Intangible Assets
Konsequenzen für den Shareholder Value und die Rechnungslegung kapitalmarktorientierter Konzerne
©2005
Diplomarbeit
166 Seiten
Zusammenfassung
Inhaltsangabe:Problemstellung:
Not everything that counts can be counted, and not everything that can be counted, counts (Albert Einstein). Dieses Zitat, das in Albert Einsteins Büro in Princeton hing, ist heute aktueller denn je. Seit den 80er Jahren des 20. Jahrhunderts entwickeln sich die westlichen Volkswirtschaften von Industriegesellschaften zu Dienstleistungs- und Wissensgesellschaften. In Deutschland arbeiten heute mehr als 70% der Erwerbstätigen im Dienstleistungssektor, der 2004 annähernd 70% der Bruttowertschöpfung generierte.
Hiermit einhergehend steigt die Bedeutung von immateriellen Vermögenswerten, den Intangible Assets. Wertschöpfungsprozesse der Unternehmen basieren zunehmend auf weichen, immateriellen Faktoren, wie z.B. dem Know-how der Mitarbeiter, dem Image des Unternehmens, dem Bekanntheitsgrad der Produkte und Marken sowie auf Innovationskraft und neuen Technologien. Daum spricht in diesem Zusammenhang sogar von einer neuen Ökonomie, in der die Produktion von Gütern und Dienstleistungen [ ] im Wesentlichen auf unsichtbaren immateriellen Unternehmenswerten, den Intangible Assets, aufbaut. Neueste empirische Studien von PricewaterhouseCoopers/Günther/Beyer und PricewaterhouseCoopers/Fischer bestätigen die herausragende Stellung von Intangible Assets als Erfolgsfaktor.
Gleichzeitig setzen sich auch in Deutschland die, in den USA schon seit Beginn der 80er Jahre unter dem Begriff des Shareholder Value Management entwickelten, Konzepte durch. Sie stellen eine Orientierung des Managements am Unternehmenswert in den Mittelpunkt des unternehmerischen Handelns. Der Shareholder Value gilt inzwischen als global anerkannter Standard zur Messung des Geschäftserfolgs. Forciert durch die Globalisierung intensiviert sich der Wettbewerb um Kapital und führt zu einer stärkeren Kapitalmarktorientierung der Berichterstattung, die erhöhte Informationsansprüche der Investoren zur Folge hat.
Für die Rechnungslegung kapitalmarktorientierter Konzerne stellen sich derweil mehrere entscheidende Herausforderungen. Sie muss der zunehmenden Bedeutung der Intangible Assets und der steigenden Relevanz wertorientierter Informationen bei gleichzeitig erhöhten Informationsansprüchen der Kapitalmarktteilnehmer gerecht werden. Hierfür sollen die, seit dem 1.1.2005 für kapitalmarktorientierte Konzerne innerhalb der Europäischen Union verpflichtend anzuwendenden, International Accounting Standards (IAS) bzw. International Financial Reporting Standards […]
Not everything that counts can be counted, and not everything that can be counted, counts (Albert Einstein). Dieses Zitat, das in Albert Einsteins Büro in Princeton hing, ist heute aktueller denn je. Seit den 80er Jahren des 20. Jahrhunderts entwickeln sich die westlichen Volkswirtschaften von Industriegesellschaften zu Dienstleistungs- und Wissensgesellschaften. In Deutschland arbeiten heute mehr als 70% der Erwerbstätigen im Dienstleistungssektor, der 2004 annähernd 70% der Bruttowertschöpfung generierte.
Hiermit einhergehend steigt die Bedeutung von immateriellen Vermögenswerten, den Intangible Assets. Wertschöpfungsprozesse der Unternehmen basieren zunehmend auf weichen, immateriellen Faktoren, wie z.B. dem Know-how der Mitarbeiter, dem Image des Unternehmens, dem Bekanntheitsgrad der Produkte und Marken sowie auf Innovationskraft und neuen Technologien. Daum spricht in diesem Zusammenhang sogar von einer neuen Ökonomie, in der die Produktion von Gütern und Dienstleistungen [ ] im Wesentlichen auf unsichtbaren immateriellen Unternehmenswerten, den Intangible Assets, aufbaut. Neueste empirische Studien von PricewaterhouseCoopers/Günther/Beyer und PricewaterhouseCoopers/Fischer bestätigen die herausragende Stellung von Intangible Assets als Erfolgsfaktor.
Gleichzeitig setzen sich auch in Deutschland die, in den USA schon seit Beginn der 80er Jahre unter dem Begriff des Shareholder Value Management entwickelten, Konzepte durch. Sie stellen eine Orientierung des Managements am Unternehmenswert in den Mittelpunkt des unternehmerischen Handelns. Der Shareholder Value gilt inzwischen als global anerkannter Standard zur Messung des Geschäftserfolgs. Forciert durch die Globalisierung intensiviert sich der Wettbewerb um Kapital und führt zu einer stärkeren Kapitalmarktorientierung der Berichterstattung, die erhöhte Informationsansprüche der Investoren zur Folge hat.
Für die Rechnungslegung kapitalmarktorientierter Konzerne stellen sich derweil mehrere entscheidende Herausforderungen. Sie muss der zunehmenden Bedeutung der Intangible Assets und der steigenden Relevanz wertorientierter Informationen bei gleichzeitig erhöhten Informationsansprüchen der Kapitalmarktteilnehmer gerecht werden. Hierfür sollen die, seit dem 1.1.2005 für kapitalmarktorientierte Konzerne innerhalb der Europäischen Union verpflichtend anzuwendenden, International Accounting Standards (IAS) bzw. International Financial Reporting Standards […]
Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
Jan Janssen
Intangible Assets
Konsequenzen für den Shareholder Value und die Rechnungslegung
kapitalmarktorientierter Konzerne
ISBN: 978-3-8366-0262-4
Druck Diplomica® Verlag GmbH, Hamburg, 2007
Zugl. Universität Dortmund, Dortmund, Deutschland, Diplomarbeit, 2005
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http://www.diplom.de, Hamburg 2007
Printed in Germany
I
V o r w o r t
Allen, die mich während des Schreibens dieser Arbeit unterstützt haben, gilt mein
Dank. Herzlich bedanken möchte ich mich auch bei PD Dr. Hermann Richter vom
Lehrstuhl für Unternehmensrechnung und Controlling der Universität Dortmund,
der mir bei der Wahl des Themas und seiner Umsetzung freie Hand ließ.
Mein besonderer Dank gilt Maren Pattberg und Roman auf der Lake. Maren Patt-
berg hat mich stets motiviert und war während der Entstehung dieser Arbeit allzeit
ein wertvoller Diskussionspartner. Roman auf der Lake hat die Qualität der Arbeit
durch seine teilweise harte, aber immer konstruktive Kritik erhöht. Beide haben das
Manuskript unter großem Zeiteinsatz akribisch Korrektur gelesen.
Bedanken möchte ich mich auch bei meiner Familie.
Jan Janssen
II
I n h a l t s v e r z e i c h n i s
A b b i l d u n g s v e r z e i c h n i s ... V
A b k ü r z u n g s v e r z e i c h n i s...VI
L i t e r a t u r a b k ü r z u n g s v e r z e i c h n i s...IX
1.
Einleitung ... 1
1.1.
Problemstellung und Zielsetzung ... 1
1.2.
Vorgehensweise ... 4
2.
Shareholder Value-Management... 5
2.1.
Begriff und Grundlagen des Shareholder Value-Management ... 6
2.2.
Entstehungsursachen des Shareholder Value-Management ... 9
2.2.1.
Merger & Acquisitions... 9
2.2.2.
Dysfunktionalität traditioneller Kennzahlen ... 10
2.2.3.
Informationsasymmetrien zwischen Management und Eigentümer ... 13
2.2.4.
Institutionelle und ausländische Investoren ... 15
2.3.
Shareholder- versus Stakeholder-Orientierung ... 17
2.4.
Shareholder Value-Netzwerk... 19
3.
Intangible Assets ... 21
3.1.
Begriff und Kategorisierung der Intangible Assets ... 21
3.1.1.
Begriff ... 21
3.1.2.
Kategorisierung ... 23
3.1.3.
Abgrenzung vom Goodwill ... 26
3.2.
Intangible Assets und der Shareholder Value... 26
3.2.1.
Betriebswirtschaftliche Besonderheiten der Intangible Assets ... 27
3.2.1.1.
Nicht-Rivalität... 28
3.2.1.2.
Zunehmende Grenzerträge... 29
3.2.1.3.
Netzwerkeffekte ... 30
3.2.1.4.
Partielle Exkludierbarkeit ... 32
3.2.1.5.
Inhärentes Risiko ... 34
3.2.1.6.
Eingeschränkte Handelbarkeit ... 36
3.2.2.
Entwicklung zum dominanten Wertschöpfungsfaktor... 37
3.2.3.
Evidenz der zunehmenden ökonomischen Relevanz ... 38
III
3.2.3.1.
Investitionen in Intangible Assets und Markenwerte ... 38
3.2.3.2.
Divergenz von Buchwert und Marktkapitalisierung... 40
3.2.4.
Wertentstehung durch Intangible Assets... 44
3.2.4.1.
Allgemeine Darstellung ... 44
3.2.4.2.
Exemplarische Darstellung ... 45
3.2.5.
Evidenz der Wertrelevanz einzelner Intangible Assets... 48
3.3.
Notwendigkeit der adäquaten Abbildung in der Rechnungslegung ... 51
4.
Intangible Assets in der Rechnungslegung ... 53
4.1.
Abbildung der Intangible Assets nach IFRS ... 53
4.1.1.
Bilanzansatz... 54
4.1.1.1.
Abstrakte Aktivierungsfähigkeit... 54
4.1.1.2.
Konkrete Aktivierungsfähigkeit ... 57
4.1.2.
Bilanzbewertung... 59
4.1.2.1.
Zugangsbewertung ... 59
4.1.2.2.
Folgebewertung... 61
4.1.3.
Angaben im Anhang... 63
4.2.
Kritische Beurteilung der Abbildung der Intangible Assets nach IFRS... 65
4.2.1.
Defizite der Rechnungslegung nach IFRS ... 66
4.2.1.1.
Bilanzansatz ... 66
4.2.1.2.
Bilanzbewertung ... 68
4.2.2.
Konsequenzen der Defizite der Rechnungslegung nach IFRS ... 73
4.3.
Ansätze zur wertadäquaten Abbildung der Intangible Assets ... 77
4.3.1.
