Empfehlung zur Strukturierung von Rentenfonds aus der Sicht eines Fondsmanagers
©2003
Diplomarbeit
96 Seiten
Zusammenfassung
Inhaltsangabe:Einleitung:
In den letzten Jahrzehnten zeichnete sich ein klarer Trend im Hinblick auf den Vermögensaufbau von deutschen Privatanlegern ab. Ein entscheidender Fakt dabei war die zunehmende Eigenverantwortlichkeit bei der Absicherung der eigenen zukünftigen Rentenbezüge. Während der Anteil des Sparens mit Investmentfonds, gemessen am jährlichen Aufkommen der privaten Ersparnis, im Jahre 1970 nur ca. 2,5 % betrug, investierten private deutsche Haushalte netto 1999 bereits rund 40 % in diese Anlageform.
Ein ähnlicher Anstieg ist auch für das Fondsvolumen der deutschen Publikumsfonds, also der Fonds, die von Kapitalanlagegesellschaften (KAG) öffentlich angeboten und von jedem erworben werden können, nachvollziehbar. So verzehnfachte sich dieses Volumen im Zeitraum von 1987 bis 2001 von 40,45 Mrd. auf 417,48 Mrd. , was die zunehmende Bedeutung des Fonds als Kapitalanlage eindrucksvoll unterstreicht. Diese enorme Zunahme an Vertrauen ist unter anderem darauf zurückzuführen, dass Investmentfonds für den Anleger eine sehr transparente Investition darstellen.
Die Kapitalanlage-gesellschaften sind strikten juristischen Restriktionen durch das Bundesaufsichtsamt für Kreditwesen (BfK) und das Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften (KAGG) unterlegen. Somit ist gewährleistet, dass dem Anleger alle relevanten Informationen zugänglich sind. Beispielhaft seien hier nur Anlagevorschriften, Aspekte der Risikostreuung, Berechnungsmethoden der Fondspreise oder die Anlagephilosophie erwähnt.
Der Privatanleger hat derzeitig die Auswahl aus mehr als 6000 Fonds mit den unterschiedlichsten Anlagestrategien. In den neunziger Jahren wurde verstärkt auf Aktien- und Branchenfonds gesetzt, da hier überproportionale Gewinnpotenziale möglich waren. Nachdem jedoch die Spekulationsblase Anfang 2000 platzte und die Welt nach den Terroranschlägen des 11.September 2001 erschüttert wurde, flüchteten sich viele Investoren in den weit weniger spekulativen Rentenmarkt.
Doch auch hier hat der Anleger die Qual der Wahl. Mehr als 1000 Rentenfonds bietet der Markt. Dies stellt nicht nur die privaten Investoren vor einige Probleme. Gerade die Manager der Fonds müssen zunehmend versuchen, sich entscheidend von der Konkurrenz abzuheben, um im Wettbewerb bestehen zu können. Hinzu kommt der Erwartungsdruck der Anleger an eine professionellen Portfolioverwaltung. Regelmäßig sollen höchstmögliche Renditen und Kurssteigerungen erzielt werden.
Die Erfüllung dieser berechtigten […]
In den letzten Jahrzehnten zeichnete sich ein klarer Trend im Hinblick auf den Vermögensaufbau von deutschen Privatanlegern ab. Ein entscheidender Fakt dabei war die zunehmende Eigenverantwortlichkeit bei der Absicherung der eigenen zukünftigen Rentenbezüge. Während der Anteil des Sparens mit Investmentfonds, gemessen am jährlichen Aufkommen der privaten Ersparnis, im Jahre 1970 nur ca. 2,5 % betrug, investierten private deutsche Haushalte netto 1999 bereits rund 40 % in diese Anlageform.
Ein ähnlicher Anstieg ist auch für das Fondsvolumen der deutschen Publikumsfonds, also der Fonds, die von Kapitalanlagegesellschaften (KAG) öffentlich angeboten und von jedem erworben werden können, nachvollziehbar. So verzehnfachte sich dieses Volumen im Zeitraum von 1987 bis 2001 von 40,45 Mrd. auf 417,48 Mrd. , was die zunehmende Bedeutung des Fonds als Kapitalanlage eindrucksvoll unterstreicht. Diese enorme Zunahme an Vertrauen ist unter anderem darauf zurückzuführen, dass Investmentfonds für den Anleger eine sehr transparente Investition darstellen.
Die Kapitalanlage-gesellschaften sind strikten juristischen Restriktionen durch das Bundesaufsichtsamt für Kreditwesen (BfK) und das Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften (KAGG) unterlegen. Somit ist gewährleistet, dass dem Anleger alle relevanten Informationen zugänglich sind. Beispielhaft seien hier nur Anlagevorschriften, Aspekte der Risikostreuung, Berechnungsmethoden der Fondspreise oder die Anlagephilosophie erwähnt.
Der Privatanleger hat derzeitig die Auswahl aus mehr als 6000 Fonds mit den unterschiedlichsten Anlagestrategien. In den neunziger Jahren wurde verstärkt auf Aktien- und Branchenfonds gesetzt, da hier überproportionale Gewinnpotenziale möglich waren. Nachdem jedoch die Spekulationsblase Anfang 2000 platzte und die Welt nach den Terroranschlägen des 11.September 2001 erschüttert wurde, flüchteten sich viele Investoren in den weit weniger spekulativen Rentenmarkt.
Doch auch hier hat der Anleger die Qual der Wahl. Mehr als 1000 Rentenfonds bietet der Markt. Dies stellt nicht nur die privaten Investoren vor einige Probleme. Gerade die Manager der Fonds müssen zunehmend versuchen, sich entscheidend von der Konkurrenz abzuheben, um im Wettbewerb bestehen zu können. Hinzu kommt der Erwartungsdruck der Anleger an eine professionellen Portfolioverwaltung. Regelmäßig sollen höchstmögliche Renditen und Kurssteigerungen erzielt werden.
