Die Rolle der internationalen Finanz- und Kapitalmärkte im Prozess der Globalisierung

Zur Problemstellung und Vorgehensweise:

In dieser Arbeit wird versucht das folgende Thema zu verdeutlichen:

Die Rolle der internationalen Finanz- und Kapitalmärkte im Prozeß der Globalisierung.

Beim Versuch, dieses Thema zu verdeutlichen, geht der Verfasser in sechs Schritten vor, die durch folgende Unterfragen gekennzeichnet sind:

1. Welches sind die wichtigsten Determinanten der Globalisierung?
2. Welche Ursachen gibt es für die wachsende Bedeutung der Finanzmärkte?
3. Welche zentralen Akteure und Institutionen lassen sich auf den Finanzmärkten identifizieren?
4. Welches Verhältnis ergibt sich zwischen dem Finanz- und Unternehmenssektor?
5. Wie sehen die Rückwirkungen der Finanzmarktglobalisierung auf volkswirt-schaftliche Faktoren aus?
6. Welche Gefahren gehen von den Finanzmärkten aus, und wie sind diese Gefahren zu begrenzen?

1. Globalisierung als Zeitgeschehen

Globalisierung ist zu einem der bedeutesten Schlagworte der letzten Jahre geworden, und wird uns auch noch in den kommenden Jahren vermehrt beschäftigen. Der Trend zur Globalisierung beschreibt zwar ein (vorwiegend) ökonomisches Phänomen, umfaßt aber weit mehr als nur eine weitere Internationalisierung des grenzüberschreitenden Handels. Der Begriff der internationalen Globalisierung bezeichnet die zunehmende wirtschaftliche Abhängigkeit aller Ländern voneinander, die sich etwa im ständigen Anwachsen des grenzüberschreitenden Austausches von Gütern, Dienstleistungen, Kapital und Know-how sowie Personen bzw. Arbeitsplätzen dokumentiert. Die internationale Arbeitsteilung ermöglicht, daß Gruppen eines Landes ihre Talente mit denen von Gruppen anderer Länder zusammentun, um Kunden weltweit den größtmöglichen Wert zu vermitteln. „Ein Sportwagen wird von Japan finanziert, in Italien entworfen, im US-Staat Indiana, in Mexiko und Frankreich montiert, wobei moderne elektronische Komponenten Verwendung finden, die im US-Staat New Jersey erfunden und in Japan hergestellt wurden.“^[1]

Neben der wirtschaftlichen Dimension wird dieser Begriff ebenso in allen gesellschaftlichen Bereichen, von der politisch-praktischen, bis in die geistig-kulturelle Dimension verwendet. Geld, Technologien, Informationen und Waren überschreiten Grenzen heutzutage mit nie dagewesener Leichtigkeit. Durch diese Begünstigungen nimmt der internationale Warenaustausch immer größere Ausmaße an. „Zwischen 1989 und 1996 wuchs der grenzüberschreitende Handel mit Gütern und Dienstleistungen jährlich um 6,2 Prozent - fast doppelt so schnell wie die jährliche Wachstumsrate des weltweiten Bruttoinlandsproduktes (BIP) von 3,2 Prozent während desselben Zeitraums.“^[2] Alle Punkte dieser Erde sind heute in weniger als einem Tag erreichbar. Die Welt rückt enger zusammen und vermehrt wird der Begriff des „Global Village“ angeführt

1.1 Ein neues Phänomen?

Interkontinentale Handelsströme hat es auch schon vor Jahrhunderten gegeben. Man erinnert sich an die Seidenstraße oder an die Araber und die Inder, die zur See gefahren sind, oder an die Wikinger. Zur Entstehungszeit des Römischen Imperiums gab es einen regen Handel zwischen den Mittelmeeranrainergebieten. „Ganz ohne moderne Transport- und Kommunikationsmedien wurden, gemessen an der damaligen Wirtschaftsleistung, gewaltige logistische Aufgaben bewältigt, wenn etwa Rom aus den Kornkammern Nordafrikas versorgt wurde oder von Indien über die arabische Halbinsel nicht nur Myrrhe und Weihrauch, sondern auch Seide und Gewürze ihren Weg nach Rom fanden.“^[3] Der damalige Handel kann jedoch noch nicht als Weltwirtschaft im heutigen Sinne angesehen werden

Von einer Weltwirtschaft im heutigen Sinne spricht man erst seit Ende des 18. Jahrhunderts nach den Revolutionen in Amerika und Frankreich und den damit entstandenen Nationalstaaten. Erste theoretische Ansätze zum internationalen Handel kamen von Adam Smith 1776 mit dem Konzept der Arbeitsteilung und von David Riccardo 1817 mit dem Prinzip der komparativen Vorteile. Sowohl die Ansätze der Handelstheorie als auch der Standorttheorie wurden über die Jahre diskutiert und erweitert. Das lag nicht zuletzt daran, daß sich die Strukturen der Internationalisierung der Wirtschaft über die Jahre geändert haben

Auch Anfang des 20. Jahrhunderts hat man schon von Weltwirtschaft gesprochen. Globalisierung, Expansion und Integration sind somit keine neuen wirtschaftlichen Phänomene. „Eine erste Phase der Integration der Weltwirtschaft begann bereits Mitte des vorigen Jahrhunderts. Zwischen 1910 und 1913 betrug der Anteil des Außenhandels am Nationaleinkommen Deutschlands 33,6 % - ein Wert, der erst wieder in den 1960er Jahre erreicht wurde.“^[4]

„Der Begriff Globalisierung bezieht sich - zunächst - auf einen säkularen, in (Teilen von) Europa im letzten Drittel des vergangenen Jhs. einsetzenden (und imperialistisch-kolonialistisch über den Kontinent hinausgreifenden) Prozeß der Intensivierung internationaler Wirtschaftsbeziehungen und -verflechtungen, der bis 1914 anhält, danach bis zum Ende des 2. Weltkrieges stagniert oder gar regrediert und der sich nach der Jahrhundertmitte wieder beschleunigt und gegen Ende der 70er Jahre nochmals an Intensität und Vielfalt der Formen zunimmt. Er umfaßt Handel, Geld-, Währungs-, Kredit- und Kapitalverkehr, Investitionen, gemeinsame Produktionen, Forschung & Entwicklung, ökonomische Strategien und Allianzen, neu entwickelte Arten hochspekulativer Geld- und Anlagegeschäfte, weltweite Touristenströme, Arbeitsemigration und -immigration, durch soziale, ökologische und kriegerische Notstände veranlaßte Fluchtbewegungen.“^[5] Globalisierung ist somit kein neues Phänomen, sondern als intensivierte Fortsetzung jener grenzüberschreitenden Transaktionen zu verstehen, die bisher unter dem Titel Internationalisierung zusammengefasst wurden

Das Besondere an der heutigen Entwicklung ist, das die Internationalisierung und Globalisierung der wirtschaftlichen Verflechtungen und des Wettbewerbs um Kunden und Märkte an Dynamik gewonnen haben. „Der Warenaustausch zwischen den Ländern wächst heute schon deutlich rascher als die Produktion. Auf den Finanzmärkten schreitet diese Entwicklung noch schneller voran.“^[6] Neu ist weiter die Stärke des Anpassungsdrucks, dem einzelne Länder und Regionen durch diese Entwicklung ausgesetzt sind - und mit denen sich, weil noch keineswegs verdaut, auch in Zukunft die Anpassungskandidaten, zu denen die entwickelten Wohlfahrtsstaaten Kontinentaleuropas gezählt werden müssen, konfrontiert sehen. Globalisierung bezeichnet somit keinen Istzustand sondern einen Prozeß

1.2 Determinanten der Globalisierung

Die Globalisierung ist das Ergebnis einer Vielzahl von tiefgreifenden und komplexen Veränderungen, die in den vergangenen Jahren auf den Güter- und Kapitalmärkten sowie im politischen Umfeld der Märkte stattgefunden haben. In den nachfolgenden drei Unterpunkten wird ein kurzer Überblick über die wesentlichen Determinanten dieser Bewegung gegeben

1.2.1 Einfluß der technologischen Revolution

Dank sinkender Kommunikationskosten und neuer Informationstechnologien, wie Telematiksystemen, Internet und firmenweiten Intranets wird die Welt kommunikativ mehr und mehr vernetzt. Der Zugang zu Marktinformationen gleich welcher Art, irgendwo in der Welt wird für Konsumenten, transnationale Small- wie Mega-Player, Arbeitnehmer wie Arbeitgeber immer leichter und zu - im Zeitverlauf - sinkenden Kosten möglich. „„Time-to-market“ wird zu einem entscheidenden Wettbewerbs-faktor. „Alles-immer-überall“ ist das Paradigma für die Informationstechnologie und Kommunikationsindustrie.“^[7] Die Informationstechnologie macht den weltweiten Know-how- und Informationsaustausch zunehmend leichter. Dies gilt sowohl innerhalb eines Konzerns als auch in der Verbindung zu seinen Lieferanten, Partnern und Kunden. „Computer, Faxgeräte, Satelliten, hochauflösende Monitore und Modeme zur Datenfernübertragung bilden die Fäden dieses globalen Netzes - durch sie sind Designer, Ingenieure, Auftraggeber, Lizenznehmer und Händler weltweit miteinander verbunden.“^[8]

