Hedge Fonds
Eine empirische Analyse
©2002
Diplomarbeit
111 Seiten
Zusammenfassung
Inhaltsangabe:Einleitung:
Da die Nachfrage nach Alternativen Investmentprodukten ständig steigt, besonders bei schlechtem Börsenumfeld, erscheint es notwendig, einen genauen Einblick in die Welt der Hedge Fonds zu geben. Die Arbeit will zur Aufklärung der folgenden Fragen beitragen:
Wie sind Hedge Fonds konstruiert? Welche Eigenschaften, die man eventuell aus Traditionellen Anlagen nicht kennt, sind ihnen zu Eigen?
Wie erwirtschaften Hedge Fonds ihre Rendite? Welche Strategien verwendet man hierfür?
Welche Risiken und Probleme müssen beachtet werden?
Was kann man aus dem Sonderfall des LTCM Hedge Fonds lernen?
Die theoretischen Ausführungen sollen sich hierbei auf ein notwendiges Minimum zum Verständnis der Thematik beschränken. Nach diesen eher allgemeinen Punkten befasst sich der wesentliche Teil der Arbeit mit einer empirischen Studie des Hedge Fonds Marktes an Hand einer Stichprobe mit 1040 Fonds. Bei den Betrachtungen der Rendite und Volatilität kommen Vergleiche zu Traditionellen Investments zur Sprache. Die These, dass sie bei niedrigerem Risiko eine bessere Wertentwicklung generieren als andere Wertpapiere, soll kritisch analysiert werden. Es wird der Frage nachgegangen, in wie weit Portfolios durch die Beimischung von Hedge Fonds weiter optimiert werden können und ob die bereits angesprochene Unabhängigkeit vom allgemeinen Marktgeschehen tatsächlich vorhanden ist. Mittels multipler Regression soll der Einfluss von Aktien-, Renten- und Rohstoffmärkten ermittelt werden. Es wird dabei untersucht, in wie weit die Renditen von Hedge Fonds vorhersagbar sind. Ein Vergleich zu bisherigen Arbeiten auf diesem Gebiet dient der Einordnung der Ergebnisse.
Da sich die Daten der Studie über 5 Jahre bis Ende September 2001 erstrecken, sind einige sehr interessante Entwicklungen im Beobachtungszeitraum repräsentiert: sowohl die Asienkrise 1997, der kometenhafte Aufstieg und Fall der Neuen Märkte, die wirtschaftliche Weltrezession des Jahres 2001 als auch die Terroranschläge auf die USA vom 11.09.2001. Auch wenn die Attentate hoffentlich einmalige Ereignisse darstellen, sind die entsprechenden Daten für den September mit in die Betrachtung einbezogen, da Hedge Fonds gerade in Krisenzeiten zeigen sollen, ob sie eine absolut positive Rendite erwirtschaften können.
Nicht zuletzt die Entwicklungen auf dem deutschen Markt, auf dem sich ein regelrechter Boom für Hedge Zertifikate entwickelt hat, verleihen dieser Arbeit eine sehr hohe Aktualität. In […]
Da die Nachfrage nach Alternativen Investmentprodukten ständig steigt, besonders bei schlechtem Börsenumfeld, erscheint es notwendig, einen genauen Einblick in die Welt der Hedge Fonds zu geben. Die Arbeit will zur Aufklärung der folgenden Fragen beitragen:
Wie sind Hedge Fonds konstruiert? Welche Eigenschaften, die man eventuell aus Traditionellen Anlagen nicht kennt, sind ihnen zu Eigen?
Wie erwirtschaften Hedge Fonds ihre Rendite? Welche Strategien verwendet man hierfür?
Welche Risiken und Probleme müssen beachtet werden?
Was kann man aus dem Sonderfall des LTCM Hedge Fonds lernen?
Die theoretischen Ausführungen sollen sich hierbei auf ein notwendiges Minimum zum Verständnis der Thematik beschränken. Nach diesen eher allgemeinen Punkten befasst sich der wesentliche Teil der Arbeit mit einer empirischen Studie des Hedge Fonds Marktes an Hand einer Stichprobe mit 1040 Fonds. Bei den Betrachtungen der Rendite und Volatilität kommen Vergleiche zu Traditionellen Investments zur Sprache. Die These, dass sie bei niedrigerem Risiko eine bessere Wertentwicklung generieren als andere Wertpapiere, soll kritisch analysiert werden. Es wird der Frage nachgegangen, in wie weit Portfolios durch die Beimischung von Hedge Fonds weiter optimiert werden können und ob die bereits angesprochene Unabhängigkeit vom allgemeinen Marktgeschehen tatsächlich vorhanden ist. Mittels multipler Regression soll der Einfluss von Aktien-, Renten- und Rohstoffmärkten ermittelt werden. Es wird dabei untersucht, in wie weit die Renditen von Hedge Fonds vorhersagbar sind. Ein Vergleich zu bisherigen Arbeiten auf diesem Gebiet dient der Einordnung der Ergebnisse.
Da sich die Daten der Studie über 5 Jahre bis Ende September 2001 erstrecken, sind einige sehr interessante Entwicklungen im Beobachtungszeitraum repräsentiert: sowohl die Asienkrise 1997, der kometenhafte Aufstieg und Fall der Neuen Märkte, die wirtschaftliche Weltrezession des Jahres 2001 als auch die Terroranschläge auf die USA vom 11.09.2001. Auch wenn die Attentate hoffentlich einmalige Ereignisse darstellen, sind die entsprechenden Daten für den September mit in die Betrachtung einbezogen, da Hedge Fonds gerade in Krisenzeiten zeigen sollen, ob sie eine absolut positive Rendite erwirtschaften können.