Die Erfüllung dieser berechtigten […]
Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
ID 8271
Thuß, Marco: Empfehlung zur Strukturierung von Rentenfonds aus der Sicht eines
Fondsmanagers
Hamburg: Diplomica GmbH, 2005
Zugl.: Hochschule Mittweida (FH), Diplomarbeit, 2003
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Diplomica GmbH
http://www.diplom.de, Hamburg 2005
Printed in Germany
I
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis ... I
Abkürzungsverzeichnis... II
Abbildungsverzeichnis...III
Tabellenverzeichnis ...V
1. Einführung...1
1.1
Problemstellung ...1
1.2
Ziel der Arbeit...2
1.3
Methodisches Vorgehen ...3
2. Empfehlung zur Strukturierung von Rentenfonds aus der Sicht eines
Fondsmanagers ...5
2.1
Grundlagen ...5
2.1.1
Definitionen ...5
2.1.2
Datenbasis ...14
2.1.3
Methoden, Verfahren, Instrumente für einen Filter- und
Bewertungsansatz...15
2.2
Rentenfondsstrukturen...20
2.2.1
Theoretische Rentenfondsstrukturierung...20
2.2.2
Struktur der ausgewählten Fonds ...25
2.2.3
Theorie und Praxis der Portfoliotheorie ...30
2.3
Fondsvergleich...34
2.3.1
Statistische Vergleiche...34
2.3.2
Volkswirtschaftliche Untersuchung ...45
2.3.3
Fondscharakteristik...50
3. Fazit...53
3.1
Ergebnis ...53
3.2
Maßnahmen ...56
3.3
Konsequenzen ...60
Anhang...62
Anhang A ...63
Anhang B ...69
Anhang C ...77
Literaturverzeichnis ...83
II
Abkürzungsverzeichnis
BfK
Bundesaufsichtsamt
für
Kreditwesen
BIP
Brutto-Inlands-Produkt
BSP
Brutto-Sozial-Produkt
BVI
Bundesverband Deutscher Investment- und
Vermögensverwaltungsgesellschaften e.V.
bzw.
beziehungsweise
CAPM
Capital
Asset
Pricing
Model
DAX
Deutscher
Aktienindex
DEM
Deutsche
Mark
ECU
European
Currency
Unit
EUR
Euro
HUF
Ungarische
Forint
IPO
Initial
Public
Offering
k.A.
keine
Angaben
KAG
Kapitalanlagegesellschaft
KAGG
Gesetz
über
Kapitalanlagegesellschaften
NLG
Niederländische
Gulden
NOK
Norwegische
Kronen
PEX
Deutscher
Pfandbriefindex
PLN
Polnische
Zloty
REX
Deutscher
Rentenindex
REX-P
Deutscher
Rentenperformanceindex
S&P
Standard
&
Poor´s
USD
US-Dollar
WKN
Wertpapierkennnummer
III
Abbildungsverzeichnis
Abb. 1 Aufteilung der Anleihenlaufzeiten einer Bullet-Strategie... 21
Abb. 2 Aufteilung der Anleihenlaufzeiten einer Barbell-Strategie... 21
Abb. 3 Aufteilung der Anleihenlaufzeiten einer Ladder-Strategie ... 21
Abb. 4 Rendite-Risiko-Diagramm der Fonds im Vergleich zum REX-P... 31
Abb. 5 Prozentuale Kursentwicklung der Fonds bei Wiederanlage der
Erträge... 33
Abb. 6 Kursentwicklung des Gerling Rendite Fonds über 7 Jahre... 35
Abb. 7 Kursentwicklung des BB-EuroRent-INVEST über 7 Jahre... 36
Abb. 8 Autokorrelation und Partielle Autokorrelation des
Gerling Rendite Fonds ... 38
Abb. 9 Autokorrelation und Partielle Autokorrelation des
BB-EuroRent-INVEST ... 38
Abb. 10 Prozentuale Entwicklung der Fonds im Vergleich zu verschiedenen
Benchmarks... 40
Abb. 11 Prozentuale Entwicklung verschiedener Währungen im Vergleich
zum
Euro ... 41
Abb. 12 Gerling Rendite Fonds - Entwicklung der Fondsvolumina und des
Fondskurses... 43
Abb. 13 BB-EuroRent-INVEST - Entwicklung der Fondsvolumina und des
Fondskurses... 43
Abb. 14 Zinssatzentwicklung im Vergleich zur prozentualen Wertent-
wicklung der Fonds... 46
Abb. 15 Fondskursentwicklung der Fonds zur Umlaufrendite... 48
Abb. 16 Prozentuale Kursentwicklung der Fonds im Vergleich zu Gold... 49
Abb. 17 Prozentuale Kursentwicklung der Fonds im Vergleich zu Rohöl... 50
Abb. 18 Gerling Rendite Fonds - Zusammensetzung nach Wertpapierarten ... 73
Abb. 19 Gerling Rendite Fonds - Zusammensetzung nach Währungen... 73
Abb. 20 Gerling Rendite Fonds - Zusammensetzung nach Laufzeiten ... 74
Abb. 21 Gerling Rendite Fonds - Zusammensetzung nach Laufzeiten
prozentual am Fondsvolumen ... 74
Abb. 22 Autokorrelation des Gerling Rendite Fonds (rechnerisch) ... 78
Abb. 23 Autokorrelation des Gerling Rendite Fonds (grafisch)... 79
Abb. 24 Partielle Autokorrelation des Gerling Rendite Fonds (rechnerisch) ... 79
IV
Abb. 25 Partielle Autokorrelation des Gerling Rendite Fonds (grafisch)... 80
Abb. 26 Autokorrelation des BB-EuroRent-INVEST (rechnerisch) ... 80
Abb. 27 Autokorrelation des BB-EuroRent-INVEST (grafisch)... 81
