Unternehmenswertsteigerung durch Nutzung von Human Capital

Inhaltsverzeichnis

Vorwort

1. Einleitung
1.1. Problemstellung
1.2. Ziele und Vorgehensweise
1.3. Abgrenzungen

2. Unternehmenswert
2.1. Grundsätzliches zum „Unternehmenswert“ und zur „Unter-nehmensbewertung“
2.2. Methoden zur Ermittlung des Unternehmenswertes
2.2.1. Gesamtbewertungsverfahren
2.2.2. Einzelbewertungsverfahren
2.2.3. Mischverfahren
2.3. Ziele der Steigerung des Unternehmenswertes

3. Human Capital
3.1. Begriffsdefinition Human Capital
3.2. Bedeutung der Investition in Human Capital
3.3. Kosten-Ertrags-Entscheidungsmodell als Investitionsgrundlage in Humankapital
3.4. Human Capital Management
3.5. Anforderungen an Human Capital Messinstrumenten
3.6. Identifizierung und Messung von Human Capital
3.6.1. Balanced Score Card (BSC)
3.6.2. HR Score Card
3.6.3. Skandia Navigator
3.6.4. Intangible Assets Monitor (IAM)
3.6.5. Human Resource Accounting (HRA)
3.6.6. Wissensbilanz
3.7. Exkurs: Messung und Bewertung des Human Capitals nach Egon Zehnder International

4. Einbeziehung des Human Capital Ansatzes in die Unter-nehmensbewertung
4.1. Modifizierte Substanzwertmethode
4.1.1. Wertermittlung Reputation
4.1.2. Wertermittlung Kundenbeziehungen
4.1.3. Wertermittlung Fachkompetenz
4.1.4. Wertermittlung Unternehmensstrategie
4.1.5. Beispiel einer modifizierten Substanzwertmethode
4.2. Modifizierte Ertragswertmethode
4.2.1. Modifiziertes Price/Earnings-Ratio
4.2.2. Modifizierte DCF-Methode
4.3. Kritik und Auswirkungen der Modifizierung von Unternehmensbewertungsmodellen

5. Methoden und Möglichkeiten zur Unternehmenswert-steigerung durch Nutzung von Human Capital
5.1. Markt-/Buchwert-Relation
5.2. Tobin’s q
5.3. Human Economic Value Added (HEVA)
5.4. WorkonomicsTM
5.5. Human Capital Pricing Model (HCPM)
5.6. ROI on Human Capital (HCROI)
5.7. Die Saarbrücker Formel
5.7.1. Ermittlung der HC-Wertbasis
5.7.2. Ermittlung des HC-Wertverlust
5.7.3. Ermittlung der HC-Wertkompensation
5.7.4. Ermittlung der HC-Wertveränderung
5.8. The Human Capital Index – European Survey Report 2000
5.9. Kritische Würdigung
5.10. Ausblick und Trends

6. Zusammenfassung und Konklusion

Literaturverzeichnis

Anhang

Abbildungsverzeichnis

Abbildung 1: Zusammensetzung des Unternehmenswertes

Abbildung 2: Überblick über die Bewertungsverfahren

Abbildung 3: Einteilung des Humankapitals

Abbildung 4: Verhältnis der Unternehmensmarkt und –buchwerte in verschiedenen Branchen

Abbildung 5: Entwicklung der Investition in Humankapital

Abbildung 6: Rentabilität einer Humankapitalinvestition

Abbildung 7: Der „Employee Life Cycle“ der Qimonda AG

Abbildung 8: Balanced Score Card

Abbildung 9: Fachkompetenz

Abbildung 10: Mitarbeiterentwicklung

Abbildung 11: Veränderungsmanagement

Abbildung 12: Relevante Faktoren des Human Capital bei der Unternehmensbewertung

Abbildung 13: Relevanz und Abhängigkeit der immateriellen Vermögensgegenstände vom Human Capital

Abbildung 14: Klassifizierung der Ansätze zur HC-Bewertung

Abbildung 15: Das HR-Cockpit

Abbildung 16: Die Komponenten der Saarbrücker Formel

Abbildung 17: Higher European HCI companies deliver more shareholder value

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1: Anlässe für Unternehmensbewertungen

Tabelle 2: Ermittlung des Free-cash-flow

Tabelle 3: Ermittlung Marktwert des Eigenkapitals (Shareholder Value)

Tabelle 4: Ermittlung des Flow to Equity

Tabelle 5: Ermittlung Marktwert des Eigenkapitals (Shareholder Value)

Tabelle 6: Ermittlung des Shareholder Value mittels APV-Verfahren

Tabelle 7: Ermittlung des Substanzwertes

Tabelle 8: Rechenbeispiel zur Messung des Human Capitals

Tabelle 9: Bilanz der Hypersoft

Tabelle 10: Erfolgsrechnung von Hypersoft

Tabelle 11: Aufteilung der Reputationskosten

Tabelle 12: Modifizierte Bilanz von Hypersoft

Tabelle 13: Vergleich der Human-Capital-Faktoren verschiedener Gesellschaften

Tabelle 14: Total-Scores des Human Capital

Tabelle 15: Berechnungen modifizierte DCF-Methode

Formelverzeichnis

Formel 1: Unternehmenswert nach Ertragswertverfahren (1)

Formel 2: Unternehmenswert nach Ertragswertverfahren (2)