Nicht zuletzt die Entwicklungen auf dem deutschen Markt, auf dem sich ein regelrechter Boom für Hedge Zertifikate entwickelt hat, verleihen dieser Arbeit eine sehr hohe Aktualität. In […]
Leseprobe
Inhaltsverzeichnis
ID 5582
Zeltner, Klaus: Hedge Fonds: Eine empirische Analyse / Klaus Zeltner - Hamburg: Diplomica
GmbH, 2002
Zugl.: Regensburg, Universität, Diplomarbeit, 2002
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http://www.diplom.de, Hamburg 2002
Printed in Germany
II
Inhaltsverzeichnis
Abbildungsverzeichnis IV
Danksagungen VIII
1. Einleitung in das Thema " Hedge Fonds"
1
2. Geschichte und Marktentwicklung
4
3. Definition von Hedge Fonds
7
3.1. Der Begriff
7
3.2. Das Anlageziel
7
3.3. Charakteristische Merkmale
10
3.4. Market Exposure und Leverage
13
3.5. Gebührenstruktur
14
4. Einführung in die rechtlichen Grundlagen
15
4.1. Offshore Hedge Fonds
16
4.2. US Hedge Fonds
17
4.3. Rechtliche Situation in Deutschland
18
4.4. Hedge Zertifikate in Deutschland
20
4.5. Rechtliche Ausgestaltungsmöglichkeiten
21
4.5.1. Open End Fonds
21
4.5.2. Closed End Fonds
22
4.5.3. Fund of Funds
22
4.5.4. Umbrellafonds
22
4.5.5. Managed Account
22
4.6. Organisatorischer Aufbau von Hedge Fonds
23
4.6.1. Sponsor / General Partner
24
4.6.2. Management Company - Kapitalanlagegesellschaft
24
4.6.3. Investment Advisors / Traders - Berater & Händler
24
4.6.4. Prime Broker
25
4.6.5. Administrator - Verwaltung
25
4.6.6. Custodian / Depository Bank - Depotbank
25
5. Anlagestile im Überblick
26
5.1. Relative Value / Arbitrage
27
5.1.1. Convertible Arbitrage
28
5.1.2. Fixed Income Arbitrage
29
5.1.3. Equity Market Neutral
32
5.2. Event Driven
32
5.2.1 Disstressed Securities
32
5.2.2. Regulation D
33
5.3. Long / Short Bias
34
5.3.1. Equity Hedge
34
III
5.3.2. Equity Non Hedge
34
5.3.3. Emerging Markets
35
5.3.4. Sektor
35
5.3.5. Short Sellers
36
5.3.6. Market Timing
37
5.4. Makro
37
5.5. Fund of Funds
38
5.6. Andere Nicht-Traditionelle Investments - Managed Futures
38
6. Hedge-Fonds-spezifische Risiken
39
6.1. Liquiditäts- und Größenrisiko
40
6.2. Operationales Risiko
40
6.3. Manager Risiko
41
6.4. Trading Verhalten
41
6.5. Intransparenz
42
7. Sonderfall LTCM Hedge Fonds
43
8. Darstellung der Datenbasis und Berechnungsmethoden
45
9. Einschränkungen der Stichprobe
47
10. Empirische Analyse der Hedge Fonds
49
10.1. Analyse der Wertentwicklung
49
10.2. Kontinuität der Hedge Fonds
54
10.3. Analyse der Rendite-Risiko-Beziehungen
59
10.4. Empirische Sharpe Ratios der Hedge Fonds
62
10.5. Analyse des Information Ratio
64
10.6. Empirischer Maximaler Verlust
67
10.7. Analyse der Korrelation
70
11. Regression der Hedge Fonds Stile
76
12. Portfolioallokation mit Hedge Fonds
83
13. Zusammenfassung der Ergebnisse
91
Literaturverzeichnis 94
Anhang 99
Eidesstattliche Erklärung
100
IV
Abbildungsverzeichnis
·
Abb. 1: Kursverlauf des MSCI World, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 1.
·
Abb. 2: Globales Hedge Fonds Wachstum, eigene Darstellung,
Quelle: www.hfr.com, S. 5.
·
Abb. 3: Mittelverteilung per Ende 06/2001, eigene Darstellung,
Quelle: www.hfr.com, S. 6.
·
Abb. 4: Mindestinvestitionen in Hedge Fonds, eigene Darstellung,
Quelle: Bekier, S. 12.
·
Abb. 5: Einsatz des Leverage, eigene Darstellung,
Quelle: Van Hedge, S. 14.
·
Abb. 6: Hedge Fonds Domizile, eigene Darstellung,
Quelle: Tremont Partners, S. 16.
·
Abb. 7: Rendite-Risiko-Diagramm für Hedge Zertifikate,
Quelle: Absolut Research GmbH, S. 20.
·
Abb. 8: Aufbau von Hedge Fonds, eigene Darstellung,
Quelle: Cottier, Hedge Fonds, S. 23.
·
Abb. 9: Anlagestile im Überblick, eigene Darstellung,
Quelle: Cottier, S. 27.
·
Abb. 10: Anzahl der analysierten Fonds, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 45.
·
Abb. 11: Deskriptive Statistiken über 3 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 48.
·
Abb. 12: Deskriptive Statistiken über 5 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 49.
·
Abb. 13: Wertentwicklung der Hedge Fonds und Indices über 1 Jahr,
eigene Darstellung, Quellen: Micropal und www.hfr.com, S. 50.
·
Abb. 14: Hedge Fonds Performance über 3 und 5 Jahre, eigene
Darstellung, Quelle: Micropal, S. 52.
·
Abb.15: HFR Performance über 3 und 5 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: www.hfr.com, S. 53.
·
Abb. 16: Kontinuität der Equity Hedge Fonds, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 55.
V
·
Abb. 17: Kontinuität der Event Driven Fonds, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 56.
·
Abb. 18: Kontinuität der Fund of Funds, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 57.
·
Abb. 19: Kontinuität restliche Anlagestile, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 58.
·
Abb. 20: Rendite-Risiko-Diagramm über 3 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 59.
·
Abb. 21: Rendite-Risiko-Diagramm über 5 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 61.
·
Abb. 22: Sharpe Ratios über 3 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 62.
·
Abb. 23: Sharpe Ratio über 5 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 63.
·
Abb. 24: Information Ratio über 5 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 66.
·
Abb. 25: Information Ratios von Investmentfonds, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 67.
·
Abb.26: Information Ratio über 1 und 3 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 67.
·
Abb.27: Maximaler Verlust über 5 Jahre, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 68.
·
Abb.28: Maximaler Verlust über 1 Jahr, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 69.
·
Abb.29: Korrelation seit 01/1995, eigene Darstellung,
Quelle: www.hfr.com, S. 70.
·
Abb.30: Korrelation der Relative Value / Arbitrage Fonds, eigene
Darstellung, Quelle: www.hfr.com, S. 72.
·
Abb.31: Korrelationen der Event Driven Fonds, eigene Darstellung,
Quelle: www.hfr.com, S. 73.
·
Abb.32: Korrelationen der Long / Short Bias Fonds, eigene Darstellung,
Quelle: www.hfr.com, S. 73.
·
Abb.33: Wertentwicklung der Long / Short Fonds 1999 / 2000, eigene
Darstellung, Quelle: www.hfr.com, S. 74.