Abb. 28 Partielle Autokorrelation des BB-EuroRent-INVEST (rechnerisch)... 81
Abb. 29 Partielle Autokorrelation des BB-EuroRent-INVEST (grafisch) ... 82
V
Tabellenverzeichnis
Tab. 1 Durchschnittsrendite µ, Standardabweichung und Korrelation
der Fonds A und B sowie der Benchmark und der Zinssatz einer
risikolosen Anlage R
f
... 9
Tab. 2 Beta-Faktor und Jensens Alpha der Fonds A und B sowie der
Benchmark ... 9
Tab. 3
Beispiel zur Berechnung der annualisierten Standardabweichung -
Volatilität ... 11
Tab. 4 Top- und Flop-Fonds - Performance p.a... 18
Tab. 5 Top- und Flop-Fonds - Sharpe Ratio ... 19
Tab. 6 Top- und Flop-Fonds - Jensens Alpha ... 19
Tab. 7 Top- und Flop-Fonds - Volatilität... 19
Tab. 8 Top- und Flop-Fonds - Beta-Faktor ... 20
Tab. 9 Fondsstruktur des BB-EuroRent-INVEST zu verschiedenen
Stichtagen... 26
Tab. 10 Fondsstruktur des Gerling Rendite Fonds zu verschiedenen
Stichtagen... 26
Tab. 11 BB-EuroRent-INVEST aufgeschlüsselt nach Anleihe-Laufzeiten ... 27
Tab. 12 Gerling Rendite Fonds aufgeschlüsselt nach Anleihe-Laufzeiten ... 28
Tab. 13 Rendite-Risiko-Vergleich der Fonds mit dem REX-P... 31
Tab. 14 Korrelationen verschiedener Benchmarks mit den ausgewählten
Fonds... 39
Tab. 15 Korrelationen zwischen Währungen und Gerling Rendite Fonds... 41
Tab. 16 Korrelationen der EZB-Zinssätze mit den ausgewählten Fonds... 45
Tab. 17 Korrelationen der Fonds zu ausgewählten konjunkturellen
Indikatoren ... 47
Tab. 18 Fondscharakteristik des Gerling Rendite Fonds und des
BB-EuroRent-INVEST ... 51
Tab. 19 Ursprüngliches Fondsuniversum - 150 Fonds ... 63
Tab. 20 Verbliebene Fonds nach dem Filter- und Bewertungsansatz... 67
Tab. 21 Vermögensaufstellung des Gerling Rendite Fonds zum 30.06.2001... 69
Tab. 22 Vermögensaufstellung des BB-EuroRent-INVEST zum 30.09.2001... 75
Tab. 23 Vermögensaufstellung des BB-EuroRent-INVEST zum 31.03.2002... 76
1
1. Einführung
1.1 Problemstellung
In den letzten Jahrzehnten zeichnete sich ein klarer Trend im Hinblick auf den
Vermögensaufbau von deutschen Privatanlegern ab. Ein entscheidender Fakt dabei
war die zunehmende Eigenverantwortlichkeit bei der Absicherung der eigenen
zukünftigen Rentenbezüge. Während der Anteil des Sparens mit Investmentfonds,
gemessen am jährlichen Aufkommen der privaten Ersparnis, im Jahre 1970 nur ca.
2,5 % betrug, investierten private deutsche Haushalte netto 1999 bereits rund 40 % in
diese Anlageform.
1
Ein ähnlicher Anstieg ist auch für das Fondsvolumen der
deutschen Publikumsfonds, also der Fonds, die von Kapitalanlagegesellschaften
(KAG) öffentlich angeboten und von jedem erworben werden können,
nachvollziehbar. So verzehnfachte sich dieses Volumen im Zeitraum von 1987 bis
2001 von 40,45 Mrd. auf 417,48 Mrd.
2
, was die zunehmende Bedeutung des
Fonds als Kapitalanlage eindrucksvoll unterstreicht.
3
Diese enorme Zunahme an
Vertrauen ist unter anderem darauf zurückzuführen, dass Investmentfonds für den
Anleger eine sehr transparente Investition darstellen. Die Kapitalanlage-
gesellschaften sind strikten juristischen Restriktionen durch das Bundesaufsichtsamt
für Kreditwesen (BfK) und das Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften (KAGG)
unterlegen. Somit ist gewährleistet, dass dem Anleger alle relevanten Informationen
zugänglich sind. Beispielhaft seien hier nur Anlagevorschriften, Aspekte der
Risikostreuung, Berechnungsmethoden der Fondspreise oder die Anlagephilosophie
erwähnt.
Der Privatanleger hat derzeitig die Auswahl aus mehr als 6000 Fonds mit den
unterschiedlichsten Anlagestrategien. In den neunziger Jahren wurde verstärkt auf
Aktien- und Branchenfonds gesetzt, da hier überproportionale Gewinnpotenziale
möglich waren. Nachdem jedoch die Spekulationsblase Anfang 2000 platzte und die
Welt nach den Terroranschlägen des 11.September 2001 erschüttert wurde,
flüchteten sich viele Investoren in den weit weniger spekulativen Rentenmarkt. Doch
1
Vgl. Hoppenstedt (Hrsg.): Hoppenstedt Fondsführer 2000, Verlag Hoppenstedt GmbH, Darmstadt
2000, S. V 1
2
Das Fondsvolumen setzt sich zusammen aus deutschen Publikumsfonds sowie Luxemburger und
sonstigen ausländischen Fonds deutscher Provenienz.
