Real Estate Investment Trusts (REITs) und ihre praktische Bedeutung für den deutschen Immobilienmarkt

Inhaltsverzeichnis

Abbildungsverzeichnis

Tabellenverzeichnis

Abkürzungsverzeichnis

Vorbemerkung

Abschnitt A: Das REIT Konzept

1. Was ist ein REIT?

2. Der US-REIT
2.1. Merkmale und Eckdaten
2.2. Steuerliche Betrachtung
2.3. REIT-Formen
2.3.1. Equity REITs
2.3.2. Mortgage REITs
2.3.3. Hybrid REITs
2.4. REIT-Varianten
2.5. Investitionssektoren der REITs
2.5.1. Der „Residential“ – Sektor
2.5.2. Der „Office“ – Sektor
2.5.3. Der „Industrial“ – Sektor
2.5.4. Der „Retail“ – Sektor
2.5.5. Der „Deversified“ – Sektor
2.5.6. Der „Niche Segments“ – Sektor
2.6. Das Volumen und die Entwicklung des amerikanischen REIT- und Immobilienmarktes
2.6.1. Die Bewertung von REITs
2.6.1.1. Corporate Earnings Growth.…
2.6.1.2. Price-Earnings Multiple.…
2.6.1.3. Dividend Yield.…
2.6.1.4. Net Asset Values
2.6.2. Die Performance der REITs

3. REITs in Europa
3.1. Frankreich
3.2. Niederlande
3.3. Großbritannien
3.4. Griechenland
3.5. Die gesamteuropäische und weltweite Situation

Abschnitt B: Der deutsche REIT

4. Der deutsche REIT
4.1. Die aktuelle Situation
4.2. Der Immobilienmarkt Deutschland
4.2.1. Relative Größe und Liquidität
4.2.2. Investitionsinstrumente im deutschen Immobilienmarkt
4.2.2.1. Geschlossene Immobilienfonds
4.2.2.2. Offene Immobilienfonds
4.2.2.3. Immobilienaktiengesellschaften
4.3. Die REIT-Entwicklung in Deutschland
4.4. Die mögliche Form des deutschen REIT und seine Position
4.5. Die steuerliche Betrachtung
4.6. Die rechtliche Betrachtung
4.7. Die wirtschaftliche Betrachtung
4.8. Diversifikation und Korrelation
4.9. Mobilisierungspotential deutscher Immobilien
4.10. Indizes
4.11. Der zeitliche Rahmen

Abschnitt C: Expertenmeinungen und Zukunftsvisionen

5. Expertenmeinungen

6. Auswertung und Schlusswort

Anhang 1 – Equity REITs

Anhang 2 – Mortgage REITs

Anhang 3 – Hybrid REITs

Anhang 4 – Titelliste DIMAX

Literaturverzeichnis

Urheberrechtserklärung

Eidesstattliche Erklärung

Abbildungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Tabellenverzeichnis

Tabelle 1:

Tabelle 2: Korrelation von Immobilien nach Regionen

Verteilung der Anteile am deutschen Immobilien-Investmentmarkt

Abkürzungsverzeichnis

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Vorbemerkung

Der Einzug von REITs in den deutschen Markt ist aufgrund europäischer Entwicklungen nicht aufzuhalten.

„Auf Dauer wird sich Deutschland REIT-Strukturen nicht verweigern können. In fünf Jahren gibt es auch in Deutschland einen REIT-Status. Das Interesse an Immobilienanlagen wird weiter steigen.“ – argumentiert Max Berkelder vom Bankhaus Kempen. Der Fondsmanager Stefan Leibold, Bankhaus Ellwanger & Geiger, ist der Meinung: „Offene Immobilienfonds sind am Ende ihres Lebenszyklus.“ Er gibt ihnen nicht mehr als weitere zehn Jahre. Somit bleiben den deutschen Anlegern in den kommenden Wochen und Monaten aufgrund der unsicheren Rahmenbedingungen nur trübe Aussichten.^[1]

Bei Einführung des REIT oder der ImmobilienInvest-AG in Deutschland, wovon mit hoher Wahrscheinlichkeit auszugehen ist, werden durch die Vermarktung immenser Immobilienbestände deutscher Unternehmen ungeahnte Kapitalströme angestoßen werden. Durch diesen Umstand ist mit steigenden Immobilienrenditen zu rechnen, die sich, nach Überzeugung der Deutschen Bank, positiv auf das Bruttoinlandsprodukt niederschlagen werden. Durch das vergrößerte Angebot an Immobilien wird das ausländische Interesse noch mehr steigen, was ebenfalls Einfluss auf das Bruttoinlandsprodukt haben wird.

REITs können das Anlageuniversum in Deutschland bereichern. Sie stellen eine Ergänzung, nicht einen Ersatz für Sondervermögen dar. Wenn REITs sich ähnlich wie offene Fonds im Anlagespektrum positionieren, werden sie sich nicht durchsetzen.^[2] Für alle Beteiligten bringt die Einführung des REIT eine Win-Win-Situation. Der Anleger profitiert von der Möglichkeit einer höheren Diversifikation seines Portfolios und einer Erhöhung der Rendite bei konstantem Risiko.

Um vom REIT in Europa partizipieren zu können, ist in Deutschland eine schnelle Umsetzung unabdingbar. Der Wettlauf um einen europäischen REIT-Standard beginnt jedoch erst. Deutschland hat die Möglichkeit einen REIT zu kreieren, ohne die Fehler, die in den Nachbarländern gemacht wurden, zu wiederholen. Die Initiatoren haben die Chance einen europäischen Standard zu definieren und auch aufgrund des großen Immobilienmarktes im europäischen Wettbewerb Maßstäbe zu setzen, indem sie sich auch in dieser Nische des Finanzmarktes etablieren.^[3]

Abschnitt A: Das REIT Konzept

1. Was ist ein REIT?

Auf den Punkt gebracht ist ein Real Estate Investment Trust (REIT) ein Unternehmen, welches Immobilien kauft und besitzt und in häufigen Fällen selbst entwickelt. Appartements, Einkaufscenter, Bürogebäude und Lagerhallen sind hierbei die typischen Investitionsfelder und Entwicklungsschwerpunkte. Eine andere Form des REITs sieht sein Betätigungsfeld im Bereich der Immobilienfinanzierung.

