gestaltung der zu verkaufenden Forderungen ist zu beachten, ob die Schuldner des Forderungspools ein Kündigungsrecht besitzen^[80], denn „eine Abtretung von Finanzaktiven kann … nur dann rechtsgültig vollzogen werden, wenn die zu verbriefenden Aktiven frei von Belastungen oder anderweitigen Rechtstiteln sind.“^[81]

Die übertragenen und somit als Sicherheit^[82] verwendeten Forderungen sind allein für die Bedienung der Ansprüche der Wertpapierinhaber zu verwenden^[83] und sind regelmäßig zwecks Generierung eines einheitlichen Cash-Flow durch Homogenität geprägt.^[84] Bezüglich der Qualität dieser Forderungen gilt, dass jene in der Regel durch eine außerordentlich hohe Bonität hinsichtlich der Zahlungsmoral der Schuldner geprägt sind.^[85] Bär schreibt dazu, dass bei Vorhandensein von ausreichenden Credit Enhancements auch nicht erstklassige Forderungen verbrieft werden können.^[86]

3. Emission von Wertpapieren (Securities)

Das SPV (in Darst. 5 durch den Originator vorgenommen) überträgt die Forderungen im Rahmen eines Treuhandvertrages an einen Sicherheitentreuhänder.^[87] Hierfür sind zwei Gründe entscheidend:

1) Das SPV soll schlank gehalten werden, d.h. es soll nicht mit einem eigenen Geschäftsrisiko sowie dem dafür aufzubringenden Eigenkapital strapaziert werden.^[88]
2) Das Eigentum des SPV wird (zu der Vermeidung der Konsolidierungspflicht des SPV bei dem Originator) auf eine gemeinnützige Einrichtung (Charitable Trust) übertragen.^[89] Diese stellt eine amerikanische, steuerrechtliche Besonderheit dar und darf keine eigene Gewinnerzielungsabsicht verfolgen.^[90]

Der durch das SPV beauftrage Emittent begibt Wertpapiere entweder am Geldmarkt^[91] als Commercial Papers, welche durch kurze Laufzeiten geprägt sind, oder am Kapitalmarkt^[92] als längerfristige Notes (Inhaberschuldverschreibungen)^[93], wobei die Platzierung in der Regel durch ein Bankenkonsortium erfolgt.^[94] Eine weitere Unterscheidung in der Ausge-staltung der Wertpapiere findet diesbezüglich statt, ob es sich um Pass-Through- oder Pay-Through-Papiere handelt.

Die Entscheidung über die Art sowie Fristigkeit der Refinanzierung „hängt dabei von der Art, dem Volumen und der Fristigkeit der unterliegenden Forderungen ab.“^[95] Die Wertpapiere können sowohl an private, institutionelle Investoren begeben als auch am öffentlichen Markt platziert werden.^[96] Die Entscheidung über private oder öffentliche Platzierung hängt dabei „wesentlich vom Umfang der Transaktion, von den Bedürfnissen des Originators sowie von der jeweiligen Kapitalmarktverfassung respektive der Nachfrage von seiten [sic!] der Investoren ab.“^[97]

Die von dem SPV auf die emittierten Wertpapiere zu leistenden Zins- und Tilgungszahlungen werden durch die Zahlungseingänge der Schuldner der vom Originator übertragenen Forderungen gespeist.^[98]

a. Commercial Papers

Unter Commercial Papers (CP) sind ungesicherte Schuldverschreibungen mit kurzer Laufzeit zu verstehen.^[99] Die auf den Inhaber lautenden CP können von dem Aussteller direkt oder über Makler auf den Markt gebracht werden.^[100] Die Verzinsung der revolvierend als Daueremission^[101] ausgegebenen CP orientiert sich an den Geldmarktsätzen. Für Kapitalsuchende stellen diese Papiere gem. der Europäischen Zentralbank folgenden Nutzen dar^[102]:

- Zugang zu einer relativ günstigen Finanzierung;
- Hohe und gleichmäßige Nachfrage durch Geldmarktfonds;
- Erweiterung der Finanzierungsquelle;
- Reduzierung der Ausschöpfung der Bankkreditlinien^[103].

Aufgrund der Kurzfristigkeit der CP kann eine zeitliche Diskrepanz zwischen der Fälligkeit der Forderungen und der Fälligkeit der Wertpapiere entstehen (z.B. können CP alle 15 Tage fällig sein, die Zahlungseingänge für Forderungen allerdings erst nach 90 Tagen stattfinden).^[104] Hier können Banken resp. Versicherungen durch eine sog. Liquidity Facility (in Darst. 5 als Bonitäts- resp. Liquiditätsmechanismus bezeichnet) greifen, d.h. durch die zur Verfügungsstellung von Kapital zur Überbrückung der Liquiditätsengpässe.^[105] Diese Liquiditätshilfe, beispielsweise ein Bereitstellungskredit, deren Höhe i.d.R. dem veräußerten Forderungspool abzüglich der Forderungsausfälle entspricht, wird nur für die Versorgung mit flüssigem Kapital genutzt.^[106]