Kunden haben heutzutage die freie Auswahl, ob sie ihre Geschäfte, bspw. Finanzgeschäfte, in der Londoner City geführt wissen wollen, bei einem amerikanischen oder einem japanischen Institut oder ob sie bei ihrer Hausbank irgendwo in Deutschland bleiben wollen. All dies machen die enormen Fortschritte in der Informations- und Telekommunikationsindustrie möglich - und diese Entwicklung geht in rasantem Tempo weiter. Video-Konferenzen ersetzen künftig viele zeitraubende Geschäftsreisen; über konzerneigene Netzwerke werden wir schneller und umfassender kommunizieren als früher

„Die Produktion wird durch computergesteuerte Maschinen automatisiert und rationalisiert. Ein integrierter Verbund von Entwicklung und Produktion (CIM) und eine Verkettung von Fertigungssystemen sind Stand der Technik. Dies ermöglicht eine effiziente Zusammenarbeit von Fertigungsstätten an verschiedenen Standorten der Welt.“^[9] „Die globale Vernetzung der neuen Kommunikationssysteme schafft auch die Voraussetzung für eine Dezentralisierung der Konsum- und Arbeitswelt (Stichworte: Teleshopping, Homebanking, Telearbeit, Home- bzw. Mobilworking) sowie für eine wachsende Substitution von Gütertransporten durch Informations- und Software-Übermittlung.“^[10]

Die Kosten der Gütertransporte werden laufend billiger. Der Preis fossiler Treibstoffe war real noch nie so tief wie heute. Angesichts moderner Logistikkonzepte und Logistiktechnologien, verlieren Raum und Zeit immer mehr ihre Eigenschaft der Marktdifferenzierung und erlauben vermehrte wirtschaftliche Handelsströme. „Hervorragende Rotweine zu konkurrenzfähigen Preisen aus Chile, Südafrika und Kalifornien, Erdbeeren zu Weihnachten, frischer Barsch vom Viktoriasee usw. verdeutlichen neben den billigen Flugreisen während des Urlaubs unmittelbar jedem Konsumenten, daß die gesunkenen Transportkosten Angebot und Nachfrage über Entfernungen hinweg und in Zeiten verbinden, die früher nur unwirtschaftlich bzw. unmöglich zu überbrücken waren.“^[11]

Die anschließende Tabelle veranschaulicht, wie die Kosten für Flugverkehr, Telekommunikation und Computer seit 1950 ständig gesunken sind

Abbildung in dieser Leseprobe nicht

Tabelle 1: „Verringerung der Kosten für Flugverkehr, Telekommunikation

Computer (Angaben 1990 in $, wenn nicht anders angegeben)“^[12]

1.2.2 Abbau von Handelsrestriktionen

Eingriffe in das freie Spiel von Angebot und Nachfrage, wie Zölle oder diskriminierend wirkende Schutz- und Zulassungsvorschriften, verteuern Produkte unnötig und verringern damit die allgemeine Wohlfahrt. Der Einfallsreichtum der Nationen ist groß, wenn es um den Schutz der heimischen Unternehmensinteressen geht. Von Subventionen, Regierungskäufen und Local Content-Vorschriften über Zollformalitäten, Importlizenzen und Preiskontrollen bis hin zu diskriminierenden Industrienormen, Versagung von Arbeitserlaubnissen usw. reicht die unvollständige Liste der tarifären und nichttarifären Handelshemmnisse

Es ist einsichtig, daß der Abbau solcher Hemmnisse den internationalen Fluß an Kapital, Waren und Dienstleistungen fördert. Bereits 1947 wurden daher die General Agreements on Tariffs and Trade (GATT) ins Leben gerufen, die sich zu einer der erfolgreichsten internationalen Organisationen entwickelten und 1994 in Form der World Trade Organization (WTO) fest als Organisation der UN etabliert wurden

„Die neue Welthandelsorganisation WTO - die Nachfolgerin des GATT - geht weiter: Sie liberalisiert den Handel von Gütern und Dienstleistungen zwischen den alten Industrie- und den jungen Schwellen- und Entwicklungsländern.“^[13] So nahm in den letzten Jahren eine verstärkte weltweite Liberalisierung der Waren- und Dienstleistungsmärkte, inklusive entsprechender Handels- und Niederlassungsfreiheit - auch für produktive Investitionen -, inklusive der Errichtung von produzierenden joint ventures in Billigkostenländern, Einzug in die Weltwirtschaft

Der Abbau institutioneller Mobilitätsbarrieren auf globaler (GATT, WTO) wie auf regionaler Ebene (EU, Asean, NAFTA usw.) waren notwendige Erfordernisse für den ökonomischen Globalisierungsprozeß. „Die Markträume und die Transportdistanzen werden ständig grösser, die Optionen und Möglichkeiten von Anbietern und Nachfragern vervielfältigen, die Produktpaletten und Produktnischen differenzieren sich.“^[14] Seit der Abdankung der realsozialistischen Machteliten zwischen 1989 und 1991 gibt es auf der Erde so gut wie keine Nationen mehr, die sich bewußt und konsequent gegenüber dem Weltmarkt verschließen. Die Liberalisierung der Wirtschaft fördert Wettbewerb, Effizienz, Innovation, Investitionen und beschleunigtes Wirtschaftswachstum

1.2.3 Öffnung neuer Märkte

Noch vor 25 Jahren haben wir unter dem Begriff Weltwirtschaft im wesentlichen die industrialisierten Staaten gemeint, die OECD-Staaten Nordamerikas, Westeuropas sowie Japan und Australien. Der Rest der Menschheit lebte entweder in der abgeschlossenen kommunistischen Welt, das war die Zweite Welt, oder aber in der sogenannten Dritten Welt, welche die Entwicklungsländer meinte. Die Entwicklungsländer wurden als Rohstoff- und Erdöllieferanten angesehen und, wenn auch in geringerem Maße, als Abnehmer industrieller Erzeugnisse. Diese despektierliche Betrachtungsweise wurde aber, durch die Ereignisse der Ölkrisen in den siebziger Jahren, und die dadurch erweckte Bedeutung der OPEC-Staaten, zunehmend differenzierter

In den folgenden Jahrzehnten traten verstärkt asiatische Wettbewerber in das Marktgeschehen ein. „Aber auch als dann etwas später Südkorea, Taiwan, Hongkong oder Singapur als neue Industriestaaten auf den Plan getreten sind, haben wir sie etwas herablassend als „kleine Tiger“ und nicht als vitale Wettbewerber aufgefaßt. Selbst die erste mexikanische Schuldenkrise hat in unseren Köpfen noch nicht die Erkenntnis unauflöslicher globaler ökonomischer Interdependenz ausgelöst.“^[15]

Mit dem Zerfall der Sowjetunion ergaben sich eine ganze Reihe von Nachfolgestaaten, welche nun am weltwirtschaftlichen Waren- und Dienstleistungsaustausch teilnehmen. Des weiteren kamen die ehemaligen Staaten des Warschauer Pakts sowie China mit seinen 1200 Millionen Menschen hinzu, die voll und ganz Teilnehmer der Weltwirtschaft wurden bzw. unaufhaltsam daran arbeiten. „Ganz Südostasien ist inzwischen in die Weltwirtschaft verflochten, und in schnellem Tempo folgen Indien und andere; beinahe alle weiteren asiatischen Staaten werden folgen.“^[16] Es ist vor allem die sogenannte „Neue Welt“, die drei Viertel der Weltbevölkerung umfaßt, die Produkt- und Dienstleistungen in einem gigantischen Ausmaß braucht, diese aber zunehmend auch selbst herzustellen und zu liefern vermag. Die folgende Tabelle zeigt die Wachstumsraten der Industrieländer und der Schwellenländer seit 1979 sowie Prognosen bis Ende 2002

Abbildung in dieser Leseprobe nicht

Tabelle 2: „Wirtschaftliches Wachstum unterschiedlicher Gruppen von Lä

Die Zahlen deuten darauf hin, daß sich der Schwerpunkt der Weltwirtschaft verschiebt

Vielleicht wird in 20 Jahren der Schwerpunkt der Weltwirtschaft in den Ländern liegen, die wir heute als Dritte Welt bezeichnen

Ein weiterer Punkt, der einhergeht mit neuen Märkten ist die Explosion der Weltbevölkerung. Im letzten Jahr wurde die Zahl von 6 Milliarden Menschen auf der Erde erreicht. Vor 2000 Jahren lebten gerade einmal 200 Millionen Menschen auf der Erde. Bis zum Jahre 1900 waren es 1600 Millionen Menschen, die Bevölkerung verachtfachte sich also in 1900 Jahren. Allein im letzen Jahrhundert jedoch hat sich die Bevölkerung aufgrund von Entwicklungshilfen und der modernen Medizin, nahezu vervierfacht. Ein Ende dieser Entwicklung ist im Moment nicht abzusehen

Der Welthandel wird beflügelt von Nachfrageimpulsen, die sich in einer zunehmenden Angleichung der Kaufkraft in den entwickelten Ländern sowie weltweit homogeneren Käuferpräferenzen manifestieren. Diesem Sog kommt ein starker Druck von der Anbieterseite entgegen, da schnell steigende Entwicklungs- und Fertigungskosten sich in immer kürzeren Produktlebenszyklen amortisieren müssen, so daß ausreichendes Absatzvolumen nur bei Bedienung des Weltmarktes zu erzielen ist