Formel 3: Ermittlung des gewogenen Kapitalkostensatzes (WACC)

Formel 4: Gegenwartswert einer Humankapitalinvestition

Formel 5: Rentabilität einer Humankapitalinvestition

Formel 6: Formeln zur Berechnung des Human Capitals

Formel 7: Ermittlung des UW durch eine subjektive Beurteilung des Managements

Formel 8: Price/Earnings-Ratio

Formel 9: Übergewinn pro Mitarbeiter

Formel 10: Ermittlung des Human Capital Pricing Model (HCPM)

Formel 11: Ermittlung des ROI on Human Capital (HCROI)

Formel 12: Ermittlung der HC-Wertbasis

Formel 13: Ermittlung des HC-Wertverlust

Formel 14: Ermittlung der HC-Wertkompensation

Formel 15: Ermittlung der HC-Wertänderung

Formel 16: Ermittlung des Human Capitals durch die Saarbrücker Formel

Vorwort

Als ich im Jahre 2004 mein Studium der Betriebswirtschaftslehre an der Universität Graz begonnen habe, wusste ich natürlich noch nicht über welches Thema ich meine Magisterarbeit schreiben würde. Erst nachdem ich im Magisterstudium das Spezialisierungsmodul „Unternehmensbewertung und Akquisition“ besuchte, bekam ich langsam eine Vorstellung darüber, welche Thematik mich interessiert und über welches Thema ich gerne eine Magisterarbeit schreiben würde. Bevor ich mich aber konkret für ein Thema entschied, bin ich immer wieder zufällig – vor allem durch Jobinserate – auf das Thema „Human Capital“ aufmerksam geworden. Eine Kombination aus diesen zwei Elementen wäre das ideale Magisterarbeitsthema für mich, dachte ich mir. Nach anfänglichen Schwierigkeiten wie ich diese zwei Bereiche miteinander kombinieren könnte, habe ich mich dann schlussendlich auf das Thema „Unternehmenswertsteigerung durch Nutzung von Human Capital“ konzentriert. Mit der Wahl dieses Themas bin ich sehr zufrieden, da dieses Thema genau mein Interesse berührt und mir die Auseinandersetzung mit diesem Thema sehr viel Freude bereitet hat.

An dieser Stelle möchte ich mich auch bei den Herren Univ.Prof. Dr. Gerwald Mandl und Dr. Helmut Michl für die tatkräftige Unterstützung, der jederzeitigen Auskunft und natürlich der Betreuung meiner Magisterarbeit, bedanken. Weiters möchte ich mich auch bei Herrn Gerhard Linhard, von der Regionalberatungs GmbH Horn, für die interessanten Gespräche rund um das Thema „Human Capital“ bedanken. Mein Dank gilt auch Herrn Dr. Philipp Harmer – Egon Zehnder International – für die aufschlussreiche und kritische Diskussion über mein Thema.

Der größter Dank aber geht an meine Eltern, die mir überhaupt mein Betriebswirtschaftsstudium ermöglicht haben.

1. Einleitung

1.1. Problemstellung

Humankapital ist in letzter Zeit ein stark verbreiteter Begriff und wird in vielen Unternehmungen andiskutiert. Humankapital^[1] wird nicht nur als wichtiger Erfolgsfaktor – respektive Wettbewerbsfaktor – angesehen, sondern auch in Tageszeitungen werden laufend Stellenangebote mit „Suchen Human Resource Manager“ geschaltet. Im Jahr 2004 wurde jedoch das Wort „Humankapital“ als „Unwort des Jahres“^[2] gekürt, mit der Begründung, dass Menschen nur noch zu ökonomisch interessanten Größen degradiert werden. Den Menschen als Kostengröße einer Unternehmung darzustellen, ist in vielen Unternehmen weit verbreitet, stellen doch die Personalkosten einen erheblichen Anteil der Gesamtkosten dar. Paradoxerweise eilen jedoch viele Unternehmungen von einem Rekordgewinn zum Nächsten, trotzdem wird auf massenhafte Entlassungen nicht verzichtet. Diese Diskrepanz zwischen Rekordgewinnen von Unternehmungen und Massenentlassungen von Mitarbeitern trägt nicht förderlich dazu bei, über „Humankapital“ als wichtige Erfolgsgröße in einem Unternehmen zu sprechen. Doch durch den Umstand, dass – vor allen in Dienstleistungsunternehmen – der Mensch mit seinen Fähigkeiten und Kompetenzen in Vordergrund steht, gilt es zu berücksichtigen. Diese krasse negative Darstellung von „Humankapital“ – wie die Kür zum „Unwort des Jahres“ – soll in dieser vorliegenden Arbeit jedoch nicht weiter abgehandelt werden. Die positiven Aspekte von Humankapital, die Identifikation eines Menschen mit seinem Unternehmen, sowie der durch Humankapital gesteigerte Unternehmenswert sollen durch diese Arbeit aufgezeigt werden.

Hinter jeden Unternehmen stehen Menschen und ihr Wissen, ein Unternehmen bzw. einzelne Bereiche erfolgreich zu führen. Vor allem das implizite Wissen einer Person oder einer Gruppe von Personen trägt somit zum Unternehmenswert maßgeblich bei. Die Maximen vieler Unternehmungen, wie „Unsere Mitarbeiter sind unser größtes Kapital“, sollen nicht nur Lippenbekenntnisse sein, sondern sollen weiter gefördert und genutzt werden. Es geht nicht darum, Menschen auszubeuten, vielmehr sollen die Fähigkeiten und Fertigkeiten der Mitarbeiter erkannt und positiv für das Unternehmen genutzt werden.