Für Kapitalgeber, ergo Investoren, können für eine Entscheidung für CP eine Diversifizierung der Portfolios sowie das Potenzial einer höheren Kapitalverzinsung als bei einer Bankeinlage ausschlaggebend sein.^[107]

b. Schuldverschreibungen

Bei Schuldverschreibungen handelt es sich i.d.R. um „nicht vorzeitig kündbare Großkreditaufnahmen am anonymen Kapitalmarkt“^[108], mit dem „sich der Emittent zur Zahlung von an bestimmten Zinsterminen fälligen Zinsen auf einen bestimmten Nominalwert und zur Rückzahlung des aufgenommenen Geldbetrags [verpflichtet].“^[109] Diese börsenmäßig handelbaren Wertpapiere^[110] können auf den Inhaber oder auf den Namen lauten. Ein Inhaberpapier ist ein „Wertpapier, bei dem das im Papier verbriefte Recht von jedem Inhaber ohne Nachweis der Verfügungsberechtigung geltend gemacht werden kann.“^[111] De jure gilt bezüglich einer Inhaberschuldverschreibung: „Hat jemand eine Urkunde ausgestellt, in der er dem Inhaber der Urkunde eine Leistung verspricht (Schuldverschreibung auf den Inhaber), so kann der Inhaber von ihm die Leistung nach Maßgabe des Versprechens verlangen, es sei denn, dass er zur Verfügung über die Urkunde nicht berechtigt ist.“^[112] Ein Orderpapier ist ein „Wertpapier, das zwar eine bestimmte, namentlich bezeichnete Person als berechtigt benennt, aber durch … Indossament an eine andere Person übertragen werden kann.“^[113] Bei dieser Art der Schuldverschreibung „verpflichtet sich der Aussteller, die verbrieften Forderungen an einen in der Urkunde genannten Gläubiger zu zahlen, oder an dessen Order.“^[114]

c. Konstruktion der Zahlungsströme

Bei der „Dirigierung der Zahlungsströme“^[115] an die Investoren sind zwei verschiedene Modelle zu unterschieden: die Pass-Through- resp. Fondszertifikatsstruktur sowie die Pay-Through- resp. Anleihenstruktur.^[116]

α. Pass-Through-Konzept (Fondszertifikatskonzept)

Bei dem Pass-Through-Konzept werden „die aus dem Asset Pool generierten Zahlungsströme analog zur Zahlungsfrequenz des Pools [durch den Treuhänder] an die Investoren der Asset-Backed Securities weitergeleitet.“^[117] Zu diesem Zweck findet ein Verkauf der Forderungen an eine Treuhandgesellschaft statt, welche sich durch die Emission von Fondszertifikaten refinanziert.^[118] Die Höhe der an die Wertpapierinhaber zu zahlenden Beträge korreliert dabei mit den eingehenden Zins- und Tilgungszahlungen.^[119] Mit dem Kauf dieser Zertifikate erwerben die Investoren Miteigentum an den in dem SPV vorhandenen Vermögenswerten.^[120] Aufgrund der Unkenntnis der Investoren über die Fristigkeit von Pass-Through-Papieren sind diese dem Risiko einer vorzeitigen Rückzahlung (Prepayment Risk^[121] ) ausgesetzt. Veranlasst durch diese Prepayment Risiken kann sich für den Investor auch eine Veränderung der Effektivverzinsung der ABS ergeben.^[122] Dies führt dazu, dass der Appeal für internationale Investoren erheblich beeinträchtigt wird.^[123] Auch von Zahlungsausfällen resp. Zahlungsverzögerungen sind die Investoren direkt betroffen, es besteht demnach eine „direkte ... Abhängigkeit von den Zahlungen der Schuldner.“^[124]

β. Pay-Through-Konzept (Anleihenkonzept)

Zur Vermeidung der Prepayment Risiken wurden Strukturen entwickelt, um die Zeitpunkte der Zahlungsströme modifizieren zu können.^[125] Hierzu wird ein Zahlungsstrom-Management zwischengeschaltet, welches die Cash-Flow Ströme organisieren kann.^[126] Zu diesem Zweck werden die aus den Forderungen kontinuierlich einlaufenden Zahlungen akkumuliert und periodisch, entsprechend zu im Voraus vereinbarten Zinssätzen, an die Investoren ausbezahlt.^[127] Das durch das Zahlungsstrom-Management bis zum Auszahlungstermin an die Investoren einbehaltende Kapital kann „beispielsweise in zum voraus festgelegte Geldmarktpapiere investiert oder auf zinstragenden Konti parkiert“^[128] werden.

Bei den über das Pay-Through-Konzept emittierten Papieren handelt es sich um Anleihen^[129], wodurch die als Fremdkapitalgeber^[130] fungierenden Investoren Ansprüche schuldrechtlicher Art gegenüber dem SPV erhalten^[131] und somit, im Gegensatz zu dem bei dem Pass-Through-Konzept vorherrschenden Miteigentumscharakter, eine Gläubigerstellung^[132] einnehmen.

Nachfolgende Darst. 6 zeigt grafisch die unterschiedlichen Zahlungsströme bei Pass-Through- und Pay-Through-Struktur.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: In Anlehnung an Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 48 sowie S. 53