Die Anteile der meisten REITs werden offen gehandelt und sind bei den großen Börsen, wie zum Beispiel der New York Stock Exchange (NYSE), gelistet.^[4]

Der Begriff REIT stammt aus den Vereinigten Staaten von Amerika, dessen Ursprung auf die Zeit um 1850 zurückzuführen ist.^[5] Zum Ende des 19. Jahrhunderts wurde erstmals ein Finanzvehikel aus steuer­lichen Gründen als „Trust“ eingeführt. Nach 5 Jahrzehnten wurde jedoch das Steuerprivileg der Urform des REITs im Jahre 1930 wieder abgeschafft.^[6]

Die Einführung der heutigen Form des US-REITs ist auf das Jahr 1960 zurückzu­führen und wurde unter Eisenhower geprägt.^[7] Das Ziel des Konstrukts war es, einem möglichst breiten Anlegerkreis die Investition in Immobilien zu ermöglichen. Für viele Anleger und Investoren stellen die REITs eine effiziente Möglichkeit dar, diversifiziert in Gewerbe- und Wohn­immobilien zu investieren.^[8] Die Vorteile eines REITS sind offenkundig: Eine größere Diversifikation durch Investition in ein Immobilienportfolio mit einem professionellen Management von erfahrenen Immobilienfachleuten anstatt in eine Einzelimmobilie.

Auf Seiten der Initiatoren bietet der REIT als Form der Immobilien-Aktiengesellschaft den Vorteil des unbeschränkten Zuganges zum nationalen und internationalen Kapitalmarkt. Da es sich um einen steuerlichen Begriff handelt, ist der Bestandteil „Trust“ nicht organisationsrechtlich gemeint; die meisten REITs sind normale börsennotierte Aktiengesellschaften.

Noch 1986 lag die Marktkapitalisierung der REITs insgesamt unter 10 Milliarden US-Dollar^[9], denn die steuerliche Bevorzugung der REITs hat in den ersten 30 Jahren nicht dazu geführt, dass größere Volumina aufgebaut wurden. Parallel zu den steuerbegünstigten REITs war es attraktiver, direkt in Immobilien zu investieren. Schuldzinsenabzug oder die Möglichkeit der degressiven Abschreibung brachten effektiv den größeren Vorteil.

Mit dem Tax Reform Act 1986 wurde unter Ronald Reagan beschlossen, die Wirtschaft durch eine dramatische Senkung der privaten Einkommenssteuer zu stimulieren. Als Gegenfinanzierung wurden nahezu sämtliche Steuervorteile aus der Immobilienbewirtschaftung im Privatvermögen eliminiert. Die folgende Immobilienkrise und die daraus resultierende Immobilienfinanzierungskrise wirkten in diesem Prozess unterstützend. Die Banken wollten ihren Geschäftsbereich der Hypothekenkredite stark vermindern, was dazu führte, dass eine andere Quelle der Immobilienfinanzierung gefunden werden musste: das Eigenkapital. Am Kapitalmarkt standen genügend Mittel zur Finanzierung erfolgversprechender Investitionen zur Verfügung und mit den REITs hatte man auch das richtige Instrument zur Bündelung großer Kapitalströme für Immobilieninvestitionen. Ausgelöst durch diese Veränderungen stieg die Marktkapitalisierung der REITs innerhalb von 10 Jahren auf über 130 Milliarden US-Dollar an^[10].

Im Sommer 2004 betrug die Marktkapitalisierung bereits mehr als 250 Milliarden US-Dollar. REITs besitzen ein Volumen an Gewerbeimmobilien, das einem Wert von mehr als 400 Milliarden US-Dollar entspricht^[11]. Dieses Volumen bildet 10-15 Prozent des gewerblichen Immobilienmarktes ab, der von institutionellen Investoren gehalten wird.

Von insgesamt ca. 1000 REITs sind nur ungefähr 180 an der Securities and Exchange Commission (SEC) in den Vereinigten Staaten registriert, von denen die Mehrheit an der New Yorker Börse, der New York Stock Exchange (NYSE), gehandelt wird.^[12] Diese wiederum bilden 236 Milliarden US-Dollar von insgesamt 244 Milliarden US-Dollar Marktkapitalisierung ab.^[13]

2. Der US-REIT

2.1. Merkmale und Eckdaten

In den USA wurde der REIT im Jahre 1960 durch den Kongress eingeführt, um kleineren Investoren und Kapitalanlegern die Möglichkeit zu geben, in große Immobilienbestände zu investieren. Dabei wurde bewusst diese Investitionsmöglichkeit neben den bereits bestehenden Fonds-Produkten geschaffen. Ziel der amerikanischen Regierung war es, einer breiten Anlegerschicht zur privaten Altersvorsorge und sozialen Absicherung ein sicheres Anlageinstrument mit verlässlichen Ausschüttungen zu bieten.

Ungefähr zeitgleich wurden in Deutschland die offenen Immobilienfonds mit derselben Absicht zugelassen.

Zur Sicherung der gesteckten Ziele wurden den REITs starke Restriktionen auferlegt. Es wurde Steuerfreiheit auf Gesellschaftsebene gewährt, wenn die Restriktionen des beschränkt möglichen Grundstückshandels eingehalten werden und nahezu alle vereinnahmten Mieterträge an die Anleger ausgeschüttet werden. Die Besteuerung findet dann auf Anlegerseite zu dem jeweils individuellen Steuersatz statt.

Erst eine spätere Gesetzesänderung erlaubte es den REITs, ihre eigenen Immobilien selbst zu bewirtschaften.^[14]

Die Qualifikation als REIT ist mit einigen organisationsrechtlichen Barrieren verknüpft, neben welchen noch folgende zusätzliche Bedingungen erfüllt werden müssen:

a) Organisation: Es handelt sich um eine „corporation“, einen „trust“ oder um eine „association“ mit einem „board of directors“ oder „trustees“, die durch frei übertragbare Anteile gekennzeichnet ist. Das sogenannte „beneficial ownership“ der REIT-Anteile muss nachweisbar sein. Dies bedeutet, dass sich mindestens 100 Anleger am REIT beteiligen müssen, wobei nicht mehr als 50% des REITs im Verlauf der zweiten Hälfte eines Steuerjahres von 5 oder weniger Einzelpersonen gehalten werden dürfen.
b) Einkommen: Mindestens 95% des REIT-Einkommens müssen aus „passiven Quellen“ stammen und mindestens 75% des REIT-Brutto-Gewinns müssen zwingend aus Immobilien (Mieten, Zinsen aus grundbesicherten Darlehen, Veräußerungs­gewinne) generiert werden. Weiterhin dürfen höchstens 30% des Brutto-Gewinns aus dem Verkauf von Immobilienobjekten, die sich weniger als 4 Jahre lang im Besitz des REITs befanden, dem Verkauf von Wertpapieren, die weniger als 1 Jahr lang gehalten wurden, oder bestimmten anderen unzulässigen Geschäften erzielt werden.
c) Wirtschaftsgüter: Mindestens 75% des Kapitals muss sich in immobilen Anlagen (Immobilien, Immobilienrechte, grundbesicherte Darlehen, Anteile an anderen REITs), liquiden Mitteln oder Staatsanleihen wiederfinden. Weiterhin bestehen verschie­dene Reglementierungen bezüglich der Risikostreuung.
d) Ausschüttung: Mindestens 90% des steuerbaren Einkommens eines REITs sind grundsätzlich vor Jahresende an die Anteilseigner auszu­schütten (Zwangsausschüttung).

