Asset Backed Securities - Die True Sale Verbriefung von Firmenkundenkrediten durch Banken in Deutschland
Anwendung und Herausforderungen sowie mögliche Auswirkungen auf den deutschen Finanzierungsmarkt
©2003
Diplomarbeit
120 Seiten
Zusammenfassung
Inhaltsangabe:Zusammenfassung:
Eine gesicherte und effektive Finanzierung der Unternehmen ist eine der zwingenden Voraussetzungen für eine Erholung der deutschen Konjunktur und die Rückkehr zu einem nachhaltigen Wirtschaftswachstum. Aufgrund dieser Tatsache und der anhaltenden Schwäche der deutschen Wirtschaft soll in der vorliegenden Arbeit daher der Frage nachgegangen werden, ob und inwieweit es Erfolg versprechende Alternativen zum bestehenden Finanzierungssystem in der Bundesrepublik Deutschland gibt.
Im internationalen Vergleich überwiegt in Deutschland bei der Unternehmensfinanzierung die Kreditfinanzierung gegenüber der Finanzierung über den Kapitalmarkt. Dadurch besteht bei der Finanzierungsvorsorge der Unternehmen eine große Abhängigkeit von der Liquiditäts- und Kapitalverfügbarkeit des Bankensystems sowie von dessen Rentabilitätsüberlegungen. Die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen in Deutschland haben sich aufgrund mehrerer Umstände verschärft. Die Banken erzielen, gerade auch im Vergleich zum Geschäft in anderen europäischen Ländern, mit dem Kreditgeschäft keine ausreichend hohen Renditen, da den hohen Risikokosten zu niedrige Bruttomargen gegenüberstehen. Letztere resultieren unter anderem aus dem aufgrund des zersplitterten deutschen Bankenmarktes starken Wettbewerb der deutschen Banken untereinander sowie teilweise aus der risikoundifferenzierten Preisfindung und subventionierten Kosten in Teilen des Kreditgewerbes. Unter subventionierten Kosten versteht man den Refinanzierungsvorteil der Landesbanken und Sparkassen. Ihre Eigentümer, die deutschen Bundesländer und Kommunen, gewähren diesen Institutionen bislang unbegrenzte Garantien für den Fall einer finanziellen Schieflage, mit der Folge, dass ihnen diese Garantien bei der Kapitalbeschaffung zu günstigen Konditionen verhelfen (Gewährträgerhaftung).
Aus diesen Gründen sinkt das Interesse der Banken an einem renditeschwachen Firmenkundenkreditgeschäft. Diese Situation hat sich durch steigende Insolvenzschäden und daraus resultierende hohe Wertberichtigungen sowie allgemeine Ertragsprobleme der Kreditinstitute verschärft. Folglich sind die Banken bei der Neuvergabe von Krediten preis- sowie risikosensibler und somit insgesamt restriktiver geworden. Im Rahmen der Bemühungen der Kreditinstitute, die Rentabilität des Kreditgeschäftes zu verbessern, wird die Kreditvergabe daher durch Optimierungsprozesse bei der Risikodiversifizierung, dem Kapitaleinsatz sowie der […]
Eine gesicherte und effektive Finanzierung der Unternehmen ist eine der zwingenden Voraussetzungen für eine Erholung der deutschen Konjunktur und die Rückkehr zu einem nachhaltigen Wirtschaftswachstum. Aufgrund dieser Tatsache und der anhaltenden Schwäche der deutschen Wirtschaft soll in der vorliegenden Arbeit daher der Frage nachgegangen werden, ob und inwieweit es Erfolg versprechende Alternativen zum bestehenden Finanzierungssystem in der Bundesrepublik Deutschland gibt.
Im internationalen Vergleich überwiegt in Deutschland bei der Unternehmensfinanzierung die Kreditfinanzierung gegenüber der Finanzierung über den Kapitalmarkt. Dadurch besteht bei der Finanzierungsvorsorge der Unternehmen eine große Abhängigkeit von der Liquiditäts- und Kapitalverfügbarkeit des Bankensystems sowie von dessen Rentabilitätsüberlegungen. Die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen in Deutschland haben sich aufgrund mehrerer Umstände verschärft. Die Banken erzielen, gerade auch im Vergleich zum Geschäft in anderen europäischen Ländern, mit dem Kreditgeschäft keine ausreichend hohen Renditen, da den hohen Risikokosten zu niedrige Bruttomargen gegenüberstehen. Letztere resultieren unter anderem aus dem aufgrund des zersplitterten deutschen Bankenmarktes starken Wettbewerb der deutschen Banken untereinander sowie teilweise aus der risikoundifferenzierten Preisfindung und subventionierten Kosten in Teilen des Kreditgewerbes. Unter subventionierten Kosten versteht man den Refinanzierungsvorteil der Landesbanken und Sparkassen. Ihre Eigentümer, die deutschen Bundesländer und Kommunen, gewähren diesen Institutionen bislang unbegrenzte Garantien für den Fall einer finanziellen Schieflage, mit der Folge, dass ihnen diese Garantien bei der Kapitalbeschaffung zu günstigen Konditionen verhelfen (Gewährträgerhaftung).
Aus diesen Gründen sinkt das Interesse der Banken an einem renditeschwachen Firmenkundenkreditgeschäft. Diese Situation hat sich durch steigende Insolvenzschäden und daraus resultierende hohe Wertberichtigungen sowie allgemeine Ertragsprobleme der Kreditinstitute verschärft. Folglich sind die Banken bei der Neuvergabe von Krediten preis- sowie risikosensibler und somit insgesamt restriktiver geworden. Im Rahmen der Bemühungen der Kreditinstitute, die Rentabilität des Kreditgeschäftes zu verbessern, wird die Kreditvergabe daher durch Optimierungsprozesse bei der Risikodiversifizierung, dem Kapitaleinsatz sowie der […]
Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
ID 7934
Fuerstner, Tessen: Asset Backed Securities
Die True Sale-Verbriefung von Firmenkundenkrediten durch Banken in Deutschland -
Anwendung und Herausforderungen
sowie mögliche Auswirkungen auf den deutschen Finanzierungsmarkt
Hamburg: Diplomica GmbH, 2004
Zugl.: Munich Business School (MBS), Fachhochschule, Diplomarbeit, 2003
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http://www.diplom.de, Hamburg 2004
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Eine gesicherte und effektive Finanzierung der Unternehmen ist eine der zwingenden
Voraussetzungen für eine Erholung der deutschen Konjunktur und die Rückkehr zu einem
nachhaltigen Wirtschaftswachstum. Aufgrund dieser Tatsache und der anhaltenden Schwäche
der deutschen Wirtschaft soll in der vorliegenden Arbeit daher der Frage nachgegangen
werden, ob und inwieweit es Erfolg versprechende Alternativen zum bestehenden
Finanzierungssystem in der Bundesrepublik Deutschland gibt.
Im internationalen Vergleich überwiegt in Deutschland bei der Unternehmensfinanzierung die
Kreditfinanzierung gegenüber der Finanzierung über den Kapitalmarkt. Dadurch besteht bei
der Finanzierungsvorsorge der Unternehmen eine große Abhängigkeit von der Liquiditäts-
und Kapitalverfügbarkeit des Bankensystems sowie von dessen Rentabilitätsüberlegungen.
Die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen in Deutschland haben sich aufgrund
mehrerer Umstände verschärft. Die Banken erzielen, gerade auch im Vergleich zum Geschäft
in anderen europäischen Ländern, mit dem Kreditgeschäft keine ausreichend hohen Renditen,
da den hohen Risikokosten zu niedrige Bruttomargen gegenüberstehen. Letztere resultieren
unter anderem aus dem aufgrund des zersplitterten deutschen Bankenmarktes starken
Wettbewerb der
deutschen Banken untereinander sowie teilweise aus der
risikoundifferenzierten Preisfindung und ,,subventionierten" Kosten in Teilen des
Kreditgewerbes. Unter ,,subventionierten" Kosten versteht man den Refinanzierungsvorteil
der Landesbanken und Sparkassen. Ihre Eigentümer, die deutschen Bundesländer und
Kommunen, gewähren diesen Institutionen bislang unbegrenzte Garantien für den Fall einer
finanziellen Schieflage, mit der Folge, daß ihnen diese Garantien bei der Kapitalbeschaffung
zu günstigen Konditionen verhelfen (,,Gewährträgerhaftung").