Darst. 6: Pass-Through-Struktur versus Pay-Through-Struktur

4. Rating der Wertpapiere

Die emittierten Wertpapiere werden durch Ratingagenturen bezüglich ihrer Bonität bewertet.^[133] In dem Rating-Prozess einer ABS-Transaktion, welcher bis zu der Endfälligkeit der Wertpapiere laufend überwacht wird^[134], werden ökonomische Aspekte^[135], hierunter sind vornehmlich die verbrieften Forderungen sowie die zusätzliche Besicherung (Credit Enhancements)^[136] zu verstehen, bewertet. Darüber hinaus werden auch rechtliche Faktoren^[137] wie „die Fragen, ob es sich beim Verkauf der Aktiva um einen ‚true sale’ handelt und ob die Zweckgesellschaft vom Konkurs des Originators tangiert würde“^[138], beurteilt. Sofern Kapital z.B. durch den Treuhänder angelegt wird, sollte dieses Investment gem. der Ratingkriterien von S&P vor dem Auszahlungstermin (Auszahlungen zugunsten des ABS-Investors) verfügbar sein.^[139] Auch Liquiditäts-Komponenten, beispielsweise die zur Begleichung von Steuerschulden notwendige Zahlungsfähigkeit des SPV, können in das Rating einfließen.^[140] Das Rating ist demnach durch die Struktur der ABS-Transaktion sowie durch die Prognose der Zahlungsströme aus den Forderungen determiniert.^[141] Regelmäßig nicht untersucht wird im Rahmen des Ratings die Bonität des Unternehmens.^[142] I.d.R. müssen ABS, da deren Qualität für Investoren aufgrund der Komplexität der Konstruktion kaum beurteilbar ist, ein hervorragendes Ratingurteil vorweisen.^[143] Unterschiede zu traditionellen Schuldtiteln resp. zum klassischen Rating können in folgenden Gründen zu finden sein:

- Die Emittenten von ABS können ihre Emission z.B. durch vor dem endgültigen Abschluss des Ratingprozesses durchgeführte Nachbesserungen so gestalten, dass sie das von ihnen erwünschte Rating erhalten.^[144] Hierzu müssen allerdings die Risiken der ABS-Struktur erkannt und entsprechend abgesichert werden^[145] ;
- Der Ratingprozess im Rahmen einer ABS-Transaktion beginnt immer mit den Aktivitäten des Originators, d.h. mit der Kontaktaufnahme und Antragstellung an die selektierte Ratingagentur.^[146] Dieserhalb besteht allerdings das Risiko einer Beeinträchtigung der Unabhängigkeit des Urteiles.^[147]

Ein gutes Rating, welches die Investoren in ihrer Anlageentscheidung unterstützen soll^[148], ist vor allem von den Credit Enhancements (Besicherungsmaßnahmen) der ABS-Transaktion abhängig.^[149]

III. Aspekte der Sicherung

Nachfolgend werden die u.a. für die qualitative Evaluierung der ABS-Transaktion notwendigen Sicherungsaspekte, namentlich Bankruptcy Remote sowie Credit Enhancements, dargestellt.

1. Bankruptcy Remote

Das im Rahmen einer ABS-Transaktion zu bildende SPV darf im Falle des Eintretens der Insolvenz die Durchführung dieser Finanzierung nicht gefährden.^[150] Aufgrund dessen und aufgrund des Zieles der Anerkennung als Emittent von Kapitalmarktpapieren^[151] wird das SPV „regelmässig [sic!] als eine insolvenzferne (Bankruptcy-remote) und vom Konsolidierungskreis des Originators unabhängige Unternehmenseinheit ausgestaltet.“^[152] Zur Konstruktion des SPV in einer die Bankruptcy Remote erfüllenden Form hat dieses folgende Anforderungen zu erfüllen:

- „Die organisatorische Struktur des SPV [ist] strikt auf bestimmte Geschäftstätigkeiten [zu] beschränk[en]“^[153] ;
- Das SPV darf weder die Forderungen verkaufen noch die Rechte an den Forderungen an Dritte abtreten, „außer im Falle, dass diese Drittpartei die Kriterien eines Bankruptcy-remote SPVs ebenfalls erfüllt“^[154] ;
- Rechtswirksame Übertragung der Forderungen i.S.d. § 398 BGB; dies ist bei ABS-Transaktionen regelmäßig der Fall^[155].

2. Credit Enhancement

Da der Forderungspool der einzige Vermögenswert des SPV ist, bedarf es weiterer Sicherungsmaßnahmen, um die Risiken einer Zahlungsverzögerung resp. eines Forderungsausfalls aus dem Forderungspool^[156] für die Investoren so weit wie möglich zu reduzieren, der sog. Credit Enhancements. Diese stellen bei Zahlungsverzögerungen oder Forderungsausfällen „die fristgerechte und vollständige Bedienung der Wertpapiere“^[157] sicher.

Das Credit Enhancement ist von großer Bedeutung für das durch die Investoren beachtete Rating.^[158] Der für das Credit Enhancement aufzubringende Betrag hängt ab von (folgende Aufzählung an Lumpkin^[159] ):

- Der durch die Rating-Agenturen vorgenommenen Beurteilung der Vermögensgegen-stände in der Vergangenheit;
- Dem Grad der Diversifikation der Schuldner, der Industrie sowie der geographischen Region der Vermögensgegenstände;
- Der Struktur der Transaktion, d.h. von der Komplexität der Transaktion;
- Dem für den Verkauf der Wertpapiere notwendigen Rating.

Unterschieden werden können diese Besicherungen in interne Credit Enhancements sowie externe Credit Enhancements^[160] (vgl. hierzu auch die einen zusammenfassenden Überblick vermittelnde Darst. 7). In der Praxis kommt regelmäßig eine Kombination von internen und externen Credit Enhancements zur Anwendung.^[161]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: Eigene Darstellung

Darst. 7: Credit Enhancements

a. Interne Credit Enhancements

Bei den internen Credit Enhancements werden Sicherungsmaßnahmen durch die Emissionsstruktur oder durch den Originator offeriert. Nachfolgend werden als Varianten durch die Emissionsstruktur Spread Account, Overcollateralization und Subordination sowie Sicherungsmaßnahmen seitens des Originators dargestellt.