Modifikation der traditionellen Rechnungslegung... 78
4.3.2.
Notwendigkeit einer ergänzenden Berichterstattung ... 81
5.
Intangible Assets im Value Reporting... 83
5.1.
Grundlagen des Value Reporting... 84
5.1.1.
Begriff und inhaltliche Abgrenzung... 84
5.1.2.
Ziele und Funktionen ... 87
5.1.3.
Anforderungen und Grundsätze ... 90
5.2.
Ergänzende Berichterstattung über Intangible Assets ... 93
5.2.1.
Integration in das Value Reporting ... 93
5.2.2.
Klassifizierung der Ansätze ... 94
5.2.3.
Ausgewählte Ansätze ... 96
5.2.3.1.
Value Chain Scoreboard ... 96
5.2.3.1.1. Konzeption ... 96
IV
5.2.3.1.2. Kritische Beurteilung ... 97
5.2.3.2.
Intellectual Capital Statement ... 99
5.2.3.2.1. Konzeption ... 99
5.2.3.2.2. Kritische Beurteilung ... 102
5.2.4.
Eigener Ansatz: Intangible Asset Scorecard ... 105
5.2.4.1.
Entwicklung der Konzeption ... 105
5.2.4.1.1. Komponenten ... 106
5.2.4.1.2. Gesamtsystem ... 108
5.2.4.2.
Entwicklung der Indikatoren ... 110
5.2.4.2.1. Anforderungen an die Indikatoren ... 110
5.2.4.2.2. Indikatoren des Human Capital ... 112
5.2.4.2.3. Indikatoren des Customer Capital... 114
5.2.4.2.4. Indikatoren des Structural Capital ... 116
5.2.4.2.5. Indikatoren des Innovation Capital ... 118
5.2.4.2.6. Gesamtsystem ... 121
5.2.4.3.
Kritische Beurteilung ... 122
5.3.
Ort der Publikation des Value Reporting... 125
5.3.1.
Konzern-Lagebericht... 126
5.3.2.
Nicht prüfungspflichtiger Teil des Konzern-Geschäftsberichts... 128
6.
Zusammenfassung und Ausblick ... 130
L i t e r a t u r v e r z e i c h n i s ... 133
V
A b b i l d u n g s v e r z e i c h n i s
Abbildung 1: Das Shareholder Value Netzwerk ... 20
Abbildung 2: Ansätze zur Kategorisierung der Intangible Assets ... 23
Abbildung 3: Die wertvollsten globalen Marken ... 40
Abbildung 4: Divergenz von Markt- und Buchwert ausgewählter Unternehmen... 41
Abbildung 5: Stufenschema zur Ermittlung von Fair Values... 69
Abbildung 6: Berücksichtigung von Intangible Assets in der Rechnungslegung ... 77
Abbildung 7: Value Reporting in der externen Unternehmenskommunikation... 86
Abbildung 8: The Value Chain Scoreboard nach Lev... 97
Abbildung 9: Aufbau des Intellectual Capital Statements... 99
Abbildung 10: Indikatorenkatalog zur Kategorie 2: Human Capital ... 101
Abbildung 11: Indikatorenkatalog zur Kategorie 5: Investor Capital ... 101
Abbildung 12: Erste Dimension der Intangible Asset Scorecard ... 107
Abbildung 13: Zweite Dimension der Intangible Asset Scorecard ... 108
Abbildung 14: Gesamtsystem der Intangible Asset Scorecard ... 109
Abbildung 15: Indikatoren der Intangible Asset Scorecard: Human Capital... 112
Abbildung 16: Indikatoren der Intangible Asset Scorecard: Customer Capital ... 114
Abbildung 17: Indikatoren der Intangible Asset Scorecard: Structural Capital... 116
Abbildung 18: Indikatoren der Intangible Asset Scorecard: Innovation Capital ... 118
Abbildung 19: Intangible Asset Scorecard ... 122
VI
A b k ü r z u n g s v e r z e i c h n i s
abzgl... abzüglich
AG... Aktiengesellschaft
AICPA... American Institute Of Certified Public Accountants
AKEU...Arbeitskreis Externe Unternehmensrechnung der Schmalenbach-
Gesellschaft für Betriebswirtschaft e.V.
AKIM... Arbeitskreis ,,Immaterielle Wert im Rechnungswesen" der
Schmalenbach-Gesellschaft für Betriebswirtschaft e.V.
Aufl...Auflage
B2C...business-to-consumer
BIP...Bruttoinlandsprodukt
bspw...beispielsweise
bzgl... bezüglich
bzw... beziehungsweise
ca...circa
CAPM...Capital Asset Pricing Model
CFROI... Cash Flow Return on Investment
d.h... das heißt
DCF... Discounted Cash Flow
Diss...Dissertation
DRS...Deutsche Rechnungslegungs Standards
DRSC...Deutsches Rechnungslegungs Standards Committee e.V.
EK...Eigenkapital
EP... Economic Profit
et al... et alii
etc... etcetera
e.V... eingetragener Verein
EVA...Economic Value Added
F&E... Forschung und Entwicklung
VII
F&E-intensiv... forschungs- und entwicklungsintensiv
f...folgende
FASB... Financial Accounting Standards Board
ff...fortfolgende
FK...Fremdkapital
Fn...Fußnote
ggf...gegebenenfalls
HGB...Handelgesetzbuch
Hrsg... Herausgeber
i.d.R... in der Regel
i.e.S...im engeren Sinne
IAS...International Accounting Standards
IASB...International Accounting Standards Board
IFRS...International Financial Reporting Standards
Inc... Incorporation
insbes... insbesondere
IT... Informationstechnologie
i.V.m...in Verbindung mit
Jg...Jahrgang
M&A...Merger and Acquisitions
M/B-Ratio...Market to Book-Ratio
Mrd... Milliarden
Nr...Nummer
o.ä... oder ähnliches
o.O... ohne Ort
OECD... Organisation for Economic Co-operation and Development
p.a... per annum
Par...Paragraph
R&D... Research and Development
RFID...Radio-Frequenz-Identifizierung
VIII
ROI... Return on Investment
S...Seite
SEC...Securities and Exchange Commission
tz... Textziffer
u.a... unter anderem
u.U... unter Umständen
u... und
US-GAAP...United States Generally Accepted Accounting Principles
usw...und so weiter
vgl...vergleiche
WACC...Weighted Average Cost Of Capital
z.B...zum Beispiel
z.T...zum Teil
z.Z...zur Zeit
zzgl... zuzüglich
IX
L i t e r a t u r a b k ü r z u n g s v e r z e i c h n i s
AER... American Economic Review
AOS... Accounting, Organizations and Society
BB...Betriebs-Berater
BFuP... Betriebswirtschaftliche Forschung und Praxis
CM...Controller Magazin
DB...Der Betrieb
DBW...Die Betriebswirtschaft
DST...Der Schweizer Treuhänder
DStR... Deutsches Steuerrecht
DU... Die Unternehmung
Econ Inq...Economic Inquiry
FB... Finanz-Betrieb
HBM... Harvard Business Manager
HBR...Harvard Business Review
HMD...Praxis der Wirtschaftsinformatik
IJTM... International Journal of Technology Management
JAE... Journal of Accounting and Economics
JEE...Journal of Evolutionary Economics
JOF...Journal of Finance
KoR...Zeitschrift für internationale und kapitalmarktorientierte Rech-
nungslegung
krp...Kostenrechnungspraxis
QJE...Quarterly Journal of Economics
RoAS... Review of Accounting Studies
RWZ... Österreichische Zeitschrift für Recht und Rechnungswesen
sbr... Schmalenbachs Business Review
StuB... Steuern und Bilanzen
WiSt...Wirtschaftswissenschaftliches Studium
X
wisu...Das Wirtschaftstudium
Zfbf...Zeitschrift für betriebswirtschaftliche Forschung
ZfC...Zeitschrift für Controlling
ZfCM... Zeitschrift für Controlling & Management
Zfo...
Zeitschrift Führung + Organisation
1
1.
Einleitung
1.1.
Problemstellung und Zielsetzung
,,Not everything that counts, can be counted, and not everything that
can be counted, counts."
(Albert Einstein)
Dieses Zitat, das in Albert Einsteins Büro in Princeton hing, ist heute aktueller denn
je. Seit den 80'er Jahren des 20. Jahrhunderts entwickeln sich die westlichen Volks-
wirtschaften von Industriegesellschaften zu Dienstleistungs- und Wissensgesell-
schaften. In Deutschland arbeiten heute mehr als 70% der Erwerbstätigen im Dienst-
leistungssektor, der 2004 annähernd 70% der Bruttowertschöpfung generierte.
1
Hiermit einhergehend steigt die Bedeutung von immateriellen Vermögenswerten,
den Intangible Assets.
2
Wertschöpfungsprozesse der Unternehmen basieren zuneh-
mend auf weichen, immateriellen Faktoren, wie z.B. dem Know-how der Mitarbei-
ter, dem Image des Unternehmens, dem Bekanntheitsgrad der Produkte und Marken
sowie auf Innovationskraft und neuen Technologien.
3
Daum spricht in diesem Zu-
sammenhang sogar von einer ,,neuen Ökonomie, in der die Produktion von Gütern
und Dienstleistungen [...] im Wesentlichen auf unsichtbaren immateriellen Unter-
nehmenswerten, den Intangible Assets, aufbaut."
4
Neueste empirische Studien von
1
Statistisches Bundesamt: Fachserie 18 / Reihe S. 26. Volkswirtschaftliche Gesamtrechnungen, Inlands-
produktsberechnung, revidierte Jahresergebnisse 1991 bis 2004, Wiesbaden 2005 [auch elektronisch ver-
öffentlicht, URL: http://www-ec.destatis.de/csp/shop/sfg/bpm.html.cms.cBroker.cls?cmspath=struktur,
vollanzeige.csp&ID=1016306 vom 12.08.2005]; eigene Berechnungen.
2
Vgl. Daum, Jürgen H.: Intangible Assets oder die Kunst, Mehrwert zu schaffen, 1. Aufl., Bonn 2002, S.
17-32; Lev, Baruch: Intangible Assets: Concepts and Measurements, Encyclopedia of Social Measure-
ment, Elsevier Inc., 2. Jg. (2005), S. 299-305, insbes. S. 299; North, Klaus: Wissenorientierte Unterneh-
mensführung Wertschöpfung durch Wissen, 3. Aufl., Wiesbaden 2002, S. 9-25.