3
Vgl. http://www.bvi.de/fsSEKM-4MZEJ2.html, Stand: 06.11.2002
2
auch hier hat der Anleger die Qual der Wahl. Mehr als 1000 Rentenfonds bietet der
Markt. Dies stellt nicht nur die privaten Investoren vor einige Probleme. Gerade die
Manager der Fonds müssen zunehmend versuchen, sich entscheidend von der
Konkurrenz abzuheben, um im Wettbewerb bestehen zu können. Hinzu kommt der
Erwartungsdruck der Anleger an eine professionellen Portfolioverwaltung.
Regelmäßig sollen höchstmögliche Renditen und Kurssteigerungen erzielt werden.
Die Erfüllung dieser berechtigten und doch meist übertriebenen Erwartungshaltung
darf, aufgrund der Vielzahl der am Markt vertretenen Fonds, jedoch stark bezweifelt
werden. Nicht selten werden die Überschussrenditen von Rentenfonds durch
verschiedenste Gebühren gemindert oder gar aufgezehrt. Dies betrifft besonders stark
die ausschüttenden Rentenfonds, da die jährlichen Ausschüttungen bei Wiederanlage
erneut den Ausgabeaufschlägen der Fonds unterlegen sind. Die Fondsgesellschaften
versuchen die Folgen dieser Tatsache mit Hilfe von gesonderten Konditionen und
Rabattaktionen zu lindern.
Unbestritten ist, dass es erhebliche Differenzen in der Performance von Rentenfonds
gibt. Den Beweis dafür liefern unter anderem Rating- und Rankingagenturen, wie
Standard & Poor´s, FERI Trust, Morningstar oder Moody´s, durch ihre Bewertungen.
Wo aber genau liegen die Unterschiede zwischen den Fonds? Warum entwickelten
sich einige Rentenfonds besser als andere, und weswegen überstanden einige dieser
Fonds bestimmte weltwirtschaftliche Gegebenheiten und Zyklen weitaus
unbeschadeter als vergleichbare andere?
1.2 Ziel der Arbeit
Ziel dieser Arbeit ist es, die aus der Problemstellung hervorgehenden
Fragestellungen einer Lösung näher zu bringen, mit dem Ergebnis einer Empfehlung
zur Strukturierung von Rentenfonds. Dazu bedarf es allerdings einiger Unterziele.
Zum Ersten werden aus einem noch zu definierenden Fondsuniversum der ,,beste"
und der ,,schlechteste" Fonds herausgefiltert. Für diesen Schritt sind einige
Auswahlkriterien festzulegen. Nachdem diese gewichtet wurden, können die
entsprechenden Fonds benotet und entsprechend der Zielvorgabe ausgewählt werden.
Daran anschließend sollen in einem zweiten Schritt Gründe dafür gesucht werden,
3
weshalb sich diese Fonds in der Vergangenheit unter verschiedenen Gegebenheiten
so unterschiedlich entwickelten. Um im Ergebnis Unterschiede zwischen den Fonds
finden zu können, wird notwendigerweise geklärt, wie ein Rentenfonds in der
Theorie strukturiert ist. Daran anknüpfend betrachtet die Arbeit Theorie und Praxis,
mit dem Ziel, mögliche Unterscheidungen herauszuarbeiten.
Auf der Grundlage des Fonds, welcher im Vergleich der Kennzahlen und Einflüsse
am besten abschnitt, sollen am Ende der Arbeit einige Empfehlungen für
Rentenfondsmanager gegeben werden. Ziel dieser Empfehlungen ist es, die
Rentenfondsmanager anzuregen, die Anlagephilosophie der eigenen Fonds eventuell
neu zu überdenken.
1.3 Methodisches Vorgehen
Im ersten Kapitel wurden die Problemstellung sowie das Ziel der Arbeit
konkretisiert.
Das zweite Kapitel befasst sich zunächst mit einigen Grundlagen. Um möglichen
Verständnisfragen vorzubeugen, werden hier Definitionen von Begrifflichkeiten
behandelt, die im Verlauf der Arbeit notwendig sind. Weiterhin wird festgelegt, auf
welcher Datenbasis die nachfolgenden Auswertungen beruhen. Insbesondere stehen
dabei die Wahl der Asset Allocation sowie die Wahl verschiedener
Betrachtungszeiträume im Vordergrund. Die Voraussetzung für einen Vergleich
zwischen den Fonds ist die Vergleichbarkeit. Um die gleichartigen Fonds aus einem
gegebenen Fondsuniversum herauszufinden, werden in Kapitel 2.1.3 Methoden,
Verfahren und Instrumente für einen Filteransatz aufgezeigt und daran anschließend
die Bewertung der Fonds erläutert. Im Ergebnis dieser Verfahren stehen dann zwei
Fonds, die zur weiteren Auswertung genutzt werden sollen. Nachdem die
Vergleichbarkeit dieser Fonds damit gegeben ist, können mögliche Unterschiede
zwischen ihnen analysiert werden. Dafür legt der folgenden Abschnitt zunächst die
Grundlage, indem hier die theoretischen Rentenfondsstrukturen im Fokus stehen. In
einem letzen Schritt dieses Kapitels können dann eventuelle Abweichungen
zwischen Theorie und Praxis hervorgehoben werden.
4
Das Ziel dieser Arbeit ist damit jedoch noch nicht erfüllt. Die Frage, warum die
Fonds in der Vergangenheit so unterschiedlich abschnitten und welche Schlüsse
daraus für die Zusammensetzung von Rentenfonds gezogen werden können, ist noch
nicht geklärt. Dies ist die Aufgabe von Kapitel 2.3. Was beeinflusst und beeinflusste
die Fonds? Spielten diese Einflüsse überhaupt eine entscheidende Rolle und worin
besteht und bestand die Aufgabe des Managements? Unterstrichen werden diese
Fragestellungen und mögliche Ergebnisse durch einige statistische Auswertungen.
Die Arbeit schließt im Kapitel 3 mit Ergebnissen, Maßnahmen und Konsequenzen.