Aus diesen Gründen sinkt das Interesse der Banken an einem renditeschwachen
Firmenkundenkreditgeschäft. Diese Situation hat sich durch steigende Insolvenzschäden und
daraus resultierende hohe Wertberichtigungen sowie allgemeine Ertragsprobleme der
Kreditinstitute verschärft. Folglich sind die Banken bei der Neuvergabe von Krediten preis-
sowie risikosensibler und somit insgesamt restriktiver geworden. Im Rahmen der
Bemühungen der Kreditinstitute, die Rentabilität des Kreditgeschäftes zu verbessern, wird die
Kreditvergabe daher durch Optimierungsprozesse bei der Risikodiversifizierung, dem
Kapitaleinsatz sowie der Liquiditätssteuerung beeinflusst. Aus dieser Situation resultiert das
Interesse aller Beteiligten an einem Ausbau und einer Erweiterung des Finanzierungsmarktes
für deutsche Unternehmen, mit dem Ziel, ihnen den Zugang zu von Bankkrediten
verschiedenen Kapitalmarktprodukten und Finanzierungsquellen wie Leasing, Factoring etc.
zu erleichtern und damit deren Finanzierungsstruktur stärker zu diversifizieren. Denn damit
kann die Abhängigkeit der Unternehmen von einer einzelnen Finanzierungsform reduziert, die
Wachstumsbasis gesichert sowie gleichzeitig den Optimierungszielen der Banken Rechnung
getragen werden.
Ein Instrument, das möglicherweise zu einer Erreichung dieses Ziels mit beitragen kann,
nennt sich Securitization und wird Gegenstand dieser Arbeit sein. Die Zielsetzung dieser
Arbeit ist es, eine Variante dieses Instrumentes, die so genannte True Sale-Verbriefung, im
Rahmen ihrer Anwendung durch Kreditinstitute, zu charakterisieren, zu analysieren sowie
festzustellen, inwieweit es geeignet ist, damit die Banken ihre Ziele erreichen und der
Finanzierungsmarkt für Unternehmen erweitert und ausgebaut werden kann.
Zur Erreichung des Untersuchungsziels wird im zweiten Kapitel zunächst eine Be-
griffbestimmung und Einordnung vorgenommen. Im dritten Kapitel werden die Entwicklung
und die Hintergründe dieses Instruments erläutert sowie begründet, welche Ziele mit den
unterschiedlichen Anwendungsvarianten dieses komplexen Finanzierungsinstrumentes im
Einzelnen verfolgt und realisiert werden können. Zum besseren Verständnis erfolgt in
Kapitel 4 eine Darstellung des Ablaufs dieser Finanzierungstechnik und eine detaillierte
Erklärung der Konstruktionsmerkmale sowie der Aufgaben der beteiligten Parteien. In
Kapitel 5 wird anhand eines Beispiels der Erfahrungsstand mit diesem Instrument in
Deutschland aufgezeigt und welche Einschränkungen bzw. Herausforderungen sich für eine
breite Anwendung ergeben. Kapitel 6 befasst sich mit der Beschreibung und Beurteilung der
so genannten True Sale -Initiative der KfW und der daran beteiligten deutschen Banken.
Die durch das beschriebene Vorgehen erlangten Kenntnisse sollen dazu dienen, zu beur teilen,
inwieweit und unter welchen Umständen das Instrument der True Sale -Verbriefung zur
Erweiterung des Finanzierungsmarktes für Unternehmen geeignet ist und die Bankenziele zu
erreichen hilft.
I
Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis...IV
Tabellenverzeichnis...IV
Anhangsverzeichnis ... V
Abkürzungsverzeichnis ...VI
1. Einleitung ...1
2.
Definitionen und Entwicklung von Asset Backed Securities ...3
2.1. Begriffbestimmung
und
Einordnung...3
2.2.
Entwicklung und Hintergründe ...6
2.3. Marktvolumen ...8
3.
Abgrenzung und Typisierung von Asset Backed Securities ...11
3.1.
Verbriefungsformen und ihre Unterscheidung...11
3.2. Verbriefungsarten...16
3.2.1. Synthetische
Verbriefung...16
3.2.2. True
Sale-Verbriefung ...19
3.2.3. Dominanz der synthetischen Verbriefung in Deutschland...20
3.2.4. Gesetzliche Änderungen und mögliche Auswirkungen auf die
Verbriefung in Deutschland ...21
4.
Grundlagen und Rahmenbedingungen für die Gestaltung von True Sale-
Firmenkundenkreditverbriefungen in Deutschland ...23
4.1.
Ziele der Banken ...23
4.2. Gestaltungsvorbild ...26
4.3.
Struktur und Ablauf der Verbriefung...26
4.3.1. Hauptmerkmale ...26
4.3.2. Transaktionsbeteiligte der Verbriefung...27
4.3.2.1. Der
Originator ...27
4.3.2.2. Die
Zweckgesellschaft ...29
Exkurs: Tranchen ...31
4.3.2.3. Die
Investoren ...32
4.3.2.4. Ratingagenturen und Risikobeurteilung...33
II
4.3.2.5. Der
Servicer ...36
4.3.2.6. Die
Treuhänder...37
4.3.3. Rechtsform
der
Zweckgesellschaft ...38
4.3.3.1. Kriterien für die Wahl der Rechtsform ...38
4.3.3.2. Grantor Trust und Anteilszertifikatsstruktur...39
4.3.3.3. Kapitalgesellschaft
und
Anleihestruktur ...40
4.3.3.4. Rechtsformen in Großbritannien...41
4.3.4. Zahlungsströme ...42
4.3.4.1. Pass-Through-Struktur ...42
4.3.4.2. Pay-Through-Struktur ...43
4.3.5. Besicherung der Struktur ...44
4.3.5.1. Credit
Enhancements ...44
4.3.5.2. Anwendung von Sicherungsmaßnahmen ...45
4.3.5.3. Sicherungsgeber ...46
4.3.5.4. Sicherungsformen ...48
5.
True Sale-Firmenkundenkreditverbriefung in Deutschland...50
5.1. Erfahrungsstand ...50
5.2.
Beispiel einer True Sale-Firmenkundenkreditverbriefung...51
5.2.1. Core 1998-1 der Deutschen Bank AG ...51
5.2.2. Berechnung der ökonomischen Vorteile von Core 1998-1...54
5.3.
Gemeinsamkeiten und Unterschiede zwischen Großbritannien, USA und
Deutschland...58
5.4.
Besondere Herausforderungen für den deutschen True Sale-Markt ...60
5.4.1. Steuerrechtliche
Aspekte...60
5.4.2. Insolvenzrechtliche
Aspekte ...61
5.4.3. Abschlussrechtliche
Aspekte ...62
5.4.4. Technische
Aspekte ...63
5.4.5. Anforderungen an die Bereitstellung von Information und die
Bonitätsprüfungsverfahren...63
5.4.6. Fazit
Herausforderungen...65
6.
Die True Sale-Verbriefungsinitiative von Banken mit der Kreditanstalt für
Wiederaufbau ...66
6.1.
Entstehung und Aufgaben der Kreditanstalt für Wiederaufbau...66
6.2.
Motive und Vorhaben der beteiligten Parteien ...67
III
6.2.1. Allgemeine Vorstellungen der Initiatoren...67
6.2.2. Vorteile für die Banken...69
6.2.3. Vorteile
für
Investoren ...70
6.2.4. Vorteile
für
Firmenkunden...70
6.2.5. Mögliche
Nachteile ...72
6.3.
Struktur der True Sale-Initiative und aktueller Stand der Realisierung..72
6.4.
Beurteilung der True Sale-Initiative...73
6.5.
Mögliche Auswirkungen der True Sale-Initiative...74
6.6.