Auch der Wandel zur Wissensgesellschaft ist ein Grund, sich mit dieser Thematik näher auseinanderzusetzen. In den Industrieländern wird Wissen als zentrale Quelle für Wachstum, Wertschöpfung und Wohlstand angesehen. Wissen wird von den Menschen verarbeitet, realisiert und in wettbewerbsfähige Leistungen umgewandelt. „Humankapital als wichtiger Erfolgs- und Wettbewerbsfaktor“ wird dadurch abgeleitet.^[3]

Größere Relevanz für Unternehmen bekommt das Human Capital auch aufgrund neuer gesetzlicher Regelungen. Deutsche Unternehmen werden seit Ende 2004 verpflichtet, nicht-finanzielle Kennzahlen – vor allem Informationen über Arbeitnehmeraspekte – im (Konzern-) Lagebericht anzuführen.^[4]

Auch ist es in Unternehmen mittlerweile üblich, dass immaterielle Vermögenswerte, wie z.B. das Humankapital, zur Generierung von Wettbewerbsvorteilen angesehen werden und eine Forderung nach mehr Transparenz bezüglich Humankapital immer stärker andiskutiert wird.^[5]

Der European Survey Report 2000 von Watson Wyatt Worldwide bringt es, in Bezug auf das Humankapital, folglich auf den Punkt: „People are increasingly recognised as a key source of competitive advantage. Tomorrow’s successful companies will be those that learn to leverage the value of their human capital effectively”.^[6]

1.2. Ziele und Vorgehensweise

Ziel dieser Arbeit ist es, Human Capital transparenter zu machen und aufzuzeigen, wie durch dessen Nutzung eine Steigerung des Unternehmenswertes ermöglicht wird. Die konkreten Fragestellungen mit denen ich mich in dieser Arbeit auseinandersetzen möchte, lauten: „Durch welche Möglichkeiten bzw. Methoden ist es möglich, Humankapital im Unternehmen zu erkennen bzw. zu identifizieren und – in weiterer Folge – für eine Steigerung des Unternehmenswertes zu nutzen?“ bzw. „Wie kann man Human-Capital-Komponenten in die Unternehmensbewertung integrieren?“ Mit dieser Arbeit soll auch erreicht werden, dass sich Unternehmen intensiver mit den relevanten Human Capital Komponenten auseinandersetzen.

Diese Arbeit basiert auf Literaturstudium (theoretische Untersuchung) und, um obige Frage zu beantworten, wurde die folgende Vorgehensweise gewählt.

Im Kapitel 2 soll grundsätzlich zum Begriff „Unternehmenswert“, seine Ermittlung und auf die möglichen Ziele der Steigerung des Unternehmenswertes eingegangen werden.

Danach wird speziell der Human Capital Aspekt näher erläutert (Kapitel 3). Insbesondere soll hier das Humankapital als wichtiger Produktions- und Wettbewerbsfaktor näher behandelt werden. Weiters soll die Bedeutung der Investition in Human Capital beleuchtet werden. In einem weiteren Unterpunkt des Kapitels wird auf die Identifikation und Messung des Human Capitals eingegangen. Die Fragen, die sich in diesem Kontext ergeben sind: „Wie kann das Human Capital identifiziert bzw. gemessen werden?“ Durch diese Analyse kann abgeleitet werden, in welchem Ausmaß Human Capital vorhanden ist und welche Optimierungsmöglichkeiten bestehen.

Auch Unternehmensbewertungsmodelle, die versuchen den Human Capital Aspekt zu berücksichtigen, werden erläutert (Kapitel 4). Auf die einzelnen Unternehmensbewertungs-modelle wird in dieser Arbeit aber nur soweit eingegangen, um die Möglichkeiten bzw. Schwierigkeiten des Einbezugs von Human Capital Komponenten in die Unternehmensbewertungsmodelle aufzuzeigen.

Im Kapitel 5 werden Möglichkeiten zur Unternehmenswertsteigerung durch Nutzung von Human Capital dargestellt und auf die Anwendung dieser Methoden eingegangen.

1.3. Abgrenzungen

Wenn in dieser Arbeit von Unternehmungen bzw. Unternehmen die Rede ist, bezieht sich der Begriff „Unternehmen“ hauptsächlich auf börsennotierte Kapitalgesellschaften. Auch eine sektorale Abgrenzung erscheint notwendig. Somit wird hauptsächlich von Unternehmungen gesprochen, die dem Dienstleistungssektor zugeschrieben werden können. Auch zwischen den Begriffen „Unternehmenswert“ und „Shareholder Value“ gilt es zu unterscheiden. Während man beim „Unternehmenswert“ den Wert des Gesamtkapitals versteht, versteht man unter „Shareholder Value“ den Wert für das Eigenkapital. Die einzelnen Effekte, die in dieser Arbeit besprochen werden, haben darauf aber dieselben Auswirkungen.