Während die Eckpunkte Organisation, Einkommen und Ausschüttung einer jähr­lichen Kontrolle durch die US-Steuer- und Finanzbehörden unterliegen, wird die Verteilung der Wirtschaftsgüter quartalsmäßig überprüft.

2.2. Steuerliche Betrachtung

Durch die vorgegebene 90%-ige Mindestausschüttung des steuerbaren Einkommens ist es dem REIT möglich, die Zahlungen an die Anteilseigner als Betriebsausgaben zu deklarieren und somit die eigene steuerliche Bemessungsgrundlage zu mindern. Somit fällt keine US-Körperschaftssteuer für die Gesellschaft an. Eine „Doppelbesteuerung“ der Gesellschaftserträge bei der Gesellschaft und bei dem Aktionär findet somit nicht statt. Der Aktionär spart damit eine „Steuerstufe“, da er nur mit seiner Dividende besteuert wird. Betrachtet man die US-Einkommenssteuer, so bedeutet dies eine Ersparnis von mehr als 40 Prozent. Abhängig von der Höhe der Gesellschaftseinkünfte, steigt die Steuerstufe. Die durchschnittliche Besteuerung für Unternehmen mittlerer Größe beträgt 35 Prozent Bundessteuer (Federal Tax) und zwischen 5 und 10 Prozent Steuer des Bundesstaates (State Tax). Im Mai 2003 verabschiedete der US-Kongress mit dem „Jobs and Growth Tax Relief Reconciliation Act“ ein Gesetz, welches die Einkommenssteuer für viele Dividenden und Kapitalerträge bei 15% deckelt. Aufgrund der Tatsache, dass REITs keine Körperschaftssteuer zahlen, wird auch weiterhin die Mehrheit der REIT-Dividenden als normales Einkommen besteuert. Jedoch wurde in diesem Zuge der maximale Steuersatz von 38,6% auf 35% gesenkt.^[15]

Gemäß den Angaben von NAREIT fallen REIT-Dividenden unter einen noch geringereren Steuersatz, wenn sie die folgenden Anforderungen erfüllen:

- Der individuell betroffene Steuerzahler ist selbst in einer niedrigeren Steuerstufe, oder
- Der REIT schüttet Veräußerungsgewinne aus (max. Steuersatz 15%), oder
- Der REIT schüttet Dividenden aus, die er aus einer steuerpflichtigen REIT-Tochtergesellschaft oder einer anderen Kapitalgesellschaft erhalten hat (max. Steuersatz 15%), oder
- Der REIT zahlt in Ausnahmefällen die Körperschaftssteuer und behält die Einnahmen zurück (max. Steuersatz 15%).

NAREIT verfügt über einen Datenbestand, dessen Auswertung ergab, dass im Jahr 2003 ungefähr ein Drittel der REIT-Dividenden die Vorraussetzung für eine geringere Besteuerung erfüllten.^[16]

2.3. REIT - Formen

Das vielfältige Spektrum der REITs bietet Investoren eine Vielzahl von alternativen Investitionsmöglichkeiten. Zur einfachen Unterscheidung haben sich drei Kategorietypen manifestiert: Equity REITs, Mortgage REITs und Hybrid REITs. In den Anhängen 1 bis 3 sind die verschiedenen Vertreter des amerikanischen REIT-Sektors aufgelistet.

2.3.1. Equity REITs

Ein Equity REIT ist ein öffentlich gehandeltes Unternehmen, dessen grundlegendes Geschäft der Kauf, das Managen, das Renovieren, das Instandhalten und das gelegentliche Verkaufen von Immobilien ist. Die Gesellschaft beschäftigt sich auch mit dem Erwerb von Grundeigentum und treibt eigene Projektentwicklungen voran, wenn die gesamtwirtschaftliche Situation für diese Vorhaben günstig ist.^[17]

Der wesentliche Unterschied zu anderen Immobiliengesellschaften und Projektentwicklern besteht darin, dass Equity REITs die Grundstückserwerbe und die damit anschließend verbundenen Projektentwicklungen zur Verbesserung des eigenen Portfolios tätigen, anstatt die Entwicklungen nach Fertigstellung zu verkaufen.^[18]

Equity REITs erlauben ihren Anlegern nicht nur die Bestimmung des Immobilientyps in den sie investieren, sondern auch eine Bestimmung der geographischen Lage der Investitionsobjekte^[19].

2.3.2. Mortgage REITs

Mortgage REITs sind REITs, die Kredite und andere Verbindlichkeiten, die durch Immobilien abgesichert sind, halten und herausgeben. Die Gesellschaft verleiht Geld direkt an Immobilienbesitzer und –betreiber oder verlängert Darlehen durch die Übernahme von Krediten oder Hypotheken. In der heutigen Zeit verlängern Mortgage REITs Hypothekenkredite nur noch bei real existierenden Gebäuden. Viele moderne Mortgage REITs managen ihr Zinsrisiko durch die Verwendung von gesicherten Hypothekeninvestitionen und dynamischen Hegding-Techniken.^[20] Im Gegensatz zu den Equity REITs, die weniger Volatilität in der Zinsänderung aufzeigen und, historisch betrachtet, die größeren Gewinne durch eine stabilere Marktpreisentwicklung mit geringerem Risiko und mehr Liquidität auf lange Sicht hin entwickeln, können Mortgage REITs zeitweise und unter bestimmten Umständen auch kurzfristig spektakuläre Gewinne erwirtschaften.^[21]

2.3.3. Hybrid REITs

Durch die Kombination der Investmentstrategien von Equity REITs und Mortgage REITs sind Hybrid REITs Gesellschaften, die einerseits gewerbliche Immobilien besitzen und andererseits durch gewerbliche Immobilien gesicherte Hypotheken halten.

