Auswirkungen unmittelbarer Versorgungszusagen auf das Bonitätsrating von börsennotierten Unternehmen
©2003
Diplomarbeit
97 Seiten
Zusammenfassung
Inhaltsangabe:Zusammenfassung:
Die zunehmende Kapitalmarktorientierung hat in Deutschland zumindest für große, börsennotierte Unternehmen eine regelmäßige Bonitätsprüfung in Form eines Ratings durch internationale Ratingagenturen zur Norm werden lassen. Der Bedarf an erhöhter Transparenz über die Kreditwürdigkeit der Emittenten bzw. einzelnen Emissionen nimmt immer mehr zu. Die traditionellen Ratingagenturen haben sich durch ihre Objektivität, Internationalität, ihre fachliche Kompetenz und ihre Unabhängigkeit bei der Einschätzung des Bonitätsrisikos eine Vormachtstellung herausgearbeitet. Weltweit orientieren sich Investoren an den Urteilen der bekannten Ratingagenturen.
Mit dem Baseler Konsultationspapier zur Stärkung der internationalen Finanzmärkte vom Januar 2001, dem so genannten Basel II, gewinnen Ratings künftig eine noch stärkere Bedeutung. Sie sind dann nicht nur Dreh- und Angelpunkt für die Kreditvergabe, sondern auch der zentrale Anknüpfungspunkt für die Unterlegung des Kreditrisikos mit Eigenkapital. Bei der Bonitätsprüfung finden aufgrund versteckter Bilanzrisiken die Pensionsverpflichtungen in der jüngsten Vergangenheit zunehmend Berücksichtigung. So hat die Ratingagentur Standard & Poor´s (S&P) das Bonitätsrating mehrerer deutscher Großkonzerne auf Grund ihrer Pensionsrückstellungen herabgestuft. Pensionsrückstellungen werden bei unmittelbaren Versorgungszusagen gebildet, einer von fünf Durchführungswegen der betrieblichen Altersversorgung in Deutschland. Gemessen am Deckungskapital mit einem Gesamtvolumen von ca. 342 Mrd. EURO im Jahr 2001, beansprucht sie mit 59% mehr als die Hälfte, der in Deutschland zulässigen Durchführungswege. Aber nicht nur die dominierende Verbreitung der unmittelbaren Versorgungszusagen, sondern auch die unterschiedliche bilanzielle Behandlung der Pensionsrückstellung nach nationalen bzw. internationalen Bilanzierungsregeln bedarf einer genaueren Betrachtung.
Die Daimler Benz AG war im Jahr 1993 als erstes deutsches Unternehmen an der New York Stock Exchange (NYSE) gelistet. Das Ergebnis für das dritte Quartal wies im Vergleich zum HGB-Abschluss einen Fehlbetrag in Höhe von 1,87 Mrd. DM auf. Der signifikanteste Grund für diese erhebliche Diskrepanz lag in der um 1,6 Mrd. DM höher dotierten Pensionsrückstellung. Die Umstellung von der nationalen auf die internationale Bilanzierung, verbunden mit einem i.d.R erhöhten Ausweis der Pensionsrückstellungen, wird in Zukunft für deutsche Unternehmen zunehmend […]
Die zunehmende Kapitalmarktorientierung hat in Deutschland zumindest für große, börsennotierte Unternehmen eine regelmäßige Bonitätsprüfung in Form eines Ratings durch internationale Ratingagenturen zur Norm werden lassen. Der Bedarf an erhöhter Transparenz über die Kreditwürdigkeit der Emittenten bzw. einzelnen Emissionen nimmt immer mehr zu. Die traditionellen Ratingagenturen haben sich durch ihre Objektivität, Internationalität, ihre fachliche Kompetenz und ihre Unabhängigkeit bei der Einschätzung des Bonitätsrisikos eine Vormachtstellung herausgearbeitet. Weltweit orientieren sich Investoren an den Urteilen der bekannten Ratingagenturen.
Mit dem Baseler Konsultationspapier zur Stärkung der internationalen Finanzmärkte vom Januar 2001, dem so genannten Basel II, gewinnen Ratings künftig eine noch stärkere Bedeutung. Sie sind dann nicht nur Dreh- und Angelpunkt für die Kreditvergabe, sondern auch der zentrale Anknüpfungspunkt für die Unterlegung des Kreditrisikos mit Eigenkapital. Bei der Bonitätsprüfung finden aufgrund versteckter Bilanzrisiken die Pensionsverpflichtungen in der jüngsten Vergangenheit zunehmend Berücksichtigung. So hat die Ratingagentur Standard & Poor´s (S&P) das Bonitätsrating mehrerer deutscher Großkonzerne auf Grund ihrer Pensionsrückstellungen herabgestuft. Pensionsrückstellungen werden bei unmittelbaren Versorgungszusagen gebildet, einer von fünf Durchführungswegen der betrieblichen Altersversorgung in Deutschland. Gemessen am Deckungskapital mit einem Gesamtvolumen von ca. 342 Mrd. EURO im Jahr 2001, beansprucht sie mit 59% mehr als die Hälfte, der in Deutschland zulässigen Durchführungswege. Aber nicht nur die dominierende Verbreitung der unmittelbaren Versorgungszusagen, sondern auch die unterschiedliche bilanzielle Behandlung der Pensionsrückstellung nach nationalen bzw. internationalen Bilanzierungsregeln bedarf einer genaueren Betrachtung.