2. Unternehmenswert

2.1. Grundsätzliches zum „Unternehmenswert“ und zur „Unter-nehmensbewertung“

In der Literatur findet man viele spezielle Definitionen des Unternehmenswertes, sowie verschiedenartige Bewertungsmethoden desselben. Für Voigt et.al. (2005) ist der Unternehmenswert in seiner allgemeinen Form gleich dem in Geld ausgedrückten Wert der Eigenkapitalrechte eines Unternehmens. Unter „Marktwertaspekt“ (also unter Konkurrenzbedingungen), so Voigt et.al. (2005) weiter, ist der Unternehmenswert der Betrag in Geld, den ein Käufer des Unternehmens zahlt bzw. zu zahlen bereit ist.^[7]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 1: Zusammensetzung des Unternehmenswertes

Quelle: in Anlehnung an: SCHOLZ et.al. (2005): Human Capital Management, S. 24.

Nach Auffassung von Scholz et.al. (2005) setzt sich der Wert eines Unternehmens aus dem finanziellen und physischem Kapital (Bilanzvermögen), dem Humankapital sowie dem organisationalem und Beziehungskapital (sonstige immaterielles Vermögen), zusammen.^[8] Folglich kann konstatiert werden, dass eine Steigerung der einzelnen Unternehmenswert-Komponenten auch zu einer Steigerung des gesamten Unternehmenswertes führt.

Bevor aber das Humankapital als Bestandteil des Unternehmenswertes näher behandelt wird, soll auf die grundsätzliche Ermittlung des Unternehmenswertes, die Anlässe bzw. Gründe ein Unternehmen zu bewerten und die Verfahren zur Ermittlung, eingegangen werden.

Es gibt viele Anlässe, ein Unternehmen zu bewerten. Ob Kauf oder Verkauf eines Unternehmens, Fusion mit einem anderen Unternehmen, die Umwandlung oder die Aufnahme bzw. das Ausscheiden von Gesellschaftern – das sind nur einige Anlässe, ein Unternehmen zu bewerten.^[9]

Mandl/Rabel (1997) unterscheiden diese Bewertungsanlässe in transaktionsbezogene und nicht transaktionsbezogene, je nachdem ob eine (potenzielle) Änderung der Eigentümerverhältnisse verbunden ist oder ob eine (potenzielle) Änderung der Eigentümerverhältnisse nicht gegeben ist. Wenn eine tatsächliche oder geplante Änderung der Eigentümerverhältnisse gegeben ist, liegt ein transaktionsbezogener Bewertungsanlass vor. Wenn dies nicht der Fall ist, liegt ein nicht transaktionsbezogener Bewertungsanlass vor. Weiters kann bei transaktionsbezogenen Bewertungsanlässen zwischen dominierten – sog. beherrschten – und nicht dominierten – sog. nicht beherrschten – Bewertungsanlässen unterschieden werden. Ob eine beherrschte oder nicht beherrschte Situation vorliegt, hängt von der zugrundeliegenden Konfliktsituation ab. In einer dominierten Konfliktsituation kann eine Partei – ggf. gegen den Willen der anderen Partei – eine Änderung der Eigentümerverhältnisse durchsetzen. Bei einer nicht beherrschten Konfliktsituation kann keine der beiden Parteien eine Änderung der Eigentümerverhältnisse herbeiführen. Eine dominierte Konfliktsituation setzt aber voraus, dass eine Partei mit dem Recht ausgestattet ist, eine Änderung der Eigentümerverhältnisse herbeizuführen.^[10]

Als didaktisches Mittel zum besseren Verständnis der Bewertungsanlässe soll nachfolgende Tabelle dienen.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 1: Anlässe für Unternehmensbewertungen

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 14 (leicht modifiziert).

2.2. Methoden zur Ermittlung des Unternehmenswertes

Nachdem die Anlässe für Unternehmensbewertungen kurz erläutert wurden, sollen die Methoden der Unternehmensbewertung näher aufgezeigt werden. Das Aufzeigen dieser (traditionellen) Methoden erscheint notwendig, da in weiterer Folge^[11] modifizierte Unternehmensbewertungsmethoden vorgestellt werden. Modifiziert in dem Sinne, dass Human Capital Aspekte in die Methode der Unternehmensbewertung mit einfließen.

Gesamtbewertungsverfahren, Einzelbewertungsverfahren und eine Kombination daraus, sog. Mischverfahren, stellen die grundsätzlichen Methoden der Unternehmensbewertung dar. Wenn das Unternehmen als eine gesamte Bewertungseinheit deklariert und der Unternehmenswert aus dieser gesamten Bewertungseinheit ermittelt wird, spricht man vom Gesamtbewertungsverfahren. Wird die Summe aus den einzelnen Vermögensgegenständen (abzüglich den Schulden) ermittelt, spricht man vom Einzelbewertungsverfahren. Hier werden die einzelnen Vermögensgegenstände berechnet und danach zu einem Unternehmenswert hinzuaddiert.^[12]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abbildung 2: Überblick über die Bewertungsverfahren

Quelle: in Anlehnung an: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 30.

Mischverfahren, wie bereits angedeutet, stellen eine Kombination aus Gesamtbewertungs-, respektive Einzelbewertungsverfahren dar.^[13] Ziel der Mischverfahren ist es, die Vorteile beider Verfahren miteinander zu kombinieren.

Um den Rahmen dieser Arbeit nicht zu sprengen, werden die Bewertungsverfahren nachfolgend nur überblicksmäßig näher präsentiert, um die Grundsätze dieser Verfahren kennen zu lernen.