5
2. Empfehlung zur Strukturierung von Rentenfonds aus der Sicht eines
Fondsmanagers
2.1 Grundlagen
2.1.1 Definitionen
Das Thema dieser Arbeit bezieht sich auf die Strukturierung von Rentenfonds. Dazu
ist es natürlich wichtig, zu wissen, was sich hinter dieser Anlageform verbirgt.
Zunächst einmal lassen sich Rentenfonds wie folgt definieren: ,,Rentenfonds sind
Investmentfonds, deren Sondervermögen zu mindestens 51 Prozent aus Anleihen
besteht."
4
Die Kategorie der Rentenfonds ist breit gestreut. Sie werden in aller Regel
nach ihrem Emittent, ihrer Bonität, ihrer Laufzeit oder nach ihrem
Anlageschwerpunkt kategorisiert. Nach ihrer Laufzeit lassen sich fünf Klassen
einteilen: Geldmarktfonds mit einer Laufzeit von unter einem Jahr, Kurzläuferfonds
mit Laufzeiten bis zu drei Jahren, Langläuferfonds mit Laufzeiten von über sieben
Jahren, Rentenfonds mit mittlerer Laufzeit zwischen drei und sieben Jahren sowie
Laufzeitfonds, deren Laufzeitende zu einem bestimmten Datum hin festgelegt ist. Oft
wird mit dem Wort Rente eine Sicherheit suggeriert. Die Anleger übersehen dabei
jedoch, dass auch Rentenfonds und die in ihnen enthaltenen Anleihen
Kursschwankungen unterliegen.
Um einen Vergleich zwischen den Fonds erstellen zu können, werden einige
Kennzahlen und deren Definitionen geklärt, die in der Arbeit zur Beurteilung der
Fonds herangezogen werden. Dazu gehören die Performance p.a., die Performance-
Maße Sharpe Ratio und Jensens Alpha, die Risikomaße Volatilität und Beta-
Faktor sowie die kurze Beschreibung der Ratings und Rankings von FERI Trust
und Standard & Poor´s. Zum besseren Verständnis schließt sich den formalen
Definitionen jeweils ein Beispiel an.
Wenn in der Literatur von der Performance einer Wertpapieranlage gesprochen wird,
ist nicht immer zwangsläufig die gleiche Bedeutung gemeint. Einerseits versteht man
die Performance als die Bezeichnung für die Wertentwicklung eines Anlageobjektes
4
Busch, F.; Esser, W.; Lang, U.; Schwanfelder, W.: Das Börsenlexikon, Frankfurt/Main 2000, S.270
6
über einen bestimmten Zeitraum .
5
Andererseits wird darunter die Abweichung der
Rendite auf eine Vermögensanlage von einem zugrunde gelegten
Vergleichsportfolio, der sogenannten Benchmark, verstanden.
6
Eine ähnliche
Definition bieten Garz, Günther und Moriabadi in ihrem Buch ,,Portfolio-
Management: Theorie und Anwendung". Sie definieren die Performance
folgendermaßen: ,,Der Begriff ,,Performance" umfasst inhaltlich mehr als die Größen
Ertrag, Rendite oder ,,Return". Unter Performance versteht man in der Regel eine ex-
post ermittelte (Netto-)Erfolgsgröße, die sich dabei oftmals auf einen
Vergleichsmaßstab (Benchmark) bezieht und dabei explizit das tatsächlich
eingegangene Risiko berücksichtigt."
7
Dies bedeutet, dass auch ein negativer Ertrag,
gemessen an der Benchmark, eine positive Wertentwicklung des Fonds zur Folge
haben kann. In dieser Arbeit wird die Performance per annum verwendet, auch
annualisierte Performance genannt. Sie gibt die durchschnittliche jährliche Rendite
eines Fonds innerhalb eines betrachteten Zeitraumes unter Berücksichtigung des
Zinseszinseffektes an. Der häufigste Fehler bei der Ermittlung dieser Kennzahl liegt
in der fälschlicherweise verwendeten Mittelung der Performance. Um den Zinseszins
zu berücksichtigen, verwendet man die Formel:
[
(
)
]
%
100
1
.
.
+
=
n
Gesamt
a
p
P
P
mit
P
p.a.
= Performance per annum,
n
= Anzahl der Jahre,
P
gesamt
= Gesamtperformance im betrachteten Zeitraum n in Prozent.
Folgendes Beispiel verdeutlicht diesen Effekt.
5
Vgl. Fugger, Horst: Lexikon der Kapitalanlage, Börse Online Verlag GmbH & Co., München 1999,
S.109
6
Vgl. Zimmermann, Heinz: Moderne Performance-Messung, Ein Handbuch für die Praxis, Verlag
Paul Haupt, Bern, Stuttgart, Wien 1996, S.4
7
Garz, H.; Günther, S.; Moriabadi, C.: Portfolio-Management, Theorie und Anwendung, Bank-
Akademie-Verlag, Frankfurt am Main 1998, S.207
7
Beispiel
Hat ein Fonds in einem Zeitraum von 5 Jahren eine Performance von 50% erzielt,
ergibt sich eine Performance p.a. von 8,45% p.a. und nicht von 10% p.a. Daraus wird
ersichtlich, dass bereits bei einem mittelfristigen Zeitraum deutliche Verzerrungen in
der Angabe der durchschnittlichen jährlichen Performance auftreten können.
Das Sharpe-Maß gehört, neben Treynor-Maß und dem Jensens-Maß (Jensens
Alpha), zur Kategorie der zweidimensionalen Erfolgsmaße (Performance-Maße). Die
von Sharpe entwickelte Kennzahl setzt die erzielte Portfolioüberschussrendite ins
Verhältnis zur Volatilität und damit des Gesamtrisikos des Portfolios.