3
Vgl. Daum, Jürgen H.: Intangible Assets, S. 7.
4
Daum, Jürgen H.: Intangible Assets, S. 17.
2
PricewaterhouseCoopers/Günther/Beyer und PricewaterhouseCoopers/Fischer be-
stätigen die herausragende Stellung von Intangible Assets als Erfolgsfaktor.
5
Gleichzeitig setzen sich auch in Deutschland die, in den USA schon seit Beginn der
80er Jahre unter dem Begriff des Shareholder Value Management entwickelten,
Konzepte durch. Sie stellen eine Orientierung des Managements am Unternehmens-
wert in den Mittelpunkt des unternehmerischen Handelns. Der Shareholder Value
gilt inzwischen als global anerkannter Standard zur Messung des Geschäftserfolgs.
6
Forciert durch die Globalisierung intensiviert sich der Wettbewerb um Kapital und
führt zu einer stärkeren Kapitalmarktorientierung der Berichterstattung, die erhöhte
Informationsansprüche der Investoren zur Folge hat.
7
Für die Rechnungslegung kapitalmarktorientierter Konzerne stellen sich derweil
mehrere entscheidende Herausforderungen. Sie muss der zunehmenden Bedeutung
der Intangible Assets und der steigenden Relevanz wertorientierter Informationen
bei gleichzeitig erhöhten Informationsansprüchen der Kapitalmarktteilnehmer ge-
recht werden. Hierfür sollen die, seit dem 1.1.2005 für kapitalmarktorientierte Kon-
zerne innerhalb der Europäischen Union verpflichtend anzuwendenden, Internatio-
nal Accounting Standards (IAS) bzw. International Financial Reporting Standards
(IFRS) und die Rechnungslegungsstandards der USA, die United States Generally
Accepted Accounting Principles (US-GAAP), besser geeignet sein als die gesetzlich
5
Vgl. PricewaterhouseCoopers; Günther, Thomas; Beyer, Dirk: Immaterielle Werte und andere weiche
Faktoren in der Unternehmensberichterstattung - Eine Bestandsaufnahme, Frankfurt a. M. 2003, S.16; Pri-
cewaterhouseCoopers; Kirchhoff Consult AG; Fischer, Thomas M.: Kapitalmarktkommunikation in
Deutschland. Investor Relations und Corporate Reporting, München 2005, S. 27-29.
6
Vgl. Stauber, Jürgen: Voluntary Value Reporting auf Basis der IFRS/IAS: Grundlagen, Inhalte, qualitative
Beurteilung, Diss. Frankfurt 2004, S. 29; Hilpisch, Yves: Kapitalmarktorientierte Unternehmensführung
Grundlagen der Finanzierung, Wertorientierung und Corporate Finance, 1. Aufl., Wiesbaden 2005, S. 121;
Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, 1. Aufl., München 1997, insbes. S. 1-41 und
S. 50-61; Rappaport, Alfred: Shareholder Value Ein Handbuch für Manager und Investoren, 2. Aufl.,
Stuttgart 1999, S. 1.
7
Vgl. Dawo, Sascha; Heiden, Matthias: Aktuelle Entwicklungen zur Erfassung immaterieller Werte in der
externen Berichterstattung, in: DStR, 40. Jg. (2001), S. 1716-1724, hier: S. 1717; Lev, Baruch; Zarowin,
Paul: The Boundaries of Financial Reporting and How to Extend Them, in: Hand, John R. M.; Lev, Ba-
ruch (Hrsg.), Intangible Assets: Values, Measures, and Risks, New York 2003, S. 487-510, insbes. S. 487;
Baetge, Jörg; Noelle, Jennifer: Shareholder-Value-Reporting sowie Prognose- und Performancepublizität,
in: KoR, 1. Jg. (2001), S. 174-180, hier: S. 174f.
3
kodifizierte deutsche Rechnungslegung. Insgesamt erfüllen jedoch sowohl die deut-
schen als auch die international anerkannten Rechnungslegungsstandards diese Auf-
gabe nur unzureichend.
8
So ist die Relevanz der Rechnungslegung für Kapitalmarkt-
teilnehmer in den letzten Jahren aufgrund ihrer mangelnden Wertorientierung und
der unzureichenden Abbildung der Intangible Assets kontinuierlich gesunken.
9
Un-
ternehmen sind gezwungen, ihre externe Berichterstattung, die hauptsächlich die
traditionell finanzielle Rechnungslegung umfasst, um zusätzliche Angaben über In-
tangible Assets und wertorientierte Informationen zu ergänzen. Konzepte hierfür
werden in jüngster Zeit vermehrt unter der Bezeichnung Value Reporting publiziert.
Die Forschung in diesem Bereich befindet sich allerdings noch in den Anfängen, so
dass ein erheblicher Forschungsbedarf konstatiert werden kann.
10
Ziel dieser Arbeit ist es, zur Lösung des oben formulierten Problems beizutragen,
indem in einem ersten Schritt, die aus der gestiegenen Bedeutung der Intangible As-
sets resultierenden, Herausforderungen für das Shareholder Value-Management und
die Rechnungslegung kapitalmarktorientierter Konzerne dargestellt werden. Hierzu
werden themenübergreifend die neuesten wissenschaftlichen Forschungen der ver-
schiedenen Bereiche miteinander verknüpft und in einem inhaltlich zusammenhän-
genden Kontext dargelegt. Im Rahmen einer ganzheitlichen Betrachtung werden die
zahlreichen Schnittstellen und Zusammenhänge zwischen Intangible Assets, dem
Shareholder Value Management und dem Value Reporting aufgezeigt und analy-
8
Vgl. insbes. Kapitel 4.2.; stellvertretend: Pellens, Bernhard; Fülbier, Rolf U.; Sellhorn, Thorsten: Immate-
rielle Werte in der kapitalmarktorientierten Rechnungslegung, in: Coenenberg, Adolf G.; Pohle, Klaus
(Hrsg.), Internationale Rechnungslegung, 54. Deutscher Betriebswirtschaftler-Tag, Stuttgart 2001, S. 82-
105, hier: S. 91.
9
Vgl. Lev, Baruch; Zarowin, Paul: Boundaries of Financial Reporting, S. 487-503; Labhart, Peter A.: Value
Reporting. Informationsbedürfnisse des Kapitalmarktes und Wertsteigerung durch Reporting, Zürich
1999, S. 22.
10
explizite Hinweise auf weiteren Forschungsbedarf finden sich in der jüngeren Literatur stellvertretend bei:
Bentele, Martina: Immaterielle Vermögenswerte in der Unternehmensberichterstattung Eine kritische
Analyse, Diss., Frankfurt a. M. 2004, insbes. S. 176f.; Heumann, Rainer: Value Reporting in IFRS-
Abschlüssen und Lageberichten, Diss., Düsseldorf 2005, S. 130; Günther, Thomas: Communicating In-
tangible Resources for the Capital Market, in: Fandel, Günter et al. (Hrsg.), Modern Concepts of the Theo-
ry of the Firm. Managing Enterprises of the New Economy, Berlin u.a. 2004, S. 552-574, hier: S. 572; zur
mangelhaften Ausgestaltung des Value Reporting in der Praxis: Fischer, Thomas; Rödl, Karin: Value Ad-
ded Reporting: Publizität wertorientierter Managementkonzepte in den Geschäfteberichten der DAX 30
Unternehmen, in: ZfC, 17. Jg. (2005), S. 23-32, hier: S. 30; PricewaterhouseCoopers; Günther, Thomas;
Beyer, Dirk: Immaterielle Werte, S. 5f.
4
siert. Auf Basis der dadurch gewonnen Erkenntnisse wird anschließend ein Ansatz
zur wertadäquaten Abbildung der Intangible Assets im Rahmen der Berichterstat-
tung kapitalmarktorientierter Konzerne entwickelt und einer kritischen Beurteilung
unterzogen.
1.2.
Vorgehensweise
Zunächst wird im zweiten Kapitel das Shareholder Value-Management thematisiert,
da die hier vermittelten Kenntnisse Voraussetzung für das Verständnis der anschlie-
ßend behandelten Sachverhalte sind. Neben der Berechnung und Definition des Sha-
reholder Value wird intensiv auf die Entstehungsursachen des Shareholder Value-
Management eingegangen. Der Shareholder Value wird als übergeordnete Zielgröße
der Unternehmensführung gerechtfertigt und Möglichkeiten seiner Beeinflussung
mit Hilfe des Shareholder Value-Netzwerkes von Rappaport werden aufgezeigt. Es
muss jedoch konstatiert werden, dass das Shareholder Value-Netzwerk die zuneh-
mend bedeutsameren Intangible Assets nur unzureichend berücksichtigt. Das darauf
folgende dritte Kapitel widmet sich eben dieser Mängel, indem es die Zusammen-
hänge zwischen Intangible Assets und dem Shareholder Value beleuchtet. Hierzu
sind die Definition eines Intangible Assets und die inhaltliche Bestimmung des recht
abstrakten Begriffs mittels einer Kategorisierung erforderlich. Danach werden be-
triebswirtschaftliche Besonderheiten der Intangible Assets vorgestellt, die sie von
anderen finanziellen oder materiellen Ressourcen abgrenzen und bereits ihr enormes
Wertschöpfungspotential indizieren. Nachfolgend wird ihre Entwicklung zum domi-
nanten Wertschöpfungsfaktor der westlichen Volkswirtschaften beschrieben. Dies
wird durch empirische Befunde belegt. Die so verdeutlichte Relevanz der Intangible
Assets für den Unternehmenswert ermöglicht noch keine Rückschlüsse auf die kau-
salen Zusammenhänge zwischen einzelnen Intangible Assets und dem Unterneh-
menswert. Deshalb wird in einem ersten Schritt dargestellt, wie Intangible Assets
zur Wertschaffung beitragen. In einem zweiten Schritt werden exemplarisch, anhand
bedeutender Intangible Assets, die theoretischen Wirkungsrelationen zum Sharehol-
der Value erörtert. Wie in der gesamten Arbeit erfolgt auch hier nach der theoreti-
5
schen Ableitung der empirische Beleg. Aus der enormen Wertrelevanz ergibt sich
die Notwendigkeit einer adäquaten Abbildung in der Rechnungslegung.