2. Ursachen für die wachsende Bedeutung der Finanz- und Kapitalmärkte

2.1 Strukturbedingte Veränderungen auf den Finanzmärkten

Die Strukturen an den Finanzmärkten ändern sich, der Finanzsektor koppelt sich zunehmend von den zugrundeliegenden realwirtschaftlichen Vorgängen ab. Gleichzeitig ändert sich das Verhalten der Finanzmarktakteure: Der Anlagehorizont wird kurzfristiger, die Reaktionsgeschwindigkeiten erhöhen sich. „Im regulativen Umfeld sind in den letzten Jahren einige Änderungen zur Stärkung der Aktie als Finanzierungsinstrument erfolgt: so Abschaffung der Gesellschaftssteuer, Aussetzung der Vermögenssteuer, Einführung von Fünfmarks-Aktien und von Globalaktien, Erleichterungen um Umwandlungs- und Mitbestimmungsrecht, Erlaubnis der Einpersonen-Gründung einer AG, Erleichterung des Bezugsrechtsausschlusses, Einführung des sog. Geregelten Marktes und die Schaffung des stark reüssierenden Neuen Marktes.“^[18] Auch wenn hier von strukturbedingten Veränderungen gesprochen wird, muß man konstatieren, daß eine klare Trennung von den durch die Globalisierung bedingten Veränderungen, kaum möglich ist. Zu eng sind die einzelnen Determinanten miteinander verbunden und jeweils abhängig vom Zeitgeschehen, so daß sie einander in einigen Punkten sogar bedingen

2.1.1 Veränderte demographische Bedingungen

Die demographische Entwicklung, stellt die Finanzierbarkeit der gesetzlichen Alterssicherungssysteme in vielen Industrieländern zunehmend in Frage. „Europa kann sich aber die heutige wohlfahrtsstaatliche Bevormundung und das undifferenzierte „Giesskannenprinzip“ nicht mehr leisten. Die europäischen staatlichen Vorsorgeeinrichtungen sind - bei der nicht mehr vorhandenen Verschuldungskapazität und der bekannten, ungünstigen Altersstruktur - schlicht und einfach bankrott.“^[19] Die politische Diskussion über die Erhöhung der Beiträge zur Rentenversicherung und die Absenkung des Leistungsniveaus bei der gesetzlichen Rente in Deutschland, führt vor Augen, daß an einer partiellen Substitution des staatlichen umlagefinanzierten Rentensystems durch kapitalgedeckte Formen der Altersvorsorge kein Weg vorbeiführt. „Wer globale Strukturwandel verschläft, bleibt zu oft schlaftrunken. Globalisierung impliziert knochenharte wirtschaftliche Realität und Auseinandersetzung mit der weltweiten Konkurrenz und bedeutet weit weniger „unbezahlbare Sozialromantik“.“^[20]

„Die noch mangelnde Effizienz des Primär- und Sekundärmarktes in Europa hängt interessanterweise auch mit der Altersvorsorge-Struktur zusammen. In Europa sind die Pensionsbezüge über den Generationenvertrag zu rund 80 % über nicht unterlegte, vor allem staatliche Umlagesysteme „abgesichert“. In Grossbritannien und den USA liegt der Prozentsatz um 50 % resp. unter 50 %. Ein Teil der Altersvorsorge läuft dort über das Kapitaldeckungsverfahren und deshalb über den Kapitalmarkt. Die Aktienausrichtung erhält damit automatisch eine nachhaltige Stütze.“^[21] Nur die Aktie kann erfahrensgemäß - bei langfristiger Betrachtung - hohe Renditen nach Berücksichtigung von Inflation und Steuern bieten

„Die Anlagen von Pensionsfonds (Pensionskassen und sogenannte rückgedeckte Unterstützungskassen) konzentrieren sich überwiegend auf festverzinsliche Wertpapiere, während Anlagen in Aktien und Aktienfonds mit 11 % (1994) sogar noch deutlich unter der durch die aufsichtsrechtlichen Bestimmungen festgelegten Höchstgrenze (30 % für Aktien und Aktienfonds, gemischte Fonds und andere Beteiligungsformen) liegen. In den USA legen Pensionsfonds hingegen 52 % (1994) in Aktien an, in Großbritannien sogar 80 %.“^[22] Es wäre somit vernünftig, wenn in der betrieblichen Altersversorgung in Deutschland in weit stärkerem Maße als bisher Pensionsfonds angelsächsischer Prägung eingesetzt werden. Dies bietet den großen Vorteil, daß eine diversifizierte Anlage der Mittel und damit eine Verringerung des Risikos, gerade auch für das einzelne Unternehmen, möglich wird. Die Streuung des Risikos ermöglicht wiederum eine größere Anlage in Aktien und bietet damit auch die Chance zu einer höheren Rendite als bei einer konservativen Anlagestrategie

„Die private Altersvorsorge bedarf eines „steuerlichen Kicks“, der auch aus wirtschafts-, ordnungs- und sozialpolitischen Gründen gerechtfertigt ist. Der Aufbau eines Vermögensstocks wird zu einem späteren Zeitpunkt zu spürbaren Entlastungen bei Sozialversicherungen und Sozialhilfekassen führen.“^[23] Die privaten Haushalte werden in noch stärkerem Maße Ersparnisse für ihre Altersvorsorge an Finanzmarktakteure - insbesondere institutionelle Anleger - übertragen. „Banken und Versicherer stellen sich ihrer Verantwortung und haben die Kapitalakkumulation zu Zwecken der Altersvorsorge als den Zukunftsmarkt der Finanzindustrie erkannt, in Deutschland ebenso wie in anderen wichtigen Staaten vor allem Kontinentaleuropas.“^[24] Diese Entwicklung wird sich in den nächsten Jahren als ein wesentliches Schwungelement für die internationalen Finanzmärkte erweisen

2.1.2 Entwicklung neuer Finanzinstrumente

Der maßgebliche Anstoß für die verstärkte Entwicklung neuer Finanzinstrumente ist im zunehmenden Wachstum von Risiken zu sehen, welches tiefgreifende Änderungen in den Finanzmärkten auslöste. „Der Systemgewinn durch Finanzinnovationen besteht in „zusätzlichen Möglichkeiten der Risikotransformation und -reallokation sowie der Liquiditätsbereitstellung zu niedrigen Kosten“.“^[25] Risiken reizen zur Spekulation, gleichzeitig wächst die Nachfrage nach Instrumenten, um diese Risiken hedgen, aber auch um sie besser kontrollieren zu können. Dies führte zu einer Fülle von Innovationen im Wertpapiergeschäft

Die erste große Innovationswelle ergab sich aus den veränderten weltwirtschaftlichen Rahmenbedingungen, wobei insbesondere der kräftige Anstieg der Inflationsraten in den 70er Jahren, mit der Folge größerer Ausschläge bei Zinssätzen und Wechselkursen, eine wichtige Rolle spielte. Sie erhöhten das Bedürfnis der Anleger nach inflationsgeschützten, d.h. verzinslichen Einlageformen wie auch nach finanziellen Absicherungsmöglichkeiten. Als Reaktion hierauf entstanden etwa neben verzinslichen, kombinierten Transaktions- und Vermögensanlagekonten zahlreiche Instrumente zur Kurssicherung von Positionen mit Zins- und/oder Wechselkursänderungsrisiken

Erfindungen neuartiger finanzieller Instrumente wie Optionen, Geldmarkt- und Wertpapierfonds, sowie financial futures hielten Einzug in die Finanzwelt, deren Verbreiterung sich rasant entwickelte. „Als nachhaltige, echte Finanz-Innovationen im engeren Sinne haben sich m.E. folgende Produkte erwiesen: Floating Rate Notes 1976, Kapitalmarktswaps 1981, Euro-Geldmarktpapiere 1983 und globale Aktien-plazierungen und Swaps aller Variationen ab den 80er Jahren. Zero-Bonds wurden schon vor vielen Jahrzehnten plaziert. Derivate wie Optionen und Futures waren im Grundsatz schon seit Jahrhunderten bekannt.“^[26]

Auch haben die massiven Verschiebungen im internationalen Zahlungsbilanzgefüge und der Ausbruch der Verschuldungskrise die Entstehung und schnelle Verbreitung von Finanzinnovationen, z.B. verbrieften Krediten und Einlagen, deutlich vorangetrieben. „Auf der institutionellen Seite waren vor allem die gesetzlichen Rahmenbedingungen der Finanzmärkte und des grenzüberschreitenden Kapitalverkehrs von Bedeutung für den Innovationsprozeß. Innovationsanreize gingen dabei nicht nur von bestehenden Regulierungen aus (bspw. Zinsbindungen), die Ausweichreaktionen der Marktteilnehmer bewirkten, sondern auch vom weltweiten Trend zu Deregulierung bzw. Neuregulierung; viele Finanzmarktaktivitäten wurden durch Abbau gesetzlicher Vorschriften erst ermöglicht.“^[27]

„Entwicklungen der letzten Jahrzehnte in der Portfoliotheorie, neuere Preisformeln für Optionen, aber auch rasante IT-Entwicklungen und Prozessinnovationen wurden zur Basis und Voraussetzung für neues Vorgehen. Bessere und speditive mathematisch-statistische Analysen und Zeitreihen mit Praxisorientierung, Volatilitäten, What-if-Analysen und Sensitivitätsanalysen ermöglichten eine Aufteilung in Risikokomponenten und eine rationalere Entscheidungsgrundlage für ein modernes Risikomanagement. Dazu kam das steigende Bedürfnis der Diversifikation und der Absicherung gegenüber Markt-Volatilitäten. Die Globalisierung eröffnete zusätzliche Alternativen. Die rasante Volumenentwicklung erleichterte eine notwendige, effizienzsteigernde Standardisierung. „Innovationen“ wurden damit gefördert.“^[28]