Zukunftsperspektiven der True Sale-Verbriefung ...77
7. Schlussbetrachtung...78
Anhang ...0
Literaturverzeichnis...18
Linkverzeichnis ...26
IV
Abbildungsverzeichnis
Abbildung 1: Absolutes Volumen deutscher Neuemissionen pro Jahr im Zeitablauf in
Mio. USD ...10
Abbildung 2: Unterschiedliche Formen von Asset Backed Securities ...11
Abbildung 3: Funktionsweise eines Credit Default Swap ...17
Abbildung 4: Funktionsweise einer Credit Linked Note ...18
Abbildung 5: Marktwachstum des globalen Kreditderivate-Marktes in Mrd. USD...24
Abbildung 6: Grundstruktur einer True Sale-Kreditverbriefung ...27
Abbildung 7: Risiko- / Rendite-Profil verschiedener Asset-Klassen in Europa von 1999
bis April 2003...33
Abbildung 8: Grundstruktur und Beteiligte der True Sale-Firmenkundenkredit-
verbriefung ,,Core 1998-1" der Deutschen Bank AG ...52
Abbildung 9: Firmeninsolvenzen und Insolvenzschäden in Deutschland ...71
Abbildung 10: Zinsspannenvergleich: Durchschnittlicher Zinsaufschlag in Prozent auf
die Refinanzierungskosten der zinstragenden Aktiva ...76
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1: Transaktionskostenberechnung der True Sale-Firmenkundenkredit-
verbriefung ,,Core 1998-1" der Deutschen Bank AG in Basispunkten...56
Tabelle 2: Unterteilung der Kostenkomponenten bei der Kreditgenerierung...74
V
Anhangsverzeichnis
Anhang 1:Auszug aus einer Präsentation von Standard & Poor's: Deutsche
Structured Finance-Transaktionen im europäischen Vergleich, Frankfurt a. M.,
08.07.2003... IX
Anhang 2: Risikoklassen gemäß Basel II ... XII
Anhang 3: Offering Circular, Core 1998-1 Limited, o. O., 04.08.1998 ... XIII
Anhang 4: Presseerklärung DZ Bank, Jochen Friedrich, Bereichsleiter: Grundzüge des
deutschen Verbriefungsmarktes im internationalen Vergleich, Frankfurt a. M.,
23.04.2003... XVI
Anhang 5: Presseerklärung Commerzbank, Nicholas Teller, Vorstandsmitglied: True
Sale Initiative, Frankfurt a. M., 23.04.2003 ... XXI
VI
Abkürzungsverzeichnis
ABS
Asset Backed Securities
AG
Aktiengesellschaft
AT
Österreich
BaFin
Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht
BAKred
Bundesaufsichtsamt für das Kreditwesen (siehe auch BaFin)
BGB
Bürgerliches Gesetzbuch
BoE
Bank of England
Bps.
Basispunkte
Ca.
Circa
CBO
Collateralised Bond Obligation
CDO
Collateralised Debt Obligation
CLO
Collateralised Loan Obligation
DE
Deutschland
DM
Deutsche Mark
DV-Systeme
Datenverarbeitungssysteme
ES
Spanien
EU
Europäische Union
EUR,
Euro
EZB
Europäische Zentralbank
FC
Fußballclub
FR
Frankreich
GEFA
Gesellschaft für Absatzfinanzierung
ggf.
gegebenenfalls
GmbH
Gesellschaft mit beschränkter Haftung
GNMA
Government National Mortgage Association
GuV
Gewinn- und Verlustrechnung
HGB
Handelsgesetzbuch
HVB
HypoVereinsbank
IAS
International Accounting Standards
i. d. R.
in der Regel
IDW
Institut der Wirtschaftsprüfer
IFRS
International Financial Reporting Standards
IRB
Internal Ratings Based
VII
ISDA
International Swaps and Derivatives Association
IT
Italien
KAGG
Kapitalanlagegesellschaftengesetz
KfW
Kreditanstalt für Wiederaufbau
KWG
Kreditwesengesetz
LIBOR
London Interbank Offered Rate
Mio.
Million(en)
Mrd.
Milliarde(n)
NL
Niederlande
OTC
Over-The-Counter
p. a.
per anno
SPV
Special Purpose Vehicle
Ts.
Taunus
UK
United Kingdom
US-GAAP
United States- Generally Accepted Accounting Principles
USD
United States Dollar
USA
United States of America
ZfbF
Zeitschrift für betriebswirtschaftliche Forschung
1
1. Einleitung
Eine gesicherte und effektive Finanzierung der Unternehmen ist eine der zwingenden
Voraussetzungen für eine Erholung der deutschen Konjunktur und die Rückkehr zu ei-
nem nachhaltigen Wirtschaftswachstum. Aufgrund dieser Tatsache und der anhaltenden
Schwäche der deutschen Wirtschaft soll in der vorliegenden Arbeit daher der Frage
nachgegangen werden, ob und inwieweit es Erfolg versprechende Alternativen zum
bestehenden Finanzierungssystem in der Bundesrepublik Deutschland gibt.
Im internationalen Vergleich überwiegt in Deutschland bei der Unternehmensfinanzie-
rung die Kreditfinanzierung gegenüber der Finanzierung über den Kapitalmarkt. Da-
durch besteht bei der Finanzierungsvorsorge der Unternehmen eine große Abhängigkeit
von der Liquiditäts- und Kapitalverfügbarkeit des Bankensystems sowie von dessen
Rentabilitätsüberlegungen.
Die Finanzierungsbedingungen für Unternehmen in
Deutschland haben sich aufgrund mehrerer Umstände verschärft. Die Banken erzielen,
gerade auch im Vergleich zum Geschäft in anderen europäischen Ländern, mit dem
Kreditgeschäft keine ausreichend hohen Renditen, da den hohen Risikokosten zu nied-
rige Bruttomargen gegenüberstehen. Letztere resultieren unter anderem aus dem auf-
grund des zersplitterten deutschen Bankenmarktes starken Wettbewerb der deutschen
Banken untereinander sowie teilweise aus der risikoundifferenzierten Preisfindung und
,,subventionierten" Kosten in Teilen des Kreditgewerbes. Unter ,,subventionierten" Kos-
ten versteht man den Refinanzierungsvorteil der Landesbanken und Sparkassen. Ihre
Eigentümer, die deutschen Bundesländer und Kommunen, gewähren diesen Institutio-
nen bislang unbegrenzte Garantien für den Fall einer finanziellen Schieflage, mit der
Folge, daß ihnen diese Garantien bei der Kapitalbeschaffung zu günstigen Konditionen
verhelfen (,,Gewährträgerhaftung").
Aus diesen Gründen sinkt das Interesse der Banken an einem renditeschwachen Fir-
menkundenkreditgeschäft. Diese Situation hat sich durch steigende Insolvenzschäden
und daraus resultierende hohe Wertberichtigungen sowie allgemeine Ertragsprobleme
der Kreditinstitute verschärft. Folglich sind die Banken bei der Neuvergabe von Kredi-
ten preis- sowie risikosensibler und somit insgesamt restriktiver geworden. Im Rahmen
der Bemühungen der Kreditinstitute, die Rentabilität des Kreditgeschäftes zu verbes-
sern, wird die Kreditvergabe daher durch Optimierungsprozesse bei der Risikodiversifi-
zierung, dem Kapitaleinsatz sowie der Liquiditätssteuerung beeinflusst. Aus dieser Situ-
2
ation resultiert das Interesse aller Beteiligten an einem Ausbau und einer Erweiterung
des Finanzierungsmarktes für deutsche Unternehmen, mit dem Ziel, ihnen den Zugang
zu von Bankkrediten verschiedenen Kapitalmarktprodukten und Finanzierungsquellen
wie Leasing, Factoring etc. zu erleichtern und damit deren Finanzierungsstruktur stärker
zu diversifizieren. Denn damit kann die Abhängigkeit der Unternehmen von einer ein-
zelnen Finanzierungsform reduziert, die Wachstumsbasis gesichert sowie gleichzeitig
den Optimierungszielen der Banken Rechnung getragen werden.
Ein Instrument, das möglicherweise zu einer Erreichung dieses Ziels mit beitragen
kann, nennt sich Securitization und wird Gegenstand dieser Arbeit sein. Die Zielsetzung
dieser Arbeit ist es, eine Variante dieses Instrumentes, die so genannte True Sale-
Verbriefung, im Rahmen ihrer Anwendung durch Kreditinstitute, zu charakterisieren, zu
analysieren sowie festzustellen, inwieweit es geeignet ist, damit die Banken ihre Ziele
erreichen und der Finanzierungsmarkt für Unternehmen erweitert und ausgebaut werden
kann.