α. Spread Account

Das Spread Account, in der Literatur auch als Reservekonto bezeichnet^[162], wird meistens bei Transaktionen von Banken verwendet.^[163] Auf das durch den Treuhänder verwaltete^[164] Konto „fließt die Differenz zwischen den auf die Forderungen eingehenden Zinsen und Tilgungsleistungen sowie den zur Bedienung der ABS erforderlichen Cash-flows“^[165], die sog. Residualerlöse.^[166] Auch die beim Forderungsverkauf vorhandenen Kaufpreisabschläge können von Relevanz sein: „Der Abschlag [wird häufig] zur Dotierung eines Reserve- oder Garantiekontos verwendet.“^[167] Zuvor wurde das Spread Account durch den Originator resp. durch den Service-Agenten mit einem „Anfangsgeldmittelbestand“^[168] ausgestattet.

Das akkumulierte Kapital dieses Kontos kann „sowohl zur Deckung von Kreditausfällen als auch zur Überbrückung von Liquiditätsengpässen verwende[t werden].“^[169] Am Ende der ABS-Transaktion resp. bereits bei Erreichen eines bestimmten Wertes wird der auf dem Spread Account vorhandene Betrag dem Originator zurückgeführt.^[170]

β. Overcollateralization

Bei der Overcollateralization (wirtschaftliche Übersicherung) wird das Volumen der übertragenen Forderungen mit einem den Nominalwert der emittierten Wertpapiere übersteigenden Sicherheitszuschlag versehen.^[171] Gem. Brakensiek hängt der Umfang der Übersicherung von der historischen Ausfallrate ab, welche um einen signifikanten Sicherheitszuschlag aufgestockt wird.^[172] Im Falle des Eintretens von Ausfällen im Forderungspool „stellt der Cash In-Flow aus dem überschüssigen Anteil den Cash Out-Flow zur Bedienung der Zins- und Tilgungsansprüche der Investoren sicher.“^[173]

Aufgrund des Überschusses an abgetretenen Forderungen entstehen dem Originator hohe Kosten (Opportunitätskosten^[174] ), so dass die Overcollateralization heute nicht mehr häufig verwendet wird.^[175] Sofern Gelder nicht benötigt wurden, fließen diese an den Originator.^[176]

γ. Subordination

Im Rahmen eines Credit Enhancement durch Subordination (in der Literatur auch als Tranchenbildung bezeichnet^[177] ) werden zwei Tranchen gebildet, eine übergeordnete Senior Class sowie eine derselbigen nachgeordnete, als Verlustpuffer benutzte Junior Class.^[178] Die Senior Class, welche den gravierenden Teil der Gesamtemission darstellt^[179], wird i.d.R. an institutionelle Investoren veräußert.^[180] Die mit einem „signifikant höheren Zins“^[181] ausgestatteten Wertpapiere der Junior Class hingegen werden vom Originator^[182] oder von risikobereiten Anlegern übernommen.^[183] Somit kann eine Aufteilung in eine börsennotierte sowie in eine privatplatzierte Tranche stattfinden.^[184] Im Falle von Zahlungsausfällen oder Zahlungsverzögerungen werden die für die Junior Class bestimmten Cash Flows für die primäre Befriedigung der Senior Class genutzt.^[185] Als Folge kann die nachgeordnete Tranche, d.h. die Junior Class, sowohl einen Zahlungsaufschub als auch einen Zahlungsausfall erleiden.^[186]

Gem. Ohl sind i.d.R. zwei Tranchen ausreichend.^[187]

δ. Sicherungsmaßnahmen seitens des Originators

Der Originator kann die ABS-Transaktion durch interne Credit Enhancements beispielsweise in Form von Recourse (beschränkte Rückkaufzusage) oder Letter of Comfort (Patronatserklärung) besichern, wodurch er als Vorteil eine Kosteneinsparung für externe Besicherung erzielt.^[188] Durch den Recourse verpflichtet sich der Originator, „auf Wunsch des SPV bis zu einem bestimmten Prozentsatz die im Forderungspool zusammengefaßten [sic!] Aktiva zum Nominalwert zurückzukaufen.“^[189] Durch die Rückkaufzusage (welche eine Klassifizierung als true sale verhindern kann^[190] ) besteht allerdings das Risiko, dass die außerbilanzielle Behandlung der ABS-Transaktion nicht mehr gewährleistet werden kann.^[191]

Eine Alternative zu o.g. Recourse ist, dass die Muttergesellschaft oder ein verbundenes Unternehmen eine Patronatserklärung zu Gunsten des Servicers oder der Investoren abgibt.^[192] Hierbei erklärt die Muttergesellschaft resp. das verbundene Unternehmen „ihr Verhalten zur Erfüllung von Verpflichtungen ihrer Tochtergesellschaft [bzw. des verbundenen Unternehmens].“^[193] Es besteht für das die Patronatserklärung abgebende Unternehmen keine Verpflichtung, das Ausfallrisiko zu übernehmen.^[194] Das betreffende Unternehmen hat lediglich für eine ordnungsgemäße Abwicklung Sorge zu tragen.^[195]

[...]

^[1] Vgl. nur Janssen, F./Scheren, M., Führungskennzahlen, 1999, S. 605 – 629.

^[2] Vgl. nur Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 296 f.