Angesichts der zunehmenden Internationalisierung der Gütermärkte sowie der fortwährenden Globalisierung der Finanzmärkte, spielt, trotz der Einführung des Euro, die Absicherung von Währungsrisiken eine zunehmend anspruchsvollerer Rolle. Die Verwendung von Derivaten ermöglicht es, die Risikostruktur der Portfolios besser an die individuellen Präferenzen der Marktakteure anzupassen. International ausgerichtete Anlage- und Arbitragestrategien großer Marktteilnehmer wären ohne den Einsatz neuer Finanzinstrumente, mit denen sie ihre Portfolios kostengünstig gegen Zins- und Wechselkursschwankungen sichern können, kaum vorstellbar. „Die gesamtwirt-schaftliche Bedeutung der Finanz-Innovationen ergibt sich vor allem im Gebiet der Liquidität, bei der Reduktion der Finanzierungskosten, bei der Erhöhung der Informationseffizienz der Kapital- und Risikoallokation.“^[29]

Einen weiteren Punkt der die Palette der bestehenden Finanzinstrumente erweitert, stellt die Securitisation dar. Hierbei geht es allerdings nicht darum neue Wertpapiere zu schaffen, sondern vielmehr steht die Handelbarkeit von Forderungen im Vordergrund

„Securitisation und Globalisierung, gestiegene Volumina bei sinkenden Margen in Verbindung mit dem Ausbau der Kommunikations- und Handelstechnologien führten im Ergebnis zu höherer Volatilität der Aktienkurse, Zinssätze und Wechselkurse. Höhere Volatilitäten und gestiegene Volumina bei rückläufigen Margen bedeuten für die einzelnen Marktteilnehmer deutlich gestiegene Risiken. Hieraus ergab sich das Bedürfnis der Emittenten, Investoren und Banken gleichermaßen, Instrumente zur Vermeidung oder Begrenzung des Verlustrisikos in Anspruch nehmen zu können und ebenso Gewinnmöglichkeiten aus den gestiegenen Volatilitäten spekulativ nutzen zu können; Derivate in Form von Optionen und Financial Futures erlebten eine eindrucksvolle Entwicklung.“^[30]

Mit Finanzderivaten lassen sich Einzelrisiken vom Basisinstrument abspalten und separat am Markt handeln. Die Marktteilnehmer entscheiden allein darüber, welche Risiken sie zu welchem Preis tragen wollen. Die Standardisierung risikotragender Instrumente bewirkt zudem eine Senkung der Transaktionskosten. Diese Vorteile lassen sich jedoch nur bei professionellem Risikomanagement voll realisieren, das es ermöglicht, die eingegangenen Risiken im Verlustfall auch zu tragen. Dadurch ist das Geschäft mit Finanzderivaten weltweit auf relativ wenige große Finanzdienstleistungs-unternehmen, vorrangig institutionelle Investoren, konzentriert. „Mit der gestiegenen Wettbewerbsintensität einher ging eine deutliche Reduzierung der Margen für Standardprodukte. Insofern sahen sich die spezialisierten Investmentbanken und die ebenfalls im Effektengeschäft tätigen Universalbanken veranlaßt, mittels Produktinnovationen - oder besser Produktmodifikationen, da es sich bei den Konstruktionen überwiegend um Änderungen einzelner Komponenten eines Finanztitels handelt - kurzfristige Vorteil im Markt zu erlangen und dadurch auskömmlichere Margen zu erzielen.“^[31] Insbesondere die Investment Banken sind wichtige Innovatoren neuer Finanzinstrumente. „Modernes Investment Banking ist ein Synonym für die Kreativität bei Design und Vermarktung von Finanzinstrumenten auf hochentwickelten wettbewerblichen Geld- und Kapitalmärkten im In- und Ausland.“^[32]

Es lassen sich 12 Erfolgsfaktoren für eine Finanzproduktinnovation identifizieren:

1. „Marktbedürfnis, nicht nur momentan
2. Verständlich und einfach für den Durchschnittanleger
3. Instrument muss transparent aufteilbar sein; Risiko bei jenem, der es beurteilen, nehmen, verfolgen und limitieren kann
4. Standardisierung möglich
5. Hebelwirkung, falls möglich
6. Liquidität, auch nach Einführung
7. Logistisch „verdaubar“
8. Kostengünstig für Arrangeur; auch im Unterhalt
9. Reduktion der Finanzierungskosten
10. Faire Chance zur Profitabilität für alle Risikoträger
11. Informationsineffizienz, verlässliche Marktdaten
12. Beitrag zur effizienteren Kapital- und Risikoallokation.“^[33]

Bedingt durch die Entwicklung neuer Finanzinstrumente haben sich die traditionellen Grenzen zwischen Geld-, Kredit- und Kapitalmärkten zunehmend verwischt, was letztendlich zu einem verstärkten Konkurrenzdruck führte. „Die tiefgreifenden Wandlungen in den Techniken der Mittelbeschaffung und der Ausleihungen, die Finanzinnovationen im Bankgeschäft, waren mit eine Triebkraft für die fortschreitende, gegenseitige Durchdringung der Finanzmärkte (Internationalisierung) in den letzten Jahren.“^[34]

2.1.3 Zunehmende Privatisierungen staatlicher Unternehmen

Wie in der Vergangenheit, so wird auch in den nächsten Jahren eine umfassende Privatisierung staatlicher Verfügungs- und Kontrollrechte einsetzen. Privatisierungen sollten in erster Linie nicht aus finanzpolitischen Motiven, sondern aus ordnungspolitischen Gründen erfolgen. Es hat sich gezeigt, daß Produkte und Dienstleistungen durch im Wettbewerb stehende private Unternehmen weitaus effizienter angeboten werden als durch staatliche Monopole. „Was immer noch häufig als „Verschleudern des Tafelsilbers“ angesehen wird, ist notwendig, um Unternehmen durch die Konfrontation mit Marktkräften und den damit verbundenen Risiken zu effizienz-orientiertem Verhalten zu bringen.“^[35] Gleichzeitig kann die breite Beteiligung der Bevölkerung im Rahmen eines Privatisierungsprogramms eine neue Einstellung zum marktwirtschaftlichen System und zur Aktie im besonderen bewirken. „Die in den OECD-Ländern im Jahre 1996 insgesamt erfolgten Privatisierungen in Höhe von 68 Milliarden US-$ hatten - unabhängig von den jeweiligen Zielsetzungen - durch das zusätzliche Titelangebot am Aktienmarkt positive Wirkungen für die Höhe der Marktkapitalisierung und die Liquidität der Märkte.“^[36] Von dieser Aufbruch-stimmung profitieren nicht nur nachfolgende Privatisierungskandidaten, sondern auch die Aktien anderer Unternehmen

„In den USA haben Staatsunternehmen einen Anteil von 0,6 Prozent am Bruttoinlandsprodukt, in Großbritannien liegt er bei 1,9 Prozent. Deutschland und Frankreich mit 6,4 Prozent beziehungsweise 10 Prozent haben dagegen wie auch andere Industrieländer noch ein erhebliches Privatisierungspotential. Noch drängender ist die Situation in den emerging markets, insbesondere in Osteuropa und Asien. Setzt sich der Privatisierungskurs weltweit konsequent fort, so kann damit gerechnet werden, daß in den nächsten 20 Jahren ein Volumen von bis zu 6 Billionen US-$ in private Hände überführt wird. „Die britische Regierung hat seit Beginn ihres Privatisierungsprogramms im Jahre 1979 insgesamt 48 größere Unternehmen in private Hände überführt und dabei rund 65 Mrd. Pfund Sterling erlöst. Die Zahl der Aktionäre ist in diesem Zeitraum von 3 Mio. auf heute über 9 Mio. gestiegen, wobei zwischenzeitlich 11 Mio. im Jahr 1991 erreicht wurden.“^[37]

Auch Länder und Gemeinden dürften sich in den nächsten Jahren von Industrie-beteiligungen trennen oder öffentliche Unternehmen wie beispielsweise Strom- und Wasserversorger privatisieren. Privatisierungen machen jedoch wenig Sinn, wenn sie lediglich dazu dienen, bestehende Haushaltdefizite zu schließen und dringend erforderliche Konsolidierungsmaßnahmen aufzuschieben

Privatisierungserlöse sind hingegen sinnvoll eingesetzt, wenn sie zur Verbesserung des Wirtschaftsstandorts oder als Kapitaldeckung für sich abzeichnende Haushaltsrisiken, zum Beispiel der Beamtenpensionen, verwendet werden. „Die Notwendigkeit zur Begrenzung und zum Abbau staatlicher Haushaltsdefizite wird die bereits angestoßene Privatisierungswelle staatlicher Unternehmen und Beteiligungen fortsetzen, die Marktkapitalisierung erhöhen und somit der in Kontinentaleuropa überwiegend unterentwickelten Aktienkultur einen nachhaltigen Auftrieb verleihen.“^[38]