Die Daimler Benz AG war im Jahr 1993 als erstes deutsches Unternehmen an der New York Stock Exchange (NYSE) gelistet. Das Ergebnis für das dritte Quartal wies im Vergleich zum HGB-Abschluss einen Fehlbetrag in Höhe von 1,87 Mrd. DM auf. Der signifikanteste Grund für diese erhebliche Diskrepanz lag in der um 1,6 Mrd. DM höher dotierten Pensionsrückstellung. Die Umstellung von der nationalen auf die internationale Bilanzierung, verbunden mit einem i.d.R erhöhten Ausweis der Pensionsrückstellungen, wird in Zukunft für deutsche Unternehmen zunehmend […]
Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
ID 7427
Lüke, Marc: Auswirkungen unmittelbarer Versorgungszusagen auf das Bonitätsrating von
börsennotierten Unternehmen
Hamburg: Diplomica GmbH, 2003
Zugl.: Fachhochschule Köln, Fachhochschule, Diplomarbeit, 2003
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Diplomica GmbH
http://www.diplom.de, Hamburg 2003
Printed in Germany
III
Inhaltsverzeichnis
Inhaltsverzeichnis ...III
Abkürzungsverzeichnis ... V
Tabellenverzeichnis ... IX
1. Einleitung ...1
1.1 Hintergrund der Arbeit ... ................................ ............... 1
1.2 Ziel der Arbeit... ................................ ............................ 3
1.3 Aufbau der Arbeit ... ................................ ...................... 3
2. Grundzüge des Bonitätsratings ...5
2.1 Einleitung ... ................................ ................................ ..5
2.2 Was ist ein Rating? ... ................................ ................... 5
2.2.1 Internes Rating... ................................ ................. 6
2.2.2 Externes Rating ... ................................ ............... 6
2.3 Ziele des Ratings... ................................ ....................... 7
2.4 Differenzierungsmöglichkeiten... ................................ ...8
2.5 Empirische Untersuchungen... ................................ ...... 9
2.6 Ratingverfahren... ................................ ....................... 10
2.7 Ratingkriterien ... ................................ ......................... 10
2.8 Grundsätze der Kennzahlenbildung... ......................... 11
2.8.1 Bilanzkennzahlen / Sicherheitsanalyse ... .......... 13
2.8.2 GuV-Kennzahlen / Rentabilitätsanalyse ... ......... 13
2.8.3 Cash Flow-Kennzahlen / Liquiditätsanalyse ... ...14
3. Nationale Rechnungslegung unmittelbarer Versorgungszusagen 16
3.1 Unmittelbare Versorgungszusage... ........................... 16
3.2 Grundlagen der Bilanzierung... ................................ ..16
3.2.1 Handelsrechtliche Grundlagen ... ....................... 16
3.2.1.1 Ansatz dem Grunde nach... ................... 17
3.2.1.2 Ansatz der Höhe nach... ........................ 18
3.2.2 Steuerliche Grundlagen ... ................................ .19
3.2.2.1 Ansatz dem Grunde nach... ................... 19
3.2.2.2 Ansatz der Höhe nach... ........................ 19
3.2.3 Entwurf des DRSC ... ................................ ......... 21
3.2.4 Aktivierung von Vermögensgegenständen ... ..... 21
3.3 Einfluss der Pensionsverpflichtungen auf den Jahresabschluss... 23
3.3.1 Bilanz ... ................................ ............................. 24
3.3.2 Gewinn und Verlustrechnung ... ......................... 24
3.3.3 Cashflow ... ................................ ........................ 25
4. Internationale Rechnungslegung unmittelbarer
Versorgungszusagen...26
4.1 Einleitung ... ................................ ................................ 26
4.2 IAS 19 ... ................................ ................................ ..... 27
4.2.1 Ansatz dem Grunde nach... ............................... 28
4.2.2 Ansatz der Höhe nach... ................................ .... 29
4.2.2.1 Barwert der Verpflichtungen... ............... 29
4.2.2.2 Versicherungsmathematische Gewinne/Verluste ... 33
IV
4.2.2.3 Nachzuverrechnender Dienstzeitaufwand ... 33
4.2.2.4 Zeitwert von Planvermögen... ................ 34
4.2.3 Finanzierung der leistungsorientierten Versorgungspläne... 35
4.2.3.1 Rückdeckungsversicherungen ... ........... 35
4.2.3.2 CTA-Modell ... ................................ ........ 35
4.2.4 Pensionsaufwand... ................................ ........... 36
4.2.4.1 Zusammensetzung des Pensionsaufwands ... 36
4.2.4.2 Der 10%-Korridor ... ............................... 39
4.3 Einfluss der Pensionsverpflichtungen auf den Jahresabschluss... 40
4.3.1 Bilanz ... ................................ ............................. 40