2.2.1. Gesamtbewertungsverfahren

Bei dem Gesamtbewertungsverfahren kann zwischen dem „Ertragswertverfahren“, dem „Discounted Cash-flow-Verfahren“ (DCF-Verfahren) und dem „Vergleichsverfahren“ unterschieden werden.^[14]

2.2.1.1. Ertragswertverfahren

Beim Ertragswertverfahren wird durch Diskontierung der künftigen erwarteten Erträge der Unternehmenswert ermittelt. Der Diskontierungssatz, in der Literatur auch als „Kalkulationszinsfuß“ bezeichnet, wird aus der besten „alternativen Vergleichsinvestition“ abgeleitet.^[15]

Durch Diskontierung der künftigen Erträge erhält man den Barwert, zu dem noch der Barwert der erwarteten Liquidationserlöse aus der Veräußerung des nicht betriebsnotwendigem Vermögens hinzuaddiert wird. Wird von einer unendlichen Unternehmensdauer ausgegangen, so bezeichnen Mandl/Rabel (1997) Et den erwarteten Unternehmensertrag in der Periode t, N0 als den Barwert der erwarteten Liquidationserlöse aus der Veräußerung des nicht betriebsnotwendigen Vermögens und r als den Kalkulationszinsfuß, der als konstant angesehen wird. Der Unternehmenswert wird dann, mittels dem Ertragswertverfahren, nach dem folgenden Ausdruck ermittelt:^[16]

Formel 1: Unternehmenswert nach Ertragswertverfahren (1)

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten,

mit dem Abzinsungsfaktor Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 32.

Wenn vereinfachend unterstellt wird, dass kein betriebsnotwendiges Vermögen existiert und dass für alle künftigen Perioden der Unternehmensertrag konstant ist, ermittelt sich der Unternehmenswert mithilfe der Formel einer ewigen Rente als:^[17]

Formel 2: Unternehmenswert nach Ertragswertverfahren (2)

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten.

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 32.

2.2.1.2. Discounted Cash-flow Verfahren (DCF-Verfahren)

Beim Discounted Cash-flow Verfahren (DCF-Verfahren) wird der Unternehmenswert durch Diskontierung der künftigen Cash-flows ermittelt. Die Vorgangsweise ähnelt dem Ertragswertverfahren, doch orientiert sich das DCF-Verfahren am Kapitalmarkt. Dies zeigt sich vor allem bei der Bestimmung des Diskontierungssatzes, der beim DCF-Verfahren mithilfe des „Capital Asset Pricing Model“ (CAPM) ermittelt wird. Durch die Orientierung am Kapitalmarkt wird der Marktwert des Gesamtkapitals, respektive der Marktwert des Eigenkapitals, errechnet.^[18] Folglich erhält man den Unternehmenswert indem man vom Gesamtunternehmenswert den Marktwert des Fremdkapitals abzieht.^[19]

Aufgrund der unterschiedlichen Aufbereitung der bewertungsrelevanten Cash-flows und den zu verwendeten Diskontierungssätzen kann man verschiedene DCF-Verfahren unterscheiden:

- Bruttoverfahren (Entity-Approach),
- Nettoverfahren (Equity-Approach),
- APV-Verfahren.^[20]

Bruttoverfahren (Entity-Approach)

Um beim Bruttoverfahren den relevanten Unternehmensertrag ermitteln zu können, müssen die „Free Cash-flows“ (FCF) zuerst ermittelt werden, wobei die FCFs als Summe der Zahlungsüberschüsse angesehen werden.^[21]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 2: Ermittlung des Free-cash-flow

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 38.

Da sich das DCF-Verfahren grundsätzlich am Kapitalmarkt orientiert, wird ein gewogener Kapitalkostensatz, der sog. „WACC“ (weighted average cost of capital), ermittelt. Dieser stellt einen „Mischzinssatz“ – bezogen auf die Eigen- und Fremdkapitalgeber – dar, der mithilfe der nachstehenden Formel ermittelt wird:^[22]

Formel 3: Ermittlung des gewogenen Kapitalkostensatzes (WACC)

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten, wobei

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 39.

Nachstehende Tabelle zeigt die weiteren Schritte zur Ermittlung des Marktwertes des Eigenkapitals.^[23]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 3: Ermittlung Marktwert des Eigenkapitals (Shareholder Value)

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 40.

Nettoverfahren (Equity-Approach)

Im Gegensatz zum Bruttoverfahren stehen die erwirtschafteten Einzahlungsüberschüsse ausschließlich den Eigenkapitalgebern zur Verfügung. Diese werden in weiterer Folge als „Flows to Equity“ (FTE) bezeichnet, wobei auch die Veränderungen des Fremdkapitalbestandes und die Fremdkapitalzinsen – mit Berücksichtigung der Steuerwirkung – erfasst werden.^[24]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 4: Ermittlung des Flow to Equity

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 41.

Die FTEs stehen – wie bereits oben angedeutet – nur den Eigenkapitalgebern zu, deshalb werden die FTEs nur mit der geforderten Rendite auf das Eigenkapital für das verschuldete Unternehmen (r(EK)v) abgezinst. Die Summe aus der Diskontierung ergibt weiters den Barwert der FTEs und hierzu muss noch das nicht betriebsnotwendige Vermögen addiert werden. So erhält man den Marktwert des Eigenkapitals respektive den Shareholder Value.^[25]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 5: Ermittlung Marktwert des Eigenkapitals (Shareholder Value)

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 41.