VI
·
Abb.34: Korrelationen der Makro Fonds, eigene Darstellung, Quelle:
www.hfr.com, S. 74.
·
Abb.35: Korrelationen der Fund of Funds und des HFRWCI, eigene
Darstellung, Quelle: www.hfr.com, S. 75.
·
Abb.36: Veränderungen des Beta, eigene Darstellung,
Quelle: Fung, Hsieh, S. 77.
·
Abb. 37: Korrelation der Aktienindices, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 78.
·
Abb.38: Regressionsergebnisse für Relative Value / Arbitrage Fonds,
eigene Darstellung, Quellen: www.hfr.com und Micropal, S. 78.
·
Abb.39: Regressionsergebnisse für Event Driven Fonds, eigene
Darstellung, Quellen: www.hfr.com und Micropal, S. 79.
·
Abb.40: Regressionsergebnisse für Long / Short Bias Fonds, eigene
Darstellung, Quellen: www.hfr.com und Micropal, S. 80.
·
Abb.41: Regressionsergebnisse für Makro Fonds, eigene Darstellung,
Quellen: www.hfr.com und Micropal, S. 81.
·
Abb.42: Regressionsergebnisse für Fund of Funds und HFRWCI, eigene
Darstellung, Quellen: www.hfr.com und Micropal, S. 82.
·
Abb.43: Musterportfolios, eigene Darstellung, Quelle: Micropal.
·
Abb. 44: Sharpe Ratios des Defensiven Portfolios mit Hedge Fonds,
eigene Darstellung, Quelle: Micropal, S. 83.
·
Abb. 45: Optimiertes Defensives Portfolio, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 84.
·
Abb. 46: Sharpe Ratios des Neutralen Portfolios mit Hedge Fonds, eigene
Darstellung, Quelle: Micropal, S. 85.
·
Abb. 47: Optimiertes Neutrales Portfolio, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 86.
·
Abb. 48: Sharpe Ratios des Offensiven Portfolios mit Hedge Fonds, eigene
Darstellung, Quelle: Micropal, S. 86.
·
Abb. 49: Optimiertes Offensives Portfolio, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 87.
·
Abb.50: MVP und MSRP, eigene Darstellung, Quelle: Micropal, S. 87.
·
Abb. 51: Diversifiziertes Portfolio vor Hedge Fonds Beimischung, eigene
Darstellung, S. 88.
VII
·
Abb.52: Rendite Risiko-Diagramm für verschiedene Hedge Fonds Anteile,
eigene Darstellung, Quelle: Micropal, S. 89.
·
Abb. 53: Veränderung des Sharpe Ratio, eigene Darstellung,
Quelle: Micropal, S. 89.
·
Abb. 54: MVP und MSRP im diversifizierten Portfolio, eigene
Darstellung, Quelle: Micropal, S. 90.
·
Abb.55: Hedge Fonds Ergebnisse anderer Autoren, eigene Darstellung,
Quellen: Diverse, S. 92.
VIII
Danksagungen
Ich möchte mich an dieser Stelle bei einigen sehr hilfsbereiten Menschen
bedanken, die mich bei der Erstellung dieser Arbeit unterstützt haben.
Zuerst möchte ich Herrn Professor Dr. Hamerle danken, der mir die Möglichkeit
gegeben hat, dieses sehr aktuelle und interessante Thema zu bearbeiten. Ein
herzliches Dankeschön auch an Herrn Dr. Rösch, der mich immer sehr gut
während der Arbeit betreut hat.
Ich danke Herrn Alexander Hammer von Standard & Poor´s Micropal für die
Bereitstellung der Daten und die bewiesene Geduld bis ich alle benötigten
Informationen zu meiner Zufriedenheit zusammen hatte.
Ich danke den Damen und Herren von der Firma E-hedge AG in Frankfurt, die
mir einen sehr guten Einblick in die Thematik geben konnten und viele gute
Inputs für meine Arbeit geliefert haben.
Ich danke ganz besonders meinem guten Freund Herrn Oliver Fischer von der
Firma Fondsconsult AG, der viel Freizeit geopfert hat, um mir bei
Datenbeschaffung der Indices und Vergleichsfonds aus dem Traditionellen
Bereich zu helfen.
Last but not least, vielen Dank an meine Familie für die moralische Unterstützung
und für die kritischen Anmerkungen zur sprachlichen Ausgestaltung der Arbeit.
Regensburg, den 27.02.2002
1
1. Einleitung in das Thema ,,Hedge Fonds"
Die letzten beiden Jahre waren für die meisten Investoren an den internationalen
Aktienmärkten alles andere als erfolgreich. So verlor z.B. der MSCI World seit
Beginn des Jahres 2000 knapp 25 %. Der Kursverlauf ist in folgender Abbildung
dargestellt.
Wertentwicklung des MSCI World seit 2000
50
60
70
80
90
100
110
120
Jan 00
Mai 00
Sep 00
Jan 01
Mai 01
Sep 01
Abb. 1: Kursverlauf des MSCI World, eigene Darstellung, Quelle: Micropal.
Für Anleger stellt sich die Frage, wie man solchen Kursverlusten vorbeugen kann.
Nach Traditioneller Investmenttheorie ist vor Allem eine breite Diversifikation in
verschiedene Assetklassen Aktien, Renten, Immobilien zu empfehlen, um das
Risiko einer Einzelanlage zu senken. Auch Alternative Investments, besonders
Hedge Fonds, traten in den letzen Jahren vermehrt in den Vordergrund. Durch
eine geringe Korrelation zu Traditionellen Assets sind sie geradezu prädestiniert
für eine optimale Portfolioallokation. Allerdings gewannen sie eher durch negati-
ve Schlagzeilen, wie die Turbulenzen um den LTCM Hedge Fonds 1998
1
, an
Bekanntheit. Auch die Spekulation des von George Soros betreuten Quantum
Fund gegen das Britische Pfund im Jahr 1992, die zum Ausschluss Groß-
britanniens aus dem Europäischen Währungssystem führte, trug eher dazu bei,
diese Anlagekategorie in zweifelhaftem Licht erscheinen zu lassen.
1
Der Fonds wurde u.a. von den Nobelpreisträgern Fisher Black und Robert Merton betreut.
2
Hingegen konnte man bereits seit den 1960ern von spektakulären Gewinnen
dieser Branche in den Zeitungen lesen:
2
1966 erzeugte ein Artikel im Fortune
Magazine über einen von A.W. Jones gemanagten Hedge Fonds Wirbel in der
Finanzwelt. Der Fonds konnte alle Traditionellen Investmentfonds dieser Zeit um
Längen schlagen, obwohl er eine für damalige Verhältnisse immense Manage-
mentgebühr von 20 % erhob.