2.2 Globalisierungsbedingte Veränderungen auf den Finanzmärkten

Neben der Globalisierung der realwirtschaftlichen Güter- und Dienstleistungströme kann auch eine - sogar noch stärkere - Globalisierung der Finanzierungsvorgänge beobachtet werden, die weit über die realwirtschaftlich induzierten Ströme hinausgeht. Neue Informationstechnologien und Liberalisierungsmaßnahmen haben zu einer lange nicht bekannten Internationalisierung der Finanzmärkte geführt. Da diese nicht mehr allein die alten westlichen Industrieländer umfaßt, sondern auch neue Industrieländer und ansatzweise Schwellenländer, hat sich mittlerweile der Begriff der Globalisierung der Finanzmärkte eingebürgert. „Die vielleicht auffälligste Erscheinung der heutigen internationalen Finanzmärkte sind die hohen Transaktionsvolumina zwischen Ländern, die typischerweise von professionellen Marktteilnehmern verursacht werden. Zwei Werte, die die Bank für Internationalen Zahlungbilanzausgleich angibt, mögen dies illustrieren:

- Das Verhältnis internationaler Wertpapiertransaktionen zum BSP hat in Deutschland zwischen 1975 und 1993 von 5 % auf 170 % zugenommen.
- Das Volumen der börsentäglichen Devisenhandelsumsätze wächst schneller als das Volumen des internationalen Waren- und Dienstleistungsaustauschs und übersteigt letzteren inzwischen um mehr als das 50-fache.“^[39]

Der Begriff „Finanzglobalisierung“ versteht die Welt als zusammenhängenden, interdependenten und zunehmend integrierten Markt ohne Grenzen. „Im Finanzgebiet beeinflussen Marktteilnehmer wie Banken, Finanzdienstleister, Börsen, Regierungen, Bankbehörden, Zentralbanken, Wissenschaftler, Medien, Kredit- und Kapitalnehmer, Investoren und IT-Produzenten und -Dienstleister die wichtigsten Faktoren der Finanzglobalisierung.“^[40]

Globalisierte Märkte und Finanzprodukte zeichnen sich meistens, aufgrund der Breite und Tiefe der Teilnehmerzahl, durch eine verbesserte Liquidität aus. „Interessant ist die Beobachtung, dass Finanzglobalisierung sehr oft „Amerikanisierung“ der weltweiten Standards bedeutet. Die angelsächsischen Finanz-Standards sind dank Know-how und Tradition weitgehend zum globalen Benchmark geworden.“^[41]

Doch trotz der Finanzglobalisierung, werden die nationalen Finanzsysteme auch in Zukunft noch Unterschiede aufweisen. Aspekte wie Geschichte, Tradition, Gesellschaft, Kultur, Sprache, Erziehung, Recht und Usanzen sind nicht zu unterschätzen

2.2.1 Weitgehende Liberalisierung und Deregulierung der Märkte

Die Globalisierung der Weltwirtschaft in den letzten Jahrzehnten beruht nicht nur auf der modernen Entfaltung von Techniken des Verkehrs, der Telekommunikation sowie der Finanzierung, sie beruht auch auf dem Siegeszug der Liberalisierung des Geld- und Kapitalverkehrs. Deregulierung und Liberalisierung waren notwendige Voraussetzungen für die räumliche Entgrenzung im länderüberschreitenden Verkehr, die „Entfesselung“ der Marktkräfte. „In den 80er Jahren kam es zu einer weitreichenden Deregulierung der westlichen Finanzmärkte, ausgelöst einerseits durch die zunehmende Konkurrenz zwischen nationalen Finanzmärkten und Euromarkt, andererseits durch die Erkenntnis, daß eine Deregulierung den Wettbewerb und damit auch den Wohlstand fördert.“^[42]

Die westlichen Industriestaaten unternahmen diesen Schritt auch aus der „Einsicht in die Notwendigkeit“, da wirksame Kontrollen des Kapitalverkehrs angesichts der gewachsenen Verflechtungen administrativ immer schwerer durchzusetzen waren. „Der Wettbewerb um das internationale Anlagekapital führte zu einer beispiellosen Liberalisierungswelle - Stichworte sind die „Restliberalisierung“ in Deutschland und der „Big Bang“ in England, als Gegenbewegung zu den freieren Märkten aber auch zu einem noch nicht beendeten Trend zu verschärften Eigenkapitalvorschriften der Banken.“^[43] Deregulierung und Internationalisierung der Finanzmärkte standen in einem Wechselverhältnis

„In den letzten Jahren haben auch die meisten Entwicklungsländer zu Deregulierungsmaßnahmen gegriffen, um von den internationalen Finanzmärkten zu profitieren, haben dabei aber, wie z.B. das Schwellenland Mexiko, nicht nur positive Erfahrungen gemacht.“^[44] Im Herbst 1997 hat es eine internationale Vereinbarung gegeben im Rahmen der WTO, der World Trade Organization, die darauf hinausläuft, weltweit die nationalen Grenzen für Finanzgeschäfte und für finanzielle Dienstleistungen weiter zu öffnen als schon bisher, vor allem unter dem Druck der USA, aber auch unter dem Druck der Europäischen Union. Insbesondere die Europäische Währungsunion ist Ausdruck von Deregulierung und Globalisierung der Finanzmärkte

Abbildung in dieser Leseprobe nicht

Tabelle 3: „Liberalisierung der Investionsvorschriften“^[45]

Mit der Liberalisierung fielen Zugangsbeschränkungen zu vormals in unterschiedlichem Ausmaß abgeschotteten nationalen Märkten; in diesem Zusammenhang wurden vielfach Provisionen, Courtagen und andere Entgeltformen freigegeben und zum Teil bestehende Funktionstrennungen - wie etwa das Maklermonopol, das vormals in vielen Ländern gebräuchlich war - aufgehoben. Mit der Deregulierung wuchsen die Palette der Finanzinstrumente und die Zahl der Anbieter solcher Instrumente. „Die Liberalisierung und Öffnung von Güter- und Finanzmärkten sowie die globale Akzeptanz der Marktwirtschaft haben eine Renaissance anreizorientierter „Mikropolitik“ eingeleitet, die die volkswirtschaftliche Effizienz erhöht und neue unternehmerische Dynamik freisetzt.“^[46]

2.2.2 Internationale Vernetzung und neue Technologien

Einer der wesentlichsten Einflußfaktoren der weltweiten Wettbewerbsverschärfung auf den internationalen Finanzmärkten, stellt der technologische Fortschritt dar. Durch ihn, wurden in der Nachrichtenübermittlung und bei der Datenverarbeitung, die Zeit- und Raumbarrieren weltweit nach und nach verkleinert, die Transaktionskosten beträchtlich gesenkt und damit auch der Wettbewerb merklich verschärft. „Die heutige Computer- und Telekommunikationstechnik machen es möglich, einen ununterbrochenen, 24 Stunden am Tag operierenden Markt für Wertpapiere zu betreiben, den es annähernd ja auch schon gibt.“^[47] Grenzüberschreitende Zahlungen und der internationale Handel mit Wertschriften lassen sich innerhalb von Sekunden abwickeln

Mit dem technologischen Fortschritt sind Informations- und Abwicklungskosten im Zusammenhang mit Finanzgeschäften vielfach dramatisch gesunken. Der räumliche Platzbedarf der Dienstleister wird kleiner. Flächendeckende Filialsysteme für globalisierte Produkte und Kunden erübrigen sich zunehmend. Das geographische Territorium der Bank wird durch den virtuellen Raum der Information und Kommunikation ersetzt. „Die bestehenden und sich rasant entwickelnden interaktiven Medien, die Standardisierung, Segmentierung und Kunden-Selbstbedienung werden einen limitierten Universalbankservice für Retailkunden entstehen lassen, der über bedeutend weniger „Filialen“ im klassischen Sinn verfügt. Hauptkontakte und kapillare Distribution spielen sich über ATM, PC, Modem, Telefon und Bildschirm ab. IT kennt weitgehend keine Öffnungszeiten, keine Parkplatzprobleme, keine Warteschlangen, keine neugierigen Zuschauer und weniger Qualitätsunterschiede der Mitarbeiter.“^[48]

„Durch die von der Kommunikationstechnologie ausgelösten Revolutionen sind jedoch Banken, sind alle Finanzdienstleister in besonders starker Weise betroffen, weil Geld - der zentrale Bezug aller Finanzdienstleister - das homogenste Produkt unter allen auf den Weltmärkten gehandelten Gütern darstellt.“^[49] Bedingt durch diese Homogenität eignet sich Geld besser als jedes andere Produkt für den Angebots- und Nachfrageprozeß über global vernetzte Kommunikationssysteme. Die zunehmende Vernetzung der Kapitalmärkte und das Fallen der Grenzen haben für alle Beteiligten die Möglichkeiten im internationalen Geschäft steigen lassen, aber die Konkurrenz ist gleichzeitig auch stärker geworden