4.3.2 Gewinn und Verlustrechnung ... ......................... 41
4.3.3 Cashflow ... ................................ ........................ 42
5. Einfluss der Pensionsverpflichtungen auf das Rating...43
5.1 Einleitung ... ................................ ................................ 43
5.2 Ansatz der Pensionsverpflichtungen in der Bilanz ... ...43
5.2.1 Ansatz der Pensionsverpflichtungen als Eigenkapital... 45
5.2.1.1 Langfristigkeit von Pensionsverpflichtungen... 45
5.2.1.2 Stille Reserven... ................................ ...46
5.2.1.3 Stille Lasten ... ................................ ....... 47
5.2.2 Einfluss auf Sicherheitskennzahlen... ................ 49
5.3 Ansatz der Pensionsverpflichtungen in der GuV... ...... 49
5.3.1 Ansatz der Pensionsverpflichtungen als Aufwand ... 49
5.3.1.1 Zuführungen zu den Rückstellungen... ..50
5.3.1.2 Versorgungsleistungen ... ...................... 52
5.3.1.3 Berücksichtigung von Innenfinanzierungseffekten... 53
5.3.2 Einfluss auf Rentabilitätskennzahlen... .............. 55
5.4 Ansatz der Pensionsverpflichtungen im Cashflow ... ...56
5.4.1 Ansatz der Pensionsverpflichtungen als Liquiditätsabfluss... 56
5.4.1.1 Versorgungszahlungen ... ...................... 57
5.4.1.2 Zuführungen zum Planvermögen ... ....... 58
5.4.2 Einfluss auf Cashflow-Kennzahlen ... ................. 58
5.5 Funding ... ................................ ................................ ...60
5.5.1 Kapitalportefeuille... ................................ ........... 62
5.5.2 Unternehmensstruktur... ................................ .... 63
5.6 Der Pensionssicherungsverein ... ................................ 64
5.7 Basel II ... ................................ ................................ .... 65
6. Kritische Würdigungen ...67
6.1 Rating... ................................ ................................ ...... 67
6.1.1 Allgemein ... ................................ ....................... 67
6.1.2 Speziell ... ................................ .......................... 69
6.2 Bilanzierung ... ................................ ............................ 70
6.2.1 National... ................................ .......................... 70
6.2.2 International ... ................................ ................... 71
7. Schlussbetrachtung ...74
Anhang ...76
Literaturverzeichnis ...81
V
Abkürzungsverzeichnis
a.a.O.
am angegebenen Ort
aba
Arbeitsgemeinschaft für betriebliche Altersversorgung e.V.
Abs.
Absatz
ABO
Accumulated Benefit Obligation
AG
Aktiengesellschaft
ALM
Asset-Liability-Management
a.M.
am Main
Art.
Artikel
BAFin
Bundesaufsichtsamt für das Finanzwesen
bAV
betriebliche Altersversorgung
BC
Bilanzbuchhalter und Controller
BetrAV
Betriebliche Altersversorgung (Zeitschrift)
BetrAVG
Gesetz zur Verbesserung der betrieblichen Altersversorgung
BT
Bundestag
bzw.
beziehungsweise
c.p.
ceteris paribus
CTA
Contractual Trust Arrangement
Darst.
Darstellung
DAX
Deutscher Aktien Index
DBO
Defined Benefit Obligation
DBW
Die Betriebswirtschaft (Zeitschrift)
d.h.
das heisst
Diss.
Dissertation
VI
EGHGB
Einführungsgesetz für das HGB
EK
Eigenkapital
EStG
Einkommensteuergesetz
EUR
Euro
e.V.
eingetragener Verein
f.
folgende
FAS
Financial Accounting Standard
FASB
Financial Accounting Standards Board
FAZ
Frankfurter Allgemeine Zeitung
ff.
fortfolgende
FK
Fremdkapital
Fn.
Fußnote
GDV
Gesamtverband der Versicherer
ggf.
gegebenenfalls
GoB
Grundsätze ordnungsgemäßer Buchführung
HFA
Hauptfachausschuss des Institutes der Wirtschaftsprüfer
HGB
Handelsgesetzbuch
Hrsg.
Herausgeber
htm
hypertext markup
html
hypertext markup language
http
hypertext transfer protocol
IAS
International Accounting Standards
IASB
International Accounting Standards Board
i.d.R.
in der Regel
IDW
Institut der Wirtschaftsprüfer
ifo
Institut für Wirtschaftsforschung
i.S.
im Sinne
i.V.m.
in Verbindung mit
VII
Jg.
Jahrgang
KapAEG
Kapitalaufnahmeerleichterungsgesetz
KoR
Kapitalmarktorientierte Rechnungslegung (Zeitschrift)
lfd.
laufend
max.
maximal
Mio.
Million
MM
Manager Magazin
Moody´s
Moody´s Investors Service
Mrd.
Milliarden
mtl.
monatlich
Nr.
Nummer
o.V.
ohne Verfasser
p.a.
per anno
PSVaG
Pensions-Sicherungs-Verein auf Gegenseitigkeit
Rz.
Randziffer
SEC
U.S. Securities and Exchange Commission
S.
Seite
S&P
Standard and Poor´s Ratings Services
Tz.
Teilziffer
u.a.
unter anderem
U.S.
United States
USA
United States of America
US-GAAP
United States General Accepted Accounting Principles
Vgl.