Insgesamt lässt sich sagen, dass über die Hedge Fonds Branche viele Speku-
lationen existieren. Die Frankfurter Allgemeine Zeitung (FAZ) spricht in einem
Artikel sogar von einer ,,Aura des Geheimnisvollen".
3
Ein entscheidender Faktor
hierfür sind sicherlich die wenig ausgeprägten gesetzlichen Grundlagen und Kon-
trolle der Fonds.
Wissenschaftliches Interesse an Hedge Fonds besteht seit ca. Ende der 1980er
Jahre, wo erste Studien zu Performance und Risiko dieser Investments durch-
geführt wurden.
4
Intensive Forschung zu den verschiedensten Aspekten wie
Leverage oder Gebührenstruktur, auf die in Kapitel 3 noch genauer eingegangen
wird, haben versucht, Licht in die bisher sehr intransparente Branche zu bringen.
Bis heute lässt sich auch nicht genau sagen, wie viele Hedge Fonds derzeit
existieren. Man schätzt je nach Datenquelle zwischen 4000 und 6000.
5
Da die Nachfrage nach Alternativen Investmentprodukten ständig steigt,
besonders bei schlechtem Börsenumfeld, erscheint es notwendig, einen genauen
Einblick in die Welt der Hedge Fonds zu geben. Die Arbeit will zur Aufklärung
der folgenden Fragen beitragen:
1. Wie sind Hedge Fonds konstruiert? Welche Eigenschaften, die man
eventuell aus Traditionellen Anlagen nicht kennt, sind ihnen zu eigen?
2. Wie erwirtschaften Hedge Fonds ihre Rendite? Welche Strategien
verwendet man hierfür?
3. Welche Risiken und Probleme müssen beachtet werden?
4. Was kann man aus dem Sonderfall des LTCM Hedge Fonds lernen?
2
Vgl. Cottier, Hedge Fonds, 1997, S. 13.
3
Vgl. Hanno Beck, Haifische, 2001, S. 38.
4
Vgl. Brown, Goetzmann, Ibbotson, Offshore Hedge Funds, 1999, S. 91-118.
5
Vgl. Marcia Wickers, Hedge Funds, 2001, S. 53.
3
Die theoretischen Ausführungen sollen sich hierbei auf ein notwendiges Mini-
mum zum Verständnis der Thematik beschränken. Ausführliche Darstellungen
sind in diversen Quellen zu finden.
6
Nach diesen eher allgemeinen Punkten befasst sich der wesentliche Teil der
Arbeit mit einer empirischen Studie des Hedge Fonds Marktes an Hand einer
Stichprobe mit 1040 Fonds. Bei den Betrachtungen der Rendite und Volatilität
kommen Vergleiche zu Traditionellen Investments zur Sprache. Die These, dass
sie bei niedrigerem Risiko eine bessere Wertentwicklung generieren als andere
Wertpapiere, soll kritisch analysiert werden. Es wird der Frage nachgegangen, in
wie weit Portfolios durch die Beimischung von Hedge Fonds weiter optimiert
werden können und ob die bereits angesprochene Unabhängigkeit vom allgemei-
nen Marktgeschehen tatsächlich vorhanden ist. Mittels multipler Regression soll
der Einfluss von Aktien-, Renten- und Rohstoffmärkten ermittelt werden. Es wird
dabei untersucht, in wie weit die Renditen von Hedge Fonds vorhersagbar sind.
Ein Vergleich zu bisherigen Arbeiten auf diesem Gebiet dient der Einordnung der
Ergebnisse.
Da sich die Daten der Studie über 5 Jahre bis Ende September 2001 erstrecken,
sind einige sehr interessante Entwicklungen im Beobachtungszeitraum repräsen-
tiert: sowohl die Asienkrise 1997, der kometenhafte Aufstieg und Fall der Neuen
Märkte, die wirtschaftliche Weltrezession des Jahres 2001 als auch die Terroran-
schläge auf die USA vom 11.09.2001. Auch wenn die Attentate hoffentlich ein-
malige Ereignisse darstellen, sind die entsprechenden Daten für den September
mit in die Betrachtung einbezogen, da Hedge Fonds gerade in Krisenzeiten zeigen
sollen, ob sie eine absolut positive Rendite erwirtschaften können.
Nicht zuletzt die Entwicklungen auf dem deutschen Markt, auf dem sich ein regel-
rechter Boom für Hedge Zertifikate entwickelt hat
7
, verleihen dieser Arbeit eine
sehr hohe Aktualität. In Europa, speziell in Deutschland, steht man noch am
Anfang einer Entwicklung hin zu Nicht-Traditionellen Investments, die in den
USA schon seit längerem stattfindet. Gesetzliche Beschränkungen behindern noch
eine breite Ausdehnung, aber auch hier sind in den nächsten Jahren Änderungen
zu erwarten. Als Einstieg in die Thematik ,, Hedge Fonds" soll ein kurzer Abriss
der Geschichte der Fonds dienen.
6
Vgl. Cottier, Hedge Fonds, 1997, oder Bekier, Marketing, 1996.
7
Im letzten Jahr wurden knapp 5 Milliarden DM angelegt.
4
2. Geschichte und Markentwicklung
1949 gründete Alfred Winslow Jones den ersten Hedge Fonds in den USA. Die
Besonderheit gegenüber bestehenden Investmentfonds war die Absicherung gegen
fallende Märkte durch Short-Positionen und die Aufnahme von Fremdkapital zur
Nutzung des Leverage-Effekts. Dieser Hebeleffekt steigerte die Rendite des
Fonds, gleichzeitig wurde das Risiko der Einzelaktien über entsprechende Leer-
verkäufe reduziert.
8
Das systematische Risiko war entsprechend geringer, wäh-
rend bewusst unsystematische Risiken eingegangen wurden. Entscheidend für den
Erfolg dieser Strategie war Jones Fähigkeit zur Einzeltitelauswahl (= Stock
Picking). Rechtlich gesehen war der Fonds, wie heute meistens üblich, als Limited
Partnership mit einer begrenzten Zahl von Anlegern organisiert. Jones ließ sich
für seine Managementtätigkeiten erstmals mit einer performanceabhängigen Ge-
bühr von 20% entlohnen. Er investierte selbst einen großen Teil seines Privatver-
mögens in seinen Fonds, damit er die Risiken genauso wie die Investoren zu tra-
gen hatte. Bereits in diesem ersten Hedge Fonds zeigten sich wichtige Charakte-
ristika, die bis heute den gesamten Markt prägen. Eine genaue Definition der an-
gesprochenen Punkte ist in Kapitel 3 zu finden.