Zur Erreichung des Untersuchungsziels wird im folgenden Kapitel zunächst eine Be-
griffbestimmung und Einordnung vorgenommen. Im dritten Kapitel werden die Ent-
wicklung und die Hintergründe dieses Instruments erläutert sowie begründet, welche
Ziele mit den unterschiedlichen Anwendungsvarianten dieses komplexen Finanzie-
rungsinstrumentes im Einzelnen verfolgt und realisiert werden können. Zum besseren
Verständnis erfolgt in Kapitel 4 eine Darstellung des Ablaufs dieser Finanzierungstech-
nik und eine detaillierte Erklärung der Konstruktionsmerkmale sowie der Aufgaben der
beteiligten Parteien. In Kapitel 5 wird anhand eines Beispiels der Erfahrungsstand mit
diesem Instrument in Deutschland aufgezeigt und welche Einschränkungen bzw. Her-
ausforderungen sich für eine breite Anwendung ergeben. Kapitel 6 befasst sich mit der
Beschreibung und Beurteilung der so genannten True Sale-Initiative der KfW und der
daran beteiligten deutschen Banken.
Die durch das beschriebene Vorgehen erlangten Kenntnisse sollen dazu dienen, zu beur-
teilen, inwieweit und unter welchen Umständen das Instrument der True Sale-
Verbriefung zur Erweiterung des Finanzierungsmarktes für Unternehmen geeignet ist
und die Bankenziele zu erreichen hilft.
3
2. Definitionen und Entwicklung von Asset Backed Securities
2.1.
Begriffbestimmung und Einordnung
Unter dem Begriff ,,Securitization",
1
der von dem englischen Begriff Security (Wert-
papier) abstammt, versteht man die Ergänzung traditioneller Finanzierungsformen durch
die Dokumentation von privaten Rechten in Form von Wertpapieren am Kapitalmarkt.
2
Wertpapiere sind Vermögensrechte, die in Form einer Urkunde verbrieft werden.
3
Dazu
zählen unter anderem Aktien, Anleihen, Investmentzertifikate und Optionsscheine. Sie
verbriefen genau definierte Rechte des Investors gegenüber dem Emittenten in standar-
disierter Form. Ein Emittent ist eine private Unternehmung oder eine öffentlich-
rechtliche Körperschaft, die durch die Ausgabe von Wertpapieren Kapital für sich gene-
riert.
4
Der Investor erwirbt diese Vermögensrechte durch Bezahlung eines festgelegten
Kaufpreises. Durch die Ausgabe von Anleihen verkauft ein Unternehmen dem Anleger
beispielsweise das Recht auf Forderung einer angemessenen Verzinsung des von ihm
eingesetzten Kapitals sowie dessen Rückzahlung zu einem oder mehreren festgesetzten
oder noch festzusetzenden Terminen. Diese Art, Forderungsrechte zu verkaufen, ist
üblicherweise nur Unternehmen möglich, die ein ausreichend großes Volumen dieser
Forderungsrechte veräußern können und deren Bonität durch eine externe Partei bewer-
tet wurde. Das, verbunden mit der Dokumentation der Ansprüche in standardisierter
Form, nämlich in Wertpapieren, unterstützt den Handel mit diesen und berücksichtigt
die Interessen der Investoren. Die Verbriefung trägt zu einer Verlagerung der Geldmit-
telaufnahme zulasten der bzw. ergänzend zu klassischen Bankkrediten zugunsten der
anonymen Geld- und Kapitalmärkte bei.
5
Im Rahmen der Securitization kann sich die
Fremdkapitalbeschaffung über die Geld- und Kapitalmärkte dabei auf zwei unterschied-
liche Risikoträger stützen:
1.
Wie bei der herkömmlichen Aufnahme von Bankkrediten kann direkt auf die Boni-
tät des Emittenten abgestellt werden. Hierbei entscheiden sich Unternehmen zu ei-
ner Ausgabe von Schuldverschreibungen und zu deren direkter Platzierung bei In-
1
Vgl. Ohl, H.-P. (1994): Asset Backed Securities, Wiesbaden, S. 1. In Anlehnung an die Begründung von
Ohl wird im Text dieser Diplomarbeit weitestgehend ebenfalls die US-amerikanische Schreibweise an-
gewendet, und die Begriffe ,,Securitization" und ,,Verbriefung" werden synonym verwendet.
2
Vgl. Weber, S. (1994): Die Verdrängung der Bankintermediation in der Konzernfinanzierung durch
Securitisation, Bonn, S. 4.
3
Vgl. BAKred (Hrsg.) (08.12.1999): Anhang zum Rundschreiben 17/99, S. 1 ff. Da das in dieser Arbeit
erwähnte BAKred die heutige BaFin ist, kommt es zur synonymen Verwendung der Begriffe.
4
Vgl. o. V. (2003): Emittent,
http://www.raiffeisen.ch/lexikon/emitte-d.htm
, 07.07.2003.
5
Vgl. Thompson, J. K. (1995): Securitisation, An International Perspective, Paris, S. 15.
4
vestoren am Kapitalmarkt anstelle der Aufnahme von Bankkrediten. Die Schuldver-
schreibungen verbriefen Gläubigeransprüche gegenüber dem kapitalaufnehmenden
Unternehmen. Dabei kommt es zur Entstehung von Schulden seitens der Unterneh-
men am Kapitalmarkt. Die Ansprüche der Investoren sind aus dem unternehmensei-
genen Cashflow zu bedienen. Damit hängt die Kapitalaufnahme genau wie bei einer
Bankkreditaufnahme primär von der Bonität des Schuldners ab. Gegebenenfalls
kann sie sekundär durch die sicherungshalber durchgeführte Bereitstellung von zu-
sätzlichen Sicherheiten ergänzt werden. Üblich ist z. B. ein so genannter Negativre-
vers, mit dem sich der Schuldner verpflichtet, keinen anderen Gläubigern Sicherhei-
ten zu stellen. Der Vorteil gegenüber der klassischen Kreditfinanzierung liegt darin,
dass sich den Unternehmen durch die Kapitalaufnahme am Kapitalmarkt eine zu-
sätzliche Finanzierungsquelle eröffnet und sich Anlegern eine interessante Anlageal-
ternative gegenüber den i. d. R. niedriger verzinslichen Bankeinlagen und Bank-
schuldverschreibungen bietet.
2. Andererseits kann darunter aber auch eine forderungsgestützte Finanzierung ver-
standen werden, die im Englischen als ,,Asset Backed Securitization"
6
bezeichnet
wird. Gemeint ist damit ein Verfahren, bei dem bereits bestehende Forderungen
(z. B. aus Lieferungen und/oder Leistungen), die einen bestimmbaren Cashflow
aufweisen, zu einem Pool zusammengefasst werden. Dieser Pool wird von der Boni-
tät des Forderungsbesitzers separiert und bildet dann die alleinige Grundlage für die
Emission von marktfähigen Wertpapieren, so genannten Asset Backed Securities.
7
Im Gegensatz zu der unter 1. erwähnten Erscheinungsform verbriefen diese Wertpa-
piere keine Investorenansprüche gegenüber dem Unternehmen, sondern allein ge-
genüber dem vom ursprünglichen Besitzer separierten Forderungspool. Die Investo-
ren dieser Wertpapiere haben einen besonderen Gläubigerstatus, da ausschließlich
ihnen Ansprüche aus dem genau definierten, separierten Forderungspool erwachsen.
Im Falle einer Insolvenz des sich finanzierenden Unternehmens gehören die sepa-
rierten Forderungen nicht mehr zur allgemeinen Konkursmasse, sondern dienen aus-
schließlich zur Bedienung der Gläubiger der mit diesen Forderungen verbundenen
Asset Backed Securities. Anders als bei einer Bankkreditaufnahme oder einer her-
kömmlichen Wertpapierfinanzierung wird die Kapitalaufnahme in ihrer Höhe und
6
Vgl. Früh, A. (1995): Asset Backed Securities / Securitization am Finanzplatz Deutschland, in: Betriebs-
Berater, Heft 3, S. 105.
7
Vgl. Standard & Poor's (Hrsg.) (2003a): Structured Finance: Glossary of Securitization Terms, Frank-
furt a. M., S. 3.