Vergleiche
VIII
WP
Wirtschaftsprüfer
www.
world wide web
z.B.
zum Beispiel
ZfB
Zeitschrift für Betriebswirtschaft
zugl.
zugleich
IX
Tabellenverzeichnis
Tabelle 1: Ratingsymbole für langfristige Ratings...9
Tabelle 2: Diskontierungssätze deutscher Unternehmen ...31
Tabelle 3: Gehalts- bzw. Rentensteigerungen deutscher Unternehmen ..32
Tabelle 4: Deckungslücken deutscher Unternehmen ...61
1
1. Einleitung
1.1 Hintergrund der Arbeit
Die zunehmende Kapitalmarktorientierung hat in Deutschland zumindest
für große, börsennotierte Unternehmen eine regelmäßige Bonitätsprüfung
in Form eines Ratings durch internationale Ratingagenturen zur Norm
werden lassen. Der Bedarf an erhöhter Transparenz über die
Kreditwürdigkeit der Emittenten bzw. einzelnen Emissionen nimmt immer
mehr zu. Die traditionellen Ratingagenturen haben sich durch ihre
Objektivität, Internationalität, ihre fachliche Kompetenz und ihre
Unabhängigkeit bei der Einschätzung des Bonitätsrisikos eine
Vormachtstellung herausgearbeitet. Weltweit orientieren sich Investoren
an den Urteilen der bekannten Ratingagenturen.
Mit dem Baseler Konsultationspapier zur Stärkung der internationalen
Finanzmärkte vom Januar 2001, dem so genannten "Basel II", gewinnen
Ratings künftig eine noch stärkere Bedeutung. Sie sind dann nicht nur
Dreh- und Angelpunkt für die Kreditvergabe, sondern auch der zentrale
Anknüpfungspunkt für die Unterlegung des Kreditrisikos mit Eigenkapital.
Bei der Bonitätsprüfung finden aufgrund versteckter Bilanzrisiken die
Pensionsverpflichtungen in der jüngsten Vergangenheit zunehmend
Berücksichtigung. So hat die Ratingagentur Standard & Poor´s (S&P) das
Bonitätsrating mehrerer deutscher Großkonzerne auf Grund ihrer
Pensionsrückstellungen herabgestuft.
Pensionsrückstellungen werden bei unmittelbaren Versorgungszusagen
gebildet, einer von fünf Durchführungswegen der betrieblichen
Altersversorgung in Deutschland. Gemessen am Deckungskapital mit
einem Gesamtvolumen von ca. 342 Mrd. EURO im Jahr 2001,
beansprucht sie mit 59% mehr als die Hälfte, der in Deutschland
zulässigen Durchführungswege
1
.
1
Schwind (2001), Deckungsmittel der bAV, erhältlich im Internet unter:
www.aba-online
.
2
Aber nicht nur die dominierende Verbreitung der unmittelbaren
Versorgungszusagen, sondern auch die unterschiedliche bilanzielle
Behandlung
der
Pensionsrückstellung
nach
nationalen
bzw.
internationalen Bilanzierungsregeln bedarf einer genaueren Betrachtung.
Die Daimler Benz AG war im Jahr 1993 als erstes deutsches
Unternehmen an der New York Stock Exchange (NYSE) gelistet. Das
Ergebnis für das dritte Quartal wies im Vergleich zum HGB-Abschluss
einen Fehlbetrag in Höhe von 1,87 Mrd. DM auf. Der signifikanteste Grund
für diese erhebliche Diskrepanz lag in der um 1,6 Mrd. DM höher dotierten
Pensionsrückstellung
2
.
Die Umstellung von der nationalen auf die internationale Bilanzierung,
verbunden mit einem i.d.R erhöhten Ausweis der Pensionsrückstellungen,
wird in Zukunft für deutsche Unternehmen zunehmend an Bedeutung
gewinnen.
Die steigenden weltweiten wirtschaftlichen Verflechtungen deutscher
Großkonzerne und der damit oft einhergehende erhöhte Bedarf an Kapital,
macht die Kapitalbeschaffung an ausländischen Börsen immer wichtiger.
Die NYSE, mit einem monatlichen Umsatz von ca. 30 Mrd. US-Dollar
3
,
besitzt die weltweit größte Bedeutung unter den Börsen. Bedingung für ein
Listing an der NYSE ist die Vorlage des Jahresabschlusses nach den
United States General Accepted Accounting Standards (US-GAAP). Um
eine
bessere
Vergleichbarkeit
ausländischer
Jahresabschlüsse
herzustellen, wird von ausländischen Unternehmen von der nationalen
Börsenaufsichtsbehörde SEC (Securities and Exchange Commission)
mindestens die Überleitung des nach ausländischen Rechnungs-
legungsvorschriften ermittelten Gewinns und des Eigenkapitals zu einem
US-GAAP konformen Jahresabschluss verlangt.
Mit der Verabschiedung des Kapitalaufnahmeerleichterungsgesetzes
(KapAEG) vom 13.02.1998 ist es deutschen Unternehmen bereits derzeit
2
Vgl. Bay (1994) ,S. 356.
3
Im April 2003, vgl.
www.nyse.com/marketinfo/
.
3
möglich, einen befreienden Konzernabschluss nach den international
gültigen Rechnungslegungsvorschriften, den so genannten Internationalen
Accounting Standards (IAS) zu erstellen
4
.
Artikel 4 der IAS-Verordnung
5
sieht vor, dass deutsche, börsennotierte
Unternehmen für das nach dem 31.12.2004 beginnende Geschäftsjahr,
ihren Konzernabschluss nach IAS aufzustellen haben
6
.