Um zu prüfen, ob die Rechnungslegung ihrer Aufgabe gerecht wird und ggf. Vor-
schläge für Modifikationen der bestehenden Rechnungslegung oder andere Lösun-
gen zur Behebung der Defizite zu erarbeiten, sind die bestehenden Regelungen zur
Bilanzierung immaterieller Werte darzustellen und auf ihre Adäquatheit zu untersu-
chen. Im vierten Kapitel wird deshalb die Bilanzierung der Intangible Assets nach
den, seit dem 1.1.2005 für den Konzernabschluss kapitalmarktorientierter Unter-
nehmen maßgeblichen, IFRS vorgestellt und kritisch beurteilt. Es offenbaren sich
umfangreiche Defizite in der bilanziellen Abbildung, die weit reichende betriebs-
wirtschaftliche und volkswirtschaftliche Konsequenzen haben. Dementsprechend
wird ein kurzer Überblick über Ansätze zur wertadäquaten Abbildung der Intangible
Assets gegeben. Hieraus leitet sich die Notwendigkeit einer ergänzenden Berichter-
stattung ab, welche Bestandteil des fünften Kapitels ist. Das Value Reporting wird
als übergeordneter Rahmen einer ergänzenden Berichterstattung über Intangible As-
sets thematisiert. Nach der Erläuterung der Grundlagen erfolgt die Integration der
ergänzenden Berichterstattung in das Value Reporting. Die verschiedenen Ansätze
zur Abbildung der Intangible Assets werden klassifiziert und zwei ausgewählte Vor-
schläge ausführlich dargestellt und kritisch beurteilt. Die Konzeptionen der Ansätze
und insbesondere die Erkenntnisse der kritischen Beurteilung sind Ausgangspunkt
für die Entwicklung eines eigenen Vorschlags. Dieser wird zunächst ausführlich
hergeleitet, theoretisch und empirisch begründet sowie umfassend erläutert. An-
schließend erfolgt eine kritische Beurteilung des Ansatzes, bevor letztlich mögliche
Orte der Publikation des Value Reporting innerhalb der Berichterstattung diskutiert
werden.
2.
Shareholder Value-Management
Das Kapitel ,,Shareholder Value Management" erhebt nicht den Anspruch einer
vollständigen, umfassenden Darstellung des Shareholder Value-Ansatzes und seiner
6
verschiedenen Konzepte, sondern versteht sich vielmehr als eine zielgerichtete Vor-
bereitung der in den nachfolgenden Kapiteln thematisierten Sachverhalte. Aus die-
sem Grund bilden die Entstehungsursachen des Shareholder Value-Management
einen Schwerpunkt des Kapitels.
2.1.
Begriff und Grundlagen des Shareholder Value-Management
Zu Beginn der 80er Jahre entstanden in den USA erste Ansätze des Shareholder Va-
lue-Management. 1986 publizierte Rappaport ein wegweisendes Buch mit dem Titel
,,Creating Shareholder Value. The New Standard for Business Performance", in dem
er die Maximierung des Shareholder Value als übergeordnete Zielsetzung der Un-
ternehmensführung einforderte.
11
Das Shareholder Value-Management postuliert
eine Ausrichtung aller Entscheidungen an der Prämisse der Unternehmenswertstei-
gerung.
12
Der Wert eines Unternehmens setzt sich aus dem zu Marktpreisen bewer-
teten Fremdkapital und dem Wert des Eigenkapitals zusammen.
Da der Shareholder Value dem Wert des Eigenkapitals entspricht, kann dieser in der
Formel durch den Shareholder Value substituiert werden. Durch Umformung erhält
man dann:
13
Diese Gleichung verdeutlicht, dass zur Berechnung des Shareholder Value zunächst
die Ermittlung des Unternehmenswertes (bzw. Wert der Geschäftseinheit) erforder-
lich ist. In einem zweiten Schritt wird der Marktwert des Fremdkapitals subtrahiert.
Der Unternehmenswert (WU) ergibt sich aus den betrieblichen Cash-Flows im Pla-
11
Vgl. das grundlegende Buch: Rappaport, Alfred: Creating Shareholder Value. The New Standard for Busi-
ness Performance, New York und London 1986.
12
Vgl. Rappaport, Alfred: Shareholder Value, S. 1; Baum, Heinz-Georg; Coenenberg, Adolf G.; Günther,
Thomas: Strategisches Controlling, 3. Aufl., Stuttgart 2004, S. 257.
13
Vgl. Welge, Martin K.; Al-Laham, Andreas: Strategisches Management Grundlagen Prozess - Imple-
mentierung, 4. Aufl., Wiesbaden 2003, S. 136; Rappaport, Alfred: Shareholder Value, S. 39f.
Unternehmenswert = Marktwert des Fremdkapitals + Wert des Eigenkapitals
Shareholder Value = Unternehmenswert Marktwert des Fremdkapitals
7
nungszeitraum (bCf), die mit dem Kapitalkostensatz (k) diskontiert werden zzgl.
eines Restwerts am Ende des Planungszeitraumes (RW) und dem Wert des nichtbe-
triebsnotwendigen Vermögens (WNV).
14
Nachfolgend werden die einzelnen Bestandteile der Berechnungsformel erläutert.
Der betriebliche Cash-Flow (Free Cash-Flow) ist definiert als Einzahlungsüber-
schuss der operativen Tätigkeit abzüglich der Investitionen in Working Capital
15
und
Anlagevermögen. Er repräsentiert die verfügbare Liquidität zur Befriedigung der
Ansprüche von Eigen- und Fremdkapitalgebern und kann aus der Bilanz abgeleitet
oder mit Hilfe so genannter Werttreiber geschätzt werden.
16
Der Restwert am Ende
des Planungszeitraumes, der i.d.R. einen Zeitraum von fünf Jahren
17
umfasst, ent-
spricht den nach der Planungsperiode zufließenden Cash-Flows. Die Berechnung
des Restwertes basiert auf dem Verfahren der ewigen Rente und unterstellt, dass
sich die Investitionen nach dem Planungszeitraum nur noch in Höhe ihrer Kapital-
kosten verzinsen. Der Restwert stellt, insbesondere in Branchen der New Economy,
einen bedeutenden Teil des Unternehmenswertes dar.
18
Das nicht betriebsnotwendi-
ge Vermögen wird am Bewertungsstichtag in Form von Liquidationserlösen ermit-
telt. Als risikoangepasster Kapitalkostensatz fungiert der WACC (Weighted Avera-
ge Cost of Capital), der als gewogenes Mittel der zu Marktpreisen bewerteten
14
Vgl. auch nachfolgend Welge, Martin K.; Al-Laham, Andreas: Strategisches Management, S. 136-140;
Rappaport, Alfred: Shareholder Value, S. 40-60.
15
das Working Capital entspricht dem kurzfristigen Umlaufvermögen abzgl. kurzfristiger Passiva
16
auf einen detaillierte Herleitung wird beim betrieblichen Cash-Flow wie auch nachfolgend bei den ande-
ren Berechnungskomponenten mit Verweis auf den eingeschränkten Umfang der Arbeit und die mangeln-
de Relevanz in Hinblick auf das Ziel der Arbeit verzichtet
17
Vgl. Hilpisch, Yves: Kapitalmarktorientierte Unternehmensführung, S. 251; Günther, Thomas: Unterneh-
menswertorientiertes Controlling, S. 109.
18
Vgl. Bühner, Rolf: Shareholder Value-Report: Erfahrungen, Ergebnisse, Entwicklungen, Landsberg/Lech
1994, S. 18ff.; Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 159; Englert/Scholich, die
dies als wesentlichen Nachteil des DCF-Verfahrens bewerten: Unternehmensführung auf Basis eines um-
fassenden Shareholder Value-Management-Konzepts, in: BB, 53. Jg. (1998), S. 684-689, hier: S. 686.
(
) (
)
=
+
+
+
+
=
n
t
n
n
t
t
WNV
k
RW
k
bCf
WU
1
0
0
1
1
Legende:
bCf
t
:
betrieblicher Cash-Flow in Periode t
RW
n
: Restwert am Ende des Planungszeitraumes
k:
gewichteter Kapitalkostensatz
WNV
0
: Wert des nicht betriebsnotw. Vermögens
8
Fremd- und Eigenkapitalkosten definiert ist.
19
Die Eigenkapitalkosten werden mit
Hilfe des Capital Asset Pricing Modell (CAPM) berechnet. Sie setzen sich aus ei-
nem risikofreien Zins und einer Risikoprämie zusammen. Die Fremdkapitalkosten
werden durch die marktüblichen Bankzinsen determiniert. Fremdkapital, auf das
keine Zinsen entfallen, geht nicht in die Berechnung ein.
20
Daran anknüpfend kann der Shareholder Value abschließend definiert werden als
,,der Teil des Gesamtunternehmenswertes, der nach Abzug des Fremdkapitals, be-
wertet zu Marktpreisen, verbleibt."
21
. Der Shareholder Value entspricht demzufolge
dem Marktwert des Eigentümervermögens, das i.d.R. in Form von Aktien verkörpert
wird. Die Zielsetzung der Maximierung des Shareholder Value ist gleichbedeutend
mit einer Steigerung des Aktienkurses.
22
Dies setzt voraus, dass eine Unternehmung
realen ökonomischen Wert für seine Eigentümer schafft. Wertschaffend sind nur
diejenigen Investitionen des Unternehmens, deren Rendite die risikoangepassten
Kapitalkosten übertrifft. Liegt die Rendite unterhalb der risikoangepassten Kapital-
kosten, wären die Eigentümer in der Lage, durch andere Investitionen (z.B. Staats-
anleihen oder Anteile anderer Unternehmen) eine vergleichsweise höhere Rendite
ihres eingesetzten Kapitals zu erzielen.
23
Das hier demonstrierte Grundprinzip der Shareholder Value-Ermittlung, das vor-
wiegend auf dem von Rappaport propagierten Discounted Cash-Flow Verfahren
beruht, ist das in der Praxis am häufigsten angewendete Verfahren.
24
Es liegt den
19
Vgl. Schiebel, Alexander: Das Economic Value-Added-Modell. Die Verwendung der Performance-
Kennzahl EVA zur Ermittlung des Unternehmenswertes, in: RWZ, 12. Jg. (2002), S. 154-161, hier: S.
157.
20
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 269; vgl. ergänzend zum CAPM:
Hachmeister, Dirk: Der Discounted Cash Flow als Maß der Unternehmenswertsteigerung, 4. Aufl., Diss.,
Frankfurt a. M. 2000, S. 160-164 u. S. 178-195.
21
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 97.
22
Vgl. Welge, Martin K.; Al-Laham, Andreas: Strategisches Management, S. 135.