Nach den Ausführungen von Dr. Alan Cadmus kam es aufgrund einer Immobilienkrise in den späten 70er Jahren zu einem gravierenden Einbruch bei den Mortgage REITs. Heute sind die bestandshaltenden Equity REITs die eigentlichen Marktplayer, die den REIT-Markt beherrschen und im Vordergrund stehen.^[22]

2.4. REIT Varianten

Zur Unterscheidung der typischen REIT-Varianten und REIT-Strukturen ist eine Einordnung in eine der folgenden drei Kategorien erforderlich: Traditional, UPREIT oder DownREIT.

Der Traditional REIT erwirbt seine Immobilien auf direktem Weg, ohne dass er sich einer Partnerschaft mit anderen Unternehmen bedient.^[23]

Anders der typische UPREIT. Das Konzept des „Umbrella Partnership REIT“ wurde erstmals im Jahre 1992 kreiert. Das verfolgte Ziel bestand darin, bereits bestehenden und etablierten Immobilienunternehmen mit eigenem Immobilienbestand eine REIT-Struktur aufzusetzen, ohne dass sie zu diesem Zeitpunkt ihren Grundbesitz an einen REIT verkaufen müssen, denn dies hätte zur Folge, dass die Anteilseigner eine signifikante Besteuerung ihrer Veräußerungsgewinne auf sich nehmen müssten.

Bei einem UPREIT erwirbt nicht der REIT selbst die Immobilien, sondern die Beteiligung an einer Kommanditgesellschaft (Limited Partnership), welche die Immobilien besitzt und erwirbt.^[24] Die Gesellschafter der Kommanditgesellschaft haben dann nach einer gewissen Zeit das Recht, ihre Anteile in REIT-Aktien zu tauschen, sie sind dann stimmberechtigt wie die REIT-Aktionäre und erhalten dieselben Dividenden.^[25]

Typische Struktur eines UPREIT

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 1: Typische Struktur eines UPREIT

Quelle: Block, Investing in REITs, 2003

Die DownREITs sind ähnlich strukturiert wie die UPREITs, jedoch wird diese Form erst gebildet, nachdem der REIT eine Aktiengesellschaft geworden ist und gewöhnlicherweise keine Mitglieder der Geschäftsführung der partnerschaftlich übernommenen Kommanditgesellschaft mehr aktiv sind, das heißt, erst nachdem die Mitglieder des „alten Managements“ ihre Anteile in REIT-Aktien getauscht haben. Ein DownREIT erwirbt neben den „übernommenen“ Immobilien weitere Assets, die unabhängig vom Besitz seiner Beteiligung bewirtschaftet werden.^[26]

UPREITs und DownREITs ist es erlaubt, sogenannte „operating partnership units – OP units“ gegen Beteiligungen an anderen Gesellschaften, die Immobilien besitzen, die der REIT akquirieren möchte, zu tauschen. Da sich der Tausch von ähnlichen Einheiten („like-kind“ exchange of OP units) steuerlich nicht auswirkt, kann damit der Aufbau eines diversifizierteren Portfolios erfolgen. Somit haben unter Umständen die UPREITs und DownREITs gegenüber den Traditional REITs einen Wettbewerbsvorteil bei steuersensitiven Immobilientransaktionen.^[27]

2.5. Investitionssektoren der REITs

In der Welt der REITs ist es möglich, in nur jede erdenkliche Sparte und jeden nur vorstellbaren Sektor zu investieren. Apartment-REITs, Hotel-REITs, Industrial-REITs, Office-REITs, Retail-REITs und Manufactured Housing REITs sind nur die wichtigsten und größten Sektoren der amerikanischen REIT-Wirtschaft.^[28] Durch ihre treffenden Bezeichnungen sind die Investitionsziele der verschiedenen REITs selbsterklärend. Bisher nicht genannt sind die Diversified-REITs, deren Investitionsziel gleichzeitig im Büro- und Industriesektor liegt.

Neben den Hauptsektoren existiert natürlich eine Vielzahl verschiedener, kleinerer Immobilientypen, die Investitionsziel spezialisierter REITs sind. Es gibt REITs für Einfamilienhäuser, Outlett Malls, Lagerflächen und Investitionen im Gesundheitssektor, ebenso wie erfolgreich agierende REITs für Golfplätze und Gefängnisse.

Die folgende Abbildung zeigt die Gewichtung der Hauptsektoren, basierend auf ihrer Marktkapitalisierung.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 2: Gewichtung der REIT-Sektoren

Quelle: NAREIT, REIT Industry Fact Sheet, Stand 30.06.2004

Zusätzlich zu der Möglichkeit, den REIT nach den Immobilien auszuwählen, in die er investiert, hat ein Anleger auch die Möglichkeit, die REITs nach ihren geographischen Investitionszielen auszuwählen. Die meisten amerikanischen REITs agieren nicht flächendeckend, sondern beschränken ihren Aktionsradius auf bestimmte geographische Gebiete. Durch die Weitläufigkeit des Landes und die immensen Entfernungen bestehen bezüglich Investitionskultur und Risikobereitschaft für Investitionen in dieselben Immobilientypen große Unterschiede bei den Rahmenbedingungen, zum Beispiel einer Büroimmobilie in Texas und derselben Immobilie im Herzen von New York.^[29]

Durch die Spezialisierung des REIT-Managements auf ausgewählte Immobilien-Typen und ausgewählte geographische Gebiete wird eine Professionalisierung erreicht, die sich in den Anlagequoten und Dividenden widerspiegelt.

Natürlich ist das funktionierende Management nicht die einzige Basis für die erwartete Performance. Wie der europäische Immobilienmarkt, unterliegt auch der amerikanische bestimmten Zyklen und der Wert und die Profitabilität hängen von immobilienspezifischen Bedingungen wie Lage, Mietpreisänderungen, Vermietungsraten und Mietern ab. Genauso bestimmend sind das Verhältnis von Angebot und Nachfrage, die wirtschaftliche Gesamtsituation des Makromarktes, Zinsraten und die Inflation.

Da jeder REIT-Sektor zusätzlich seine eigenen Besonderheiten aufweist, wird im Folgenden noch näher auf die wichtigsten Sektoren eingegangen.

2.5.1. Der „Residential“ - Sektor

Die Residential-REITs investieren in Apartments, Mehrfamilienhäuser und andere Wohnflächen. Ihr Anteil am gesamten REIT-Markt beträgt bei einer Marktkapitalisierung von nahezu 40,7 Milliarden US-Dollar, über 15 Prozent.^[30] Im Composite REIT Index von NAREIT waren Ende August 2004 insgesamt 26 Residential-REITs gelistet. Üblicherweise erwerben, entwickeln und betreiben diese Unternehmen Wohnanlagen und Apartments, die von der Gartenwohnung bis zum Penthouse variieren können.