1.2 Ziel der Arbeit
Die Literatur beschäftigt sich ausführlich mit Einzelfragestellungen zur
bilanziellen Behandlung von Pensionsrückstellungen und mit der Thematik
des Ratings. Der Zusammenhang zwischen Pensionsrückstellungen und
dem Rating hat innerhalb der Literatur jedoch noch nicht durchgängig
Berücksichtigung gefunden.
Ziel dieser Arbeit ist es, die Implikationen der unmittelbaren
Versorgungszusage entlang nationaler und internationaler Rechnungs-
legungsvorschriften auf das Rating von börsennotierten Unternehmen
herauszuarbeiten.
Die vorliegende Arbeit umfasst zusätzlich eine kritische Würdigung der
angewandten Bewertungs- und Ratingmethoden und die Beantwortung
der Frage, ob Herabstufungen aufgrund hoher Pensionsverpflichtungen
gerechtfertigt sind.
1.3 Aufbau der Arbeit
Im auf die Einleitung folgenden Kapitel 2 der Arbeit werden zunächst die
Grundzüge des Ratings beschrieben um dem Leser einen groben
Überblick über das Rating zu liefern. Insbesondere werden die zugrunde
gelegten Ratingkriterien genauer betrachtet.
Kapitel 3 beinhaltet die bilanzielle Behandlung von Pensionsrückstellung
4
Vgl. §292a HGB.
5
"Vorschlag für eine Verordnung des Europäischen Parlamentes und des Rates über die
Anwendung internationaler Rechnungslegungsgrundsätze (IAS-Verordnung)".
6
Vgl. Verordnung (EG) Nr. 1606/2002, S.1 ff.
4
nach dem HGB bzw. EStG und deren Auswirkung auf die Bilanz, die GuV
und den Cashflow.
Das darauf folgende Kapitel 4 behandelt die Rechnungslegungs-
vorschriften für Pensionsrückstellungen nach IAS. Insbesondere werden
die eingeräumten Wahlrechte und ihre bilanziellen Risiken betrachtet. Im
Vergleich zur Darstellung der nationalen Bilanzierung, wird der
Pensionsaufwand näher analysiert, da er einen erheblichen Einfluss auf
den Jahresabschluss und damit auf die für das Rating relevanten
Kennzahlen hat.
Kapitel 5 beschäftigt sich mit den Auswirkungen der Pensions-
verpflichtungen auf die Bewertungsfaktoren des Bonitätsratings.
Insbesondere wird der Ansatz der Pensionsverpflichtungen als Fremd-
kapital, als Aufwand und als Liquiditätsabfluss unter betriebs-
wirtschaftlichen Aspekten analysiert.
Das vorletzte Kapitel 6 befasst sich mit einer kritischen Würdigung der
Ratingansätze,
differenziert
nach
allgemeinen,
auf
Pensions-
verpflichtungen bezogen, speziellen Gesichtspunkten. Darüber hinaus
werden die Bilanzansätze, differenziert nach nationaler bzw.
internationaler Bilanzierung einer kritischen Würdigung unterzogen.
Im abschließenden Kapitel 7 werden die Ergebnisse der Arbeit
zusammengefasst und ein Ausblick gegeben.
5
2. Grundzüge des Bonitätsratings
2.1 Einleitung
Märkte als zentrale Elemente eines zeitgemäßen Wirtschaftens
unterliegen der Tendenz einer sich immer stärker verbreitenden
Verflechtung und Internationalisierung. Diese Entwicklung lässt sich
insbesondere auf den Finanzmärkten mit ihren länderübergreifenden
Geld- und Kapitaltransaktionen konstatieren. Hierbei hat sich auch die
Unternehmensfinanzierung grundlegend geändert. Die Tendenz zeigt weg
von traditionellen Kreditfinanzierungsvarianten, hin zur Kapitalbeschaffung
durch die Ausgabe von Anleihen, Aktien und anderen Wertpapieren. Diese
Entwicklung führt zu einer zunehmenden Eigenverantwortlichkeit der am
Markt vertretenen Anleger. Zentrale Aufgabe ist die Bonitätseinschätzung
der Emittenten vorzunehmen. Um solche Einschätzungen vornehmen zu
können, bedarf es mehr als nur länderspezifischer Publikationen der
Unternehmen (Bsp.: Bilanzen, Geschäftsberichte, Anhänge, Lagepläne).
Die Analyse weiterer unternehmensspezifischer Informationen ist
notwendig.
Die Existenzberechtigung von Ratingagenturen liegt in diesem
aufwendigen Informationsbedarf der Anleger und im Interesse der
Emittenten ihr Bonitätsrisiko transparent zu machen, um damit ihre
Kapitalkosten zu senken.
2.2 Was ist ein Rating?
"Ratings sind Meinungen über die Fähigkeit und Bereitschaft eines
Emittenten zur vollständigen und fristgerechten Erfüllung seiner
Zahlungsverpflichtungen
aus
den
von
ihm
begebenden
Schuldverschreibungen während deren Laufzeit
7
".
Ratings beurteilen einzelne Emissionen oder Emittenten. Beurteilt werden
Emissionen von Staaten, supranationalen Einrichtungen (wie z.B. die
7
Vgl. Moody´s in Deutschland, Ratingdefinitionen,
www.moodys.de
.