5
Konditionierung bei dieser Form der Securitization nicht durch die Bonität des sich
finanzierenden Unternehmens bedingt, sondern durch die Bonität der zugrunde
liegenden Forderungen. Auch unterscheidet sich diese Erscheinungsform von der
unter 1. erwähnten hinsichtlich der Bedienung der Investorenansprüche. Die
Investorenansprüche werden nicht aus dem allgemeinen Unternehmens-Cashflow,
sondern ausschließlich aus dem Cashflow der separierten Forderungen bedient. Bei
der Finanzierung mittels Asset Backed Securities kommt es nicht zur Entstehung
von Schulden seitens der kapitalaufnehmenden Unternehmung sondern zur
Platzierung von Vermögensgegenständen am Kapitalmarkt.
Im Rahmen von Asset Backed Securitization sind zwei Verbriefungsarten zu unter-
scheiden, die hier genannt werden sollen, auf die aber unter Punkt 3.2 dieser Arbeit de-
tailliert eingegangen wird. Wird von einer True Sale-Transaktion gesprochen, so bedeu-
tet dies, dass der zugrunde liegende Forderungspool vom Forderungsinhaber
8
an eine
Zweckgesellschaft veräußert wird. Bilanziell entspricht das einem Aktivtausch. In die-
sem Fall geht das Eigentum an den Forderungen tatsächlich und nicht nur sicherungs-
halber über. Die den Pool ankaufende Zweckgesellschaft refinanziert sich durch die
Emission von Asset Backed Securities.
9
Die Bedienung dieser Wertpapiere erfolgt, so-
weit Mittel aus dem zugrunde liegenden Forderungspool zur Verfügung stehen.
Wird hingegen von einer synthetischen Transaktion gesprochen, so bedeutet dies, dass
der zugrunde liegende Forderungspool durch den Forderungsinhaber nicht veräußert
wird. Bei dieser Verbriefungsart bleibt also der Eigentümer der Forderungen unverän-
dert. Er versichert den Forderungspool gegen das Ausfallrisiko der Forderungen.
Das Resultat der Verbriefung von Forderungen ist die Umwandlung von ursprünglich
wenig fungiblen Vermögensgegenständen in fungible Wertpapiere. Kleinere Unterneh-
men, die meist nicht über eine externe, offizielle Bonitätsbeurteilung verfügen, sind
kaum in der Lage, handelbare und auf ihre Bonität abgestellte Wertpapiere auszugeben.
Durch die Separierung von bereits bestehenden Forderungen und deren Verbriefung
über Asset Backed Securities kann allerdings auch diesen Unternehmen der Zugang
zum Kapitalmarkt ermöglicht werden. Die Haupteigenschaft der forderungsgestützten
8
Wenn in dieser Arbeit vom Verkauf von Forderungen durch den Forderungsinhaber gesprochen wird, so
kann damit sowohl der Verkauf eigener als auch fremder Forderungen gemeint sein.
9
Vgl. Paul, S. (1994): Bankenintermediation und Verbriefung, Bd. 20, Wiesbaden, S. 3.
6
Finanzierung ist, dass die Unternehmen unabhängig von ihrer Bonität und weitgehend
losgelöst von ihrer Größe in die Lage versetzt werden, Wertpapiere ausgeben zu kön-
nen. Deshalb kann diese Finanzierungsform von einer größeren Anzahl von Unterneh-
men genutzt werden.
2.2.
Entwicklung und Hintergründe
Die Verbriefung von Forderungen hat ihren Ursprung in den 1970er Jahren in den USA.
Dort wurden erstmalig Verbriefungen erstrangiger Hypothekendarlehen, die durch Ver-
pfändung von Grundstücken besichert waren, durchgeführt.
10
Die Hintergründe und die
Ursache für diese Entwicklung sind auf die Eigenschaften des US-Finanzsystems zu-
rückzuführen. Zum einen wurde mit der Einführung des Mac Fadden Acts von 1934 die
Geschäftstätigkeit der amerikanischen Banken auf ihre Hauptgeschäftssitze und damit
auf die Grenzen des jeweiligen Bundesstaates beschränkt, mit der Folge, dass Kreditin-
stitute mit Einlagenüberschüssen keine zusätzlichen Kreditnehmer außerhalb des eige-
nen Bundesstaates akquirieren konnten und Institute mit Überhang im Kreditabsatz ih-
ren Refinanzierungsbedarf über Einlagen nicht befriedigen konnten. Resultierend daraus
kam es in den einzelnen Bundesstaaten zu Ungleichgewichten zwischen Kapitalangebot
und Kapitalnachfrage.
11
Beispielhaft für diese Ungleichgewichtigkeit sei die damals
erhöhte Hypothekenkreditnachfrage während des Baubooms im Westen der USA bei
einer gleichzeitig geringen Nachfrage nach Hypothekenkrediten im Osten erwähnt.
12
Zum anderen beruht die Entwicklung auf der noch heute dort üblichen Festzinsver-
einbarung über die gesamte Laufzeit von Hypothekenkrediten, die zum größten Teil
durch kurzfristige Einlagen und zu variablen Zinsen refinanziert werden. Durch diesen
Mismatch der Zinsbindungen konnte das Geschäft nur so lange profitabel sein, wie die
kurzfristigen, variablen Zinsen auf niedrigem Niveau stabil blieben. Gestützt wurde
diese Stabilität dadurch, dass die Federal Reserve Bank Zinsobergrenzen für das Einla-
gengeschäft bestimmen konnte. Allerdings brach dieses Fristentransformationssystem
Mitte der 1970er Jahre aufgrund eines starken Zinsanstiegs zusammen. Im Jahr 1980
folgte, im Rahmen des so genannten Deposit Deregulation Act, die völlige Freigabe der
Einlagenzinsen mit der Folge, dass es durch das virulent werdende Zinsänderungsrisiko
zu erheblichen Verlusten bei den Spar- und Bausparkassen (Thrift Institutions) kam.
10
Vgl. ebd, S. 121 123.
11
Vgl. Ohl, H.-P. (1994), S. 25 f.
12
Vgl. ebd., S. 28 f.
7
Somit entstand die Notwendigkeit, einen Sekundärmarkt
13
für Hypothekenkredite zu
schaffen, der den notwendigen Kapitalausgleich herbeiführen und eine Übertragung der
Risiken ermöglichen sollte.
14
Dieses Ziel wurde erreicht, indem die Kreditforderungen
an eine Zweckgesellschaft übertragen wurden, die dann ihre zur Refinanzierung emit-
tierten Wertpapiere bundesweit anbieten konnte. Mit Unterstützung der staatlichen Go-
vernment National Mortgage Association (GNMA)
15
kam es 1970 zur ersten durch
staatliche Garantien gestützten Verbriefung. Durch die Garantien solcher staatlichen
Institutionen konnten eine Standardisierung und die Grundlage für ein erhebliches
Wachstum des Verbriefungsmarktes erreicht werden. Basierend darauf und aufgrund
der vorstehend beschriebenen Entwicklung kam es bis Mitte der 1980er Jahre zur Etab-
lierung und Stabilisierung eines effizienten Primärmarktes
16
und eines Sekundärmarktes
für Verbriefungen.
17
Im Laufe der Zeit wurden zusehends auch andere Forderungen,
wie beispielsweise Leasingforderungen oder Kreditkartenforderungen verbrieft. Heute
wird in den USA fast alles verbrieft, was einen zukünftigen Cashflow aufweist.
Das System der Verbriefung kam mit zeitlicher Verzögerung auch nach Europa und
auch dort ist zu beobachten, dass mittlerweile fast alles verbrieft wird was einen zukünf-
tigen Cashflow aufweist. So hat beispielsweise der Fußballbundesligist FC Schalke 04
im Rahmen einer Securitization im April 2003 eine Anleihe im Wert von 85 Mio. EUR
platziert, die aus den Cashflows zukünftiger Zuschauereinnahmen getilgt wird.