^[3] Vgl. Vgl. FASB, SFAS 140.4, 2000: „This Statement does not address transfers of nonfinancial assets.“

^[4] Fleckner, A., Insolvenzrechtliche Risiken, 2004, S. 585.

^[5] Bei strukturierten Produkten handelt es sich gem. IDW, RH BFA 1.003, 2001, Tz. 1 um „Vermögensgegenstände mit Forderungscharakter (z.B. Kredite, Schuldscheindarlehen, Anleihen) bzw. Verbindlichkeiten, die im Vergleich zu den nicht strukturieren Produkten hinsichtlich ihrer Verzinsung, ihrer Laufzeit und/oder ihrer Rückzahlung besondere Ausstattungsmerkmale aufweisen.“

^[6] In der Literatur werden diverse Begriffe wie Special Purpose Entity (SPE) (vgl. Findeisen, K.-D., Asset-Backed Securities im Vergleich, 1998, S. 481), Special Purpose Company (SPC) (vgl. Langner, S., Asset Backed Securities, 2002, S. 657), Einzweckgesellschaft (vgl. Prätsch, J./Schikorra, U./Ludwig, E., Finanz-Management, 2003, S. 187) oder Special Purpose Vehicle (SPV) (vgl. Tacke, H., Asset Backed Securities - Refinanzierungsmöglichkeit?, 1997, S. 8) verwendet. In der vorliegenden Arbeit wird, sofern keine direkte Zitierung erfolgt, der Terminus SPV benutzt.

^[7] Vgl. IDW, RS HFA 8, 2002, Tz. 4. Führich definiert das Sachenrecht als die „Rechte von Personen an Sachen [Hervorhebung im Original]“ (Führich, E., Wirtschaftsprivatrecht, 2001, S. 235).

^[8] Vgl. nur Böhmer, M., Bewertung von ABS, 1996, S. 13.

^[9] Paterson, R., Off Balance Sheet Finance, 1993, S. 85.

^[10] Vgl. Böhmer, M., Bewertung von ABS, 1996, S. 17.

^[11] Hierbei kann es sich auch um immaterielle Vermögenswerte handeln (vgl. Rinze, J./Klüwer, A., Securitisation, 1998, S. 1697). Bär schreibt dazu, dass lediglich „die menschliche Erfindungskraft Grenzen [Hervorhebung im Original] zu setzen scheint [allerdings müssen regelmäßig prognostizierbare Cash-Flows generiert werden können und Wirtschaftlichkeitsüberlegungen angestellt werden]“ (Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 166).

^[12] Vgl. nur Rinze, J./Klüwer, A., Securitisation, 1998, S. 1697.

^[13] Vgl. Böhmer, M., Bewertung von ABS, 1996, S. 17.

^[14] Vgl. KPMG, Sportrechtemarkt, 2003, S. 3.

^[15] So hat der UK-Popmusiker David Bowie eine Anleihe emittiert, welche durch zukünftige Einnahmen aus seinen Musikstücken abgesichert ist (vgl. Maier, G., Kleine Gläubiger, 2001, S. 1).

^[16] Vgl. Böhmer, M., Bewertung von ABS, 1996, S. 19. So auch Gehring, B., ABS, 1998, S. 15: „Mortgage-Backed Securities [Hervorhebung im Original] bildeten lediglich den Anfang der Entwicklung von ABS.“

^[17] Vgl. Laternser, S., Kollateralisierte Anleihen, 1997, S. 334.

^[18] „Der Hypothekenschuldner erhält aufgrund der von ihm an den Hypothekengläubiger übertragenen Sicherheiten einen Kredit, das Hypothekendarlehen [Hervorhebung nicht im Original]“ (Böhmer, M., Bewertung von ABS, 1996, S. 32).

^[19] Böhmer, M., Bewertung von ABS, 1996, S. 19.

^[20] Vgl. Büttner, T., Bankforderungen, 1999, S. 32.

^[21] Vgl. nur Böhmer, M., Bewertung von ABS, 1996, S. 18.

^[22] Vgl. Laternser, S., Kollateralisierte Anleihen, 1997, S. 3. Ausführlich zu der Abgrenzung zwischen Pfandbrief und MBS Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 50 f.

^[23] Vgl. Büttner, T., Bankforderungen, 1999, S. 33.

^[24] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 31.

^[25] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 31.

^[26] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 47.

^[27] Fabozzi, F./Modigliani, F., Capital Markets, 1996, S. 659.

^[28] Vgl. nur Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 374 f.

^[29] Vgl. nur Roever, A., Joy of Securitization, 1998, S. 1: „According to the Federal Reserve, the outstanding balance of ABS grew over 200% between 1991 and the first quarter of 1998.”

^[30] Vgl. The Bond Market Association, BondMarket, o.J., S. 1.

^[31] Bei einem Wechselkurs von 1€ = $1,2052 am 15.03.2006, 20:00 MEZ.

^[32] Koch, U., Germany, 1993, S. 12.

^[33] Vgl. Van der Eynde, P., Securitization in Europe, 1998, S. 9: „The European securitization market has developed dramatically since it began.” So auch Glüder, D./Bechtold, H., Perspektiven für True Sale, 2004, S. 4: „Der europäische ABS-Markt boomt. Innerhalb der letzten fünf Jahre hat sich das Volumen verdreifacht.“

^[34] Vgl. European Securitisation Forum, Data Report, 2005, S. 3.

^[35] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 122.