6
Weltbank), regionalen Körperschaften, Banken, Versicherungen und
Unternehmen. Hat die Emission eine Laufzeit von über einem Jahr, spricht
man von einem langfristigen Rating (Long Term Debt Rating), anderenfalls
von einem kurzfristigen Rating (Short Term Debt Rating)
8
. Darüber hinaus
wird zwischen internen und externen Rating differenziert.
2.2.1 Internes Rating
In Deutschland fand in der Vergangenheit die Einschätzung der
Kreditwürdigkeit über Kreditinstitute mittels eines internen Rating
("pricing") statt. Die Risikoeinschätzung konzentrierte sich in erster Linie
auf das Ausfallrisiko, dass nach einem standardisierten, quantitativ
ausgerichtetem Verfahren ermittelt wurde. Dem Anspruch einer objektiven
Risikoeinschätzung werden die Banken jedoch mit zunehmender Unter-
nehmensgröße der zu beurteilenden Firmen nicht mehr gerecht. Die
zunehmende Komplexität der liberalisierenden Märkte und der
Interessenkonflikt innerhalb der Banken, bevorteilen die externen Rating-
agenturen.
Die internen Ratings werden allerdings im Zuge von "Basel II" gerade für
die Bonitätsbeurteilung des Mittelstands an Bedeutung gewinnen. Die
Einbeziehung von Ratings zur Begrenzung von Ausfallrisiken im
Kreditgeschäft bildet den Schwerpunkt der geplanten Neuregelung der
Bankenaufsicht ab dem Jahre 2006.
2.2.2 Externes Rating
Das externe Rating wird von unabhängigen Ratingagenturen durchgeführt.
Moody´s Investors Service und Standard & Poor´s Rating Services
gehören zu den ältesten und traditionsreichsten Ratingagenturen der Welt,
deren Wurzeln bis zum Anfang des 20. Jahrhunderts reichen
9
.
Die Vorteile der Ratingagenturen gegenüber Kreditinstituten liegen in der
Spezialisierung und der damit einhergehenden Erhöhung der Effizienz und
der anerkannten Neutralität der Agenturen auf den Finanzmärkten. Um
8
Vgl. Leitfaden Rating, Verband deutscher Treasurer e.V., S. 5.
9
Die Ratingagenturen Standard & Poor's und Moody's stehen im Folgenden
exemplarisch auch für andere bedeutende Ratingagenturen wie z.B. FitchRatings.
7
sich nicht in Interessenkonflikte zu begeben, betonen sie ihre
Unabhängigkeit von Banken und Industrieunternehmen.
Im Gegensatz zu Einzelanlegern haben die Agenturen Zugang zu internen
Informationen. Ziel der Unternehmen ist die positive Beeinflussung des
Ratingergebnisses um ihre Finanzierungskosten zu senken und damit ihre
Wettbewerbsfähigkeit zu erhöhen.
2.3 Ziele des Ratings
Ratings dienen dazu, den Informationsunterschied zwischen Unternehmen
und Investoren zu verkleinern. Grundsätzlich ist zwischen den Interessen
des Emittenten und denen des Anlegers zu unterscheiden.
Folgende Ziele sind für den Emittenten von Interesse
10
:
der unbeschränkte Marktzugang zu nationalen und internationalen
Finanzmärkten,
die Erhaltung seiner finanziellen Sicherheit, gemessen an der Liquidität
und der Kapitalstruktur und
die Minimierung seiner Kapitalkosten.
Maßgeblich für die Durchsetzbarkeit seiner Ziele ist seine Bonität, die auf
seiner Ertrags- und Finanzkraft beruht.
Die Interessen des Anlegers sind denen des Emittenten entgegengesetzt.
Bei gegebenem Risiko möchte er einen möglichst hohen Ertrag erzielen.
Ratings dienen dazu, Risikomerkmale eines mit Zins- und
Tilgungsansprüchen ausgestatteten Finanztitels und den dahinter
stehenden Emittenten zu klassifizieren. Neben der Hauptaufgabe der
Einschätzung der Ausfallrisiken, haben die Entscheidungen der großen
Ratingagenturen zusätzlich Einfluss auf die Börsenkurse der
Unternehmen
11
. So führte, die durch die hohen Pensionsverpflichtungen
verursachte Herabstufung des Ratings der Deutschen Post AG durch
10
Vgl. Kniese (1996), S. 3.
11
Vgl. Everling (1991), S. 285.
8
Standard & Poor´s von "A+" auf "A", zu einem Fall des Aktienkurses um
5%
12
.
Dass die Einflussnahme von Ratings mittlerweile zu einem Thema auf
Vorstandsebene geworden ist, zeigt sich in einem Zitat aus dem Interview
mit dem Finanzvorstand der Bayer AG, Klaus Kühn: "Wir haben 2002 sehr
viel getan, um unser A-Rating stabil zu halten...
13
".
Darüber hinaus reflektiert der Aufbau von Investor Relation Kompetenzen
in den Unternehmen die zunehmende Bedeutung der Informations-
bereitstellung und der Beziehung zu den Investoren. Ziel ist die
Erleichterung bzw. Ermöglichung der externen Kapitalbeschaffung
14
.