Durch steigende Investitionsnachfrage genügte bald nicht mehr nur ein einziger
Manager, um erfolgreiche Einzeltitel zu selektieren, so dass 1954 weitere Stock
Picker engagiert wurden und damit der erste Multi-Manager Fonds entstand. Die-
ser Teamansatz wird heute von vielen KAGs betrieben. Ein gutes Beispiel hierzu
ist die Deutsche Bank Tochter DWS.
In den 1960ern konnte Jones´ Fonds eine beeindruckende Wertentwicklung hinle-
gen und schlug die besten Traditionellen Fonds trotz der hohen Managementge-
bühr.
9
Gegen Ende dieser Dekade war der Hedge Fonds Markt auf ca. 200 Pro-
dukte angewachsen, darunter fanden sich auch schon heutige Stars der Szene:
George Soros oder Michael Steinhardt. Die Presse nahm zunehmend Notiz von
diesen Entwicklungen, u.a. in dem von Carol Loomis geschriebenen ,,Fortune
Magazin" Artikel ,,The Jones Nobody Keeps Up With". So fand Jones viele
Nachahmer seiner Ideen.
10
8
Vgl. Tremont Partners, The Case for Hedge Funds, 2000, S. 4.
9
Vgl. ibid, S. 5.
10
Vgl. Brown, Goetzmann, Ibbotson, Offshore Hedge Funds, 1999, S. 94.
5
Durch langanhaltende Baisse-Phasen in den USA, besonders 1969-1970 und
1973-1974, waren die folgenden Jahre nach dem ersten Boom für den gesamten
Markt sehr schwierig. Mitte der 80er Jahre schwand das Interesse an Hedge
Fonds, bis ein Artikel im ,,Institutional Investor Magazin" über die jährliche
Wertentwicklung von 43 % des Tigerfonds von Julian Robertson berichtete.
11
Das
Interesse der Öffentlichkeit kam wieder zurück. Eine zweite Boomphase setzte
ein, die abgesehen von kleinen Schwankungen bis heute Bestand hat
12
. Mitte der
90er kam es sogar zu dem Phänomen, dass Manager trotz der steigenden Nachfra-
ge keine weiteren Gelder mehr akzeptierten, damit die Fonds flexibel bleiben
konnten. Eine weitere erwähnenswerte Entwicklung ist die Abwanderung der bes-
ten Talente aus dem Traditionellen Investmentbanking zu den Alternativen Stra-
tegien. Dies hängt auch mit den großen Gewinnmöglichkeiten zusammen, die
eine performanceabhängige Managerentlohnung mit sich bringt. Die Problematik
des LTCM Hedge Fonds wird hier bewusst nicht angesprochen; diesem Punkt ist
das Kapitel 7 gewidmet.
Folgende Grafik soll die Entwicklung der gesamten Branche seit 1990 darstellen,
um einen Eindruck vom Marktwachstum zu vermitteln.
Globales Hedge Fonds Volumen 1990-2000 in MRD $
0
50
100
150
200
250
300
350
400
450
500
1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Abb. 2: Globales Hedge Fonds Wachstum, eigene Darstellung, Quelle: www.hfr.com.
Über die Zahl der derzeit vorhandenen Hedge Fonds kann nur spekuliert werden.
Man geht davon aus, dass es weltweit zwischen 4000 und 6000 gibt. Die meisten
11
Vgl. Fung, Hsieh, A Primer on Hedge Funds, 1999, S. 2.
12
Vgl. Strachman, Gold Rush, 2001, S. 20.
6
Fonds haben dabei ein Volumen zwischen 5 und 25 Millionen Dollar.
13
Auch für
in den kommenden Jahre soll der Markt überdurchschnittlich wachsen, wenn eu-
ropäische und insbesondere deutsche Anleger breiten Zugang zu diesen Invest-
ments haben; lt. einer Studie von Goldman Sachs
14
sind bereits 17 % der europäi-
schen Anleger in Hedge Fonds investiert, in Zukunft sollen es ca. 47 % sein. Die-
se Zahlen beziehen sich aber hauptsächlich auf institutionelle Investoren wie Ver-
sicherungen oder Banken. Ein ähnlich großes Interesse kann man aber auch für
die Privatkunden konstatieren, immerhin wurden im letzen Jahr knapp 5 Milliar-
den DM in sogenannten Hedge-Zertifikate angelegt.
15
Ein interessanter Punkt ist noch die Verteilung der Mittel auf die einzelnen Anla-
gestile. Die Zahlen beziehen sich auf Ende 2000 und wurden von Hedge Fund
Research (HFR) ermittelt. Unter Sonstige sind die Market Timing und Short Sel-
ler Fonds (mit einem Anteil von 0,09 %) zusammengefasst. In dieser Statistik
fehlen die Zahlen der Fund of Funds. Interessant ist der Vergleich zu den Zahlen
von 1990. Demnach haben Makro Fonds stark an Bedeutung verloren. Damals
repräsentierten sich noch über 70 % des Marktes. Zugelegt hingegen haben die
Equity Hedge Fonds von knapp über 5 % bis auf fast 30 %.
Gewichtung der Hedge Fonds Strategien per Ende 2000
Convertible
Arbitrage
3,39%
Makro
15,61%
Emerging
Markets
3,61%
Equity Hedge
29,78%
Fixed Income
Arbitrage
11,96%
Equity Market
Neutral
5,32%
Equity Non Hedge
11,39%
Event Driven
13,63%
Sektor
4,76%
Sonstige
0,55%
Abb. 3: Mittelverteilung per Ende 06/2001, eigene Darstellung, Quelle: www.hfr.com.
13
Vgl. VanHedge, Größenverteilung der Hedge Fonds per Ende 2000.
14
Hörger, Bedeutung von Hedge Fonds Märkten, 2001.
15
Genauere Ausführungen in Kapitel 4.4.
7
3. Definition von Hedge Fonds
3.1. Der Begriff
Der Begriff stammt eigentlich von dem englischen Wort ,,to hedge" ab. Die fi-
nanzwirtschaftliche Bedeutung ist die Absicherung gegen fallende Märkte. Si-
cherlich ist die Entstehung von Hedge Fonds auf diese Technik der Absicherung
zurückzuführen (siehe hierzu die geschichtliche Entwicklung der Hedge Fonds),
allerdings kann diese enge Definition bei den modernen Fonds nicht ausreichend
sein. ,,Die Bezeichnung Hedge-Fonds hat sich als Sammelbegriff für eine sehr
heterogene Gruppe von Investmentgesellschaften eingebürgert, für die es weder
eine Legaldefinition noch eine andere allgemeine akzeptierte Abgrenzung gibt."