23
Vgl. Copeland, Tom; Koller, Tim; Murrin, Jack: Unternehmenswert Methoden und Strategien für eine
wertorientierte Unternehmensführung, 3. Aufl., Frankfurt a. M. 2002, S. 19; Rappaport, Alfred: Sharehol-
der Value, S. 44; Meyer, Marco: Unternehmenswertorientierte Berichterstattung auf Basis der IAS / IFRS.
Eine bilanztheoretische Betrachtung aus deutscher Sicht, 1. Aufl., Diss., Wiesbaden 2004, S. 61.
24
Vgl. Hilpisch, Yves: Kapitalmarktorientierte Unternehmensführung, S. 247; Stauber, Jürgen: Voluntary
Value Reporting, S. 50.
9
meisten Konzepten einer wertorientierten Unternehmensführung zugrunde und wur-
de somit stellvertretend für andere bekannte und in der Praxis eingesetzte Verfahren,
wie dem Economic Value Added (EVA) der Beratungsgesellschaft Stern Stewart &
Co.
25
, dem Cash Flow Return on Investment (CFROI) des Beratungsunternehmens
Boston Consulting Group
26
oder dem von der Beratungsfirma McKinsey&Co einge-
setzten Economic Profit (EP)
27
, dargestellt. Im weiteren Verlauf der Arbeit wird da-
von ausgegangen, dass die Zielsetzung der Shareholder Value-Maximierung keine
verfahrenstechnischen Prämissen enthält.
2.2.
Entstehungsursachen des Shareholder Value-Management
2.2.1. Merger & Acquisitions
Die Entstehungsursachen des Shareholder Value-Management sind vielfältig. Ein
Grund liegt in den verstärkten Merger & Acquisitions-Aktivitäten (M&A-
Aktivitäten) der 80er Jahre.
28
Hierbei handelte es sich zu einem großen Teil um
feindliche Übernahmen in Form von Leveraged Buyouts, einem fast ausschließlich
durch Fremdkapital finanzierten Unternehmenserwerb.
29
Dieser ermöglicht eine He-
belwirkung bezüglich des Transaktionsvolumens und der Eigenkapitalrendite. Je-
doch führt er aufgrund des geringen Einsatzes von Eigenkapital und den damit ver-
bundenen Restriktionen bei der Fremdkapitalbeschaffung zu knappen finanziellen
Ressourcen.
30
Folglich ist eine Konzentration auf die Liquidität bzw. die frei ver-
fügbaren Cash-Flows, die zur Kredit- und Zinstilgung benötigt werden, erforderlich.
Hier ist der, auf einer Berechnung freier Cash-Flows basierende, Shareholder Value-
25
Vgl. das grundlegende Buch: Stewart, Bennett G.: The quest for value: a guide for senior managers, o.O.,
1991.
26
Vgl. das grundlegende Buch: Lewis, Thomas G.: Steigerung des Unternehmenswertes Total Value Ma-
nagement, Landsberg u.a. 1994.
27
Vgl. das grundlegende Buch: Copeland, Tom; Koller, Tim; Murrin, Jack: Valuation Measuring and
Managing the Value of Companies, 1st Edition, New York 1990.
28
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 5; Vgl. Rappaport, Alfred: Share-
holder Value, S. 1f.
29
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 8.
30
Vgl. Hilpisch, Yves: Kapitalmarktorientierte Unternehmensführung, S. 187; Beck, Ralf: Erfolg durch
wertorientiertes Controlling. Entscheidungen unterstützende Konzepte, Berlin 2003, S. 24.
10
Ansatz, den anderen Methoden zur Bestimmung des Unternehmenswertes überle-
gen.
31
Zudem deckten die Übernahmen große Wertlücken auf. Diese Wertlücken bestehen
in der Differenz zwischen dem potentiellen Unternehmenswert, der durch eine Re-
strukturierung und vollständige Fokussierung auf die Zielsetzung der Shareholder
Value-Maximierung erzielt werden könnte, und dem aktuellen Unternehmenswert.
Sie zwangen die Unternehmen, wertsteigernde Entscheidungen zu treffen, um einer
Übernahmegefahr, verbunden mit einer Restrukturierung oder Zerschlagung der Un-
ternehmung, entgegenzuwirken.
32
Forciert durch die weltweite Zunahme der M&A-Aktivitäten entstand mit dem
Markt für Unternehmenskontrolle (market for corporate control) ein effizienter
Markt für den Handel großer Aktienpakete und damit die Möglichkeit, aktiv in die
Gestaltung der Unternehmen einzugreifen (z.B. Besetzungsrechte für die Organe
einer Kapitalgesellschaft). Die dadurch existente, dauerhafte Übernahmegefahr führ-
te zu einer Disziplinierung des Managements und zwang es, unablässig den Unter-
nehmenswert zu optimieren.
33
2.2.2. Dysfunktionalität traditioneller Kennzahlen
Ein weiterer Grund für die starke Verbreitung des Shareholder Value-Management
stellt die Kritik an traditionellen gewinnorientierten Kennzahlen dar. Im Einzelnen
sind dies nach Günther die folgenden Punkte:
34
- Mangelnde Korrelation zwischen jahresabschlussorientierten Kennzahlen und der
Wertentwicklung am Kapitalmarkt
Eine Vielzahl von Studien konnte empirisch nachweisen, dass keine signifikante
31
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 8.
32
Vgl. Rappaport, Alfred: Shareholder Value, S. 1f.; Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Cont-
rolling, S. 8f.; Copeland, Tom; Koller, Tim; Murrin, Jack: Unternehmenswert, S. 29f.
33
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 33f.; Rappaport, Alfred: Share-
holder Value, S. 2.
34
Vgl. nachfolgend: Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 50-59.
11
Korrelation zwischen der Entwicklung gewinnorientierter Kennzahlen und dem
Aktienkurs besteht. Steigende Gewinne sind demnach nicht gleichbedeutend mit
einer Steigerung des Unternehmenswertes.
- Ansatz- und Bewertungswahlrechte
Insbesondere in Deutschland existieren im Rahmen der gesetzlichen Regelungen
zahlreiche Ansatz- und Bewertungsspielräume, die zu Verzerrungen der Erfolgs-
kennzahlen führen und diese manipulierbar machen.
35
- Mangelnde Berücksichtigung von Risiken
Die Risiken unterschiedlicher Geschäftsfelder oder Strategien werden von traditi-
onellen Erfolgskennzahlen nicht adäquat erfasst. Ein rationaler Anleger wird ab-
hängig vom Risiko eine Risikoprämie fordern, die die mindestens zu erzielende
Rendite der Investitionen erhöht. Dies wird im Shareholder Value-Ansatz durch
die Diskontierung der zukünftigen Cash-Flows mit einem risikoangepassten Kapi-
talkostensatz erreicht (zumeist WACC).
- Fehlende Berücksichtigung des Zeitwertes des Geldes
Da die traditionellen, einperiodigen Erfolgskennzahlen auf nominalen Größen ba-
sieren, werden die ausgewiesenen Gewinne im Vergleich zu ihrem ökonomischen
Wert i.d.R. zu hoch sein, da die Zeitpräferenzen der Investoren vernachlässigt
werden. ,,Gewinnwachstum [führt; Anm. des Verfassers] nicht notwendigerweise
zur Schaffung von ökonomischem Wert für die Eigentümer".
36
- Verzerrungen aufgrund der Altersstruktur des Anlagevermögens sowie durch Lea-
sing und Goodwill-Ausweis
Verzerrungen aufgrund der Altersstruktur des Anlagevermögens treten auf, da der
Buchwert des Anlagevermögens junger Geschäftseinheiten im Vergleich zu Ge-
schäfteinheiten, deren Anlagevermögen weitestgehend abgeschrieben ist, relativ
35
Siehe auch Beck, der etwas überspitzt formuliert: ,,cash is fact, profit is opinion". Beck, Ralf: wertorien-
tiertes Controlling, S. 14; Rappaport, Alfred: Shareholder Value, S. 16f.
36
Rappaport, Alfred: Shareholder Value, S. 21.
12
hoch ist. Da z.B. bei der Berechnung des ROI der Buchwert des Anlagevermögens
in den Nenner eingeht, ergibt sich im Vergleich zu älteren Geschäftsbereichen de-
finitionsgemäß eine geringere Rendite. Außerdem wird der Umfang des investier-
ten Kapitals durch Leasing oder Aktivierung eines derivativen Goodwills beein-
flusst.
- Mangelnde Berücksichtigung von Investitionserfordernissen
Investitionen in das Anlage- und Umlaufvermögen werden zunächst erfolgsneutral
erfasst und wirken sich erst mit zeitlicher Verzögerung in Form von Abschreibun-
gen auf den Gewinn aus. Dadurch wird die Liquiditätswirkung von Investitionen
verdeckt, der Finanzierungsbedarf für zukünftiges Wachstum bleibt unberücksich-
tigt.
- Vergangenheitsorientierung
Traditionelle Erfolgskennzahlen sind vergangenheitsbezogen und somit für die
Prognose zukünftiger Zahlungsströme des Unternehmens ungeeignet. Entschei-
dend für einen Investor ist jedoch nicht die vergangene Performance, sondern die
zukünftig zu erwartende.
37
Auch wenn die Kritik an den traditionellen Kennzahlen laut Günther teilweise durch
Modifikation entkräftet werden kann
38
, so ist sie doch als fundamental zu bewerten.
Insbesondere vor dem Hintergrund, dass traditionelle Erfolgsmaßstäbe oftmals zu
dysfunktionalen Verhaltenswirkungen des Managements führen, sind Kennzahlen,
die eine stärkere strategische Ausrichtung des Managements unterstützen, zu befür-
worten.
39
37
Vgl. Beck, Ralf: wertorientiertes Controlling, S. 17.
38
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 59.
39
die dysfunktionalen Verhaltenswirkungen werden in Kapitel 2.2.3. ausführlicher thematisiert; vgl. Kapitel
2.2.3. und die dort angegebene Literatur.
13
2.2.3. Informationsasymmetrien zwischen Management und Eigentümer
Schon Adam Smith erkannte 1776 vor dem Hintergrund der damals entstehenden
Aktiengesellschaften in der personellen Trennung von Management (Agent) und
Eigentümern (Principal) ein heute immer noch viel diskutiertes Problem (Principal-
Agent-Problem).
40
Die Delegation der Entscheidungsbefugnisse geht mit einer
asymmetrischen Informationsverteilung einher, da das Management aufgrund seiner
Nähe zum operativen Geschäft einen Informationsvorsprung bzgl. unternehmensen-
dogener und exogener Faktoren besitzt.