Ratings bieten sich dazu an, anlegerseitig zu informieren und Vertrauen
zu schaffen.
2.4 Differenzierungsmöglichkeiten
Grundsätzlich können Ratingmerkmale beliebig differenziert werden. Es
wird im Folgenden nur auf die Ratingsymbole der marktführenden Rating-
agenturen Standard & Poor´s und Moody´s eingegangen.
Die Einschätzung der Ausfallwahrscheinlichkeiten wird durch eine
geeignete Codierung ausgedrückt
15
. Sie erfolgt in Ratingsymbolen als
Zusammenfassung der geschätzten Ausfallwahrscheinlichkeiten, meist in
Buchstaben- oder Ziffernkombination
16
. Im Langfristbereich reicht die
Skala der Symbole von "tripple A", welches das bestmögliche Urteil
darstellt, bis zu D, dass die Insolvenz des Emittenten widerspiegelt.
Feinabstufungen werden bei S&P mit "+/-" und bei Moody´s mit "1,2,3"
gekennzeichnet.
12
Vgl. Eckert (2003), in: Die Welt, Ausgabe vom 14. Mai 2003, S. 19.
13
FAZ am Sonntag, Ausgabe vom 18. Mai 2003, S. 46.
14
Vgl. Wagner (1991), S. 30.
15
Vgl. Stimpson (1991), S. 73.
16
Vgl. a.a.O.(Fn.11), S. 24.
9
Tabelle 1 zeigt die unterschiedlichen Ratingsymbole für langfristige
Ratings.
Tabelle 1:
Ratingsymbole für langfristige Ratings
Bezeichnung
S&P
Moody´s
Risikogarantie
Investment Anlagen
AAA
Aaa
Höchste Bonität, geringstes Ausfallrisiko
"Investment Grades" AA+
Aa1
Hohe Bonität, kaum höheres Risiko
AA
Aa2
AA-
Aa3
A+
A1
Überdurchschnittliche Bonität, etwas höheres Risiko
A
A2
A-
A3
BBB+
Baa1
Mittlere Bonität, stärkere Anfälligkeit bei
BBB
Baa2
negativen Entwicklungen im Unternehmensumfeld
BBB-
Baa3
Spekulative Anlagen
BB+
Ba1
Spekulativ, Zins- und Tilgungsrückzahlungen bei
"Speculative Grades" BB
Ba2
negativen Entwicklungen gefährdet
BB-
Ba3
B+
B1
Geringe Bonität, relativ hohes Ausfallrisiko
B
B2
B-
B3
CCC+
Caa1
CCC
Caa2
Geringste Bonität, höchstes Ausfallrisiko
CCC-
Caa3
CC
Ca
C
C
CI
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Schuldner bereits in Zahlungsverzug oder insolvent
"Quelle: del Mestre, G.: Rating-Leitfaden, 2001, S. 15."
Durch die grobe Unterteilung der Einstufungen in "Investment Anlagen"
und "Spekulative Anlagen" soll dem Investor ein grober Überblick über den
Risikocharakter des Titels gegeben werden.
2.5 Empirische Untersuchungen
Ratingagenturen erzielen nur dadurch eine nachhaltige Reputation, indem
sie eindeutig belegen, dass die Einschätzung der Bonität mit einer
späteren Insolvenz stark korreliert.
10
S&P hat eine Studie über den Zeitraum von 1981 bis 1991 erstellt, indem
sie aufzeigten, mit welcher Wahrscheinlichkeit es innerhalb der
"Investment
Grades"
und
der
"Speculative
Grades"
zur
Ausfallwahrscheinlichkeiten kam
17
. Die Papiere mit "Speculative Grade"
sind um 31% häufiger ausgefallen, als die mit "Investment Grade".
Moody´s erstellte eine ähnliche Studie und kam zu dem Ergebnis, dass
lediglich ein Ausfall innerhalb einer zuvor im "Investment Grade"
angesiedelten Anleihe festzustellen war.
Die Studien weisen nach, dass die Richtigkeit der Bewertung in einem
hohen Maße gegeben ist, dass sie aber keine absolute Garantie gegen
einen Ausfall bieten.
2.6 Ratingverfahren
Der Ablauf eines Ratingverfahrens vollzieht sich in mehreren Stufen.
Dabei wird i.d.R von der allgemeineren, übergeordneten Ebene, der
Evaluierung des Länderrisikos und der Analyse des Staates zu
spezielleren, untergeordneten Ebenen, wie der Analyse der Branche, des
Unternehmens und der Emission übergegangen (Top - Down
Vorgehensweise). In einem weiteren Schritt erfolgt nach Analyse der
Daten und einer Gegenüberstellung mit vergleichbaren Unternehmen,
eine Entscheidungsfindung auf Rating-Komitee-Ebene unter dem Aspekt
der Erteilung eines angemessenen Ratings.
Schwerpunkt des Verfahrens ist die genaue Analyse des Unternehmens
mittels Festlegung und Gewichtung einzelner Kriterien.
2.7 Ratingkriterien
Die Ratingkriterien gehören zu den wichtigsten Elementen des
Ratingsystems. Sie sind die Anhaltspunkte, an denen der Emittent bzw.
die betreffende Emission zu messen sind. Bei den Beurteilungskriterien
unterscheiden die Ratingagenturen die Analysefelder Geschäftsrisiko
("business risk") und Finanzrisiko ("financial risk"), für die jeweils ein
Teilrating abgegeben wird.