16
Im Gegensatz zu Traditionellen Fonds steht den Hedge Fonds Managern eine viel
breitere Palette an Investmentmöglichkeiten offen. Darunter fällt der Einsatz von
Derivaten, Leerverkäufen, Fremdkapitalaufnahme und weitere Finanzinnovatio-
nen, die höchst risikobehaftet bis hin zum Totalverlust sein können. Es kann
also in diesem Zusammenhang nicht mehr unbedingt von Hedging, also Absiche-
rung, gesprochen werden. Das Motiv der Spekulation und Ausnutzung von
Arbitragegelegenheiten stehen eindeutig im Vordergrund.
3.2. Das Anlageziel
Während Traditionelle Fonds als Ziel haben, eine bestimmte Benchmark (Aktien-
Rentenindex) zu schlagen (aktive Strategie) bzw. abzubilden (passive Strategie),
versuchen Hedge Fonds eine absolute Performance bei möglichst niedriger Vola-
tilität zu generieren. Man bezeichnet sie manchmal auch als ,,Skill Based" In-
vestments
17
. Zur Erläuterung ein kurzes Beispiel:
Investmentfonds A erreicht in einem Jahr eine Wertentwicklung von 10,5 %, der
Vergleichsindex sinkt im betrachteten Zeitraum um 15,5 %. Man könnte nun sa-
gen, dass der Fonds den Index um 5 % geschlagen hat, jedoch wird kein Investor
mit dem erlittenen Verlust zufrieden sein.
Hedge Fonds hingegen versuchen auch in schlechten Marktphasen, wie hier im
Beispiel dargestellt, eine positive Rendite zu erzielen. In diesem Fall wäre dies
16
Deutsche Bundesbank Monatsbericht, Hedge Fonds, März 1999, S. 31.
17
Vgl. Catherine Blum, Hedge Funds, 1999, S. 337.
8
u.a. durch Leerverkäufe oder entsprechende Short-Positionen in Optionen und
Futures möglich gewesen.
Hedge Fonds werden auch als Nicht-Traditionelle Investments bzw. Alternative
Investments, bezeichnet. Zu dieser Gruppe zählen außerdem Investitionen in die
Emerging Markets, Hochzinsanleihen, Venture Capital Beteiligungen, Mortgage
Backed Securities bzw. Wandel- und Optionsanleihen. Sowohl Kauf- als auch
Stillhalterpositionen sind denkbar. Hier liegt auch der wichtigste Unterschied zu
Traditionellen Investments, die ihre Grundlage in der modernen Portfolio-Theorie
nach Markowitz
18
haben.
Modellannahmen nach Markowitz:
·
Keine Transaktionskosten und Steuern
·
Alle Wertpapiere sind beliebig teilbar
·
Beobachtungszeitraum beträgt eine Periode
·
Anleger sind risikoscheu und treffen ihre Entscheidung auf der Basis von
Erwartungswert und Varianz der Renditen
·
Verschuldungszins gleich dem Anlagezins
! Es wird das Vorhandensein eines vollkommenen Kapitalmarktes unterstellt
In der Realität lassen sich jedoch viele Markt-Ineffizienzen finden, die von Hedge
Fonds auch bewusst ausgenützt werden, um risikolose Arbitragegewinne zu erzie-
len. In der Theorie nach Markowitz können Renditen, die größer sind als z.B. die
Performance eines Index, nur durch das Eingehen zusätzlichen Risikos generiert
werden. Über das Beta kann der Anleger sein Risiko und damit auch seine zu er-
wartende Rendite steuern.
Renditeformel nach CAPM für ein Wertpapier:
µ
i
=
r + (
µ
M
- r) *
i
mit
i
=
iM
/
²
M
18
Vgl. Markowitz, Modern Portfolio Selection, 1959.
9
Die Rendite eines Wertpapiers errechnet sich nach dieser Formel aus dem risiko-
losen Zins r und einer Risikoprämie (
µ
M
- r), die für die Übernahme von zusätzli-
chem Risiko in Form von
i
bezahlt wird.
i
wiederum ist der Quotient aus der
Kovarianz der Aktie mit dem Marktportfolio und der Varianz es Marktportfolios.
Folgende Konstellationen sind möglich:
·
Beta = 0 ! Investor übernimmt kein Risiko, er erhält nur die risikolose
Rendite r
·
0<Beta<1 ! Investor übernimmt ein gewisses Risiko, das jedoch kleiner
ist als das Marktrisiko
·
Beta = 1 ! Es wird genau die Marktrendite z.B. eines Index generiert, d.h.
der Investor hält das Marktportfolio
·
Beta > 1 ! Investor will mehr Risiko übernehmen und erwartet höhere
Rendite als der Markt
Wie die spätere Analyse noch zeigen wird, sind die Beta-Werte der Hedge Fonds
oft besonders niedrig, um das allgemeine Marktrisiko systematisches Risiko
auszuschließen, damit durch das bewusste Eingehen von unsystematischem Risi-
ko eine absolute Performance erzielt wird. Diese soll unabhängig von den Markt-
phasen stets positiv sein.
Neben der Unterscheidung in Traditionell und Nicht-Traditionell werden auch die
Begriffe Lineare und Nicht-Lineare Strategien verwendet. Dies bezieht sich auf
die graphische Darstellung in einem X-Y Koordinatensystem. Hier wird der Wert
eines Investments gegen den Preis abgetragen. Lineare Investments haben den
Verlauf einer Geraden, z.B. Aktien. Nicht-Lineare Investments sind alle anderen
Graphen, z.B. Optionen oder eben Hedge Fonds.
10
3.3. Charakteristische Merkmale
Eine einheitliche Definition ist nicht ganz leicht und in der Literatur werden statt-
dessen häufig verschiedene Charakteristika von Hedge Fonds aufgezählt.
Hansell beschreibt Hedge Fonds folgendermaßen:
19
,,Hedge Fund: A flexible investment for rich people and institutions. The mini-
mum investment is typically $ 1 million and the manager usually receives 20 per-
cent of the profits. Hedge Funds can use virtually any technique including short-
selling (...) and heavy borrowing, or leverage, neither of which is allowed for
mutual funds."