41
Es besteht für den Eigentümer die Ge-
fahr, dass der Manager seine Informationsvorteile zur individuellen Nutzenmaximie-
rung instrumentalisiert und dadurch eine optimale Zielerreichung aus Sicht des Ei-
gentümers verhindert.
42
Es lassen sich verschiedene Formen der asymmetrischen Informationsverteilung
unterscheiden. Vor Vertragsabschluss entsteht das Problem, dass der Eigentümer die
Fähigkeiten und Qualifikationen des Managements nicht ex ante erkennen und so
vom Manager getäuscht werden kann (Hidden Characteristics).
43
Weiterhin existiert
nach Vertragsabschluss die Problematik, dass der Eigentümer zwar die Maßnahmen
des Managements ex post überprüfen kann, ihm aber die notwendigen Informatio-
nen zu den Umweltbedingungen, unter denen diese Entscheidungen getroffen wur-
den, fehlen. Folglich kann der Eigentümer die Angemessenheit der Entscheidungen
nur sehr eingeschränkt beurteilen (Hidden Information).
44
Zudem ist es dem Princi-
pal nicht möglich zu differenzieren, inwieweit das Unternehmensergebnis durch die
40
Vgl. Smith, Adam: Natur und Ursachen des Volkswohlstandes, Zweiter Band, 2. Aufl., neu übersetzt von
Dr. Wilhelm Loewenthal, Berlin 1882, S. 254f.
41
Vgl. Hilpisch, Yves: Kapitalmarktorientierte Unternehmensführung, S. 84; Günther, Thomas: Unterneh-
menswertorientiertes Controlling, S. 43.
42
Vgl. Siekmann, Thomas: Asymmetrische Informationen, Interessenkonflikte und Finanzierung: Investiti-
ons-, Kapitalsstruktur- und Ausschüttungspolitik in Publikumsgesellschaften bei Shareholder Value-
Orientierung, Diss., Berlin 1999, S. 35; Beck, Ralf: wertorientiertes Controlling, S. 20f.
43
Vgl. Akerlof, George A.: The Market for ,,Lemons": Quality Uncertainty and the Market Mechanism, in:
QJE, 84. Jg. (1970), S. 488-500, hier: S. 489; Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Control-
ling, S. 44.
44
Vgl. Meyer, Marco: Unternehmenswertorientierte Berichterstattung, S. 51; Günther, Thomas: Unterneh-
menswertorientiertes Controlling, S. 47.
14
Leistung des Agenten oder die exogenen Rahmenbedingungen beeinflusst wurde.
Dies erlaubt dem Agenten, schlechte Ergebnisse mit ungünstigen Umwelteinflüssen
zu rechtfertigen und eröffnet ihm einen Handlungsspielraum, den er zur Maximie-
rung des Eigennutzens ausschöpfen kann (Hidden Action).
45
Eine verstärkte Kontrolle von Seiten des Eigentümers könnte dieses Szenario zwar
theoretisch verhindern, wäre jedoch in der Praxis kaum umsetzbar und würde auf-
grund des großen Aufwandes die Vorteile der Delegation egalisieren.
46
Die Lösung
dieses Problems liegt in der Implementierung von Motivationsmechanismen, z.B. in
Form eines Incentive-Systems, das die Entlohnung der Manager an der Zielerrei-
chung vereinbarter und überprüfbarer Bezugsgrößen orientiert.
47
Die traditionellen
Erfolgskennzahlen erweisen sich, aufgrund der in Kapital 2.1.2. dargestellten Kri-
tikpunkte, hierfür als ungeeignet. Von traditionellen Erfolgskennzahlen geht eine
dysfunktionale Verhaltenswirkung auf das Management aus. Würde man als Be-
zugsgröße bspw. den ROI wählen und dem Manager rationales Verhalten unterstel-
len, führte seine individuelle Nutzenmaximierung
48
u.U. zu sehr kurzfristigem und
Wert vernichtendem Handeln. Der Manager wird den ROI durch das Unterlassen
von Investitionen inklusive wertschaffender Investitionen, deren Rendite über den
Kapitalkosten liegt maximieren.
49
Für den Eigentümer, dessen Ziel die Maximie-
rung des Shareholder Value ist, wäre diese Entwicklung fatal. Das Shareholder Va-
45
Vgl. Siersleben, Kirsten: Investor-Relations-Management: unter besonderer Berücksichtigung deutscher
Großbanken, Diss., Frankfurt a. M. 1999, S. 116; Elschen, Rainer: Shareholder Value und Agency-
Theorie Anreiz- und Kontrollsysteme für Zielsetzungen der Anteilseigner, in: BFuP, 43. Jg. (1991), S.
209-220, hier: S. 210.
46
Vgl. Siekmann, Thomas.: Asymmetrische Informationen, S. 35; Beck, Ralf: wertorientiertes Controlling,
S. 21.
47
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 47; Beck, Ralf: wertorientiertes
Controlling, S. 22; siehe auch weiterführend, insbes. zur Ausgestaltung intern orientierter Management-
Incentive-Systeme: Günther, Thomas; Plaschke, Frank J.: Gestaltung unternehmensinterner wertorientier-
ter Management-Incentive-Systeme, in: BB, 59. Jg. (2004), S. 12111219.
48
hier wird die Maximierung des Einkommens als nutzenmaximales Ziel unterstellt, grundsätzlich sind aber
auch andere Ziele wie, z.B. Macht, Prestige, Reputation oder Risikovermeidung denkbar; vgl hierzu: Vgl.
Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 44.
49
Vgl. Welge, Martin K.; Al-Laham, Andreas: Strategisches Management, S. 133; Bühner, Rolf: Organisa-
tionslehre, S. 158.
15
lue-Management bietet hierfür geeignete Kennzahlen, die als langfristige und wert-
orientierte Erfolgsmaße eine adäquate Grundlage für ein Incentive-System bilden.
50
2.2.4. Institutionelle und ausländische Investoren
Insbesondere in Deutschland sorgt die steigende Anzahl ausländischer und vor allem
institutioneller Anleger, die einen enormen Performance-Druck ausüben, für eine
zunehmende Etablierung des Shareholder Value-Management.
51
Der Umfang der
Vermögenswerte institutioneller Investoren bezogen auf das deutsche BIP stieg von
ca. 39% in 1993 auf knapp 90% in 2001
52
und belief sich damit auf 1478 Milliarden
US-Dollar.
53
Versicherungen und Investmentgesellschaften hielten 2003 fast 27%
der gesamten Aktienbestände in Deutschland. Zwischen 1991 und 2003 sind allein
die Aktienbestände der Investmentfonds um 860% gewachsen.
54
Bezogen auf kapi-
talmarktorientierte Konzerne sind die Entwicklungen noch weitaus gravierender.
Institutionelle Investoren sind hier die mit Abstand dominantesten Eigenkapitalge-
ber. So lag beispielsweise der Anteil der Aktien, der im DAX gelisteten TUI AG,
der von institutionellen Investoren gehalten wird, im Jahr 2004 bei 85,0%.
55
Eine
Studie von PricewaterhouseCoopers/Fischer bestätigt, dass institutionelle Investo-
ren aus Sicht der Unternehmen mittlerweile die wichtigste Zielgruppe von Investor
Relations-Aktivitäten sind.
56
50
auch Baetge/Kümmel kommen zu dem Ergebnis, dass die Principal-Agent-Problematik durch das Share-
holder Value-Management zumindest entschärft wird, vgl. Baetge, Jörg; Kümmel, Jens: Shareholder Va-
lue Reporting mit Hilfe wertorientierter Unternehmenskennzahlen, in: Rathgeber, Andreas; Tebroke,
Hermann-Josef; Wallmeier, Martin (Hrsg.), Finanzwirtschaft, Kapitalmarkt und Banken. Festschrift für
Professor Dr. Manfred Steiner zum 60. Geburtstag, Stuttgart 2003, S. 47-66, hier: S. 51; Vgl. ergänzend:
Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 64; Welge, Martin K.; Al-Laham, Andre-
as: Strategisches Management, S. 133; Elschen, Rainer: Agency-Theorie, S. 220.
51
Vgl. Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 59; OECD: Institutional Investors:
Statistical Yearbook 1992-2001. Investisseurs institutionnels: Annuaire Statistique, Paris 2004, S. 9.
52
OECD: Institutional Investors, S. 25.
53
OECD: Institutional Investors, S. 10.
54
Vgl. Deutsches Aktieninstitut e. V.: DAI-Factbook 2004: Statistiken, Analysen und Graphiken zu Aktio-
nären, Aktiengesellschaften und Börsen, Frankfurt a. M. 2004, S. 08.1-3.
55
Deutsches Aktieninstitut e. V.: DAI-Factbook 2004, S. 08.5-1 2004.
56
Vgl. PricewaterhouseCoopers; Kirchhoff Consult AG; Fischer, Thomas M.: Kapitalmarktkommunikation,
S. 18.
16
Aufgrund des enormen Investitionsvolumens sind institutionelle Investoren, auch
auf liquiden Märkten, nicht mehr in der Lage, sich von ihren Positionen ohne massi-
ve Kursverluste zu trennen. Sind sie mit der Performance des Unternehmens bzw.
des Managements unzufrieden, bleibt ihnen einzig die Möglichkeit, als aktiver Akti-
onär Einfluss zu nehmen.
57
Zu einem großen Teil investieren institutionelle Investo-
ren zudem direkt in unterbewertete Unternehmen mit dem Ziel die Unternehmens-
führung durch sofortige Einflussnahme zu einer stärkeren Shareholder Value-
Orientierung zu drängen. In den USA waren aktive Investoren in den letzten Jahren
ursächlich für die Entlassung namhafter CEOs großer Unternehmen. Zu nennen sind
hier beispielsweise American Express, Eastman Kodak, General Motors oder IBM.
58
In Deutschland ist mit zeitlicher Verzögerung eine ähnliche Entwicklung zu beo-
bachten. Beispielhaft für die Aktualität des Themas kann die Deutsche Börse AG
angeführt werden. Hier verhinderten institutionelle Investoren zunächst die ange-
strebte Übernahme der Londoner Börse und zwangen in der Folge den CEO der
Deutschen Börse Seifert und den Aufsichtratsvorsitzenden Breuer zum Rücktritt.