8
Im
allgemeinen wird angenommen, dass die Performance eines Wertpapiers um so
besser ist, je höher das Sharpe-Maß ausfällt. Das Sharpe-Ratio lässt sich ex post
folgendermaßen darstellen:
PF
f
PF
PF
R
R
SR
-
=
mit
SR
PF
= Sharpe Ratio des Portfolios PF,
PF
R
= erzielte durchschnittliche Portfoliorendite,
R
f
= Rendite einer risikolosen Anlage,
PF
= Volatilität des Portfolios PF.
Beispiel
Erzielt ein Fonds A eine durchschnittliche Portfoliorendite von 4% bei einer
Volatilität von 10% und beträgt der risikolose Zinssatz 3%, so ergibt sich für diesen
Fonds ein Sharpe Ratio von 0,1. Ein Fonds B hingegen erreicht eine
Durchschnittsrendite von 2,8% bei einer Volatilität von 5%. Daraus folgt ein Sharpe
Ratio von -0,04. Wäre das Sharpe-Maß das einzige Entscheidungskriterium, müsste
man sich für Fonds A entscheiden, da dieser einen Mehrertrag gegenüber der
8
Vgl. Bruns, C.; Meyer-Bullerdieck, F.: Professionelles Portfoliomanagement, Schäffer-Poeschel-
Verlag , Stuttgart 2000, S. 449
8
risikolosen Anlage erzielte. Realistisch betrachtet steht allerdings der erwirtschaftete
Mehrertrag des Fonds A gegenüber dem Fonds B in keinem Verhältnis zur
Volatilität, die bei Fonds A doppelt so hoch ausfällt wie bei Fonds B.
Auch das Jensens Alpha gehört zu den Performance-Maßen. Es wird häufig dann
zur Beurteilung von Wertpapieren herangezogen, wenn die Selektionsfähigkeiten
von Portfoliomanagern zu untersuchen sind. ,,Zur Messung des Jensens-Alphas
bedient man sich einer linearen Regression, wobei die Überschussrenditen des zu
beurteilenden Portfolios auf die Überschussrenditen der Benchmark regressiert
werden."
9
Während bei Sharpe und Treynor mittels der erzielten Ergebnisse nur
relative Bewertungen erfolgen, können mit Hilfe des Jensens Alpha absolute
Wertungen der Managementfähigkeiten vorgenommen werden. Aufgrund der
unterschiedlich hohen systematischen Risiken, mit denen die zu bewertenden
Portfolios ausgestattet sein können, ist aber auch hier kein einwandfreies Ranking
möglich. Allgemein bedeutet ein positives Alpha, dass das zu beurteilende Portfolio
die betrachtete Benchmark risikoadjustiert in der Performance übertroffen hat.
Formal bestimmt sich das Jensens-Maß ex-post wie folgt:
p
p
f
m
f
p
J
R
R
R
R
+
-
-
-
=
)
(
)
(
mit
J
= Jensens Alpha des Portfolios p,
p
R
= erzielte annualisierte Durchschnittsrendite des Portfolios p,
R
m
= erzielte annualisierte Durchschnittsrendite des Marktindex,
R
f
= Rendite einer risikolosen Anlage,
p
= systematisches Risiko des Portfolios p,
p
= stochastischer Störterm der Regressionsgleichung.
9
Bruns, C.; Meyer-Bullerdieck, F.: a.a.O., S.461
9
Beispiel
Für die beiden Fonds A und B sowie für den zugehörigen Vergleichsindex
(Benchmark) ergaben sich folgende Werte:
Fonds A
Fonds B
Benchmark
µ 4,5000%
4,3000%
4,0000%
8,2765%
8,5381%
6,1532%
Korrelation 0,9496 0,7144 1,0000
R
f
3,0000% 3,0000% 3,0000%
Tab. 1 Durchschnittsrendite µ, Standardabweichung und Korrelation der Fonds A und B
sowie der Benchmark und der Zinssatz einer risikolosen Anlage R
f
10
Mit Hilfe dieser Kennzahlen ist es möglich, das Jensens Alpha und den für das
Jensens Maß notwendigen Beta-Faktor zu berechnen.
Fonds A
Fonds B
Benchmark
Beta-Faktor 1,2772 0,9911 1,0000
Jensens Alpha
0,2228%
0,3089%
0,0000%
Tab. 2 Beta-Faktor und Jensens Alpha der Fonds A und B sowie der Benchmark
11
Zu interpretieren ist das Ergebnis folgendermaßen: Fonds B weist bei einem
niedrigeren Marktrisiko (Beta-Faktor) einen größeren Mehrertrag zur Benchmark auf
als Fonds A. Daher wäre in diesem Falle Fonds B zu bevorzugen. Die annähernd
identische Standardabweichung kommt unterstützend hinzu. Ein entscheidender
Kritikpunkt an der Aussagekraft des Jensens Alpha ist, dass die Performance zweier
Portfolios mit identischem Alpha keineswegs auch immer gleich zu beurteilen ist. Es
kommt viel eher darauf an, ob die Mehrerträge gegenüber der Benchmark mit einer
gewissen Gleichmäßigkeit anfielen.
12
Sonst sind Verzerrungen durch sogenannte
Ausreißer, d.h. besonders hohe Erträge in einer Periode, möglich. Daher müssen
hinreichend viele Beobachtungen vorliegen, um Aussagen über die Zuverlässigkeit
des Jensens Maß treffen zu können.
10
Vgl. Bruns, C.; Meyer-Bullerdieck, F.: a.a.O., S.463
11
Vgl. ebenda, S.463
12
Vgl. Garz, H.; Günther, S.; Moriabadi, C.: a.a.O., S.222
10
Im Gegensatz zum Sharpe-Ratio und dem Jensens Alpha gehören der Beta-Faktor
und die Volatilität zu den Risikomaßen. Die Volatilität ist in der Investmentwelt das
am weitesten verbreitete Risikomaß. Sie basiert auf dem statistischen Konzept der
Varianz und entspricht inhaltlich der annualisierten Standardabweichung. Als
Streuungsmaß der Statistik misst die Varianz die quadrierten Abweichungen
zwischen den einzelnen Merkmalsausprägungen einer Verteilung und dem
Verteilungsmittelwert.