18
Ange-
führt wird diese Entwicklung allerdings durch Großbritannien. Aufgrund der Ähnlich-
keiten im amerikanischen und britischen Rechts- und Finanzsystem wurde die amerika-
nische Grundstruktur dort weitestgehend kopiert, und Großbritannien ist heute der in
Europa am weitesten entwickelte und erfahrenste Verbriefungsmarkt. Zudem ist der
britische Finanzmarkt sehr liberal und flexibel, und eine Einführung von komplexen
Finanzierungsstrukturen, wie beispielsweise die Asset Backed Securitization, ist auf-
grund des vorherrschenden Common Law und Case Law relativ problemlos und weitge-
hend ohne rechtliche und regulatorische Genehmigungen durchführbar.
19
Wie in den
13
Der Sekundärmarkt ist der Markt, an dem die bereits ausgegebenen Wertpapiere gehandelt werden. Er
besteht aus dem Wertpapierhandel an der Börse sowie außerhalb der Börse.
14
Vgl. Paul, S. (1994), S. 122.
15
Die GNMA ist eine staatliche Agentur zur Förderung des privaten Wohnungsbaus.
16
Der Primärmarkt wird auch als Emissionsmarkt bezeichnet und stellt den Markt für neu herausgegebe-
ne Wertpapiere und deren Verkauf an Anleger dar. Er wird auch Primärmarkt genannt, weil dort ein
Wertpapier das erste Mal abgesetzt wird.
17
Vgl. Paul, S. (1994), S. 123.
18
Vgl. Kern, M. (2003): Securitization Allheilmittel für die Fußballbundesliga?, in: Die Bank, Juli
2003, S. 447.
19
Vgl. Ohl, H.-P. (1994), S. 122.
8
USA wurde auch in Großbritannien die Verbriefungsentwicklung hauptsächlich durch
das starke Wohnungsmarktwachstum in den 1980er Jahren geprägt. Hierbei kam es ver-
stärkt zur Vergabe von Hypothekendarlehen durch so genannte Specialist Mortgage
Lenders. Allerdings entwickelte sich der Verbriefungsmarkt in Großbritannien im Ge-
gensatz zu den USA ohne jeglichen Regierungseinfluss, sondern allein aufgrund des
Wunsches von Banken und Unternehmen, Teile ihrer Forderungsbestände zu verkau-
fen.
20
Für die Specialist Mortgage Lenders steht die Refinanzierungsnotwendigkeit im
Vordergrund. Durch den Verkauf ihrer Forderungen verbreitete sich die Anwendung
von True Sale-Verbriefungen in Großbritannien.
21
Bei der Verbriefung in Deutschland wurde aufgrund ihres angelsächsischen Ursprungs
neben der Struktur auch die englische Terminologie übernommen. So wird der Forde-
rungsverkäufer auch als Originator und die Zweckgesellschaft als Special Purpose Ve-
hicle (SPV) bezeichnet.
22
2.3.
Marktvolumen
Insgesamt war das europäische Verbriefungsvolumen im Jahr 2002 ca. 38-mal so groß
wie noch im Jahr 1998.
23
Im Jahr 2002 wurden in Europa 274 Verbriefungstransaktio-
nen durchgeführt.
24
Davon entfallen auf Deutschland 28 Transaktionen (ca. 10 %) und
auf Großbritannien 68 Transaktionen (ca. 25 %).
25
Diese Zahlen spiegeln den relativen
Anteil der beiden Länder an der gesamten Transaktionszahl wider, was aber noch nichts
über das jeweilige Transaktionsvolumen aussagt. Im gleichen Jahr wurden in den USA
396 neue Transaktionen durchgeführt.
26
Vergleicht man die Anzahl, so wird deutlich,
dass der amerikanische Verbriefungsmarkt erheblich größer ist als der gesamte europäi-
sche. Auch das amerikanische Transaktionsvolumen von über 300 Mrd. USD (ohne das
20
Vgl. Thompson, J. K. (1995), S. 111; vgl. auch Oditah, F. (1996): Great Britain, in: Asset Backed Secu-
ritization in Europe, T. Baums, E.. Wymeersch (Hrsg.), London, S. 100.
21
Vgl. BoE (Hrsg.) (1989): The sterling mortgage backed securities market, Quarterly Bulletin, May
1989, S. 260.
22
Da die englischen Verbriefungstermini im Deutschen Verwendung finden, werden sie auch in dieser
Diplomarbeit synonym verwendet.
23
Vgl. Moody's Investors Service (Hrsg.) (Januar 2003a): Collateralised Debt Obligations in Europe,
London, S. 1.
24
Vgl. Standard & Poor's (Hrsg.) (Februar 2003c): Record German Securitization Volumes Strengthen
Market's Position Among European Players, Frankfurt a. M., S. 2; vgl. auch Standard & Poor's (Hrsg.)
(08.07.2003): Präsentation: Deutsche Structured Finance-Transaktionen im europäischen Vergleich,
Frankfurt a. M., S. 16. Siehe Anhang 1, S. XI.
25
Vgl. ebd.
26
Vgl. Standard & Poor's (Hrsg.) (Januar 2003b): Ratings Transitions 2002: U. S. ABS Weather a Turbu-
lent Year, New York, S. 14.
9
Volumen aus Privat- und Firmenkundenkreditverbriefungen) bestätigt dies.
27
Dem steht
ein europäisches Transaktionsvolumen aller Asset-Klassen von 196,4 Mrd. USD gegen-
über.
Von dem im Jahr 2002 insgesamt verbrieften Forderungsvolumen von 196,4 Mrd. USD
entfallen in Bezug auf das europäische Verbriefungsvolumen auf Großbritannien mit
55,1 Mrd. USD knapp 29 %.
28
Deutschland nimmt mit einem Volumen von
39,3 Mrd. USD hinter Großbritannien den zweiten Platz ein und stellt ca. 20 % des Ge-
samtvolumens. Daraus wird ersichtlich, dass in Deutschland das durchschnittliche Vo-
lumen der einzelnen Transaktionen wesentlich größer ist als in Großbritannien. Bemer-
kenswert ist, dass in Großbritannien über 50 Mrd. USD (ca. 90 %) durch True Sale-
Transaktionen verbrieft wurden.
29
Dem steht ein deutsches Volumen von
1,57 Mrd. USD (ca. 4 %) gegenüber. Die jeweiligen Restanteile (10 % bzw. 96 %) wur-
den durch synthetische Transaktionen verbrieft. Zwar liegt Deutschland im europäi-
schen Vergleich mit seinem Transaktionsvolumen durch die synthetische Verbriefung in
absoluten Zahlen an zweiter Stelle, allerdings relativiert sich diese Zahl bei einer
Berücksichtigung der jeweiligen Größe der Kreditmärkte. Vergleicht man nämlich das
Verbriefungsvolumen mit dem ausstehenden Kreditvolumen an Nicht-Banken der je-
weiligen Länder, so zeigt sich, dass Deutschland im europäischen Vergleich weit zu-
rückliegt. So wurden im Jahr 2002 in Deutschland nur 1,4 % des ausstehenden Kredit-
volumens öffentlich verbrieft, während dieser Wert in Großbritannien bei 4,2 % lag.
30
Auch sind der italienische und der spanische Verbriefungsmarkt, gemessen an der Grö-
ße des jeweiligen Kreditmarktes, mindestens doppelt so groß wie der deutsche. Die
nachstehende Abbildung
1 verdeutlicht die Entwicklung des deutschen
Verbriefungsvolumens seit 1999.
27
Vgl. ebd., S. 13.
28
Vgl. Standard & Poor's (Hrsg.) (Februar 2003c), S. 1 ff.; vgl. auch Standard & Poor's (Hrsg.)
(08.07.2003), Präsentation, S. 13, 15. Siehe Anhang 1, S. X.
29
Vgl. ebd.
30
Vgl. Steevens, C. (2003): Basel II darf Verbriefung nicht belasten, in: Börsen-Zeitung, Ausgabe 129,
09.07.2003, S. 19.
10
9.180
22.155
19.594
39.276
0
10.000
20.000
30.000
40.000
1999
2000
2001
2002
Abbildung 1: Absolutes Volumen deutscher Neuemissionen pro Jahr im Zeitablauf in
Mio. USD
31
31
Präsentation Standard & Poor's (Hrsg.) (08.07.2003), S. 11. Siehe Anhang 1, S. IX (Das Volumen
entspricht der Summe aus synthetischer Verbriefung und True Sale-Verbriefung.).