Zuvor hatte die Deutsche Börse noch unterschiedliche Maßnahmen beschlossen, um
ihre Aktionäre zufrieden zu stellen. Sie kündigte ein Aktienrückkaufprogramm in
der Höhe von 448 Millionen Euro, die Installation eines Shareholder Value-
Komitees und eine Erhöhung der Dividendenzahlungen auf insgesamt 1,5 Milliarden
Euro bis 2007 an.
59
Institutionelle Investoren erzwingen durch ihren Einfluss eine konsequentere Aus-
richtung der Unternehmen auf den Shareholder Value. Sie erreichen die Optimie-
57
Vgl. Siegwart, Hans; Mahari, Julian: Corporate Governance - Werte schaffen statt umverteilen? Einleitung
der Herausgeber und Vorstellung der Autorenbeiträge, in: Siegwart, Hans; Mahari, Julian (Hrsg.), Corpo-
rate Governance, Shareholder Value & Finance, Basel 2002, S. XXIII-XLV, hier: S. XXVI; Günther, Tho-
mas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 59; Bühner, Rolf: Der Shareholder Value-Report, S.
32f.
58
Vgl. Rappaport, Alfred: Shareholder Value S. 2; Copeland, Tom; Koller, Tim; Murrin, Jack: Unterneh-
menswert, S. 20.
59
Handelsblatt.com: Neue Spekulationen um Personal an der Spitze Gerüchteküche brodelt bei Deutscher
Börse
weiter
[URL:
http://www.handelsblatt.com/pshb/fn/relhbi/sfn/buildhbi/cn/GoArt!200012,20
0039,916463/SH/0/depot/0/ vom 12.08.2005]; zdfheute.de: Deutsche-Börse-Chef Seifert wirft das Hand-
tuch Aufsichtrat-Chef Breuer geht zum Jahresende [URL: http://www.heute.de/ZDFheute
/inhalt/18/0,3672,2295954,00.html vom 12.08.2005].
17
rung der unternehmensinternen Kapitalallokation, indem sie Investitionen in unatt-
raktive Geschäftsfelder verhindern, und schaffen so mehr Wert für ihre Aktionäre.
60
Zudem weisen sie meist eine längerfristige Orientierung auf und bilden damit ein
ideales Gegengewicht zu den kurzfristig orientierten Anlegern.
61
2.3.
Shareholder- versus Stakeholder-Orientierung
Das Shareholder Value-Management ist auf die finanziellen Interessen der Anteils-
eigner fokussiert. Aufgrund der vielfältigen Verflechtungen der Unternehmen mit
ihrer Umwelt fordern Vertreter des Stakeholder-Konzepts, dass zusätzlich zur Ma-
ximierung des Shareholder Value weitere interessenbezogene Ziele berücksichtigt
werden.
62
In der oft ideologisch und emotional geprägten Diskussion werfen die Kri-
tiker dem Shareholder Value-Management die exklusive Ausrichtung auf die Inte-
ressen der Kapitalgeber, eine kurzfristige Orientierung und die Vernachlässigung
sozialer Gesichtspunkte vor.
63
Die Berücksichtigung der Stakeholder ist dem Shareholder Value Konzept jedoch
inhärent, da die adäquate Berücksichtigung der Interessen aller Stakeholder existen-
zielle Voraussetzung für die Steigerung des Shareholder Value ist. Beispielhaft wird
dies an einem der wichtigsten Stakeholder, den Arbeitnehmern, deutlich. Langfristig
wird ein Unternehmen, das die Interessen seiner Arbeitnehmer nicht angemessen
berücksichtigt bspw. Mitarbeiter an die Konkurrenz verlieren.
64
Dies hat, gerade vor
dem Hintergrund der herausragenden Bedeutung des Humankapitals für den Erfolg
des Unternehmens, gravierende Folgen für die Maximierung des Shareholder Va-
60
Vgl. Copeland, Tom; Koller, Tim; Murrin, Jack: Unternehmenswert, S. 29f.; Monks, Robert A. G.: A
Theory of Investment. The Emergence of the Global Shareowners, in: Siegwart, Hans; Mahari, Julian
(Hrsg.), Corporate Governance, Shareholder Value & Finance, Basel 2002, S. 155-168, hier: S. 158.
61
Vgl. Siegwart, Hans; Mahari, Julian: Corporate Governance; S. XXVI; Monks, Robert A. G.: Theory of
Investment, S. 159.
62
Baden, Axel: Shareholder Value- oder Stakeholder-Ansatz? Zur Vorteilhaftigkeit der beiden Konzepte, in:
WiSt, 31. Jg. (2001), S. 398-403, hier: S. 398; Welge, Martin K.; Al-Laham, Andreas: Strategisches Ma-
nagement, S. 168.
63
Baden, Axel: Stakeholder-Ansatz?, S. 400.
64
Vgl. Copeland, Tom; Koller, Tim; Murrin, Jack: Unternehmenswert, S. 39; Baden, Axel: Stakeholder-
Ansatz?, S. 401; Schredelseker, Klaus: Shareholder-Value: Was sonst?, in: Siegwart, Hans; Mahari, Julian
(Hrsg.), Corporate Governance, Shareholder Value & Finance, Basel 2002, S. 43-63, hier: S. 50f.
18
lue.
65
Darüber hinaus ist eine Vielzahl von Ansprüchen der Stakeholder gesetzlich
kodifiziert. Copeland/Koller/Murrin konnten empirisch nachweisen, dass Unter-
nehmen mit stark ausgeprägter Shareholder Value-Orientierung langfristig ver-
gleichsweise mehr Arbeitsplätze schaffen.
66
Weiterhin lässt sich die Ausrichtung auf
die Interessen der Kapitalgeber damit begründen, dass sie ihre Vergütung erst erhal-
ten, wenn alle anderen Anspruchsberechtigten bedient sind. Die Ansprüche von Ar-
beitnehmern und Gläubigern werden z.B. auch bei einem negativen Unternehmens-
ergebnis befriedigt, während Shareholder vollständig ergebnisabhängig vergütet
werden und zusätzlich das Risiko eines Kapitalverlustes tragen.
67
Dem Kritikpunkt der kurzfristigen Orientierung des Shareholder Value-Ansatzes
muss ebenfalls widersprochen werden. Die Eigenkapitalgeber kapitalmarktorientier-
ter Unternehmen sind zum größten Teil institutionelle Investoren (zunehmend Pen-
sionsfonds), die einen langfristigen Anlagehorizont aufweisen.
68
Der durch traditio-
nelle Erfolgsmaßstäbe geförderten kurzfristigen Orientierung des Managements
kann durch ein auf dem Shareholder Value basierendem Incentive-System begegnet
werden.
69
Die strategische Ausrichtung der Unternehmensführung wird demnach
zunehmen. Der Stakeholder-Ansatz ist zudem nicht operationalisierbar, da die z.T.
divergierenden Interessen der einzelnen Stakeholder weder gleichzeitig noch
gleichwertig berücksichtigt werden können. Sie können nicht sinnvoll zu einem Sta-
keholder Value verdichtet werden und entziehen sich so jeder Messbarkeit.
70
Insgesamt kann festgehalten werden, dass durch die Maximierung des Shareholder
Value der Wert entsteht, der später zur Befriedigung der Ansprüche aller Stakehol-
der dient, und die Berücksichtigung der Interessen der Anspruchsgruppen bereits im
Kalkül der Unternehmenswertmaximierung enthalten ist. Welge/Al-Laham sprechen
65
zur herausragenden Bedeutung des Humankapitals siehe Kapitel 3.2 und die dort angegebene Literatur.
66
Vgl. Copeland, Tom; Koller, Tim; Murrin, Jack: Unternehmenswert, S. 38ff.
67
Baden, Axel: Stakeholder-Ansatz?, S. 401.
68
siehe Kapitel 2.2.4. und insbes. Volkart, Rudolf: Shareholder Value & Corporate Valuation Finanzielle
Wertorientierung im Wandel, Zürich 1998, S. 31-35 und S. 37.
69
siehe Kapitel 2.2.3.
70
Vgl. Welge, Martin K.; Al-Laham, Andreas: Strategisches Management, S. 178; Hachmeister, Dirk: Un-
ternehmenswertsteigerung, S. 33.
19
deshalb von einer Komplementarität der beiden Positionen.
71
Auch Hachmeister
kommt zu dem Ergebnis, dass ,,von einer interessenmonistischen Ausrichtung [...]
nicht die Rede sein" kann.
72
Aufgrund der wachsenden Zahl von Aktionären in der
Bevölkerung und der zunehmenden Finanzierung der Altersvorsorge mittels Pensi-
onsfonds wird sich der Konflikt in Zukunft darüber hinaus entschärfen.
73
Da Pensi-
onsfonds vermehrt als institutionelle Anleger am Markt auftreten, sind rational den-
kende Arbeitnehmer und Gewerkschaften, sofern sie die Interessen ihrer Mitglieder
vertreten, gezwungen, eine konsequente Shareholder Value-Orientierung einzufor-
dern.
2.4.
Shareholder Value-Netzwerk
Rappaport stellt den Shareholder Value-Ansatz in Form eines Netzwerkes dar, das
die Interdependenzen zwischen der Zielsetzung des Unternehmens, den entschei-
denden Werttreibern und der sie beeinflussenden Führungsentscheidungen abbildet.
Dies ermöglicht die Operationalisierung der übergeordneten und abstrakten Zielset-
zung ,,Steigerung des Unternehmenswertes" (Vgl. Abbildung 1 auf S. 20).
74
Entsprechend des dargestellten Ansatzes ist das oberste Ziel der Unternehmung die
Generierung von Shareholder Value in Form von Dividenden und Kurssteigerungen.
Determiniert wird der Shareholder Value definitionsgemäß durch die in die Bere-
chung eingehenden Größen, den Cash-Flow, den Diskontsatz und das Fremdkapital.
Diese werden maßgeblich durch die so genannten Werttreiber Umsatzwachstum,
betriebliche Gewinnmarge, Gewinnsteuersatz, Investitionen in Anlage- und Um-
laufvermögen, Kapitalkosten und die Dauer der Wertsteigerung bestimmt. Das Ma-
nagement kann über Entscheidungen im operativen Geschäft (z.B. Produkt- und
Preispolitik, Distribution und Kundendienst), Investitionsentscheidungen (z.B. La-
71
Vgl. Welge, Martin K.; Al-Laham, Andreas: Strategisches Management, S. 178; zu einem ähnlichen Er-
gebnis kommt Volkart, vgl. Volkart, Rudolf: Shareholder Value, S. 38.
72
Hachmeister, Dirk: Unternehmenswertsteigerung, S. 34.