13
Mathematisch gelangt man von der Varianz zur
annualisierten Standardabweichung, indem man aus der Varianz die Wurzel zieht
und mit dem Annualisierungsfaktor multipliziert.
=
-
=
n
i
i
R
n
1
2
)
(
1
µ
mit
n
= Anzahl der Beobachtungen,
=
Standardabweichung,
µ =
Renditemittelwert,
R
i
= stetige Rendite eines Fondsanteils im Monat i.
Die annualisierte Volatilität wird mit dem Annualisierungsfaktor bei gegebenen
Monatsrenditen folgendermaßen berechnet:
12
.
=
ann
Beispiel
Es wurden folgende monatliche Renditen (Annualisierungsfaktor 12 ) der Fonds A
und B sowie der zugehörigen Benchmark gemessen:
13
Vgl. Bruns, C.; Meyer-Bullerdieck, F.: a.a.O., S.9f.
11
N
Fonds A
Fonds B
Benchmark
1 0,08
-1,18
-0,89
2 0,00
0,21
0,35
3 0,42
0,24
0,07
4 -0,29
-1,18
-1,15
5 0,93
-0,47
-0,55
6 1,90
2,05
1,80
7 -0,04
0,58 0,95
8 0,91
0,95
1,15
9 0,66
1,18
1,15
10 1,15 0,94 1,06
µ 0,572
0,332
0,394
0,637%
0,986%
0,944%
ann.
2,207% 3,416% 3,270%
Tab. 3 Beispiel zur Berechnung der annualisierten Standardabweichung - Volatilität
14
Aus dem Ergebnis lässt sich ableiten, dass Fonds A nach dieser Bewertung eindeutig
zu bevorzugen ist. Er reagiert deutlich weniger auf Kursschwankungen als die
Benchmark und Fonds B und erwirtschaftet dabei im Durchschnitt noch mehr
Rendite (µ).
Der Beta-Faktor ist ein Maß für das systematische Risiko einer Einzelanlage.
15
Das
Konzept des Beta-Faktors geht zurück auf das Capital Asset Pricing Model
(CAPM), wonach höhere Marktrisiken mit höheren Überschussrenditen belohnt
werden. Mathematisch wird der -Faktor ermittelt aus dem Verhältnis der Kovarianz
des Wertpapiers mit dem Referenzmarkt zur Varianz des Referenzmarktes.
16
m
p
m
p
m
m
p
p
k
COV
,
2
,
=
=
14
Eigene Zusammenstellung
15
Vgl. Garz; H., Günther, S.; Moriabadi, C.: a.a.O., S.267
16
Vgl. ebenda, S.267
12
mit
p
= Betafaktor des Portfolios p,
COV
p,m
= Kovarianz zwischen Portfolio p und Marktindex m,
k
p,m
= Korrelationskoeffizient zwischen Portfolio p und Marktindex m,
p
= Standardabweichung des Portfolios p,
m
= Standardabweichung des Marktindex m.
Der Korrelationskoeffizient ermittelt sich wie folgt:
m
p
m
p
m
p
COV
k
=
,
,
mit
)
(
)
(
1
1
;
;
,
m
n
n
n
m
p
n
p
m
p
R
R
n
COV
µ
µ
-
-
=
=
n
= Anzahl der Beobachtungen
R
p;n
/ R
m;n
= stetige Rendite des Portfolio p bzw. des Marktindex m im Monat n
µ
p
/ µ
m
= Renditemittelwerte des Portfolio p bzw. des Marktindex m
Beispiel
Besteht zwischen einem Wertpapier p und dem zugehörigen Vergleichsindex m eine
Korrelation von 0,9, also annähernd ein Gleichlauf der beiden Größen, und beträgt
die Standardabweichung (Volatilität) des Wertpapiers p 15% und die des Marktindex
m 10%, so ergibt sich ein Beta-Faktor von 1,35. Dieser Wert ist wie folgt zu
interpretieren: Steigt der Gesamtmarkt m um 1%, ist mit einer positiven
Wertveränderung des Wertpapiers p um 1,35% zu rechnen. Im Ergebnis indiziert ein
Beta-Faktor über 1 ein hohes Marktrisiko et vice versa.
Neben den messbaren oben aufgeführten Kennzahlen gehen in die Beurteilung der
Fonds noch das FERI Trust Rating und das Star Ranking von Standard & Poor´s
ein. Dabei ist zu unterscheiden zwischen einem Ranking und einem Rating. Der
wesentliche Unterschied besteht darin, dass ein Rating neben der quantitativen
Analyse auch qualitative Faktoren, wie etwa die Managementfähigkeiten der
entsprechenden Fondsgesellschaften, berücksichtigt. Ebenfalls unterschiedlich sind
die Voraussetzungen und Skalen zur Kategorisierung und Bewertung der Fonds.
13
Das FERI Trust Rating ist ein standardisiertes Bewertungsverfahren, welches für
die Bewertungsobjekte eine prognostische Aussagekraft beinhaltet. Das Fonds
Rating ordnet die gerateten Fonds in eine von fünf Kategorien von (A) sehr gut bis
(E) schwach ein.
17
,,Das Rating zeigt an, dass diese Fonds bezogen auf die
Konkurrenzprodukte der Vergleichsgruppe über einen mittleren Zeithorizont eine
stabile überdurchschnittliche Performance mit relativ niedrigem Risiko aufweisen."
18
Damit ein Fonds für ein FERI Trust Rating in Betracht kommt, muss er mindestens
vier Bedingungen erfüllen. Zunächst sollte er mindestens fünf Jahre bestehen.