Wie bereits erwähnt, gibt es unter den REITs auch geographische Spezialisierungen. Neben Vertretern wie Archstone-Smith und Equity Residential Properties, die als Local-Player gelten, gibt es einige Apartment-REITs wie AvalonBay Communities, die ihren Aktionsradius entlang der gesamten Ost- und Westküste sehen.

Im Gegensatz zu Mietvertragslaufzeiten von 10 bis 15 Jahren im Büro- und Gewerbebereich, beträgt die übliche Laufzeit von Mietverträgen im Apartmentbereich 6 Monate bis 1 Jahr, was diesen Bereich der REITs viel sensitiver auf Marktveränderungen reagieren lässt. Die Nachfrage nach Apartments ist abhängig vom lokalen Arbeitsmarkt, vom Kaufpreis für Einfamilienhäuser und von der Höhe der Hypothekenzinsen. Während sich eine Veränderung des Arbeitsmarktes direkt auf die Nachfrage nach Apartments auswirkt, steigert der gleiche Umstand im ersten Schritt die Diskussionen um den Kauf oder die Anmietung von Häusern.

2.5.2. Der „Office“ - Sektor

Der Sektor Office-REITs wird im Composite REIT Index von NAREIT von 22 REIT-Unternehmen vertreten, deren gesamte Marktkapitalisierung bei ca. 41,9 Milliarden US-Dollar liegt. Diese REITs erwerben, entwickeln und betreiben Bürogebäude – angefangen bei Büros in 1A-Bürolagen der wichtigsten und größten amerikanischen Städte, bis hin zu Einzelbüros in Bürokomplexen der Vor- und Kleinstädte.^[31] Während das Portfolio der kleinsten Office-REITs einen Flächenbestand von weniger als eine Million Quadratmeter aufweist, übersteigt der Flächenbestand des Marktführers Equity Office Prop die 10 Millionen-Quadratmeter-Grenze.^[32] Equity Office Prop repräsentiert mit einer Marktkapitalisierung von 11,5 Milliarden US-Dollar einen Anteil von circa 27,5 Prozent des gesamten Office-REIT-Sektors.

Die durchschnittliche Laufzeit der Mietverträge für Mieter der Klasse A in innerstädtischen CBD^[33] -Lagen und den überdurchschnittlichen Vorstadtlagen reicht von 7 bis 20 Jahren. Schätzungsweise 12–15 Prozent der Mietverträge laufen jedes Jahr aus, was gleichzeitig bedeutet, dass ungefähr 85 Prozent der Einnahmen bis in das nächste Jahr hinein gesichert sind.^[34]

2.5.3. Der „Industrial“ - Sektor

Der amerikanische Industrial-REIT-Sektor wird von 8 REITs abgedeckt, die gemeinsam eine Marktkapitalisierung von 17,1 Milliarden US-Dollar abbilden.^[35] Die Spezialisierung dieser REITs liegt beim Erwerb, der Entwicklung und dem Betreiben von Industrieimmobilien, welche es in den verschiedensten Formen gibt. Das Spektrum reicht hier von Lagerhäusern mit einem kleinen Anteil Büroflächen über Produktionsflächen bis hin zu Service Centern mit mehr als 20% Büroflächenanteil.

Die meisten Industrial-REITs generieren ihre Einnahmen aus gewerblichen Mietverträgen, die in der Regel eine Laufzeit von 5 bis 6 Jahren haben. Ähnlich wie im Bürosektor laufen jährlich zwischen 15 – 25 Prozent aller Mietverträge aus.

Da die Höhe der Miete für Handelsflächen an den Umsatz des Mieters gekoppelt ist, können die Mieteinnahmen eine starke Volatilität aufweisen – stärker als die Einnahmen aus dem Geschäft des Betreibens derselben Immobilie, welches direkt durch den Wirtschaftszyklus und die Expansionspläne des Mieters beeinflusst sind.^[36]

2.5.4. Der „Retail“ - Sektor

Der Retail-Sektor umschreibt in der amerikanischen REIT-Welt die drei Untergruppen Shopping Center, regional verbreitete Einkaufscenter und Einzelmärkte. Die Gruppe der Shopping Center besteht aus 20 REITs mit einer Marktkapitalisierung von mehr als 32 Milliarden US-Dollar. Die beiden Marktführer Kimco Realty Corporation und Developers Diversified Realty Corporation, nennen fast 30% des Shopping Center Marktes, der von REITs gehalten wird, ihr Eigentum.

Ebenfalls 30% halten Simon Property Group, Inc. am REIT-Markt der Regional Malls. Mit mehr als 11,6 Milliarden US-Dollar Marktkapitalisierung bilden sie fast ein Drittel des Gesamtmarktes der Regional Malls ab, der bei insgesamt 9 REITs eine Marktkapitalisierung von mehr als 36,4 Milliarden US-Dollar aufweist.

Den kleinsten Anteil am Retail-Markt bilden die 7 REITs, die in Freestanding Retail investieren. Die Marktkapitalisierung dieser Untergruppe beträgt mit 4,8 Milliarden US-Dollar nicht einmal die Hälfte der Marktkapitalisierung der Simon Property Group, Inc..

Mit 73,6 Milliarden US-Dollar Marktkapitalisierung und 27% Gesamtmarktanteil ist der Retail-Sektor nur wenig größer als der Industrial/Office-Sektor, der mit 70,7 Milliarden US-Dollar Marktkapitalisierung und 26% Marktanteil gelistet ist.^[37]

Die Shopping Center sind in ihrer Marktagilität defensiver zu bewerten als die Regional Malls. Die Center weisen meist mit einem Lebensmittelgeschäft und einem großen Kaufhaus zwei Ankermieter auf, zwischen dessen Fronten sich die kleineren Geschäfte aufreihen. Die großen Ankermieter verzichten meist auf den Erwerb eigener Immobilien und sind dafür an Mietverträgen mit langer Laufzeit und moderaten Konditionen interessiert.^[38]

Bei den Regional Malls wird hingegen eher darauf geachtet, dass die Mietverträge nur kurzfristige Laufzeiten haben, damit eine zyklische Anpassung an die Bedürfnisse der Kunden gewährleistet werden kann.