2.2.3 Wachsende Kapitalmobilität

Im globalen Umfeld hat die Ressource Kapital eine dramatische Mobilität und Flexibilität erreicht. „Die Mobilität des Geldes ist lange bekannt; sie hängt zusammen mit der Homogenität seiner Form, die mit der geringen oder überhaupt fehlenden (Buchgeld) stofflichen Gebundenheit und mit der Universalität seiner Funktionen.“^[50] Finanzglobalisierung bedeutet weltweite Annäherung, Ähnlichkeit und zunehmend Gleichheit von Preis und Qualität zum selben Zeitpunkt für ein Finanzprodukt - ohne Rücksicht auf lokale Kosten oder sonstige lokale Gegebenheiten. Somit gibt es einen gemeinsamen Markt als emotionsfreien Kapitalallokator für die jeweils weltweit günstigste Anlagemöglichkeit. Solche Opportunitäten werden nie absolut beurteilt, sondern werden stets in Konkurrenz zu anderen Alternativen herangezogen

Die Nachfrage nach Kapital steigt zusehens und mit ihr die Handlungsmöglichkeiten der Kapitalgeber, die ihr Geld dorthin transferieren, wo sie die höchste Rendite erzielen können. „Mehr als die Hälfte der Weltbevölkerung hat seit dem Kollaps des Kommunismus die Arena der internationalen Konkurrenz um das günstigste Kapital betreten. Gemäss Morgan Stanley müsste das Sparvolumen des Westens jährlich um 9 % wachsen, um die weltweite Kapitalnachfrage befriedigen zu können.“^[51] Je höher also die Nachfrage nach Kapital ist, desto größere Möglichkeiten bieten sich für die Anleger, die ihre Finanzmittel zur Verfügung stellen. Das diese sich aufgrund ihrer guten Marktposition die profitabelste Anlagemöglichkeit aussuchen ist nur verständlich. Kapital fließt also länderübergreifend an Orte, die vorteilhaftere Anlagebedingungen bieten, d.h. ceteris paribus höhere Zinsen. Als Ergebnis wahrhaft globaler Finanzmärkte wirken solche Kapitalströme auf eine weltweite Angleichung der Zinsen hin

Finanzmarktakteure bilden vermutlich immer noch dieselben rationalen Erwartungen über Renditen und Risiken möglicher Alternativen, nur haben sich ihre Aktionsmöglichkeiten verbessert. „Anwälte, Investment-Banker, Arbitrageure und Terminhändler spielen, wohlgemerkt, eine potentiell wertvolle Rolle einer fortschrittlichen Wirtschaft, indem sie sicherstellen, daß Vermögenswerte so nutzbringend wie nur möglich eingesetzt werden. In diesem Sinne könnte man sie als die Fluglotsen des modernen Kapitalismus bezeichnen, die das Geld auf seinem Flug um die Welt geleiten und ihm zu sicherer und sanfter Landung verhelfen, wo es am meisten benötigt wird.“^[52]

3. Analyse der zentralen Akteure und Institutionen auf den Finanzmärkten

Vom theoretischen Idealzustand der Vollkommenheit sind die Finanzmärkte trotz der beträchtlichen Verbreiterung der Produktpalette sowie rapide sinkenden Transaktionskosten weit entfernt. Die Einschaltung von Finanzintermediären, seien es Börsen, Investment- oder Commercial Banken dient der Reduktion dieser Transaktionskosten. Hinter dieser Überlegung stehen die Ergebnisse und die Methodik, der insbesondere von Coase (1937) und Williamson (1985) entwickelten Transaktionskostentheorie. Das Kernelement dieser Theorie ist die Frage nach effizienten Koordinationsformen wirtschaftlicher Aktivitäten. „Während die Finanzmärkte als Arenen, wo Finanzinstrumente gehandelt werden, zu betrachten sind, stellen die Finanzinstitutionen die Akteure dar, welche die Finanzinstrumente kreieren und handeln sowie den Kapitalfluss unter den Marktteilnehmern steuern.“^[53]

„Neuere Ansätze heben hervor, daß Finanzintermediäre helfen, Probleme asymmetrischer Informationsverteilung zu überwinden.“^[54] Neben den genannten Institutionen, die die unverzichtbaren Eckpfeiler des Finanzsystems darstellen, stehen auf der anderen Seite Akteure des nicht-finanziellen Sektors, wie etwa private Haushalte, der Staat, die Unternehmen sowie das Ausland, als Nachfrager nach Finanzierungsmitteln. „Finanzteilnehmer, die sich innerhalb eines globalisierten Finanzmarktes messen können und wollen, zeichnen sich im Branchenvergleich normalerweise durch hohe Standards in bezug auf Qualität, Marktstellung, Produkte, Know-how sowie Informations- und Reportingaktivitäten aus.“^[55]

3.1 Börsen als Handelsplattformen

Unternehmen die im globalen Wettbewerb bestehen wollen, benötigen eine entsprechende Kapitalausstattung, die sie vermehrt über die Börse zu erlangen suchen

„Man differenziert Börsen insbesondere anhand der Erfüllungsfrist der getätigten Geschäfte (Kassa- und Terminbörsen), der verwendeten Handelsverfahren (Auktions- und Market Maker-Börsen), des Grades der Automation des Handels (Computer- und Präsenzbörsen) sowie der gehandelten Objekte (Effekten-, Devisen-, Derivat- und Warenbörsen).“^[56]

3.1.1 Verändertes Börsenumfeld

Angesichts der Megatrends der heutigen Zeit befinden sich die Börsen überall auf dem Globus in einem tiefgreifenden Wandel. Die vielzitierte Dynamisierung der Umwelt macht auch vor den Börsen nicht halt. Börsen haben ihre auf die physische Präsenz gestützte Monopolstellung der früheren Jahre verloren, die Technologie verändert die Wertpapierindustrie, und es entstehen ^[57] zunehmend Parallelmärkte in Form außerbörslicher Handelssysteme, die in Konkurrenz zu den herkömmlichen Heimatbörsen treten. Hinzu kommt die weiter voranschreitende Institutionalisierung des Wertpapiergeschäfts

Der Anspruch der institutionellen Investoren wie Pensionskassen, Investmentfonds und Versicherungen wurde zum Maßstab für künftige Veränderungen an den Börsen. In dem Maße, wie Institutionen ihr Portfoliovolumen erhöhen, wird ihr Verhalten die Art des Handels und das Angebot der gehandelten Produkte in der Welt diktieren. „Spezialisierte Institutionen verlangen verstärkt liquide und frei zugängliche Märkte mit fairer Preissetzung und hohem Handelskomfort, in denen Transaktionen kostengünstig und mit hoher Sicherheit durchgeführt sowie schnell und effizient abgewickelt werden können.“^[57]

Der Einzug der elektronischen Kommunikationstechniken in die Börsen der Welt, hat im vergangenen Jahrzehnt die Börsenorganisation z.T. nachhaltig verändert. Tele-kommunikation und Computertechnologie erlauben den Börsen verschiedener Länder, sich mit dem Handel der gleichen Produkte Konkurrenz zu machen. Insbesondere die Mikroelektronik hat Dezentralisationstendenzen begünstigt, so daß zumindest bei den neuartigen Computerbörsen die zuvor seit Jahrhunderten notwendige und zugleich charakteristische örtliche Konzentration von Angebot und Nachfrage an einem Börsenplatz, bzw. in einem Börsengebäude/Börsensaal, nicht mehr als typisches Börsenmerkmal anzusehen ist. Somit konkurrieren nicht nur die Börsen untereinander, sondern sie konkurrieren zunehmend auch mit privaten Handelssystemen unterschiedlichster Ausprägung. „Neben konventionellen Formen des OTC-Handels sind zum Beispiel außerbörsliche, elektronische Handelplattformen wie GLOBEX oder das Instinet von Reuters, und PTNs (proprietary trading networks) getreten.“^[58]

Emissionen und Handel von Aktien über das Internet werden an Bedeutung gewinnen. Jedoch sollte man diese Tendenzen auch nicht überschätzen. „Investoren - vor allem auch institutionelle - ziehen nach wie vor offizielle Märkte mit effizienter und effektiver Supervision und Surveillance vor. Die neuen Handelssysteme wie beispielsweise im Internet werden in bezug auf Sicherheit, Vertraulichkeit, Zuverlässigkeit, Geschwindigkeit, Datensicherheit, Supervision und Surveillance noch entscheidende Fragen beantworten müssen. Wer ist verantwortlich? Wie gut ist die Sicherheit? Wer überwacht?“^[59] Dennoch wird sich, durch die ständige Verbesserung der Technologisierung die Zahl der zukünftig benötigten Börsen deutlich reduzieren. „Auch im Aktienhandel führt angesichts zunehmender Elektronisierung der Börsen und der Möglichkeiten des Fernzugangs über remote membership der Weg zunehmend weg von einer Präsenz an vielen Orten hin zu mehr Zentralisierung.“^[60] Es gibt in Europa zu viele Börsen, als daß jeder Finanzplatz eine ausreichende Anzahl an Marktteilnehmern und Personal mit entsprechendem Know-how auf sich vereinigen könnte

Insbesondere im Vergleich zu den USA sind die europäischen Aktienmärkte unterentwickelt. „Betrachtet man die 25 wichtigsten Börsenplätze der Welt, stellt man fest, daß rd. 35 % der gesamten Marktkapitalisierung auf NYSE, NASDAQ und Amex, d.h. auf die USA entfällt.“^[61]

In den USA gibt es nur 8 Aktienbörsen und 7 Derivatmarktplätze während es in Europa 32 Aktienbörsen und 23 Derivatmarktplätze gibt. Die Gründe für diese Zersplitterung sind in unterschiedlichen Börsengesetzen und Steuersystemen, verschiedenen Rechnungslegungs-standards, einer unterschiedlichen Verfolgung des „Shareholder-Value-Ansatzes“ etc. zusehen. Börsen werden sich in Zukunft verstärkt nur noch in den bedeutenden Finanzzentren bewegen