Cottier
20
fasst in seiner Arbeit den Begriff des Hedge Fonds so zusammen:
,,All forms of investment funds, companies and private partnerships that
1. use derivatives for directional investing
2. and/or are allowed to go short
3. and/or use significant leverage through borrowing."
Folgende Grundzüge lassen sich bei den meisten Hedge Fonds beobachten:
1. freie Wahl der Assetklassen: lt. Definition gibt es keine Einschränkungen
auf eine bestimmte Anlageklasse. Es ist jedoch durchaus möglich, dass
sich Hedge Fonds freiwillig aufgrund ihrer Anlagepolitik auf bestimmte
Regionen oder Sektoren konzentrieren. In Kapitel 5 finden sich bei den
Definitionen der unterschiedlichen Anlagestile genauere Erläuterungen. In
Deutschland gilt nach dem KAGG die sog. 5/10/40 Regel für ,,normale"
Investmentfonds. Es dürfen maximal 5 % des Fondsvermögens in Wertpa-
piere eines Emittenten investiert werden. Möglich sind nach vertraglicher
Vereinbarung auch Positionen bis zu 10 %. Deren Summe kann aber nur
maximal 40 % des Fondsvolumens ausmachen. Die Regelung dient dem
Anlegerschutz, da der Manager so zur Diversifikation gezwungen wird.
19
Hansell, Hedge Funds, 1994.
20
Vgl. Cottier, Hedge Funds, 1997, S. 17.
11
2. freie Wahl der Märkte: Hedge Fonds können global anlegen, müssen sich
also im Gegensatz zu Traditionellen Investmentfonds nicht auf eine be-
stimmte Region wie USA, Europa oder Asien beschränken.
3. freie Wahl des Anlagestils: Hedge Fonds sind völlig frei in der Wahl des
Anlagestils. Je nach Qualifikation des Managers können einer oder mehre-
re der folgenden Anlagestile betrieben werden: Bottom Up, Top Down,
Technisch, Blend, Trend-Folgend etc...
4. freie Wahl der Anlageinstrumente: sowohl die Investitionen in Barmittel
als auch Derivate stehen Hedge Fonds offen. Auch Transaktionen an unge-
regelten Finanzmärkten sind möglich. Over the Counter (OTC) Geschäfte
sind nach deutschem KAGG auf 10 % des Volumens für Traditionelle
Fonds beschränkt.
5. Da die meisten Hedge Fonds auf privater Basis ohne viel Marketing ver-
trieben werden, ist die Transparenz der Fonds als sehr niedrig einzuschät-
zen. Im Gegensatz zu Traditionellen Fonds, die oft sogar täglich aktuali-
sierte Daten wie Volumen oder Performance- und Risiko-Kennzahlen zu
Verfügung stellen, werden oft nicht mal allgemeine Daten wie die monat-
liche Wertentwicklung veröffentlicht.
6. Aus rechtlichen Gründen sind die Mindestanlagesummen für Investoren
sehr hoch. In Anlehnung an Bekiers
21
Arbeit zeigt folgendes Diagramm
die Verteilung der Mindestanlagesummen bei Hedge Fonds.
21
Vgl. Bekier, Marketing, 1996, S. 96.
12
Mindestinvestitionen in Hedge Funds in 1000 USD
19%
8%
37%
36%
0%
10%
20%
30%
40%
<50
51 - 250
251 - 1000
>1000
Abb. 4: Mindestinvestitionen in Hedge Fonds, eigene Darstellung, Quelle: Bekier.
7. Ein täglicher Verkauf ist oft eingeschränkt, um den Managern eine bessere
Kalkulationsbasis über das zu investierende Volumen zu geben. Allerdings
können Anleger ihre Investments so schlechter liquidieren. Teilweise müs-
sen Wartefristen von mehreren Wochen in Kauf genommen werden, bzw.
kann ein Verkauf der Hedge Fonds Anteile nur zu einem Quartalsende er-
folgen.
22
8. Lt. einer Studie von VanHedge Fund Advisors
23
Inc. haben 79 % der Ma-
nager mehr als 500.000 USD in den eigenen Hedge Fonds investiert. Das
senkt die Wahrscheinlichkeit zu riskante Strategien zu verfolgen, da der
Manager die potentiellen Verluste selbst mitzutragen hat.
9. Da absolute Performance das Ziel der Alternativen Investments ist, gibt es
keine echten Benchmarks oder Indices, an denen der Erfolg gemessen
werden kann. Es werden dennoch von diversen Datenanbietern wie TASS,
MarHedge, HFR oder VanHedge Indices berechnet, um Entwicklungen
und Tendenzen auf dem Hedge Fonds Markt aufzuzeigen.
22
Vgl. Beeman, Absolute Return Strategies, 2001, S. 18.
23
Vgl. VanHedge, Global Hedge Fund Characteristics.
13
10. Die meisten Hedge Fonds weisen eine niedrige Korrelation zu Traditionel-
len Investments und Indices aus, was sie für eine optimale Portfolioalloka-
tion interessant macht. Eine genaue Analyse dieser These findet sich in
Kapitel 12.
3.4. Market Exposure und Leverage
Da Hedge Fonds sowohl Long als auch Short Positionen im Portfolio halten, ist
folgende Kennzahl sehr wichtig, um die Abhängigkeit vom allgemeinen Markt
darzustellen.
Market Exposure = Longpositionen Shortpositionen
Investiertes Kapital
Durch zusätzliche Kreditaufnahme erhöht sich die Eigenkapitalrendite, da der
Anteil des eingesetzten Eigenkapitals sinkt. Es besteht folgender Zusammenhang
zwischen Eigenkapital- (=EKR) und Gesamtrendite (=GKR)
24
:
EKR = GKR + (GKR r )* (FK / EK)
Zum besseren Verständnis der Formel dient ein kurzes Beispiel:
Eine Investition erfordert eine Anfangsauszahlung von 500 in Periode t
0
und er-
bringt einen Gewinn in Periode t
1
von 50. Die Eigenkapitalrendite beträgt also 10
%. Wenn die Anfangsauszahlung mit Fremdkapital (=FK) in Höhe von 400 finan-
ziert wird, also nur 100 eigene Mittel (=EK) eingesetzt werden, erhöht sich die
Eigenkapitalrendite auf 50 %. Dieser Leverage-Effekt ist allerdings bei gewinn-
wie verlustbringenden Investitionen zu beobachten. Solange die Refinanzierungs-
kosten (= r) für das Fremdkapital nicht größer sind als die erwartete Rendite aus
der Anlage, ist eine Verschuldung vorteilhaft.