^[36] Vgl. hierzu auch Van den Eynde, P., Securitization in Europe, 1998, S. 11: „Europe is following the history of the U.S. market, which was first dominated by the trade-receivables business“. Ebenso Gehring, B., ABS, 1998, S. 16: „Kein Vermögenswert hat den ABS-Markt … mehr beeinflußt [sic!] als die Trade Receivables [Hervorhebung im Original] oder Accounts Receivables [Hervorhebung im Original], also Forderungen aus Lieferungen und Leistungen.“

^[37] Koch, U., Germany, 1993, S. 13.

^[38] Vgl. Böhm, M., Bankgeheimnis, 2004, S. 1644.

^[39] Vgl. Spaeth, M./Münkel, H., True Sales, 2005, S. B2.

^[40] Vgl. zu den Erhebungsschwierigkeiten verlässlichen Zahlenmaterials bei ABS-Transaktionen auch Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 380.

^[41] Bei synthetischer Verbriefung wird mit Hilfe von Kreditderivaten lediglich das Kreditrisiko übertragen: „By using credit derivates it is feasible to decrease credit risk exposure without removing the assets from the balance sheet“ (Solbach, Ch., Synthetic Securitisation, 2001, S. 22). „Bei True-Sale-ABS-Transaktionen wird hingegen sowohl das rechtliche als auch das ökonomische Eigentum an den Krediten übertragen” (Spaeth, M./Münkel, H., True Sales, 2005, S. B2). Auf die unterschiedlichen Gestaltungsmöglichkeiten von True-Sale- und synthetischer Verbriefung wird an dieser Stelle nicht näher eingegangen.

^[42] Vgl. Schwarz, W., Factoring, 2002, S. 15.

^[43] Vgl. Schwarz, W., Factoring, 2002, S. 26.

^[44] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 53.

^[45] Vgl. Schwarz, W., Factoring, 2002, S. 55.

^[46] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 55.

^[47] Vgl. dazu nur Helfrich, E., Merkblatt ABS, o.J., S.2: „Da es sich sowohl bei ABS als auch beim Factoring jeweils um einen Forderungsverkauf gegen Freisetzung von liquiden Mitteln handelt, werden diese verwandten Finanzierungsformen häufig verwechselt.“ Ebenso Roever, A., Joy of Securitization, 1998, S. 4: „Because both involve the sale of receivables, securitization is often compared to factoring.”

^[48] Schulte, R., Asset Backed Securities, 1995, S. 152.

^[49] Bigus, J., Factoring und Asset-Backed-Securities im Vergleich, 2000, S. 466.

^[50] Vgl. Bigus, J., Factoring und Asset-Backed-Securities im Vergleich, 2000, S. 466.

^[51] Vgl. Bigus, J., Factoring und Asset-Backed-Securities im Vergleich, 2000, S. 466. Anders aber Brakensiek, S., Bilanzneutrale Finanzierungsinstrumente, 2001, S. 51: „Die Einordnung von ABS-Transaktionen nach der gängigen Klassifizierung in Innen- und Außenfinanzierung erweist sich als schwierig.“

^[52] o.V., Wirtschaft, 2004, S. 201.

^[53] Vgl. Wöhe, G./Bilstein, J., Unternehmensfinanzierung, 1998, S. 11.

^[54] Vgl. Rinze, J./Klüwer, A., Rechtsberatungsgesetz, 2000, S. 2483.

^[55] Vgl. nur Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 55.

^[56] In Anlehnung an Bigus, J. Factoring und Asset-Backed Securities im Vergleich, 2000, S. 466 f., Schulte, R., Asset Backed Securities, 1995, S. 153, Schwarcz, S., Alchemie der Securitization, 1997, S. 1293 sowie Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 55 ff., S. 92 sowie S. 179 f.

^[57] Vgl. auch Langner, S., Asset Backed Securities, 2002, S. 659: „Das Factoringunternehmen führt in der Regel selbst das Inkasso durch.“

^[58] Vgl. Heydt, Reims & Partner GmbH & Co. KG, ABS, o.J.

^[59] Blaeser-Benfer schreibt, dass „man [bei Multi-Seller-Transaktionen] für Banken schon ab einem Forderungsvolumen von 5 Mio. Euro interessant [wird]“ (Blaeser-Benfer, A., ABS, 2005, S. 8).

^[60] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 238.

^[61] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 37 m.w.N.

^[62] Gehring nennt hier als Laufzeit der Forderungen maximal 180 Tage (Gehring, B., ABS, 1998, S. 38).

^[63] Dies wird von Gehring als Hauptunterschied zwischen ABS und Factoring bezeichnet (Gehring, B., ABS, 1998, S. 37 m.w.N.).

^[64] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 86.

^[65] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 33 ff.

^[66] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 131.

^[67] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 133 ff. sowie S. 173 ff.

^[68] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 39.

^[69] Vgl. nur Häuselmann, H., Forderungsverkauf, 1998, S. 828.

^[70] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 21.

^[71] Vgl. Schwarcz, S., Alchemie der Securitization, 1997, S. 1292.

^[72] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 21.

^[73] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 28.

^[74] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 32.

^[75] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 32.

^[76] Auch Bankforderungen (i.d.R. Darlehensforderungen) können verbrieft werden; vgl. hierzu ausführlich Büttner, T., Bankforderungen, 1999.