73
Vgl. Copeland, Tom; Koller, Tim; Murrin, Jack: Unternehmenswert, S. 34; Monks, Robert A. G.: A Theo-
ry of Investment, S. 155f.
74
Vgl. auch nachfolgend: Rappaport, Alfred: Shareholder Value S. 67ff.
20
gerbestandserhöhungen und Kapazitätsausweitungen) oder durch Finanzierungsent-
scheidungen (z.B. Optimierung der Kapitalstruktur und Wahl der Finanzierungsin-
strumente) auf die Werttreiber einwirken.
Abbildung 1: Das Shareholder Value Netzwerk
75
Unklar bleiben jedoch die hinter den finanziellen Werttreibern stehenden bzw. sie
bestimmenden Erfolgspotentiale und Erfolgsfaktoren. Es stellt sich die Frage, in
welcher kausalen Beziehung die Erfolgsfaktoren zu den Werttreibern stehen und
durch welche Faktoren die Werttreiber positiv beeinflusst werden können. Insbeson-
dere in Unternehmen der New Economy, aber auch in vielen Bereichen traditioneller
Industrien, haben die ,,traditionellen", materiellen Erfolgsfaktoren an Relevanz ein-
gebüßt. Intangible Assets sind zu entscheidenden Faktoren einer erfolgreichen Un-
ternehmenswertsteigerung geworden.
76
Sie sind im Shareholder Value-Netzwerk
unzureichend erfasst. Den Intangible Assets und insbesondere ihrem Einfluss auf
den Shareholder Value widmet sich das dritte Kapitel.
75
Entnommen: Rappaport, Alfred: Shareholder Value, S. 68.
76
siehe Kapitel 3., insbes. zur Wertrelevanz von Intangibles Assets Kapitel 3.2.2. - Kapitel 3.2.5.
geschaffener Share-
holder Value
betrieblicher
Cash-flow
Diskont-
satz
Kapital-
kosten
Führungsent-
scheidungen
Zielsetzung des
Unternehmens
Bewertungs-
komponenten
Werttreiber
Investitionen
ins Umlauf-
vermögen
Investitionen
ins Anlage-
vermögen
Umsatzwachstum
betriebliche
Gewinnmarge
Gewinnsteuersatz
Dauer
der
Wertstei-
gerung
Fremd-
kapital
Eigentümerrendite
Dividenden
Kursgewinne
Operating
Investitionen
Finanzierung
21
3.
Intangible Assets
Voraussetzung für die folgenden Ausführungen ist zunächst die Bestimmung des
Begriffs ,,Intangible Asset". Um den recht abstrakten Begriff inhaltlich näher zu be-
schreiben, werden anschließend Ansätze zur Kategorisierung der Intangible Assets
vorgestellt und eine Abgrenzung vom Goodwill vorgenommen.
3.1.
Begriff und Kategorisierung der Intangible Assets
3.1.1. Begriff
Bisher hat sich in der wissenschaftlichen Diskussion weder national noch internatio-
nal eine einheitliche Definition oder Beschreibung des Begriffs ,,Intangible Asset"
77
etabliert. Viele Bezeichnungen wie ,,immaterielle Güter", ,,immaterielle Vermö-
genswerte", ,,Intangibles", ,,intellektuelles Kapital", ,,intellectual Property" oder ,,in-
tellectual Capital" werden synonym verwendet.
78
Im Gegensatz zu den Bezeichnungen ,,immaterielle Wirtschaftsgüter" und ,,immate-
rielle Vermögensgegenstände" aus dem Steuer- bzw. Handelsrecht, umfasst der
Begriff der ,,Intangible Assets" auch nicht bilanzierungsfähige Werte. Intangible
Assets werden i.d.R. negativ von materiellen und finanziellen Werten abgegrenzt.
79
Daum versteht unter Intangible Assets ,,alle Vermögenswerte, die nicht in materiel-
lem Besitz oder in Beteiligungen bzw. Finanzanlagen bestehen, jedoch für das Un-
ternehmen von Wert sind"
80
. Ähnlich beschreibt Lev Intangible Assets: ,,An intangi-
ble asset is a claim to future benefits that does not have a physical or financial (a
77
Die Begriffe ,,Intangible Assets", ,,Intangibles" und ,,immaterielle Werte" werden in dieser Arbeit syn-
onym verwendet.
78
Vgl. Broda, Björn M.: Alternative Ansätze zur Messung des intellektuellen Kapitals, in: DS, 77. Jg.
(2003), S. 729-740, hier: S. 729; Arbeitskreis ,,Immaterielle Werte im Rechnungswesen" der Schmalen-
bach-Gesellschaft (AKIM): Erfassung immaterieller Werte in der Unternehmensberichterstattung vor dem
Hintergrund handelsrechtlicher Rechnungslegungsnormen, in: Horváth, Péter; Möller, Klaus (Hrsg.), In-
tangibles in der Unternehmenssteuerung, München 2004, S. 204-286, hier: S. 225.
79
Vgl. Heumann, Rainer: Value Reporting, S. 125.
80
Daum, Jürgen H.: Intangible Assets, S. 32.
22
stock or a bond) embodiment."
81
Der zukünftige wirtschaftliche Nutzen kann so-
wohl in Form von Cash-Flows als auch durch Kosteneinsparungen entstehen.
82
Der
Arbeitskreis "Immaterielle Werte im Rechnungswesen" der Schmalenbach Gesell-
schaft (im Folgenden: AKIM) charakterisiert Intangible Assets als "nicht monetäre
Werte ohne körperliche Substanz"
83
, während Haller sie als ,,wirtschaftliche Vortei-
le, die weder durch materielle noch finanzielle Güter konkretisiert werden, aber
dennoch ein Erfolgspotential für das Unternehmen darstellen"
84
bezeichnet. Günther
definiert Intangible Assets als ,,the non-material and non-financial resources a com-
pany can exploit for longer than the current reporting year (distinguishing from cur-
rent expenses or costs)."
85
Nach den International Financial Reporting Standards
(IFRS) ist ein Intangible Asset ein ,,identifizierbarer, nicht monetärer Vermögens-
wert ohne physische Substanz."
86
Intangibles, die sich sowohl aus materiellen als auch aus immateriellen Bestandtei-
len zusammensetzen, werden allgemein als immateriell klassifiziert, wenn der im-
materielle Teil von übergeordneter Bedeutung ist. Dies ist z.B. bei einer auf Com-
pact Disk gespeicherten Software der Fall.
87
Wie bereits vorweggenommen, existiert z.Z. keine einheitliche Definition. Die vor-
gestellten Definitionen weisen jedoch einige Gemeinsamkeiten auf. Demnach sind
Intangible Assets nicht monetär, ohne physische Substanz, stellen wirtschaftliche
Vorteile dar und schaffen zukünftig einen über mehrere Berichtsperioden hinausge-
henden ökonomischen Nutzen. Das Kriterium der selbständigen Identifizierbarkeit
81
Lev, Baruch: Intangibles: Management, Measurement, and Reporting, Washington D.C. 2001, S. 5.
82
Vgl. Lev, Baruch: Intangibles, S. 5.
83
Arbeitskreis ,,Immaterielle Werte im Rechnungswesen" der Schmalenbach-Gesellschaft (AKIM): Katego-
risierung und bilanzielle Erfassung immaterieller Werte, in: DB, 54. Jg. (2001), S. 989-995, insbes. S. 990.
84
Haller, Axel; Dietrich, Ralph: Intellectual Capital Bericht als Teil des Lageberichts, in: DB, 54. Jg. (2001),
S. 1045-1052, hier: S. 1045.
85
Günther, Thomas: Communicating Intangible, S. 553; Günther spricht von intangible resources, die nach
dem hier zugrunde gelegten Begriffsverständnis den Intangible Assets entsprechen.
86
IAS 38.8.
87
Vgl. Pellens, Bernhard; Fülbier, Rolf U.; Gassen, Joachim: Internationale Rechnungslegung, 5. Aufl.,
Stuttgart 2004, S. 253f.; AKIM: Erfassung immaterieller Werte, S. 990; IAS 38.4.
23
kann vernachlässigt werden, da es sich hier um eine rein ökonomische Betrachtung
unter Einbeziehung nicht bilanzierungsfähiger Intangibles handelt.
Die Vielzahl unterschiedlicher Definitionen indiziert, dass eine umfassende Defini-
tion kaum möglich ist. Um den bisher abstrakten Begriff inhaltlich näher zu be-
stimmen, erweist sich eine Kategorisierung der verschiedenen Intangibles als sinn-
voll.
3.1.2. Kategorisierung
Eine Kategorisierung dient der Strukturierung der zahlreichen, unterschiedlichen
Intangibles und schafft so die Voraussetzung für eine Einbeziehung dieser in die
Unternehmenssteuerung und die Kapitalmarktkommunikation.
88
Seit Anfang der
90er Jahre wurden verschiedene Ansätze entwickelt (Vgl. Abbildung 2).
Abbildung 2: Ansätze zur Kategorisierung der Intangible Assets
89
Der jüngste Ansatz des AKIM ist der überzeugendste Vorschlag und in Deutschland
mittlerweile weitgehend anerkannt bzw. Grundlage anderer Kategorisierungsansät-
88
Vgl. Haller, Axel; Dietrich, Ralph: Intellectual Capital Bericht, S. 1046.
89
Entnommen: Haller, Axel; Dietrich, Ralph: Intellectual Capital Bericht, S. 1045.
AKIM
2000
Human
Capital
Customer
Capital
Location
Capital
Supplier
Capital
Process
Capital
Innovation
Capital
Investor
Capital
Human
Capital
Human
Capital
Human
Capital
Human
Capital
External Capital
Internal Capital
Structural Capital
Structural Capital
Process
Capital
Innovation
Capital
Customer
Capital
Customer
Capital
Sveiby
1997
Stewart
1997
Edvinson /
Malone
1997
Skandia
1995
Details
- Seiten
- Erscheinungsform
- Originalausgabe
- Jahr
- 2005
- ISBN (eBook)
- 9783956362194
- ISBN (Paperback)
- 9783836602624
- Dateigröße
- 1 MB
- Sprache
- Deutsch
- Institution / Hochschule
- Technische Universität Dortmund – Wirtschafts- und Sozialwissenschaftliche Fakultät, Unternehmensrechnung und Controlling
- Erscheinungsdatum
- 2007 (April)
- Note
- 1,3
- Schlagworte
- intangible asset shareholder value rechnungslegung reporting