Weiterhin muss er zum öffentlichen Vertrieb in Deutschland zugelassen sein. Dem
Fonds darf das Rating nicht aufgrund von Strategie- oder Managementwechseln
entzogen worden sein. Letztlich muss der Fonds in eine Vergleichsgruppe
(Peergroup) mit mindestens 20 Fonds einzuordnen sein, welche jeweils die zuvor
genannten Bedingungen erfüllen.
19
In das Rating fließen zu 70% Performance-
Indikatoren und zu 30% Risikoindikatoren ein. Die Performance-Indikatoren setzen
sich aus Relativer Performance (35%), Langfristiger Ertragskraft (25%) sowie
Stabilität (40%) zusammen. Die Risiko-Indikatoren hingegen sind Timingrisiko
(25%), Verlustrisiko (60%) und Verhaltensrisiko (15%).
20
Kontrovers diskutiert wird
die Bedeutung der qualitativen Einflussfaktoren in der Ratingsystematik. Diese
Faktoren haben den Nachteil der Subjektivität. Trotzdem werden sie häufig mit zur
Bewertung herangezogen, um den objektiven Eindruck aus den vorhandenen
Kennzahlen zu unterstützen. FERI Trust handhabt dies ähnlich. Die Berechnung ist
als quantitativ zu charakterisieren. In das Rating fließen jedoch auch qualitative
Faktoren ein, wie beispielsweise die Ergebnisse von Fondsmanager-Interviews oder
Investmentstil-Analysen.
21
Standard & Poor´s erstellt neben einem Ranking gegen Bezahlung auch ein Rating
für Fonds. Für diese Arbeit wurde das Ranking als Kriterium gewählt, da Standard &
Poor´s nur 20% der Fonds einer Anlageklasse mit einem qualitativen Management-
Rating bewertet. Auch beim Standard & Poor´s Star Ranking müssen einige, wenn
auch vergleichsweise niedrigere, Voraussetzungen erfüllt sein. Die Fonds sollten
17
Vgl. FERI Trust GmbH (Hrsg.): FondsGuide 2003...: Ratgeber Investmentfonds, Schäffel-Poeschel
Verlag, Stuttgart 2002, S.73
18
FERI Trust GmbH (Hrsg.): a.a.O., S.73
19
Vgl. FERI Trust GmbH (Hrsg.): a.a.O., S.74
20
Vgl. ebenda, S.75f.
21
Vgl. ebenda, S.77
14
ebenfalls schon mehrere Jahre existieren. Konkret bedeutet dies, dass sie drei Jahre
am Markt sein müssen. Um eine Vergleichbarkeit untereinander zu gewährleisten,
stehen mindestens fünf vergleichbare Fonds in einem Sektor zur Verfügung.
Beurteilt wird die relative Wertentwicklung, d.h. im Verhältnis zur Konkurrenz.
Ebenfalls mit einbezogen wird die relative Volatilität. Aus dem Verhältnis von
Wertentwicklung und Volatilität ergibt sich eine Note und daraus wiederum eine
Anzahl an Sternen von
(sehr gut) bis (schwach). Aufgeteilt werden
diese Bewertungen nach folgendem Schema: Die besten 10% der im jeweiligen
Vergleichssektor enthaltenen Fonds erhalten fünf Sterne. Die nächsten 20% der
Rangliste bekommen vier Sterne, die nächsten 20% drei Sterne, weitere 25% zwei
Sterne und die restlichen 25% einen Stern.
22
2.1.2 Datenbasis
In der Problemstellung wurde bereits erwähnt, dass mittlerweile mehr als 1000
Rentenfonds auf dem deutschen Wertpapiermarkt zur Verfügung stehen. Aufgrund
dieser hohen Anzahl an Fonds und der damit verbundenen Datenmenge ist eine
umfassende Betrachtung aller Rentenfonds kaum möglich. Im Rahmen dieser Arbeit
besteht die Asset Allocation aus Fonds der Anlageregionen Renten Euro ex DEM,
sowie Renten Euro ex ECU, um den Stichprobenumfang zu erhöhen. Mögliche
Verzerrungen in der Performance der auf ECU lautenden Fonds können
ausgeschlossen werden, da der ECU im Zuge der Europäischen Währungsunion zum
Euro im Verhältnis 1:1 umgetauscht wurde. Grundlage für die Auswahl der
Rentenfonds ist die Kategorisierung nach Standard & Poor´s und FERI Trust. Zu
beachten ist bei der Auswahl des Segments Renten Euro ex DEM / ex ECU, dass die
enthaltenen Fonds ihren Anlageschwerpunkt in auf Euro lautende Anleihen legen.
Damit sind geringfügige Beimischungen ausländischer Anleihen grundsätzlich
möglich.
Alle Daten wurden zum Stichtag 01.03.2002 mit Hilfe der kostenlos zur Verfügung
gestellten Datenbank von Standard & Poor´s Standard & Poor´s FondsAnalyst
Windows Version 6.5 aufgenommen. Die Asset Allocation umfasste zu diesem
22
Vgl. o.A.: S&P Fund Stars, http://www.fund-sp.com/static_html/de.DE/help_data.html, Stand:
18.10.2002
Details
- Seiten
- Erscheinungsform
- Originalausgabe
- Jahr
- 2003
- ISBN (eBook)
- 9783832482718
- ISBN (Paperback)
- 9783838682716
- DOI
- 10.3239/9783832482718
- Dateigröße
- 758 KB
- Sprache
- Deutsch
- Institution / Hochschule
- Hochschule Mittweida (FH) – Wirtschaftswissenschaften
- Erscheinungsdatum
- 2005 (März)
- Note
- 1,0
- Schlagworte
- rentenfonds fondsrating barbell-strategie bullet-strategie ladder-strategie