Während die Mieter eines Shopping Centers den full-service eines Center Managements genießen, ist dieses bei den lokalen Märkten aufgrund der oft geringen Größe gar nicht erforderlich.^[39]

2.5.5. Der „Diversified“ - Sektor

Unter Diversified-REITs werden Unternehmen verstanden, die zwei oder mehr verschiedene Immobilientypen in ihrem Portfolio besitzen. Gewöhnlicherweise ist dies ein Mix aus Büro- und Gewerbeflächen, dem in Einzelfällen noch Apartments, Hotels oder Einzelhandel hinzugefügt wird.

Der Diversified-Sektor ist mit circa 20 Milliarden US-Dollar Marktkapitalisierung vergleichsweise klein, jedoch sind 16 REITs in diesem Segment aktiv.

Dieser Sektor wird durch Vornado Realty Trust und iStar Financial Inc., die gemeinsam mehr als 12 Milliarden US-Dollar Marktkapitalisierung aufweisen und damit mehr als 61% Marktanteil besitzen, stark dominiert.^[40]

Die in den vorangegangenen Kapiteln beschriebenen Besonderheiten der Teilsektoren treffen somit im Diversified-Sektor ebenfalls, jedoch vermischt, auf.

2.5.6. Der „Niche Segments“ - Sektor

Als Nischen-Segmente gelten alle REIT-Sektoren, die weniger als 5 REITs vereinen oder nur geringe Marktkapitalisierungsraten aufweisen.

Die Manufactured Housing REITs^[41], die ebenfalls dem Residential-Sektor zuzuordnen sind, zählen gerade einmal 5 Unternehmen, die gemeinsam eine Marktkapitalisierung von nahezu 2,4 Milliarden US-Dollar aufweisen^[42]. Bereits im Jahre 1999 gab es in den USA 8,9 Millionen Fertighäuser, in denen 21,4 Millionen Menschen lebten. Aufgrund der immer besser werdenden Qualität und der preislichen Attraktivität, ist hier mit steigenden Absatzzahlen zu rechnen.^[43]

Ein weiteres Nischen-Segment sind die Health Care REITs, die auf den Verkauf und die Vermietung verschiedener Immobilientypen des Gesundheitssektors spezialisiert sind. Zu diesen Immobilien zählen Krankenhäuser, Schwesternheime, Ärztehäuser, Häuser des betreuten Wohnens und Reha-Zentren.^[44]

Der Health Care-Sektor weist mit 12 REITs und 5% Gesamtmarktanteil eine Marktkapitalisierung von 13,7 Milliarden US-Dollar auf. Die beiden größten REITs sind hier die Health Care Property Investors, Inc. mit 3,3 Milliarden US-Dollar Marktkapitalisierung und die Ventas, Inc. mit einer Marktkapitalisierung von circa 2,3 Milliarden US-Dollar.^[45]

Das dritte große Nischen-Segment wird von den Self-Storage-REITs gebildet. Aufgrund der Tatsache, dass ein normales Apartment in den USA im Normalfall weder einen Keller, eine private Garage oder eine sonstige Abstellmöglichkeit besitzt, haben sich zum Ende der 60er Jahre die Self-Storage-Depots, die kleinen, privaten Lagereinheiten, die in einer Vielzahl in großen Einheiten realisiert wurden, etabliert. Während man Ende der 80er Jahre für 10 m² Lagerfläche in diesen Depots circa 45 US-Dollar pro Monat bezahlen musste, liegt der Preis heute für eine vergleichbare Fläche im Schnitt bei 99 US-Dollar pro Monat.^[46]

Die vier gelisteten REITs weisen gemeinsam eine Marktkapitalisierung von nahezu 9,4 Milliarden US-Dollar auf. Mit weitem Vorsprung und 70% Marktanteil dominiert Public Storage, Inc. das Marktsegment. Mit einer Marktkapitalisierung von mehr als 6,5 Milliarden US-Dollar liegt dieses Unternehmen um fast 5 Milliarden US-Dollar vor dem nächsten Mitbewerber.^[47]

2.6. Das Volumen des amerikanischen REIT- und Immobilienmarktes

Die Immobilienindustrie ist ein wichtiges Standbein der US-Wirtschaft. Überblickt man die vergangenen 10 Jahre der US-Immobilienwirtschaft, so lässt sich feststellen, dass es sich um einen anfänglich kleinen, aber stetig wachsenden Wirtschaftszweig handelt. Aus einem Dutzend REIT-Unternehmen sind heute mehr als 180 geworden^[48], deren Marktkapitalisierung 270 Milliarden US-Dollar weit übersteigt.^[49] Die Deutsche Banc Alex. Brown schätzt das gesamte Immobilienvermögen der Vereinigten Staaten von Amerika auf 15-25 Billionen US-Dollar. Abzüglich Regierungsgebäude, Krankenhäuser, Kraftwerke und militärische Einrichtungen, wird der gewerbliche Anteil des gesamten Immobilienvermögens der USA von Lend Lease Rosen, eines bekannten Consulting- und Managementunternehmen, auf 4,5 Billionen US-Dollar geschätzt. In der folgenden Darstellung sind die Anteile grafisch dargestellt:

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 3: Das gewerbliche Immobilienvermögen der USA

Quelle: Deutsche Banc Alex.Brown; Lend Lease Rosen

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 4: Die Eigentumsverteilung des gewerblichen Immobiliensektors der USA

Quelle: Deutsche Banc Alex.Brown; Lend Lease Rosen

Der größte Teil des gewerblichen Sektors ist in privater Hand. Lend Lease Rosen unterscheidet in zwei Investorengruppen: Die Institutionellen Investoren und die Nicht-Institutionellen Investoren.

Während der Aktivitätsbereich der Nicht-Institutionellen Investoren außerhalb der Top 50 Metropolen der USA gesehen wird und nur Investitionen in Immobilien kleinerer Größe unterstellt werden, geht man davon aus, dass die Institutionellen Investoren ausschließlich in den Top-Metropolen aktiv sind und in größere Immobilienbestände investieren. Lend Lease Rosen nimmt weiterhin an, dass circa 45% des gewerblichen Sektors auf die Institutionellen Investoren entfällt, was einen potentiellen Markt von 2 Billionen US-Dollar beschreibt.

Der öffentlich gehandelte Immobiliensektor beinhaltet eine Vielzahl verschiedener Immobilien und Nutzungen, auf die in den Kapiteln der REIT-Sektoren bereits näher eingegangen wurde.

2.6.1. Die Bewertung von REITs

In den meisten Fällen werden die REITs von den Investoren genauso bewertet, wie andere öffentlich gehandelten Immobilienunternehmen; sie benutzen dieselben Werkzeuge und Techniken.