11
3. Abgrenzung und Typisierung von Asset Backed Securities
3.1.
Verbriefungsformen und ihre Unterscheidung
Grundsätzlich können alle Unternehmen, die über ein angemessenes Forderungsportfo-
lio verfügen, aus dem während des betrachteten Zeitraums gut prognostizierbare Zah-
lungsströme generiert werden können, eine Verbriefung ihrer Forderungen vorneh-
men.
32
Die Tatsache, dass es unterschiedlichste Forderungsarten gibt, begründet die
ebenso große Vielfalt an Verbriefungsformen. Die nachstehende Abbildung 2 zeigt die
üblicherweise angewendeten Verbriefungsformen und veranschaulicht die dahinter ste-
henden Forderungsarten.
Konsumentenkredite
Kreditkartenforderungen
Leasingforderungen
ABS
(im engeren Sinn)
Wohnungsbaudarlehen
Gewerbliche Hypothekendarlehen
Verbriefte Baudarlehen
Mortgage Backed Securities
(MBS)
Collateralised Loan Obligations
(CLO)
Collateralised Bond Obligations
(CBO)
Collateralised Debt Obligations
(CDO)
Asset Backed
Securities
(im weiteren Sinn)
Abbildung 2: Unterschiedliche Formen von Asset Backed Securities
Es lassen sich drei übergeordnete Verbriefungsformen unterscheiden, die im weiteren
Sinn alle zu der Kategorie ABS (Asset Backed Securities) zählen, da jeweils die Ver-
briefung von Forderungen im Mittelpunkt steht. Die jeweils übergeordneten Verbrie-
fungsformen werden durch die darunter gruppierten Asset-Klassen charakterisiert. Dazu
zählen:
1. ABS im engeren Sinn, mit der Verbriefung von Forderungen aus Konsumentenkre-
diten, Kreditkartenforderungen sowie Leasingforderungen.
2. Die Kategorie der Mortgage Backed Securities, die dadurch gekennzeichnet ist, dass
die verbrieften Forderungen aus der Immobilienfinanzierung stammen und durch
Hypotheken bzw. Grundschulden auf Immobilien besichert sind.
32
Vgl. Bund, S. (2000a): Asset Securitisation, Anwendbarkeit und Einsatzmöglichkeiten in deutschen
Universalkreditinstituten, Frankfurt a. M., S. 1.
12
3. Collateralised Debt Obligations, denen Assets in Form von Firmenkunden- und/oder
Privatkundenkrediten (Collateralised Loan Obligations) bzw. Forderungen aus An-
leihen (Collateralised Bond Obligations) zugrunde liegen.
Im weiteren Verlauf wird sich die vorliegende Arbeit ausschließlich mit der Securitiza-
tion von Firmenkundenkrediten beschäftigen. Im Englischen wird der Begriff Collatera-
lised Loan Obligations verwendet, worunter die Verbriefung von Bankkrediten zu ver-
stehen ist. Diese ausschließliche Betrachtung der Firmenkundenkredite erfolgt aus zwei
Gründen:
1. Die so genannte True Sale-Initiative, ein geplantes Vorhaben der Kreditanstalt für
Wiederaufbau (KfW) und mehrerer Geschäftsbanken, dessen Fokus zunächst eben-
falls auf Firmenkundenkredite, insbesondere an Mittelständler, gerichtet ist. Folgen-
de Faktoren haben zu diesem Vorhaben geführt:
a. Die deutschen Banken haben seit Mitte des Jahres 2002 weniger Kredite an Un-
ternehmen und Selbstständige vergeben als in vergleichbaren früheren Konjunk-
turphasen.
33
Auch eine Umfrage der Europäischen Zentralbank (EZB) vom Juni
2003 bestätigt, dass die Banken restriktiver mit der Kreditvergabe geworden
sind.
34
Ein angebotsgetriebener Grund dafür ist, dass die Institute hinsichtlich
der Konjunkturaussichten und branchen- oder firmenspezifischer Faktoren sowie
der Werthaltigkeit
35
von Sicherheiten risikosensibler geworden sind. Zudem
wollen die Banken die Bindung ihres Eigenkapitals in margenschwachen Kre-
ditengagements einschränken. Auch die Refinanzierungskosten und bilanziellen
Restriktionen der Banken haben dazu beigetragen, dass sich die Kreditvergabe-
bedingungen verschärft haben. Die Folge all dieser Faktoren ist, dass die kon-
junkturell ohnehin zurückgegangene Kreditnachfrage, gerade von Unternehmen
mit erhöhtem Risiko, oft nicht bedient wird und die Finanzierung besonders für
mittelständische Unternehmen deshalb schwieriger geworden ist.
b. Für die Mehrheit der mittelständischen Firmen bleibt der Bankkredit jedoch die
wichtigste Finanzierungsquelle. Nur für ca. 5 % stellt die direkte Kapitalmarkt-
33
Vgl. o. V. (2003): Banken zögern bei der Kreditvergabe,
http://www.impulse.de/the/fin/250851.html
,
10.07.2003.
34
Vgl. Deutsche Bundesbank (Hrsg.) (Juni 2003): Monatsbericht: Deutsche Ergebnisse der Umfrage zum
Kreditgeschäft im Euro-Währungs-Gebiet, Frankfurt a. M., S. 74.
35
Unter Werthaltigkeit versteht ein Kreditinstitut, dass im Falle der Verwertung von Sicherheiten unter
Zerschlagungsgesichtspunkten tatsächlich auch signifikante Erlöse erzielt werden, die dazu beitragen, das
Ausfallrisiko zu verringern.
13
finanzierung eine Alternative dar.
36
Die Aufgabe der Unternehmen wird es sein,
ihre Bonität z. B. über eine Erhöhung der Eigenkapitalausstattung zu verbessern.
Zudem wird eine Kreditfinanzierung nur bei risikoadäquaten Preisen in ausrei-
chendem Maße zur Verfügung stehen.
c. Auch die Banken suchen nach Optimierungsmöglichkeiten für die Kreditfinan-
zierung. Durch die Verbriefung von Firmenkundenkrediten wird der zurzeit ge-
führten Diskussion über einen Rückzug von Banken aus dem Kreditgeschäft
Rechnung getragen. So eröffnet die Verbriefung von Krediten den Unternehmen
ohne Kapitalmarktzugang auf indirektem Weg diesen Zugang und stellt auch für
diese eine neue Finanzierungsalternative dar. Die Securitization kann demnach
für diese Zielgruppe die Kreditfinanzierung ergänzen.
2. Ein weiterer Grund für die ausschließliche Betrachtung der Securitization von Fir-
menkundenkrediten stellt die aktuelle Relevanz für die Eigenkapitalsteuerung und
Refinanzierung dar, die insbesondere die Verbriefung dieser Asset-Klasse für Ban-
ken hat. Nach dem Grundsatz I des Kreditwesengesetzes über die Eigenmittel der
Institute sind die Banken dazu verpflichtet, ihre Forderungen gegenüber dem priva-
ten Nicht-Bankensektor das betrifft auch Kredite an Firmenkunden mit 8 % haf-
tendem Eigenkapital zu unterlegen.
37
Der Grund hierfür liegt darin, dass die Institute
Eigenkapital benötigen, um die laufende Einnahmen überschreitenden Verluste aus
eingetretenen Marktpreisrisiken, Kreditrisiken sowie operationellen Risiken auffan-
gen zu können. Die auch in deutsches Recht eingegangene Baseler Eigenkapitalver-
einbarung von 1988 verlangt von den Banken, dass sie bei der Kreditvergabe an
Firmenkunden für die risikogewichteten Aktiva 8 % haftendes Eigenkapital zur Un-
terlegung der eingegangenen Risiken vorhalten müssen. Dieses Kapital wird auch
als regulatorisches Kapital bezeichnet und soll Einlagen sowie die Existenz der
Banken sichern und damit das Bankensystem stabilisieren.
38
Aus der pauschalen
Festlegung eines einheitlichen Unterlegungssatzes für ungesicherte Barkredite an
Firmenkunden in Höhe von 8 % resultieren gleich hohe Eigenkapitalunterlegungs-
kosten für alle diese Kredite. Dabei ist evident, dass das aufsichtsrechtlich vorzuhal-
36
Vgl. Rössing, S. (2002): Kreditklemme: Die Mittelstands-Getreuen, in: Financial Times Deutschland,
03.09.2002, S. 34.