Inwieweit nun tatsächlich Fremdkapital zur Renditesteigerung aufgenommen
wird, soll folgende Tabelle zeigen, die Daten von VanHedge verwendet.
25
24
Vgl. Drukarczyk, Finanzierung, 1996, S. 156-157.
25
Vgl. VanHedge, Leverage.
14
Hedge Fonds Stil
kein Einsatz
niedrig:(<2:1) hoch:(>2:1)
Gesamt
Disstressed Securities
50,90%
45,60%
3,50%
49,10%
Emerging Markets
36,50%
49,20%
14,40%
63,60%
Fund of Funds
35,60%
47,90%
16,50%
64,40%
Fixed Income
49,20%
28,60%
22,20%
50,80%
Macro
10,00%
48,00%
42,00%
90,00%
Market Neutral - Arb.
20,70%
22,00%
57,30%
79,30%
Market Neutral -Hedge
35,50%
25,60%
38,80%
64,40%
Market Timing
42,10%
22,40%
35,50%
57,90%
Several Strategies
34,90%
36,50%
28,60%
65,10%
Short Selling
30,30%
45,50%
24,20%
69,70%
Special Situations
28,20%
55,60%
16,10%
71,70%
Value
31,60%
55,50%
12,90%
68,40%
Gesamt
31,60%
44,80%
23,60%
68,40%
Der Einsatz des Leverage bei Hedge Fonds im Dezember 2000
Einsatz von Leverage
Abb. 5: Einsatz des Leverage, eigene Darstellung, Quelle: Van Hedge.
Es zeigt sich, dass knapp 70 % der Hedge Fonds Leverage betreiben, in besonde-
rem Maße allerdings die Makro Fonds und marktneutrale Strategien.
3.5. Gebührenstruktur
Eine wichtige Besonderheit ist die spezielle Gebührenstruktur bei Hedge Fonds,
die im Folgenden kurz erläutert werden soll.
Grundsätzlich sind die Gebühren höher als bei Traditionellen Anlagen. Für einige
besonders spektakuläre Beispiele sei auf Dunmire´s Aufsatz ,, Assessing the risk
of hedge fund investing" hingewiesen.
26
Auf die fixe Management- und Verwal-
tungspauschale wird hier nicht eingegangen, da diese in sehr ähnlicher Form auch
bei Traditionellen Investmentfonds zu finden sind. Lt. Ackermann, McEnally und
Ravenscraft
27
liegt die Managementgebühr bei ca. 1 % jährlich. Interessanter ist
dagegen die Performance Fee, die auf die Wertentwicklung des Fonds als be-
stimmter Prozentwert erhoben wird, die durchschnittlich bei ca. 14 % liegt.
28
Für
den Manager stellt dies deshalb einen starken Anreiz dar, bestmöglichst zu wirt-
schaften. Aus finanztheoretischer Sicht könnte man diese Konstruktion mit einer
26
Vgl. Dunmire, Assessing the risks, 1995, S. 80.
27
Vgl. Ackermann, McEnally, Ravenscraft, Performance of Hedge Funds, 1999, S. 834.
28
Vgl. ibid., S. 834.
15
Call-Option vergleichen. Wenn eine bestimmte Hürde (bei einem Call der Basis-
preis) überschritten wird, partizipiert der Manager an der positiven Wertentwick-
lung. Diese Hürde kann 0 % betragen (also die Forderung nach einer positiven
Rendite), oder aber an einen Geldmarktindex angelehnt sein. Zusätzlich gilt die
High Watermark Regel, dass in der Vergangenheit erlittene Verluste erst aufge-
holt werden müssen, bevor wieder eine Gebühr erhoben werden kann. Einschrän-
kend hierzu ist noch zu bemerken, dass der Manager nur gewinnen kann, da er im
Verlustfall des Fonds nicht partizipiert. Er muss bereits erhaltene Gebühren nicht
an die Anleger zurückzahlen. Kritische Stimmen zur Performance Fee meinen,
dass so eventuell sehr riskante Strategien ohne große Risikokontrolle verfolgt
werden.
29
Es bestehe also die Gefahr der Moral Hazard. Zwei Einwände können
dieser Kritik entgegengebracht werden: wie oben bereits erläutert, sind die Mana-
ger meist selbst Anteilseigner, so dass sie an Verlusten genauso partizipieren wie
alle anderen Investoren. Wenn sie auch als General Partner
30
fungieren, haften sie
unbeschränkt mit ihrem Vermögen, was einen gewissen Risikopuffer darstellt.
Zweitens gibt es bisher keine empirischen Befunde für diese Kritik. ,,Contrary to
theoretical arguments, a higher incentive fee does not increase managers´ procliv-
ity to take on risks."
31
Es besteht also nach derzeitiger Meinung keine Moral Ha-
zard Problematik. Stattdessen sehen Brown, Goetzmann und Park eher die Ten-
denz, dass wenig erfolgreiche Fonds geschossen werden. Die Autoren finden wei-
terhin heraus, dass Manager es nach einem Misserfolg meist nicht schaffen, ein
Mandat für einen weiteren Hedge Fonds zu erhalten. Der gute Ruf in der Branche
ist also sehr wichtig, so dass hochriskante Strategien begrenzt werden.
32
4. Einführung in die rechtlichen Grundlagen
Die USA waren nicht nur der Ursprung der Hedge Fonds, sie sind auch heute
noch der wichtigste Markt für diese Investments. So liegt es nahe, einen kurzen
Überblick über die rechtliche Situation dort zu geben, bevor auf die Rahmenbe-
dingungen in Deutschland eingegangen wird. Grundsätzlich wird zwischen US-,
29
Vgl. Cottier, Hedge Funds, 1997, S. 36.
30
Erläuterungen hierzu in Kapitel 4.6.1.
31
Vgl. Ackermann, McEnally, Ravenscraft, " Performance of Hedge Funds, 1999, S. 871.
32
Vgl. Brown, Goetzmann, Park, Careers and Survival, 2001, S. 1869-1870.
Details
- Seiten
- Erscheinungsform
- Originalausgabe
- Jahr
- 2002
- ISBN (eBook)
- 9783832455828
- ISBN (Paperback)
- 9783838655826
- DOI
- 10.3239/9783832455828
- Dateigröße
- 954 KB
- Sprache
- Deutsch
- Institution / Hochschule
- Universität Regensburg – Philosophische Fakultät III, Betriebswirtschaft
- Erscheinungsdatum
- 2002 (Juli)
- Note
- 1,0
- Schlagworte
- investement fonds alternative investment portfolio management börse