Adjusted Present Value-Verfahren (APV-Verfahren)

Beim APV-Verfahren liegt die Annahme der vollständigen Eigenfinanzierung des Unternehmens zugrunde. Dies bedeutet, dass der Diskontierungssatz für das unverschuldete Unternehmen (r(EK)u) herangezogen wird. Nachstehende Tabelle zeigt Einblick in die Berechnung:^[26]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 6: Ermittlung des Shareholder Value mittels APV-Verfahren

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 41.

2.2.1.3. Vergleichsverfahren

Vergleichsverfahren orientieren sich – wie das DCF-Verfahren – am Kapitalmarkt. Der Wert eines Unternehmens wird durch den Aktienkurs oder anderen Marktpreisen für Unternehmen derselben Branche ermittelt. Weiters werden dadurch grobe Regeln bzw. Erfahrungssätze für einzelne Branchen für die Bewertung abgeleitet.^[27]

Eine in der Praxis beliebte Methode stellt die Multiplikatormethode dar.

Multiplikatormethode

Mithilfe der Multiplikatormethode ist es möglich, den Marktpreis eines Vergleichsunternehmens in Relation zu einer Ergebniskennzahl desselben Vergleichsunternehmens zu setzen, um so einen ungefähren Unternehmenswert zu bestimmen. Genauer gesagt, es wird eine zukünftige durchschnittliche Ergebnisgröße (z.B. der Jahresgewinn) mit einem Faktor (Multiplikator) – der sich an kürzlich tatsächlich erzielten Unternehmenspreisen orientiert – multipliziert.^[28] Dieses Verfahren ist sehr beliebt, da es einfach zu berechnen ist und Vergleiche ermöglicht.

2.2.2. Einzelbewertungsverfahren

Wie bereits erwähnt, werden beim Einzelbewertungsverfahren einzelne Vermögensgegenstände (abzüglich der Schulden) ermittelt. Dieser Wert stellt den Substanzwert des Unternehmens dar und wird wie folgt berechnet:^[29]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabelle 7: Ermittlung des Substanzwertes

Quelle: MANDL/RABEL (1997): Unternehmensbewertung, S. 46..

Mandl/Rabel (1997) unterscheiden die Substanzwertverfahren auf Basis von Reproduktionswerten und auf Basis von Liquidationswerten.^[30]

2.2.2.1. Substanzwertverfahren auf Basis von Reproduktionswerten

Unter dem Reproduktionswert versteht man den Wiederbeschaffungswert, wobei man von der Fortführung des Unternehmens ausgeht. Die Vermögensgegenstände, die für das Unternehmen notwendig sind, werden zu diesen Reproduktionskosten angesetzt. Im Kern fragt man sich, welcher Betrag notwendig wäre, um das Unternehmen identisch „nachzubauen“. Der Substanzwert ergibt sich sodann aus dem Reproduktionswert plus dem Liquidationswert des nicht betriebsnotwendigem Vermögens abzüglich der Schulden.^[31]

2.2.2.2. Substanzwertverfahren auf Basis von Liquidationswerten

Im Gegensatz zum obigen Verfahren, geht man bei diesem Substanzwertverfahren von einer Liquidation – sprich Verkauf – des Unternehmens aus. Die Bewertung erfolgt zu den Verkaufserlösen der einzelnen Vermögensgegenständen. Der Substanzwert ergibt sich bei dieser Methode aus dem Liquidationswert abzüglich den Schulden.^[32]

2.2.3. Mischverfahren

Wenn eine Kombination aus Gesamtbewertungs- und Einzelbewertungsverfahren angestrebt wird, und dadurch der Unternehmenswert errechnet werden soll, spricht man von einem Mischverfahren. Versucht wird dabei, die einzelnen Vorteile aus Gesamtbewertungs- und Einzelbewertungsverfahren in einem Verfahren zu integrieren.^[33] Auch hier gibt es verschiedene Verfahren zur Ermittlung des Unternehmenswertes, aber auf diese soll hier nicht näher eingegangen werden.

2.3. Ziele der Steigerung des Unternehmenswertes

Aus verschiedensten Gründen versuchen Unternehmen ihren Unternehmenswert zu steigern. Ohne Zweifel geht es vor allem darum, den „tatsächlichen“ Unternehmenswert zu erhöhen. Aufgrund der Zielsetzung, den Unternehmenswert zu steigern, wird ständig versucht nach Verbesserungsmöglichkeiten Ausschau zu halten. Des Weiteren wird dadurch der Erfolg im Unternehmen in regelmäßigen Abständen gemessen. Aufgrund der Ausschau nach ständigen Verbesserungsmöglichkeiten – und deren Realisierung – wird das Unternehmen in Krisenzeiten widerstandsfähiger. Nach Guatri (1994) stehen dabei zwei wesentliche Kriterien im Vordergrund. Einerseits wird versucht, langfristig den Gewinn zu steigern, andererseits das Risiko zu minimieren, Gewinneinbrüche zu erleiden und somit eine stabile Gewinnsituation zu schaffen.^[34]

Das Ziel „Steigerung des Unternehmenswertes“ wird dabei von allen Akteuren des Unternehmens, gleich ob diese mittelbar oder unmittelbar betroffen sind, akzeptiert und anerkannt. Akzeptanz und Anerkennung findet dieses Ziel dadurch, weil der Fortbestand und der Erfolg des Unternehmens sichergestellt wird und dies liegt im Interesse aller Beteiligten.