37
Vgl. Kreditwesengesetz (Juli 2002): Textsammlung Bd. I, Punkt 3: Eigenmittel und Liquidität, Grund-
satz I, Abschnitt I: Angemessenheit der Eigenmittel, § 2; vgl. auch Deutsche Bundesbank (Hrsg.) (Januar
2002): Monatsbericht: Das Eigenkapital der Kreditinstitute aus bankinterner und regulatorischer Sicht,
Frankfurt a. M., S. 47.
38
Vgl. Studie von Deloitte & Touche / Deutsche Baurevision (Hrsg.) (2002): Immobilienunternehmen im
Blick der Analysten, Herausforderungen durch Basel II und Lösungen für die Immobilienbranche, Mün-
chen, S. 13.
14
tende, haftende Eigenkapital in seiner Höhe nicht unbedingt auch dem tatsächlich im
Kredit enthaltenen wirtschaftlichen Risiko entspricht. Folglich stehen bei vielen
Krediten die rechtlichen Eigenkapitalanforderungen im Widerspruch zu dem be-
triebswirtschaftlich erforderlichen (ökonomischen) Eigenkapital. Im Falle von wert-
haltigen, risikoärmeren Krediten überschätzen die regulatorischen Anforderungen
den wirtschaftlichen Risikogehalt, bei risikoreichen Krediten spiegelt das aufsichts-
rechtlich vorzuhaltende Kapital das tatsächliche Risiko zu gering wider. Bei der Un-
terlegung stehen somit ökonomisch angemessenes und regulatorisch bedingtes Ka-
pital i. d. R. im Konflikt miteinander. Dieser Tatbestand begründet unter anderem
die auch als Basel II bezeichnete angestrebte Neuregelung der bankaufsichts-
rechtlichen Kapitalanforderungen.
39
Zur optimalen Umsetzung der Eigenkapitalpolitik, nämlich der Anpassung der regulato-
rischen Kapitalhöhe an die ökonomisch erforderliche Größe, bietet sich bisher die Secu-
ritization der risikoärmeren Kredite als probates Mittel an, um die Vorteile regulatori-
scher Kapitalarbitrage zu nutzen.
40
Darunter versteht man die Maßnahmen, die es den
Banken ermöglichen, ein höheres Kreditvolumen zu übernehmen, ohne die regulatori-
sche Eigenkapitalunterlegung in der Summe zu erhöhen, während das ökonomisch er-
forderliche Eigenkapital in Richtung des regulatorisch erforderlichen ansteigt.
41
Durch
die Securitization von Firmenkundenkrediten sichern sich die Banken zudem gegen ein
Katastrophenrisiko aufgrund unerwarteter Kreditausfälle ab. Hierzu stehen den Institu-
ten verschiedene Mechanismen zur Verfügung, die es ihnen ermöglichen, die mit den
Krediten verbundenen Risiken ganz oder teilweise an Dritte weiterzugeben. Ausgenutzt
wird hierbei, dass für verschiedene Schuldnerkategorien und bestimmte Sicherheiten
keine bzw. geringe regulatorische Eigenkapitalunterlegungsanforderungen bestehen.
Dazu gehören unter anderem Kreditforderungen gegenüber Banken bzw. Staaten.
42
Si-
chert sich eine Bank das Kreditrisiko beispielsweise durch eine Risikoübernahme sei-
tens der staatseigenen Kreditanstalt für Wiederaufbau (KfW) ab (z. B. durch eine Ga-
rantie oder einen Credit Default Swap),
43
so befreit sie sich vollständig von der eigenen
Eigenkapitalunterlegungspflicht, da das Risiko der Bank nun die im Grundsatz I mit
0 % Gewichtung eingestufte KfW darstellt. Eine andere Möglichkeit der Kreditrisiko-
39
Vgl. ebd., S. 14.
40
Vgl. Backhaus, V., Born, J. (2002): Makroökonomische Wirkungen von Asset Backed Securities unter
Basel II, Bochum, S. 5 f.
41
Vgl. ebd., S. 7.
42
Siehe hierzu auch Anhang 2, S. XII.
15
weitergabe im Rahmen der Securitization ist beispielsweise der Verkauf der Kredite.
Das Bundesaufsichtsamt für Kreditwesen richtet sich hierzu in seinem Rundschrei-
ben 4/97 folgendermaßen an die deutschen Kreditinstitute:
,,Kreditinstitute, die eigene Forderungen im Rahmen von ABS-Transaktionen veräu-
ßern, müssen die veräußerten Forderungen den bankenaufsichtlichen Kreditbegren-
zungsnormen, insbesondere dem Grundsatz I nicht mehr unterwerfen, wenn ihnen aus
diesen Forderungen keinerlei Adressenausfallrisiko mehr erwächst."
44
An dieser Stelle ist der Begriff des Adressenausfallrisikos zu klären, den Burghof wie
folgt definiert: Das Adressenausfallrisiko ,,(...) beinhaltet die Gefahr des Eintretens ei-
nes Ausfallereignisses, das zur Realisation eines Verlustes zwingt. Ausfallereignisse
gibt es in verschiedenen Ausprägungen, z. B. in Form des Zahlungsverzuges, der Insol-
venz oder der Sanierung eines Kreditnehmers."
45
Die aufgrund der Risikoqualität zu
relativ geringen Kosten frei gewordenen Eigenmittel können nun von den Instituten
genutzt werden, um ertragreiche Neugeschäfte zu akquirieren.
46
Durch dieses Vorgehen
besteht die Chance, die erzielten Erträge der Banken zu steigern und die Eigenkapital-
rendite, den so genannten Return on Equity, zu erhöhen.
Die durch regulatorische Kapitalarbitrage erzielten Vorteile begründeten bisher die Re-
levanz und vermehrte Durchführung vor allem von synthetischer Firmenkundenkredit-
verbriefung für Banken. Seit jüngster Zeit wächst neben der Optimierung des Kapital-
einsatzes das Bestreben der Banken, über alternative Finanzierungswege zusätzlich
Liquidität zu generieren und neue, preisgünstige Refinanzierungsquellen zu erschließen
sowie Portfolioungleichgewichte im Risiko auszugleichen. Das Interesse gilt möglichen
Instrumenten zur Liquiditäts-, Kapital- sowie Ertrags- und Risikosteuerung, um neue
Einnahmequellen zu schaffen und das Management der Risiken und Bilanzstrukturen zu
verbessern.
47
Vor diesem Hintergrund erhält die Verbriefung von Firmenkundenkredi-
43
Der Credit Default Swap wird unter Punkt 3.2.1 erklärt.
44
BAKred (Hrsg.) (19.03.1997): Rundschreiben 4/97: Veräußerung von Kundenforderungen im Rahmen
von Asset Backed Securities-Transaktionen durch deutsche Kreditinstitute, Berlin, S. 1.
45
Burghof, H.-P., Henke, S. u. a. (2000): Kreditderivate, Handbuch für die Bank- und Anlagepraxis,
Stuttgart, S. 4 f.
46
Vgl. Studie von Deloitte & Touche / Deutsche Baurevision (Hrsg.) (2002), S. 14.
47
Vgl. Fischges, W., Heiß, C., Krafczyk, M. (2001): Banken der Zukunft Zukunft der Banken, Wiesba-
den, S. 47 ff.; vgl. auch Arntz, T., Schultz, F. (1998): Bilanzielle und steuerliche Überlegungen zu Asset
Backed Securities, in: Die Bank, November 1998, S. 694.
Details
- Seiten
- Erscheinungsform
- Originalausgabe
- Erscheinungsjahr
- 2003
- ISBN (eBook)
- 9783832479343
- ISBN (Paperback)
- 9783838679341
- DOI
- 10.3239/9783832479343
- Dateigröße
- 2.4 MB
- Sprache
- Deutsch
- Institution / Hochschule
- Munich Business School – Internationale BWL
- Erscheinungsdatum
- 2004 (April)
- Note
- 1,3
- Schlagworte
- securitisation true sale verbriefung collateralised loan obligations asset backet securities finanzierungsinstrument
- Produktsicherheit
- Diplom.de