^[77] Vgl. Wöhe, G./Bilstein, J., Unternehmensfinanzierung, 1998, S. 241; so auch Langer, S., Asset Backed Securities, 2002, S. 659: „Es ist wesentlich für die Verbriefbarkeit der Forderungen, dass Daten zur Analyse des historischen Zahlungsverhaltens und der Ausfallraten vorhanden sind.“ Ebenso Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 170: „Damit eine sinnvolle materielle und direkte Verbindung der Cash In- und der Cash Out-Flows realisiert werden kann, müssen die Aktiven mit einer gewissen Regelmässigkeit [sic!] [Hervorhebung im Original] Zahlungsströme generieren, welche hinreichend bewert- und prognostizierbar [Hervorhebung im Original] sind.“

^[78] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 128.

^[79] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 128.

^[80] Vgl. Gögler, Ch., ABS, 1996, S. 26.

^[81] Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 174 f.

^[82] Der Forderungspool dient als Haftungsmasse (Collateral) für die emittierten Wertpapiere (Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 21).

^[83] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 32.

^[84] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 188.

^[85] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 135.

^[86] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 182.

^[87] Vgl. nur Rinze, J./Klüwer, A., Securitisation, 1998, S. 1698.

^[88] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 42.

^[89] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 106.

^[90] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 42.

^[91] Vgl. Dreyer, G./Schmid, H./Kronat, O., Bilanzbefreiende Wirkung, 2003, S. 91. „Der Geldmarkt ist im Prinzip ein Markt, bei dem überwiegend Banken überwiegend Geld und kurzfristige Geldanlagen handeln“ (Baßeler, U./Heinrich, J., Volkswirtschaft, 2001, S. 432).

^[92] Vgl. Dreyer, G./Schmid, H./Kronat, O., Bilanzbefreiende Wirkung, 2003, S. 91. „Auf dem Kapitalmarkt [Hervorhebung im Original] werden börsenfähige Schuldverschreibungen gehandelt, also Aktien (Aktienbörse), Industrie- und Staatsobligationen (Wertpapierbörse)“ (Baßeler, U./Heinrich, J., Volkswirtschaft, 2001, S. 437).

^[93] Vgl. Rinze, J./Klüwer, A., Securitisation, 1998, S. 1698 m.w.N.

^[94] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 17.

^[95] Bund, S., Asset Securitisation, 2000, S. 18.

^[96] Vgl. Rinze, J./Klüwer, A., Securitisation, 1998, S. 1699 m.w.N.; vgl. zu der Unterscheidung zwischen privater und öffentliche Platzierung auch Gögler, Ch., ABS, 1996, S. 32 f.

^[97] Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 159.

^[98] Vgl. Geurts, M., Steuerliche Aspekte, 1999, S. 451.

^[99] Vgl. Europäische Zentralbank, Short Term Paper Market, 2002, S. 9.

^[100] Vgl. Eilenberger, G., Finanzinnovationen, 1993, S. 52 f.

^[101] Vgl. Schierenbeck, H./Hölscher, R., BankAssurance, 1998, S. 342.

^[102] Vgl. Europäische Zentralbank, Short Term Paper Market, 2002, S. 13.

^[103] Schierenbeck/Hölscher bezeichnen CP auch als „Alternative zu den kurzfristigen Kontokorrentkrediten der Banken“ (Schierenbeck, H./Hölscher, R., BankAssurance, 1998, S. 342).

^[104] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 110, Fn. 367.

^[105] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 25.

^[106] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 97 f. sowie S. 110 f.

^[107] Vgl. Europäische Zentralbank, Short Term Paper Market, 2002, S. 13 f.

^[108] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 84.

^[109] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 84.

^[110] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 84 f.

^[111] o.V., Wirtschaft, 2004, S. 288.

^[112] § 793 I BGB.

^[113] o.V., Wirtschaft, 2004, S. 443.

^[114] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 84.

^[115] Gehring, B., ABS, 1998, S. 29.

^[116] Vgl. nur Schierenbeck, H./Hölscher, R., BankAssurance, 1998, S. 623 f.

^[117] Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 130. Vgl. auch Roever, A., Joy of Securitization, 1998, S. 5: „Passthrough securities [Hervorhebung im Original] are those that promptly pass principal and interest collections through to investors.” Ohl nennt hier als Zahlungsfrequenz „einmal im Monat“ (Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 47).

^[118] Vgl. Böhmer, M., Bewertung von ABS, 1996, S. 25.

^[119] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 47.

^[120] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 30.

^[121] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S .30.

^[122] Vgl. Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft, ABS, 1992, S. 508 f.

^[123] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 131. Vgl. dazu auch Geurts, M., Steuerliche Aspekte, 1999, S. 451: „Die Zahlungen sind daher unsicher hinsichtlich des Volumens und des Zahlungszeitpunkts, so daß [sic!] die Investoren das Risiko von Zahlungsausfällen tragen.“

^[124] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 47 sowie S. 359.

^[125] Vgl. Brakensiek, S., Bilanzneutrale Finanzierungsinstrumente, 2001, S. 39. Vgl. auch Roever, A., Joy of Securitization, 1998, S. 5: „Paythrough structures … have an ability to modify the flow of cash and therefore can issue highly structured securities.“

^[126] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 138.

^[127] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 52.

^[128] Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 138.

^[129] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 33.

^[130] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 380.

^[131] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 130.

^[132] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 33.

^[133] Vgl. Rinze, J./Klüwer, A., Securitisation, 1998, S. 1699.

^[134] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 252.

^[135] Vgl. Gögler, Ch., ABS, 1996, S. 42.

^[136] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 204.

^[137] Vgl. Bund, S., Asset Securitisation, 2000, S. 24.