Aber Börsen müssen sich nicht nur gegen alternative Handelsplattformen und -netze sowie gegen die Konkurrenz anderer Börsen durchsetzen, sondern sie müssen sich auch auf substituierbare Produkte, die nicht auf Wertpapieren basieren, nämlich Anlage- und Finanzierungsformen wie Realgüter und Kreditfinanzierung, einstellen. Durch jede Vermögensumschichtung, wie sie zum Beispiel durch die hohe Anzahl von Erben in der Bundesrepublik gegeben ist, aber auch bedingt durch die wachsende Bedeutung der privaten Altersvorsorge, kommt es zu einer potentiellen Neuverteilung unter alternativen Anlagemöglichkeiten. In diesem Zusammenhang ist ein großer Teil der zukünftigen Wettbewerber und Anbieter von Dienstleistungen - rund um das Wertpapier - womöglich noch gar nicht bekannt

Des weiteren forcieren die großen Emittenten die zunehmende Internationalisierung, da sie den Dimensionen ihrer heimischen Kapitalmärkte immer mehr entwachsen. Das Bemühen vieler Unternehmen, ihre Aktien an ausländischen Börsen notieren und handeln zu lassen, ist unübersehbar. In diese Gruppe fallen auch viele der zahlreichen durchgeführten und geplanten Privatisierungen, deren Umfänge den nationalen Rahmen sprengen und ohne ausländische Investoren kaum darstellbar sein würden. Internationalisierung bedeutet in diesem Zusammenhang, daß die Erleichterung des direkten Zugangs aus dem nahen und fernen Ausland unabdingbare Voraussetzung für eine Wettbewerbsfähigkeit der europäischen Börsen ist. All diese Entwicklungen verlangen Handlungsbedarf der traditionellen Börsen, die sich im globalen Wettbewerbsfeld neu positionieren müssen, wenn sie überleben wollen

3.1.2 Neuausrichtung der Börsen

Wollen Börsen, vor dem gerade geschilderten Szenario, bestehen, müssen sie sich an das geänderte Umfeld anpassen, oder sie werden von Investoren und Händlern gemieden, was über kurz oder lang die Einstellung ihrer Vermittlertätigkeit bedeutet. Es scheint für Wertpapierbörsen zwei Handlungsalternativen zu geben, zum einen die Beschränkung auf die wesentlichen Funktionen einer Börse und zum anderen die Ausrichtung auf das Angebot einer möglichst breiten Dienstleistungspalette. Sinnbilder dieser beiden Alternativen sind die London Stock Exchange (LSE) und die Deutsche Börse, die nicht nur Handel, Abwicklung und Verwaltung, sondern auch flankierende Dienstleistungen aus einer Hand anbietet. Bei diesen Dienstleistungen handelt es sich um vor- und nachgelagerte Leistungen, wie etwa die Wertpapierverwaltung und das Risikomanagement. Leistungen eben, die einer effizienten Kundenbetreuung bedürfen und bspw. von den Internet-Handelsplattformen in dieser Form nicht offeriert werden können. „Daß für das Konzept der Deutschen Börse einiges spricht, zeigt die Tatsache, daß auch die LSE versucht, durch die Einführung des elektronischen Handelssystems Sequence VI verlorenes Terrain wieder gut zu machen. Die Beschränkung der LSE auf ihre Kernfunktion ist nämlich nicht das Resultat einer bewußten Unternehmensstrategie, sondern die Konsequenz der erzwungenen Aufgabe bestimmter Funktionen.“^[62]

Neue Marktsegmente müssen aufgetan werden, mit denen ein erweitertes Kundenpotential erschlossen werden kann. Ein anschauliches Beispiel, wie aus einer Handelsplattform eine Dienstleistung wird, ist der „Neue Markt“

Mit dem Ziel, die börsenmäßigen Eigenkapitalbeschaffungsmöglichkeiten für kleine und mittlere Unternehmen zu verbessern, wurde er von der Deutsche Börse AG im März 1997 als ein neues, privatrechtlich geregeltes Handelssegment an der Frankfurter Wertpapierbörse eröffnet

Die Zielgruppe des Neuen Marktes stellen kleine und mittlere Wachstumsunternehmen dar, welche in Branchen von zukunftsweisender Bedeutung tätig sind, aber auch Unternehmen in traditionellen Branchen mit Produkt-, Prozeß- und Dienstleistungsinnovationen. Zielsetzungen bei der Entwicklung des Neuen Marktes, waren die Schaffung einer hohen Informationstransparenz sowie die Gewährleistung einer hinreichenden Marktliquidität. Diese Zielsetzungen fanden ihren Ausdruck in der konzeptionellen Ausgestaltung, welche im Vergleich zum Geregelten Markt, erhöhte Informationsanforderungen sowie die Etablierung der Institution eines „Betreuers“ beinhaltete. Damit wurde ein Pendant zur erfolgreichen NASDAQ geschaffen

Ziel der Börse muß es sein, attraktive Dienstleistungen für Kreditinstitute, Händler, Makler, Emittenten und vor allem Anlegern, zu möglichst günstigsten Konditionen anbieten zu können. Wichtig für eine Börse im internationalen Vergleich, ist eine leistungsfähige Technik in der Abwicklung, die Real-time-Erfüllung und die geldliche Abrechnung von Börsengeschäften. Die Deutsche Börse AG hat Kassamarkt, Terminmarkt und Abwicklung unter einem Dach integriert. „Mit dem Neuen Markt und mit XETRA hat die Deutsche Börse zukunftsweisende Strukturen geschaffen und sich als der deutsche „Börsen-Dienstleister“ rund um das Wertpapier positioniert.“^[63] „Für die Endphase ist eine Kapazität von 40.000 gehandelten Titeln vorgesehen, eine Kapazität, die es erlaubt, sämtliche im deutschen Markt notierte Aktien, Anleihen und Optionsscheine über dieses System zu handeln.“^[64]

Der Börsenhandel in Deutschland in Kassawerten findet heute an acht Parkettbörsen und in einem elektronischen System mit parallelen Preisbildungsprozeßen statt. Gerade der internationale Investor sucht aber den einheitlichen Börsenplatz Deutschland, an dem er sein Investment schnell, kostengünstig bei gleichzeitig transparenter Preisbildung tätigen möchte. Somit wird sich der international abzeichnende Konsolidierungsprozeß von Regionalbörsen, in den einzelnen Ländern fortsetzen. Auf der Ebene eines Landes macht ein Wettbewerb unter den regionalen Börsenplätzen ohnehin nur Sinn, solange dabei Innovationen entwickelt und echte Spezialisierungsvorteile realisiert werden. Das Argument der räumlichen Nähe zu Anlegern und Emittenten läßt sich im Zeitalter globaler Informations- und Kommunikationssysteme nicht mehr als nachhaltiges Argument für einen Handel gleicher Wertpapiere an mehreren Börsenplätzen eines Landes anführen

Aber nicht nur auf nationaler Ebene wird es zu Konsolidierungen kommen, auch internationale Kooperationen und Fusionen werden notwendig um der Konkurrenz, insbesondere den außerbörslichen Handelplattformen, entgegenzuwirken. Mit Hilfe von Kooperationen lassen sich die immensen Kosten, die durch die Geschwindigkeit der technologischen Entwicklung und die Verkürzung der Lebenszyklen von Handelssystemen entstehen, besser bewältigen

„Die zweite für den deutschen Markt revolutionäre Börsenentwicklung ist die Fusion der DTB und der schweizerischen Soffex zur Eurex im Mai des vergangenen Jahres. Bereits im ersten Jahr ihres Entstehens konnte die neue elektronische Börse der Londoner Liffe die Marktführerschaft im Bund-Future, einem der weltweit maßgebenden Zinskontrakte, streitig machen und damit die Liffe aus ihrer europäischen Spitzenposition drängen.“^[65]

Die Eurex als weltweit erste Börsenfusion hatte Modellcharakter für die europäische Börsenlandschaft. Mit Blick in die Zukunft kann man sich zumindest ein kontinentaleuropäisches Börsennetzwerk vorstellen, in dem der eigene, nationale Aktienmarkt und nationale Terminmarkt Teil des europäischen Marktes sein wird. „Während-dessen haben sich bereits Netzwerke elektronischen Börsenhandels zwischen New York, London, Tokio und Frankfurt etabliert, die täglich 24 Stunden in Betrieb sind und den Begriff der „nationalen“ Börse nahezu außer Kraft gesetzt haben.“^[66] Mit Blick auf die Zukunft dürften sich in der Europa über kurz oder lang ähnlich wie in den USA, nur einige wenige (vielleicht zwei oder drei) Finanzzentren herausbilden, um die herum nur noch für Regionalbörsen für spezifische Nischenprodukte Platz sein dürfte