Auch wenn man an den Kapitalmarkt denkt, ist eine Steigerung des Unternehmenswertes – und somit des Aktienkurses des betreffenden Unternehmens – von Vorteil. Vor allem die Aktionäre sind an einer Steigerung des Unternehmenswertes interessiert. Die Überprüfung dieser Steigerung zeigt sich für diese Interessensgruppe ausschließlich an dem Aktienkurs des betreffenden Unternehmens. Auch für das Unternehmen hat ein hoher Aktienkurs Vorteile. Ein wesentlicher Vorteil liegt darin, zu relativ günstigen Konditionen bei der Emission neuer Aktien frisches zusätzliches Kapital aufzunehmen.^[35]

Weitere Ziele der Unternehmenswertsteigerung können die Schaffung von Wettbewerbsvorteilen und/oder mehr Flexibilität bei der Umsetzung von strategischen Zielen sein.

3. Human Capital

3.1. Begriffsdefinition Human Capital

Verschiedenste Begriffsdefinitionen von „Human Capital“ erschweren eine eindeutige Abgrenzung. Um Klarheit über die diversen Definitionen zu erhalten, werden an dieser Stelle die Begriffserklärungen kurz erläutert.

Unbestritten ist der Umstand, dass Human Capital dem immateriellen Vermögen zuzuschreiben ist. Innerhalb des immateriellen Vermögens gibt es aber unterschiedliche Abstufungen. Es sollte geklärt werden, was unter „Intellectual Capital“, „Human Resources“ und „Human Capital“ verstanden wird.

Für Böhnisch (2003) umfasst der Begriff „Intellectual Capital“„das gesamte nicht direkt ‚greifbare‘ Vermögen eines Unternehmens. Dieses kann bei entsprechender Nutzung einen enormen Wettbewerbsvorteil für das Unternehmen darstellen.“^[36]

Dagegen wird bei dem Begriff „Human Rescource“ der Kostenfaktor den Mitarbeiter verursachen, Aufmerksamkeit geschenkt. Hauptziel für Human Resource Manager ist es, dementsprechende Maßnahmen zu setzen, um die Personalkosten des Unternehmens zu optimieren.^[37]

Unter „Human Capital“ versteht Friedman (1999) wiederum, dass Mitarbeiter wertvolle Güter sind, die bewahrt und gefördert werden sollten.^[38]

Diese ähnliche Ansicht vertritt auch DiVanna (2005): „Simply, human capital is the skills, knowledge and techniques used by individuals to conduct the business activities of the firm. Human capital has the latent potential (or unapplied knowledge) to address future challenges, innovate new products and optimize the processes within the business.”^[39]

Somit kann zusammenfassend gesagt werden, dass Humankapital alle Fähigkeiten, Fertigkeiten und Erfahrungen der Mitarbeiter einschließt. Es ist als gesamtes geistiges und körperliches Potenzial zu verstehen, welches entweder latent vorhanden oder bereits genutzt wird. Zentrale Rolle spielt dabei die Frage, welches menschliche Potenzial ein Unternehmen zukünftig braucht, um erfolgreich agieren zu können.^[40]

Eine weitere Unterteilung des Humankapitals kann in die Bereiche individuelles, dynamisches und strukturelles Humankapital erfolgen.^[41]

Abbildung 3: Einteilung des Humankapitals

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Quelle: in Anlehnung an: WUCKNITZ (2002):Handbuch Personalbewertung, S. 32.

Unter dem individuellen Humankapital versteht man das Potenzial eines einzelnen Mitarbeiters innerhalb der Unternehmensorganisation. Die Nutzung des Potenzials dient zur Schaffung von Personalwert, wobei der Personalwert der erzielbare potenzielle Nutzen für das Unternehmen darstellt.^[42] Unter dem dynamischen Humankapital versteht man wiederum das Humankapital, welches an bestimmte Prozesse im Unternehmen gebunden ist. Diese Humankapitalart ist personenunabhängig und steht dem Unternehmen immer zur Verfügung. Diese Prozesse stellen z.B. die Bedienung von Maschinen und dergleichen dar. Der in den Strukturen repräsentierte Teil des Humankapitals spiegelt das strukturelle Humankapital wider. Der Personalstand im Unternehmen könnte als ein Beispiel für das strukturelle Humankapital angesehen werden.^[43]

In der Literatur findet sich auch öfters der Begriff „Strukturkapital“. Nach Edvinsson/Brünig (2000) versteht man darunter das Kapital, welches auf das Humankapital aufbaut. Folglich kann das Strukturkapital als Basis für das Humankapital angesehen werden, wobei je besser der Ausbau des Strukturkapitals in einem Unternehmen ist, desto höher ist das Potenzial an Humankapital. Faktoren für Strukturkapital können nach Ansicht von Edvinsson/Brünig (2000) die Qualität und Reichweite von informationstechnologischen Systemen, Firmenimages, Datenbanken geistigen Eigentums, Organisationskonzepte und Dokumentationen sein.^[44]

Auch der Begriff des „Beziehungskapitals“ ist an dieser Stelle zu erwähnen. Darunter versteht man die Integration der Kunden, Lieferanten, sonstiger Geschäftspartner und Anspruchsgruppen in das Unternehmensumfeld.^[45]

Nachdem wichtige Begriffsabgrenzungen und eine Einteilung des Human Capitals – in verschiedene Bereiche – vorgenommen wurden, wird in den nächsten Unterkapiteln auf die Bedeutung der Investition, der Identifizierung und Messung von Human Capital näher eingegangen.