^[138] Gögler, Ch., ABS, 1996, S. 42 m.w.N.

^[139] Vgl. Hourican, Th., Rating Agency Criteria, 1990, S. 33.

^[140] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 225.

^[141] Vgl. Dreyer, G./Schmid, H./Kronat, O., Bilanzbefreiende Wirkung, 2003, S. 91.

^[142] Vgl. Büttner, T., Bankforderungen, 1999, S. 26.

^[143] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 22.

^[144] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 204 sowie S. 207.

^[145] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 200.

^[146] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 241.

^[147] Vgl. Steiner, M., Rating, 1992, S. 515.

^[148] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 233.

^[149] Vgl. Findeisen, K.-D., Asset-Backed Securities im Vergleich, 1998, S. 481. Auch andere Faktoren sind als nicht unwesentlich zu erachten. So schreibt Ohl: „Das Know How und Standing des Servicers [Service-Agent] ist eines der entscheidenden Kriterien für die Bonitätsbewertung der Wertpapiere“ (Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 45).

^[150] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 109. Vgl. auch Fleckner, A., Insolvenzrechtliche Risiken, 2004, S. 586: „Im Falle der Eröffnung des Insolvenzverfahrens über das Vermögen des Originators muss die Zweckgesellschaft auf die Aktiva zugreifen können.“

^[151] Vgl. Schwarcz, S., Alchemie der Securitization, 1997, S. 1290.

^[152] Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 111. Vgl. auch Schwarcz, S., Alchemie der Securitization, 1997, S. 1290 m.w.N.: „Konkursfest in diesem Sinn bedeutet, daß [sic!] das SPV i. d. R. nicht von einem Konkurs des Originators beeinträchtigt wird.“

^[153] Schwarcz, S., Alchemie der Securitization, 1997, S. 1290.

^[154] Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 112.

^[155] Vgl. Fleckner, A., Insolvenzrechtliche Risiken, 2004, S. 586 sowie S. 590.

^[156] Hiermit kann z.B. auch die Insolvenz des Schuldners gemeint sein (Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 21 f.).

^[157] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 86.

^[158] Vgl. Findeisen, K.-D., Asset-Backed Securities im Vergleich, 1998, S. 481. Ohl schreibt hierzu sogar, dass Credit Enhancements „beim Investor die Notwendigkeit einer intensiven Kreditanalyse [reduzieren]“ (Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 86).

^[159] Vgl. Lumpkin, S., Trends and Developments, 1999, S. 37.

^[160] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 209. So auch Lumpkin S., Trends and Developments, 1999, S. 37: „There are two basic categories of credit enhancement: external and internal credit enhancements.”

^[161] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 221.

^[162] Vgl. Bund, S., Asset Securitisation, 2000, S. 41.

^[163] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 27.

^[164] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 92.

^[165] Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft, ABS, 1992, S. 507.

^[166] Vgl. nur Brakensiek, S., Bilanzneutrale Finanzierungsinstrumente, 2001, S. 48 sowie Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 22. Diese Residualerlöse können allerdings auch an Investoren ausbezahlt oder sogar separat verkauft werden (Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 186).

^[167] IDW, RS HFA 8, 2002, Tz. 25.

^[168] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 92.

^[169] Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 214.

^[170] Vgl. nur Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 214.

^[171] Vgl. Schneider, Th./Droste, M., Asset-Backed-Securities, 2002, S. 390.

^[172] Vgl. Brakensiek, S., Bilanzneutrale Finanzierungsinstrumente, 2001, S. 47 m.w.N. Anders aber Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 88: „Maßgeblich für die Dimensionierung des überschüssigen Forderungsbestands ist die erwartete [Hervorhebung nicht im Original] durchschnittliche Quote von Kreditausfällen und verspäteten Zahlungseingängen.“

^[173] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 88 m.w.N.

^[174] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 89.

^[175] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 211.

^[176] Vgl. Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft, ABS, 1992, S. 506.

^[177] Vgl. Gögler, Ch., ABS, 1996, S. 31.

^[178] Vgl. Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft, ABS, 1992, S. 506.

^[179] Vgl. Brakensiek, S., Bilanzneutrale Finanzierungsinstrumente, 2001, S. 47.

^[180] Vgl. Bund, S., Asset Securitisation, 2000, S. 40.

^[181] Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 90.

^[182] Vgl. Findeisen, K.-D., Asset-Backed Securities im Vergleich, 1998, S. 488.

^[183] Vgl. Bund, S., Asset Securitisation, 2000, S. 40.

^[184] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 90.

^[185] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 212.

^[186] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 90.

^[187] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 89. Anders aber Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 213: „In der Praxis sind häufig Transaktionen mit mehr als zehn subordinierten Tranchen anzutreffen.“

^[188] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 94 ff.

^[189] Gögler, Ch., ABS, 1996, S. 29.

^[190] Vgl. Bär, H.P., Asset Securitisation, 1998, S. 118 m.w.N. sowie S. 215.

^[191] Vgl. Gehring, B., ABS, 1998, S. 26. Vgl. dazu auch FASB, SFAS 140.9c, 2000.

^[192] Vgl. Ohl, H.-P., ABS, 1994, S. 97.

^[193] Lacher, J., Rechtsfragen der Unternehmensfinanzierung, 2002, S. 513.

^[194] Vgl. Brakensiek, S., Bilanzneutrale Finanzierungsinstrumente, 2001, S. 49.

^[195] Vgl. Findeisen, K.-D., Asset-Backed Securities im Vergleich, 1998, S. 487.