In diesem Zusammenhang ist als aktuellstes Beispiel, die gerade erst beschlossene Fusion der Londoner Aktienbörse und der Deutschen Börse, zu nennen. Durch die Fusion entsteht die größte Aktienbörse Europas. In einem nächsten Schritt ist vorgesehen, daß diese neue Börse mit den Börsen in Mailand und Madrid fusioniert. Durch die Fusion können erhebliche Kosten eingespart werden, was den Aktienhandel - der mitunter in Europa zehnmal so teuer ist wie in den USA - verbilligt. Insbesondere stellt dies eine Erleichterung für die großen instituionellen Anleger dar. Gleichzeitig bilden die neue Großbörse IX und die amerikanische Technologiebörse NASDAQ eine elektronische Börse, auf der die Wachstumswerte der Deutschen Börse, der Londoner Börse und der amerikanischen NASDAQ gehandelt werden. Dies ist ein Schritt zu einer ersten global vernetzten elektronischen Börse. „Weltweit wird der Trend zu Zusammenschlüssen und Kooperationen der etablierten Börsen anhalten, und zwar überall da, wo die kritische Masse nicht ausreicht, einen kostendeckenden, liquiden und damit wettbewerbsfähigen Handelsbetrieb zu gewährleisten.“^[67]

Zusammenfassend läßt sich festhalten, daß die Börsen die Zeichen der Zeit erkannt haben und sich entsprechend positionieren und wandeln. Die Zahl der Börsen in Europa wird sich deutlich reduzieren und Regionalbörsen werden nur noch als Nischenanbieter fungieren, die sich durch Innovation auszeichnen müssen. Zu den wichtigen qualitativen Merkmalen des Börsenwesens zählen in diesem Zusammenhang bedarfsgerechte Produkte, Transparenz und Integrität der Kursbildung sowie ihre Überwachung durch ein Aufsichtssystem, schnelle und sichere Erfüllung der Geschäfte, hohe Marktliquidität und niedrige Transaktionskosten sowie leichter Marktzugang. Dies sind die wichtigsten Einflußgrößen, die die Anleger bei einer Börsenplatzentscheidung ins Kalkül ziehen. „Eine private Organisation des Börsenwesens mit effizienter staatlicher Aufsicht dürfte dabei sowohl für die erforderliche Marktorientierung und Adaptionsfähigkeit an Veränderungen des globalen Marktes als auch für das Vertrauen der Marktteilnehmer in die Integrität des Systems die geeignete Merkmalskombination darstellen.“^[68]

3.2 Veränderungen der Bankenlandschaft

Genauso wie in allen Bereichen des wirtschaftlichen Handelns, ist auch das Bankgeschäft einem wesentlichen Wandel unterworfen. Technische Neuerungen und globales Denken beherrschen die Bankenlandschaft und führen zu gewaltigen Umstrukturierungen. Das Gewerbe der Kreditinstitute wird von zunehmender Disintermediation, einem Bedeutungszuwachs des Investment Banking und Konzentrationstendenzen geleitet

Die Bank als Intermediär sammelt die Mittel der Letztanleger und trägt dazu bei, daß die Vorteile der Unternehmensfinanzierung, -überwachung und -kontrolle aus einer Hand genutzt werden. Durch die Informationserstellung und Überwachung durch eine Instanz werden Ressourcen gespart. Die klassischen Bankprodukte waren der Kredit, das Konto, das Geld. In Zukunft werden es Informationen und die glasfasergestützte Beratung sein

[...]

^[1] Reich, Robert B.: Die neue Weltwirtschaft; 1996, S. 127

^[2] Govindarajan, Vijay/Gupta, Anil K.: Auf dem Weg; in: Mastering Global Business; 1999, S. 4

^[3] Kutschker, Michael: Internationalisierung der Wirtschaft; in: Perspektiven; 1999, S. 3

^[4] Fischer, Wolfram: Expansion; 1998, S. 7

^[5] Conert, Hansgeorg: Vom Handelskapital; 1998, S. 377

^[6] Trotha, v. K.: Internationalisierung als Gegenstand; in: Internationalisierung; 1997, S. 159

^[7] Rometsch, Sieghardt: Strategische Herausforderungen; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 90

^[8] Reich, Robert B.: Die neue Weltwirtschaft; 1996, S. 126

^[9] Eden, H.: Kleine und mittlere Unternehmen; in: Internationalisierung; 1997, S. 47

^[10] Jaeger, Franz: Der globale Markt; in: Mega-Fusionen; 1998, S. 13

^[11] Kutschker, Michael: Internationalisierung der Wirtschaft; in: Perspektiven; 1999, S. 21

^[12] Govindarajan, Vijay/Gupta, Anil K.: Auf dem Weg; in: Mastering Global Business; 1999, S. 8

^[13] Lusser, Markus: Geldpolitik; 1996, S. 77

^[14] Jaeger, Franz: Der globale Markt; in: Mega-Fusionen; 1998, S. 12

^[15] Schmidt, Helmut: Globalisierung; 1998, 3. Aufl., S. 22

^[16] Schmidt, Helmut: Globalisierung; 1998, 3. Aufl., S. 23

^[17] Govindarajan, Vijay/Gupta, Anil K.: Auf dem Weg; in: Mastering Global Business; 1999, S. 8

^[18] Büschgen, Hans E.: Entwicklungen; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 14

^[19] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 296

^[20] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 296

^[21] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 92

^[22] Walter, Norbert: Der Kapitalbedarf; in: Banken; 1998, S. 131

^[23] Rosen, v. Rüdiger: Investment Banking; in: Die Banken auf dem Weg; 1996, S. 81

^[24] Schulte-Noelle, Henning: Der Finanzdienstleistungsmarkt; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 114

^[25] Schüller, Alfred: Der Wettbewerbszusammenhang; in: Dimensionen; 1997, S. 185

^[26] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 218

^[27] Kloten, Norbert/von Stein, Johann Heinrich: Geld-, Bank- und Börsenwesen; 1993, 39. Aufl., S. 130

^[28] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 218

^[29] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 221

^[30] Kloten, Norbert/von Stein, Johann Heinrich: Geld-, Bank- und Börsenwesen; 1993, 39. Aufl., S. 527

^[31] Kloten, Norbert/von Stein, Johann Heinrich: Geld-, Bank- und Börsenwesen; 1993, 39. Aufl., S. 527

^[32] Hofmann, Hansgeorg B.: Produktentwicklungslinien; in: Die Banken auf dem Weg; 1996, S. 5

^[33] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 220

^[34] Kloten, Norbert/von Stein, Johann Heinrich: Geld-, Bank- und Börsenwesen; 1993, 39. Aufl., S. 131

^[35] Späth, Lothar: Wirtschaftsstandort; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 58

^[36] Büschgen, Hans E.: Entwicklungen; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 17

^[37] Rosen, v. Rüdiger: Investment Banking; in: Die Banken auf dem Weg; 1996, S. 74

^[38] Breuer: Europäische Währungsunion und Kapitalmärkte; in: Die Bank, 6/1998, S. 331

^[39] Menkhoff, Lukas: Steuerung; in: Finanzmärkte; 1997, S. 300

^[40] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 73

^[41] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 87

^[42] Kloten, Norbert/von Stein, Johann Heinrich: Geld-, Bank- und Börsenwesen; 1993, 39. Aufl., S. 1054

^[43] Kollar, Axel: Quo Vadis Investment Banking? In: Bank- und Finanzwirtschaft; 1997, S. 261

^[44] Andersen, Uwe: Regiert das Geld die Welt? In: Banken; 1998, S. 174

^[45] Govindarajan, Vijay/Gupta, Anil K.: Auf dem Weg; in: Mastering Global Business; 1999, S. 7

^[46] Fischer, Wolfram: Expansion; 1998, S. 12

^[47] Weizäcker, Christian C.: Banken und das Principal Agent Problem; in: Finanzmärkte; 1997, S. 45

^[48] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 273

^[49] Rometsch, Sieghardt: Strategische Herausforderungen; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 90

^[50] Conert, Hansgeorg: Vom Handelskapital; 1998, S. 378

^[51] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 115

^[52] Reich, Robert B.: Die neue Weltwirtschaft; 1996, S. 213

^[53] Auckenthaler, Christoph: Theorie und Praxis; 1994, 2. Aufl., S. 10

^[54] Schulz, Eckehard: Zur Bedeutung; in: Beiträge zur angewandten Wirtschaftstheorie; 1999, S. 180

^[55] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 78

^[56] Becker, Holger A.: Internationale Finanzmärkte im Wandel; in: Perspektiven; 1999, S. 33

^[57] Kopper, Hilmar: Konsequenzen; in: Bank- und Finanzwirtschaft; 1997, S. 309

^[58] Breuer, Rolf-E.: Die Zukunft; in: Banken in globalen ..; 1997, S. 69

^[59] Doerig, Hans-Ulrich: Universalbank; 1996, S. 95

^[60] Breuer, Rolf-E.: Der Finanzplatz; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 149

^[61] Lauk, Kurt J.: Steuerung; in: Globale Finanzmärkte; 1996, S. 164

^[62] Breuer, Rolf-E.: Die Zukunft; in: Banken in globalen ..; 1997, S. 66

^[63] Breuer, Rolf-E.: Der Finanzplatz; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 148

^[64] Büschgen, Hans E.: Entwicklungen; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 24

^[65] Bodin, Manfred/Matzen, Susanne: Alles neu macht der Euro!? In: Kreditwesen, 6/1999, S. 292

^[66] Reich, Robert B.: Die neue Weltwirtschaft; 1996, S. 154

^[67] Breuer, Rolf-E.: Die Zukunft; in: Banken in globalen...; 1997, S. 76

^[68] Büschgen, Hans E.: Entwicklungen; in: Finanzplatz Deutschland; 1998, S. 22