Im Gegensatz zu Industrieaktien, bei denen häufig die Discounted Cash Flow-Methode (DCF) angewandt wird, ist dies bei der Bewertung von Immobilienunternehmen sehr schwierig.^[50] In den USA wurden deshalb eigene Bewertungsweisen für REITs entwickelt.

2.6.1.1. Corporate Earnings Growth

Die Einnahmen eines Unternehmens belegen, wie effizient die Gesellschaft ihre Ressourcen nutzt, um ökonomische Werte für seine Aktionäre zu schaffen.^[51] Die Unternehmensgewinne sind jedoch genauso wichtig, da mit ihrer Hilfe der Marktwert des Unternehmens bestimmt werden kann und sie die Basis einer jeden Dividenden-Ausschüttung sind. Auch in der Realität sind Investoren eher dazu bereit, höhere Preise für Aktien von Unternehmen zu zahlen, deren Gewinne schneller steigen oder bei denen zumindest eine Steigerung erwartet wird. Schnelles Gewinnwachstum ist ein wichtiges Merkmal erfolgreicher Unternehmen. Ein beständiges Wachstum ist genauso wichtig und wird von Investoren hoch bewertet. Beim Kauf von Aktien stellt sich der Investor immer dieselben Fragen nach der zukünftigen Gewinnentwicklung und worauf diese Entwicklung basieren kann. Eine erfolgreiche Entwicklung in der Vergangenheit wirkt für die Kaufentscheidung allenfalls unterstützend, jedoch nicht maßgeblich ein.

Wie alle anderen Gesellschaften auch, stellen REITs ihr Netto-Einkommen und ihre Gewinne pro Aktie in Anlehnung an die Generally Accepted Accounting Principles (GAAP) dar.

Nach GAAP ist es erforderlich, dass die Einstandskosten der Immobilie auf Null abgeschrieben werden, obwohl die Immobilie auch nach 20, 30 oder 40 Jahren noch immer sehr werthaltig sein kann. Aus diesem Grund sind REIT-Analysten und REIT-Investoren der Meinung, dass die traditionelle, auf GAAP basierende Bewertung des Netto-Einkommens unangemessen für weitere Bewertungen des Unternehmenserfolgs von Immobiliengesellschaften ist.

Um diesem Zustand entgegenzutreten, entwickelte NAREIT im Jahre 1991 mit den Funds From Operations (FFO) einen Maßstab für die Bewertung des Unternehmenserfolges, welcher für die gesamte REIT-Industrie Gültigkeit erlangte. FFO beabsichtigt eine ergänzende Bewertung von Einnahmen und Gewinnen, indem es hauptsächlich Abschreibungen und Amortisationskosten zu den GAAP-Netto-Einnahmen zählt und Gewinne oder Verluste aus Immobilienverkäufen unberücksichtigt lässt.^[52]

NET INCOME = Einnahmen

./. Geschäftsausgaben

./. Abschreibung und Amortisationskosten

./. Allgemein- und Verwaltungsausgaben

FFO = NET INCOME

./. Gewinne aus Immobilienverkäufen

+ Abschreibung

Die meisten Immobilienanalysten interessiert hauptsächlich der FFO oder ähnliche ergänzende Bewertungsmaßstäbe für eine realistische Leistungseinschätzung von REITs.

Ein FFO-Wachstum kann verschiedenste Gründe haben: Höhere Einnahmen, geringere Kosten oder neue Geschäftszweige.

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 5: FFO per Share Growth for Equity REITs

Quelle: NAREIT Real Estate Chart Book, August 2004

Die prägnanteste Ursache für ein Einnahmenwachstum sind sinkende Leerstandszahlen und steigende Mieten. Solange Angebot und Nachfrage in einem ausgewogenen Verhältnis stehen, steigen die Mieten bei einer Expansion der Gesamtwirtschaft tendenziell an. Hohe Leerstandsraten in Gebäuden mit unterentwickelter Infrastruktur können aber ebenso am Gesamtmarkt partizipieren, wenn sie gesamthaft eine Aufwertung erfahren und somit neuen Mietergruppen zugänglich gemacht werden.^[53]

Immobilienakquisitionen und Projektentwicklungen können ebenso zum Wachstum beitragen, vorausgesetzt, ihr wirtschaftlicher Gesamterfolg übersteigt die Finanzierungskosten.^[54] Aufgrund des REIT Modernization Act aus dem Jahre 2001, ist es REITs seither erlaubt, bis zu 20% ihres Vermögens in Tochtergesellschaften zu investieren, die entsprechende Dienstleistungen rund um Mieter und Immobilie erbringen. Diese Erschließung von neuen Geschäftsfeldern hat in der Vergangenheit fast immer zu einem FFO-Wachstum geführt.^[55]

2.6.1.2. Price-Earnings Multiple

Eine andere Methode zur Bewertung verschiedener Wertpapiere ist das Verhältnis von Aktienpreis zu FFO pro Anteil. Durch das Preis-Gewinn-Verhältnis wird ersichtlich, welchen Preis ein Aktienkäufer bereit ist, für jeden Dollar der erwarteten Gewinne zu bezahlen.

Im Normalfall sind Unternehmen mit dem Potential zu einem schnelleren Gewinnwachstum mit einem höheren Price-Earnings Multiple ausgestattet. Wertpapiere, deren Bewertung einen geringeren Price-Earnings Multiple ergibt, bieten im Gegensatz dazu die Möglichkeit, jeden Dollar des Gewinns zu einem geringeren Preis zu erwerben.^[56]

2.6.1.3. Dividend Yield

Durch die Gesetzgebung sind REITs dazu verpflichtet, 90% ihres steuerbaren Einkommens an die Anleger auszuschütten. Im Vergleich sind REITs also die Unternehmen, die die höchsten Dividenden zahlen.^[57]

Für viele Anleger ist es wichtig, ein Investment mit konstanten Einnahmen zu besitzen, um die Volatilität ihres Portfolios zu reduzieren und den Werterhalt zu sichern. Die REIT-Dividenden tragen somit zur Wertstabilisierung des Wertpapier-Portfolios bei, da die vertraglich gesicherten Mieteinnahmen der REIT-Immobilien ähnlich wie die Zinszahlungen von Anleihen gesehen werden können.^[58]