3.2. Bedeutung der Investition in Human Capital

Wie schon in dieser Arbeit erwähnt, machen die immateriellen Vermögenswerte einen erheblichen Teil des Unternehmenswertes aus. Oft sind diese Vermögenswerte Garant für einen langfristigen Erfolg von Unternehmen. Das geistige Eigentum, Aufbau und Ausbau der Beziehungen zu Schlüsselkunden und –lieferanten, das Image des Unternehmens, der Wert von Marken und der Wert der Mitarbeiter sind Hintergründe für den Erfolgsfaktor „Human Capital“. Dies zeigt sich vor allem in wissensbasierten Unternehmen und wird inzwischen geschätzt, anerkannt und akzeptiert. Durch diese Aspekte erhält der Mitarbeiter einen neuen „Status“, ähnlich zu vergleichen wie bei Profi-Fußballern. Bei Profi-Fußballern erfolgt schon lange eine Investition und eine Bewertung des Menschen. Die Ablösesummen sind im Grunde die „Anschaffungskosten“ und in die Jugend wird investiert, um sie auf eine Profi-Karriere vorzubereiten und ihr Potenzial voll auszuschöpfen. Ob ein Fußballverein erfolgreich ist oder nicht, hängt hauptsächlich von den Spielern und deren Leistungen ab.^[46]

Auch Ratingagenturen (wie z.B. Moodys) beginnen bereits Human Capital Faktoren in die Bewertung aufzunehmen.^[47]

Weiters kann festgehalten werden, dass bei Aktienmärkten Unternehmen oft über ihren Buchwert – also den Anschaffungskosten abzüglich der Abschreibung – bewertet werden. Bewertet der Markt die Unternehmen deutlich über dessen Buchwert, ist dies auf die immateriellen Vermögensgegenstände zurückzuführen. Diese nicht „greifbaren“ Vermögensgegenstände werden durch die Mitarbeiter verkörpert.^[48] Vor allem bei Dienstleistungsunternehmen, Software- bzw. Biotechnologieunternehmen spielen die Mitarbeiter eine bedeutende Rolle.

[...]

^[1] In weiterer Folge wird auch die englische Bezeichnung „Human Capital“ verwendet.

^[2] Die Entscheidung über das „Unwort des Jahres“ wird jährlich von einer unabhängigen Jury („Sprachkritische Aktion Unwort des Jahres“) getroffen.

^[3] Vgl. SCHÜTTE (2005) S. 240.

^[4] Vgl. FISCHER/KLÖPFER (2005) S. 2704.

^[5] Vgl. MARSCHLICH/MENNINGER (2006) S. 32.

^[6] WATSON (2000) S. 19.

^[7] Vgl. VOIGT et.al. (2005) S. 20 – 21.

^[8] Vgl. SCHOLZ et.al. (2005) S. 23.

^[9] Vgl. HUBER (1998) S. 21.

^[10] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 13 – 14.

^[11] Vgl. Kapitel 4 – Einbeziehung des Human Capital Ansatzes in die Unternehmensbewertung.

^[12] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 30.

^[13] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 29 – 30.

^[14] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 31.

^[15] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 31.

^[16] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 31.

^[17] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 31 – 32.

^[18] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 37.

^[19] Vgl. VOIGT et.al. (2005) S. 23.

^[20] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 38.

^[21] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 38.

^[22] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 39.

^[23] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 40.

^[24] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 40.

^[25] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 41.

^[26] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 42.

^[27] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 42.

^[28] Vgl. VOIGT et.al. (2005) S. 33 – 34.

^[29] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 46.

^[30] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 46 – 49.

^[31] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 47.

^[32] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 48.

^[33] Vgl. MANDL/RABEL (1997) S. 49.

^[34] Vgl. GUATRI (1994) S. 23 – 29.

^[35] Vgl. GUATRI (1994) S. 23 – 29.

^[36] BÖHNISCH et.al. (2003) S. 35.

^[37] Vgl. BÖHNISCH et.al. (2003) S. 39.

^[38] Vgl. FRIEDMAN et.al. (1999) S. 5.

^[39] DiVANNA/ROGERS (2005) S. 41.

^[40] Vgl. EDVINSSON/BRÜNIG (2000) S. 28.

^[41] Vgl. WUCKNITZ (2002) S. 32.

^[42] Vgl. WUCKNITZ (2002) S. 23 – 38.

^[43] Vgl. WUCKNITZ (2002) S. 32 – 40.

^[44] Vgl. EDVINSSON/BRÜNIG (2000) S. 29.

^[45] Vgl. BRANDNER et.al. (2006) S. 10.

^[46] Vgl. SCHOLZ et.al. (2003) S. 2.

^[47] Vgl. DÜRNDORFER/FRIEDERICHS (2004) S. 392.

^[48] Vgl. HEIDECKER (2003) S. 3.