17
"Record Track".
11
Die Geschäftsrisiken, die eher qualitativ zu bewertet sind, befassen sich
mit den besonderen Bedingungen der Branche und der Marktposition des
Unternehmens in den Bereichen Marketing, Technologie und Effizienz.
Zusätzlich erfolgt eine Bewertung des Managements.
Die Analyse des Finanzrisikos, überwiegend quantitativ untersucht, erfolgt
durch die Bewertung der Finanzierungspolitik, der Rentabilität, der
Kapitalstruktur, des Cashflows und der finanziellen Flexibilität. Dieser Teil
der Unternehmensanalyse basiert in hohem Maße auf der Analyse
finanzieller Kennzahlen.
Nachdem die Kriterien quantifiziert sind, müssen sie entsprechend ihrer
Bedeutung gewichtet werden.
Verschiedene Branchen benötigen eine unterschiedliche Gewichtung der
zuvor gebildeten Urteile. Die Gewichtung richtet sich nach den
individuellen Gegebenheiten des Unternehmens unter Berücksichtigung
der Konkurrenzsituation. Die Subjektivität jedes einzelnen Rating-Systems
lässt kein standardisiertes Verfahren zu. "At times, a rating decision may
be influenced strongly by financial measures. At other times, business risk
factors may dominate. If a firm is strong in one respect and weak in
another, the rating will balance the different factors
18
".
Nachdem die einzelnen Kriterien festgelegt und gewichtet worden sind,
werden die gesammelten Daten in einem nächsten Schritt zu Kennzahlen
verarbeitet. Als Grundlage dienen hierzu die Informationen aus dem
Jahresabschluss. Die Bilanzanalyse dient als klassisches Instrument der
standardisierten Bonitätsprüfung zur Ermittlung der notwendigen
Kennzahlen
19
.
2.8 Grundsätze der Kennzahlenbildung
"Durch Bildung von Kennzahlen können Jahresabschlussdaten so
aufbereitet werden, dass sie in komprimierter Form über die Entwicklung
der Unternehmen in der abgelaufenen Periode berichten können
20
".
18
S&P, Corporate Ratings Criteria, S. 17.
19
Vgl. Füser (2001), S. 248.
20
Ebenda S. 256.
12
Grundsätzlich sind nur solche Kennzahlen zu bilden, die mit dem Ziel der
Untersuchung in unmittelbaren Zusammenhang stehen. Ziel ist es,
möglichst
solche
Kennzahlen
zu
bilden,
bei
denen
die
Kennzahlenausprägungen von Insolvenz gefährdeten Unternehmen sich
schon Jahre vor der Insolvenz von den Ausprägungen der solventen
Unternehmen unterscheiden. Es existiert für die Jahresabschlussanalyse
allerdings keine vollständige Theorie. Die Analyse beruht auf vermuteten
Zusammenhängen zwischen einzelnen Positionen des Jahres-
abschlusses
21
. "Der Traum eines Analytikers ist es, mit Hilfe einer einzigen
Kennzahl die aus mehreren Komponenten zusammengesetzt sein mag
eine Prognose der Zahlungsfähigkeit und Rentabilität der Unternehmung
liefern zu können. Falls es diese Wunderkennzahl geben kann, so sind wir
erst auf der Suche nach ihr und einstweilen noch reichlich weit vom Ziel
entfernt...
22
".
Bei der Bildung von Kennzahlen ist zwischen absoluten und relativen
Kennzahlen zu unterscheiden
23
. Relative Kennzahlen werden als
Verhältnis von einzelnen Größen zu einem bestimmten Nenner gesetzt
und drücken ein relatives Verhältnis aus. In der Regel enthalten sie
sowohl im Nenner als auch im Zähler Jahresabschlussgrößen um eine
bessere Transparenz und Nachvollziehbarkeit zu schaffen. Die relativen
Kennzahlen weisen im Vergleich zu den absoluten den Vorteil auf, dass
sie sich für die Beurteilung von unterschiedlich großen Unternehmen
eignen
24
.
Auch wenn die Bilanzkennzahlen aus den Jahresabschlussdaten generell
vergangenheitsbezogen sind, dienen sie bei Betrachtung im Zeitablauf, als
Indikation für die zukünftige Entwicklung. Die Insolvenzprognose gibt auf
der Basis von Jahresabschlussinformationen die Einschätzung des
Insolvenzrisikos eines Unternehmens wieder.
21
a.a.O.(Fn. 19), S. 249.
22
Baetge (1980), S. 653.
23
Vgl. Baetge (1998), S. 26.
24
Ebenda S. 140.
Details
- Seiten
- Erscheinungsform
- Originalausgabe
- Jahr
- 2003
- ISBN (eBook)
- 9783832474270
- ISBN (Paperback)
- 9783838674278
- DOI
- 10.3239/9783832474270
- Dateigröße
- 507 KB
- Sprache
- Deutsch
- Institution / Hochschule
- Technische Hochschule Köln, ehem. Fachhochschule Köln – Wirtschaft, Versicherungswesen
- Erscheinungsdatum
- 2003 (November)
- Note
- 1,3
- Schlagworte
- bilanzierung umstellung basel würdigung