Für Anleger ist der Dividend Yield maßgeblich – das Verhältnis zwischen Dividende zu Aktienpreis. Somit macht er die Fähigkeit zur Generierung von Einkünften alternativer Investments vergleichbar. Weiterhin ist er imstande, abzubilden, welcher Bereich oder welche Aktien möglicherweise über- oder unterbewertet sind. Ein außergewöhnlich hoher Dividend Yield kann ein Anzeichen dafür sein, dass die Investoren aufgrund eines bestimmten Problems, welches das Unternehmen betrifft, eine zusätzliche Risikoprämie auf ihre Rendite verlangen.^[59]

Eine weitere wichtige Kenngröße in diesem Zusammenhang ist das Payout Ratio, das Verhältnis der einzelnen Dividende zum FFO pro Aktie. Durch dieses Verhältnis kann festgestellt werden, wie viel des verfügbaren Cash Flows eines Unternehmens für die Ausbezahlung der Dividenden benötigt wird. Die folgende Grafik stellt dieses Verhältnis für die Equity REITs dar.^[60]

Abbildung in dieser Leseprobe nicht enthalten

Abb. 6: REIT Payout Ratios

Quelle: NAREIT Real Estate Chart Book, August 2004

2.6.1.4. Net Asset Values

Einfach ausgedrückt wird der Net Asset Value (NAV) dazu benutzt, um festzustellen, wie viel mehr oder weniger Investoren bereit sind, für den Netto-Buchwert eines Unternehmens und die Gewinnspanne, die durch diesen Wert aufgezeigt wird, zu zahlen.^[61] Der NAV gibt die Summe der gegenwärtigen Immobilienwerte und anderer Vermögensteile abzüglich der Verbindlichkeiten an. Durch die Darstellung des Immobilienvermögens in Bezug auf dessen Marktwert, vermindert sich die Gefahr einer starken Über- oder Unterbewertung. Da die REITs keine eigenen Angaben zum NAV machen, fällt es den Analysten aufgrund der Markttransparenz in den USA dennoch leicht, den NAV eines REIT zu bestimmen.^[62]

Eine reine Bewertung der REITs aufgrund ihres NAV würde jedoch nur eine unvollständige Beurteilung widerspiegeln. Ein Aktionär, der sich an einem REIT beteiligt, erwirbt nicht nur die Immobilien dieser Gesellschaft, sondern einen Teil des gesamten Unternehmens. Es ist also erforderlich, dass neben einer Bewertung des Immobilienvermögens auch eine Bewertung der Organisationsstruktur, der Qualität des Managements, der strategischen Ausrichtung, der Bilanzstärke und der anderen, den Gesamtwert beeinflussenden Faktoren, erfolgt.

Aus der Gesamtheit der Erkenntnisse und Informationen wird durch den Analysten für die betroffene Aktie eine Prämie oder ein Discount auf den NAV bestimmt. Während zum Beispiel ein besonders qualifiziertes Management zu einer Prämie führt, werden im Management oder auf Ebene der Gesellschafter festgestellte Interessenskonflikte mit einem Discount bestraft.^[63]

[...]

^[1] Vgl. Cohausz, Grundwerte, 2004

^[2] IFD

^[3] Vgl. Schulte / Sotelo, Deutsche REITs, 2004

^[4] Vgl. URL: http://www.nareit.com

^[5] Vgl. King, REITs, 1999, S.9

^[6] Vgl. Fabian/Steck, REIT, 2004

^[7] Vgl. o.V., Polis AG, Immobilieninvestitionen, 2001

^[8] Vgl. Wilkinson, REITs, 2004

^[9] Daten entnommen aus NAREIT, „Historical Market Capitalizations 1972-2003“, 2004

^[10] Vgl. o.V., Polis AG, Immobilieninvestitionen, 2001

^[11] Vgl. NAREIT

^[12] Vgl. URL: http://www.nareit.com

^[13] Vgl. URL: http://www.nareit.com

^[14] Vgl. Cadmus, REITS, 2003

^[15] Vgl. URL: http://www.nareit.com/aboutreits/faqtext.cfm

^[16] Vgl. URL: http://www.nareit.com, „FAQs about REITs“, 13.09.2004

^[17] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.13

^[18] Vgl. URL: http://www.nareit.com, „FAQs about REITs“, 13.09.2004

^[19] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.14

^[20] Vgl. URL: http://www.nareit.com, „FAQs about REITs“, 13.09.2004

^[21] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.13-14

^[22] Vgl. Rehkugler, Immo AG, 2003, S.198

^[23] Vgl. URL: http://www.nareit.com, „FAQs about REITs“, 13.09.2004

^[24] Vgl. Goebel / Maloney / Perry, REITs for Rookies, 2002

^[25] Vgl. Block, Investing inREITS, 2003, S.53

^[26] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.53

^[27] Vgl. URL: http://www.investinreits.com, 13.09.2004

^[28] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.66

^[29] Vgl. Goebel / Maloney / Perry, REITs for Rookies, 2002

^[30] Vgl. NAREIT, REIT Industry Fact Sheet, NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[31] Vgl. Goebel / Maloney / Perry, REITs for Rookies, 2002

^[32] Vgl. NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[33] CBD – Central Business District (innerstädtische Bürozentren)

^[34] Vgl. Goebel / Maloney / Perry, REITs for Rookies, 2002

^[35] Vgl. NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[36] Vgl. Goebel / Maloney / Perry, REITs for Rookies, 2002

^[37] Vgl. NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[38] Vgl. Goebel / Maloney / Perry, REITs for Rookies, 2002

^[39] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.75ff.

^[40] Vgl. NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[41] REITs, die in Fertighäuser investieren

^[42] Vgl. NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[43] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.97

^[44] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.88f.

^[45] Vgl. NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[46] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.91ff.

^[47] Vgl. NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[48] Berücksichtigt sind nur die an der SEC registrierten REITs.

^[49] Vgl. NAREIT Real-Time Index, Stand 01.09.2004

^[50] Vgl. Rehkugler, Immo AG, 2003, S.201

^[51] Vgl. NAREIT

^[52] Vgl. URL: http://www.investinreits.com, 13.09.2004

^[53] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.160ff.

^[54] Vgl. NAREIT

^[55] Vgl. URL: http://www.investinreits.com, 13.09.2004

^[56] Vgl. NAREIT

^[57] Vgl. URL: http://www.investinreits.com, 13.09.2004

^[58] Vgl. NAREIT

^[59] Vgl. NAREIT

^[60] Vgl. Block, Investing in REITS, 2003, S.160ff.

^[61] Vgl. NAREIT

^[62] Vgl. Rehkugler, Die Immo AG, 2003, S.201

^[63] Vgl. Goebel / Maloney / Perry, REITs for Rookies, 2002